WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 29 | 30 || 32 | 33 |   ...   | 113 |

На страновые факторы риска, включая политическую стабильность, информационную открытость и соответствие законодательства по труду требованиям международРаздел Финансовые рынки и финансовые институты ных стандартов, пришлось 66% недополученных Россией очков. Политическая стабильность в стране получила оценку 1 из трех возможных. Основные причины столь низкой оценки связаны с низкой оценкой гражданских свобод, независимости судебной системы и надежности защиты прав собственности, а также стабильности политической системы России. Уровень информационной прозрачности России оценен в 2,0 балла. По данному направлению основные претензии по России предъявляются к состоянию свободы СМИ и эффективности применения МСФО (или US GAAP).

В отличие от консервативной оценки эффективности институциональных факторов количественные и качественные характеристики российского фондового рынка выглядят вполне респектабельно. Однако и по данному фактору Россия не добрала 34% необходимых до двух баллов. Здесь возникли следующие проблемы. Качество рыночного регулирования банковской деятельности и фондовых рынков в России оценено на среднем уровне – 2,0 балла. Получению более высокой оценки по данному направлению препятствуют недостаточный уровень эффективности банковского надзора и правоприменения на фондовом рынке, а также изъяны в защите прав кредиторов. По критерию открытости рынка капитала была получена низкая оценка в 1,7 балла из-за ограничений на вхождение на рынок для банков и страховых компаний.

В 2007 г. CalPERS изменил методику принятия решений об инвестировании в развивающиеся рынки. Управляющим портфелями было предоставлено право самостоятельно выбирать компании из развивающихся рынков для инвестирования с учетом рисков, присущих разным странам и фондовым рынкам. В 2008 г. и 2009 г. CalPERS осуществил вложения в акции ряда российских компаний (табл. 6).

Таблица Инвестиции CalPERS в акции российских компаний, млн долл.

2008* 2009* Газпром 144,7 46,Лукойл 189,1 93,Мечел 9,1 1,ГМК "Норильский Никель" 4,6 1,Новатэк 20,Новороссийский торговый порт 10,3 8,Роснефть 11,4 31,Полис Золото 5,Ростелеком 3,Сбербанк России 5,5 30,Северсталь 7,0 4,АФК Система 9,7 3,Сургутнефтегаз 4,5 20,Вимм-Билль-Данн 20,Магнит 7,ММК 6,ВТБ 31,6 6,ЛСР 2,Акции российских компаний – всего 427,4 314,Акции на внешних и внутреннем рынке 122 281,2 80 728,Доля акций российских компаний в портфеле CalPERS 0,35 0,Доля акций российских компаний в мировой капитализации 1,21 1,* финансовый год, заканчивающийся в июне.

Источник: по данным отчета об инвестициях CalPERS за ряд лет.

Стоимость вложений в акции российских компаний CalPERS являются символическими. По состоянию на июнь 2008 г. они оценивались в 427 млн долл., или 0,35% от РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2010 году тенденции и перспективы стоимости портфеля акций, июнь 2009 г. 314 млн долл., или 0,39% стоимости портфеля акций. Для сравнения доля акций российских компаний в мировой капитализации составляла 1,21% в 2008 г. и 1,85% в 2009 г.

Вместе с тем, по основным критериям, которые удерживали CalPERS от инвестиций в российские акции в то время, когда они официально декларировали методику выбора развивающихся рынков для инвестиций, позитивных изменений пока не происходит.

На рис. 43 приводятся данные Рейтинга глобальной конкурентоспособности за ряд лет, показывающие те сферы, где Россия получала наиболее низкие оценки с точки зрения прежней методика CalPERS.

