WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 18 |

Либерализация счетов капитала обычно рассматривается как предпосылка финансовой интеграции. Степень либерализации определяется наличием официальных ограничений на потоки капитала согласно данным МВФ, сообщаемыми национальными властями. Однако, эти ограничения свидетельствуют лишь о контроле за капиталом, но не свидетельствуют об | интен такого контр лем финансовой открытости являе нсивности т роля. Более подходящим измерител ется показ сово остранных активов и обязательст как доля от ВВП (поскольку они затель окупных ино тв я п о менее изменчивы ы по годам).

Рисуно пень ограни иностранну нность в цел ок 1.1. Степ ичений на и ую собствен лом в РС и в разных реги ионах мира Прим Индекс либерали ондового рынка базируется н двух составляющ м.: с изации фо р на с щих, сконс ный дународной финансово корпора (МФК для каж стран струированн Межд ой ацией К) ждой ны:

Глоб декс (IFCG) Инвести И CI). Первый представляет весь рын бальный инд ) и иционный Индекс (IFC нок, тогда как второй лишь его часть, доступную для иност нвесторов (определяем а е транных ин ( мую закон ми ями). n nock ние ины нодательным условия Edison and Warn (2001) использовали отношен величи рыно капит в F меритель л ции очной тализации (IFCG) к величине IFCI как изм либерализац фондового рынк Это кол ый ель и сти остранных инвесторов на ка. личественны измерите степени доступнос для ино и фонд траны; а еди ус этот пока жет быть инт ван довый рынок каждой ст иница мину азатель мож терпретиров как измеритель степени интенсивности контро за капи олее ий ь и оля италом. Бо высоки показатель свиде т о большем уровне огра етельствует аничений.

Исто on, Hali, and Frank Warnock, 2001.

очник: Ediso | Средний уровень ограничений в СФР указывает, что после периода либерализации 1970-х гг. открытость стала сокращаться в 1980-е гг. Либерализация вновь возобновилась в начале 1990-х гг., но уже не такими высокими темпами. С другой стороны, степень финансовой открытости, которая базируется на реальных потоках капитала в эти страны, показывает, что скромный рост в 1980-е гг. сменился резким подъемом в 1990-е гг. То есть, это свидетельствует о том, что процесс интеграции происходил более быстрыми темпами, чем об этом свидетельствует наличие числа ограничений на операции по капитальным счетам.

Одной из ключевых особенностей глобальной финансовой интеграции последнего десятилетия было драматическое увеличение чистых частных потоков капитала из развитых стран (страны « Севера») в развивающиеся страны (страны «Юга»).

Рис. 1.2 показывает нарастающие уровни этих потоков (по всем категориям) в развивающие страны Банковские Портфельные ПЗИ 7.2.1970 1974 1978 1982 1986 1990 1994 Рисунок 1.2. Чистые частные потоки капитала в развивающиеся страны, млрд. долл.

Источник: IMF. WEO, 2002 (September).

Однако эффект финансовой интеграции в виде растущего притока капитала распространялся неравномерно среди РС. Например, диспаритет очевиден, если разделить развивающиеся страны на две группы по показателю финансовой открытости за последние четыре десятилетия. В первую группу вошли в основном страны ЮВА и крупные страны Латинской Америки, рассматриваемые далее как более финансовооткрытые (БФО), а во вторую включены страны Африки и некоторые небольшие страны Латинской Америки как менее финaнсово-открытые (МФО) (Приложение А).

Повторимся, что для измерения фактической интеграции используются размеры потоков капитала, а не наличие соответствующих политических мер по содействию финансовой интеграции. Действительно, несколько стран из первой группы (БФО) имеют значительные ограничения по капитальным счетам (де юре) и политика в целом определяет степень и характер финансовой интеграции. Тем не менее, для анализа мы используем фактические потоки капитала как более подходящий измеритель.

Основной прирост дали ПЗИ и портфельные инвестиции, тогда как относительная важность банковских займов снизилась (они даже абсолютно упали в период азиатского кризиса). Гребень волны ПЗИ из развитых стран пришелся на БФО –экономики; чистые портфельные потоки также имели восходящий тренд, хотя они резко упали после азиатского кризиса и оставались на низком уровне. Страны МФО остаются более финансово зависимы от банковских займов (а также официальных кредитов и помощи).

Еще одна важная особенность этих притоков — то, что они значительно различаются по волатильности. Анализ за период 1992—1997 гг. показал, что ПЗИ менее изменчивы (измеренные по коэффициенту вариации), чем займы коммерческих банков и | портфельные инвестиции. На рис. 1.3 показана волатильность прямых, портфельных инвестиций и банковских займов в СФР. Первые наименее волатильные по сравнению с другими категориями частного капитала, которые по своей природе более постоянные и долгосрочные. Портфельные же, наоборот, более волатильные и склонны к резким оттокам (по сравнению с ПЗИ).

Подобно более ранним кризисам, восточно-азиатский кризис 1997-1998 гг. усилил привлекательность долгосрочного капитала, но с одним отличием. До недавнего времени предпочтение отдавалась ссудному капиталу перед акционерным в основном из-за боязни потерять контроль над основными отраслями своей экономики. Настроение стало меняться, когда страны признали, что ПЗИ приносят не только капитал, но и технологии, доступ на рынок и опыт организации.

Рисунок 1.3. Приток капитала (левая шкала, млрд. долл) и его изменчивость (правая шкала, %) Источник: UNCTAD, World Investment Report, 1998.

Волны чистых потоков капитала в страны БФО, также как и изменения в составе этих потоков, можно объяснить факторами “притягивания” и “выталкивания” [Calvo, Leiderman, and Reinhart,1993]. Они относятся соответственно к: (1) политическим и другим событиям, связанным с развитием этих стран; и (2) изменениями на глобальном финансовом рынке. К первой категории относятся такие факторы, как либерализация фондового рынка и приватизация государственных компаний, которые стимулируют приток капитала. Вторая категория включает растущую важность депозитарных расписок, кросс-листинга и появление институциональных инвесторов как ключевых игроков,, направляющих капитал в СФР.

Кризис в Азии, России, Бразилии были причинами и симптомами переоценки рисков на развивающихся рынках. Огромные притоки капитала на эти рынки в 1990-е годы показывали, что их активы были привлекательными для многих инвесторов. К началу 1997 г. это восприятие было результатом необоснованно низких спредов доходности по бондам развивающихся рынков. Когда же эти рынки обнаружили свою слабость, спреды расширились, чистые потоки капитала обернулись чистыми оттоками. В структуре экспорта капитала немногим более 80% приходилось на заемный капитал, остальное — на прямые инвестиции (Приложение Б).

Как показали события 1997-1998 гг., такая динамика капитала, особенно спекулятивного («коротких денег»), не проходит бесследно: это является фактором дестабилизации финансовых систем и экономической динамики в отдельных национальных экономиках и всей мировой экономики. Российский кризис отметил новую фазу развития нестабильности. Финансовые инструменты зарождающихся рынков инвесторы предпочли обратить в более безопасные и ликвидные активы с тем, чтобы | восстановить свои балансы, которые понесли ущерб из-за российских облигаций. Прирост долговых обязательств (бонды и синдицированные займы) в развивающиеся страны упал до 12 млрд. долл. в месяц во второй половине 1998 г. по сравнению с 18 млрд. долл. в месяц в первой половине этого года. В 1998 г. потоки частного капитала на эти рынки из всех источников упал с 299 млрд. долл. до 227 млрд. в 1997 г. [Global Development Finance 1999].

Снижение участия развивающихся стран на международных рынках капитала после российского моратория на выплату долга отражало несколько факторов. Огромные потери инвесторов, понесенные в основном из-за использования ценных бумаг российского правительства (которые скорее использовались в качестве залога в сделках с деривативами с высоким левереджем на фондовых рынках, нежели для фактических инвестиций), увеличили восприятие риска инвестиций на рынках развивающихся стран.

Реакция инвесторов на российский кризис была более серьёзной, чем во время восточно-азиатского кризиса 1997 г. Недостаток пакета помощи для России лишь усилил опасения инвесторов по поводу потенциальных потерь от инвестиций на других рынках.

Это привело к массовым распродажам долговых инструментов других рынков, т.к.

спекулянты с высоким левереджем продавали бонды, чтобы выполнить залоговые требования. Это также совпало с растущим беспокойством по поводу замедления мировой экономики. С коллапсом рубля в августе 1998 г. нервозность, касающаяся зарождающихся рынков, переросла в потерю доверия и «бегство в качество». Односторонний долговой мораторий и нежелание международного сообщества предоставить спасательный пакет помощи без прогресса реформ довело до сознания кредиторов, что они не всегда могут полагаться на международные гарантии, резко повысились потенциальные издержки частных кредитов. В результате в России спреды сильно подскочили, а капиталы «убежали» на более безопасные фондовые рынки (в бонды) промышленных стран. Как следствие, валюты обесценились, а фондовые рынки упали. Российский рынок упал на 75% с января по сентябрь, при том что он был полностью неликвидным. Цена на евробонды-2007 упала до 17 центов за доллар в начале октября, что означало повышение спредов по доходам на 5,000 базисных пунктов[6].

Несмотря на замедление потоков капитала в направлении «Север-Юг» после произошедших кризисов в СФР, определенные структурные факторы вероятно возродят эти потоки в средне- и долгосрочной перспективе. Ожидаемое старение населения отражает основные демографические изменения в странах Запада и этот тренд будет все более отчетливым в грядущие десятилетия, связанный с прогрессом медицины и снижением рождаемости. Финансирование потребления быстро растущего населения в пенсионном возрасте потребует увеличения нормы текущих сбережений в этих экономиках. Однако, это может сказаться на снижении эффективности капитала, особенно по сравнению со странами Юга, и приведет к росту притока капитала на рынки с потенциально более высокой нормой прибыли. Все это значит, что в ближайшее время СФР опять окажутся перед выбором возможностей и рисков, связанных с финансовой глобализацией.

1.3. Преимущества и риски потоков капитала: общая перспектива Поразительно быстрая международная интеграция финансовых рынков в 1990-е гг.

последовала после общей тенденции либерализации финансовых рынков в развитых странах в 1970-е и 1980-е гг. и сравнительно недавнего уменьшения контроля за капиталом и валютными операциями на развивающихся рынках. Как результат, 1990-е гг.

продемонстрировали беспрецедентный масштаб потоков капитала на зарождающиеся рынки (по отношению к их ВВП), по крайней мере, со времени Первой мировой войны.

Однако, совокупные и, особенно, чистые потоки капитала на фоне разразившихся там финансовых кризисов также отразили неустойчивое развитие в странах-реципиентах (включая явные и неявные привязки курсов валют), вместе с низким спросом на капитал в Японии и Западной Европе на протяжении большей части 1990-х гг.

| Интеграция финансовых рынков содействовала движению финансовых потоков в те страны и регионы, которые в это время были относительно динамичны. В принципе, такие перемещения финансовых ресурсов очень выгодны для стран -реципиентов, а также для глобального роста и эффективности. Однако, как показал опыт, огромные чистые потоки капитала в быстрорастущие экономики могут породить риск «перегрева» и финансовые «пузыри», в то время как резкие реверсии капитала могут расстроить слабые финансовые системы и привести к дестабилизирующим денежным потокам.

Быстрый рост интеграции финансовых рынков в глобальном масштабе, начавшийся в последнее десятилетие ХХ в., сопровождался увеличением притока частного капитала на развивающиеся рынки, где, как правило, потребность в финансах (как со стороны частного, так и государственного секторов) превышает объем финансов, имеющихся внутри страны. Важнейшим фактором было то, что многие страны способствовали притоку этих капиталов путем дерегулирования деятельности внутренних финансовых рынков и улучшения своей экономической системы путем проведения рыночно -ориентированной экономической политики.

Экономическая теория подтверждает несомненные потенциальные выгоды глобальных рынков капитала для благосостояния всех его участников. Приведенный ниже анализ нацелен на то, чтобы сделать краткий обзор преимуществ и издержек притока капитала на развивающиеся рынки исключительно с точки зрения страны-получателя.

Интеграция в международные финансовые рынки представляет собой процесс, которым власти должны четко руководить, чтобы большие преимущества, которые дает приток капитала, превысили возможные краткосрочные издержки.

Согласно Agnor (2001) можно выделить четыре важнейших преимущества от притока капитала:

1) Инвестиции и рост. Экономическая теория свидетельствует о возможности повышения экономического роста при заимствовании в разумных пределах в целях инвестирования (т.е. развития основного капитала). Страны, находящиеся на ранней стадии развития, как правило, обладают незначительными запасами капитала и, вероятно, что инвестиции в экономику этих стран дадут большую отдачу по сравнению с вложениями в экономику развитых стран. Приток капитала из развитых стран сможет стать дополнением к сравнительно незначительным внутренним ресурсам, способствуя росту инвестиций в экономику страны-реципиента и привносят огромные экономические и социальные выгоды. Рост инвестиций внутри страны оказывает значительное положительное влияние на долгосрочный экономический рост и способствует увеличению уровня жизни в целом (Приложение В).

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 18 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.