Место в GCI WEF: защита прав миноритарных инвесторов Место в GCI WEF: независимость правосудия 140 78 76 62 2007- 2008- 2009- 2010- 2009- 2010- 2009- 2010- 2009- 2010- 2007- 2008- 2009- 2010- 2009- 2010- 2009- 2010- 2009- 20102008 2009 2010 2011 2010 2011 2010 2011 2010 2011 2008 2009 2010 2011 2010 2011 2010 2011 2010 Россия Китай Индия Бразилия Россия Китай Индия Бразилия Место в GCI WEF: глубина местного рынка акций Место в GCI WEF: здейственность стандартов аудита и 140 отчетности 80 64 2007- 2008- 2009- 2010- 2009- 2010- 2009- 2010- 2009- 2010- 2007- 2008- 2009- 2010- 2009- 2010- 2009- 2010- 2009- 20102008 2009 2010 2011 2010 2011 2010 2011 2010 2011 2008 2009 2010 2011 2010 2011 2010 2011 2010 Россия Китай Индия Бразилия Россия Китай Индия Бразилия Место в GCI WEF: надежность банков Место в GCI WEF: регулирование бирж 120 113 25 15 20 2007- 2008- 2009- 2010- 2009- 2010- 2009- 2010- 2009- 2010- 2007- 2008- 2009- 2010- 2009- 2010- 2009- 2010- 2009- 20102008 2009 2010 2011 2010 2011 2010 2011 2010 2008 2009 2010 2011 2010 2011 2010 2011 2010 Россия Китай Индия Бразилия Россия Китай Индия Бразилия Источник: Рейтинг глобальной конкурентоспособности Всемирного экономического форума за ряд лет.

Рис. 43. Места стран БРИК в рейтинге глобальной конкурентоспособности по ряду критериев, существенных для принятия решений консервативными портфельными инвесторами Раздел Финансовые рынки и финансовые институты По наиболее проблемным вопросам – независимости правосудия, уровню защиты прав миноритарных инвесторов, действенности стандартов аудита и отчетности, глубине рынка акций, эффективности регулирования бирж и надежности банков Россия существенно отстает от рынков других стран БРИК. При этом по большинству из указанных критериев за последние четыре года, включая рейтинг по состоянию на октябрь 2010 г. оценки российского рынка стабильно ухудшаются.

3.7. Роль фондового рынка в модернизации экономики и содействии инновациям Кризис обнажил глубокие проблемы и противоречия российской экономики, ее неготовность к вызовам глобализации. К концу 2009 г. руководством страны и обществом в явной форме был сформулирован курс на экономическую модернизацию. Одну из ключевых ролей в его реализации должен сыграть финансовый рынок. Но готов ли он к таким масштабным задачам 3.7.1. Доходность финансовых и нефинансовых вложений В долгосрочной перспективе рост фондовых рынков следует за динамикой фундаментальных показателей, таких как чистая прибыль (earnings) компаний и валовой внутренний продукт. Например, наши расчеты соотношений динамики роста фондовых рынков и ведущих экономических индикаторов по 12 развитым рынкам капитала в течение последних 50 лет показывают, что средние темпы роста фондовых индексов, как правило, соответствуют средним темпам роста ВВП в номинальном выражении1. На развивающихся рынках фондовые рынки, как правило, растут несколько быстрее номинального ВВП за счет привлечения портфельных инвестиций из-за рубежа.

На рис. 44 приводятся данные о соотношении темпов роста индекса РТС, ВВП и прибылей российских компаний. Они показывают, что в преддверии обоих российских кризисов темпы роста фондовых индексов резко отрывались от роста ВВП. Затем по мере восстановления рынка фондовые индексы пытаются догнать показатели производства и прибыли.

Наиболее проблемной точкой российского фондового рынка является то, что прибыль от финансовых вложений здесь существенно превышает рентабельность производственных активов – основных средств и оборотных активов. В результате вместо того, чтобы привлекать инвестиции на создание новых производственных мощностей, рынок ценных бумаг периодически начинает играть роль «насоса», выкачивающего ресурсы из реальной экономики. Высокая доходность вложений на таком рынке обеспечивается преимущественно за счет ресурсов вновь приходящих инвесторов, в меньшей степени роста прибыли эмитентов. Между тем, подчеркивая связь между инвестициями и экономическим ростом, лауреат Нобелевской премии по экономике П. Самуэльсон отмечал, что «инвестиции … осуществляются только тогда, когда создается реальный капитал»2. Другими словами, генератором экономического роста выступает именно реРаздел 1.3. доклада НАУФОР. Российский фондовый рынок и создание международного финансового центра. Идеальная модель фондового рынка России на долгосрочную перспективу (до 2020 года). Москва, 2008. Опубликован на сайте www.naufor.ru Самуэльсон Пол Э., Нордхаус Вильям Д. Экономике: Пер. с англ.: 16-е изд.: Издательский дом «Вильямс», 2005. – с. 389.

РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2010 году тенденции и перспективы альный капитал, накоплению которого российский фондовый рынок способствует крайне мало.

ВВП, номинальный ВВП, реальный Фондовый рынок (индекс РТС) 2000 Прибыль (сальдо), народное хозяйство Кризис 1997/98 гг.

Кризис 2008/09 гг.

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 -Источник: по данным РТС и Росстата.

Рис. 44. Рост фондового рынка по сравнению с ростом фундаментальных показателей На рис. 45 приводятся данные о доходности инвестиций в акции в виде портфеля индекса РТС и рентабельности производственного капитала, что может использоваться в качестве критерия для принятия инвестиционного решения об эффективности вложений в прирост производственных мощностей.

197,141,128,97,83,81,70,58,38,1 19,8,10,22,4,7 7,5,9 9,4 6,0,9 3,0 6,1,2 -0,8 4,4 4,5 5,7,1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 -18,--72,-100 -85,Индекс РТС рентабельность основных фондов Линейный (рентабельность основных фондов) Линейный (Индекс РТС) Источник: расчеты по данным РТС и Росстата.

Рис. 45. Доходность вложений в акции и рентабельность активов в экономике г. = 100% % годовых Раздел Финансовые рынки и финансовые институты В 1996–2010 гг. из 15 лет только в трех годах (1998-м, 2000-м и 2008-м) доходность вложений в акции оказывалась существенно ниже, чем рентабельность основных фондов. И, несмотря на то, что линейные тренды доходности вложений в индекс РТС и производственные активы сближаются, разрыв между данными показателями остается все еще значительным, что создает существенные риски оттока внутреннего капитала из реальной экономики в краткосрочные вложения на финансовом рынке.

3.7.2. Вклад рынка корпоративных облигаций в рост реального капитала Удивительным явлением 2000-х гг. было быстрое развитие рынка рублевых облигаций (рис. 46). Капитализация рынка рублевых облигаций выросла с 0,6 трлн руб. в 2000 г. до 5,9 трлн руб. в 2010 г., или почти в 10,0 раз. Из всех рублевых облигаций наиболее быстро рос рынок корпоративных облигаций. Их совокупная капитализация выросла с 46 млрд руб. в 2000 г. до 3,0 трлн руб. в 2010 г., или в 65,2 раза.

6 000 ГКО 3 Корпоративные облигации 2 5 Региональные облигации ОФЗ, ГСО и др. 1 4 1 3 2 146 2 1 1 7,1 2 22 65 1 2 6 1 4 34 624 477 515 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Источник: по данным Минфина России и Cbonds.ru.

Рис. 46. Объемы рублевых облигаций в обращении Бурный рост рынка корпоративных облигаций в значительной мере опирался на различные внешние и внутренние механизмы роста. В основе роста рынка корпоративных облигаций с начала 2004 г. до июля 2008 г. лежала стратегия «carry trading», осуществлявшаяся российскими банками и иностранными хедж-фондами. С августа 2008 г. по настоящее время рост рынка рублевых облигаций основан на денежной ликвидности, сконцентрированной в банках, сначала в результате оказания им антикризисной поддержки государством, затем существенного смягчения монетарной политики. Одним из факторов роста рынка корпоративных облигаций в 2009–2010 г. было также медленное восстановление кредитного портфеля банков, что позволяло последним переключить часть ресурсов с кредитного рынка в облигации. Стимулирующую роль для роста рынка рублевых облигаций с середины 2000-х гг. играл рынок прямого РЕПО с участием млрд рублей РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2010 году тенденции и перспективы Банка России и межбанковского РЕПО, с помощью которых банки получили возможность занимать краткосрочные ресурсы для долгосрочных вложений в облигации.

Одним из обязательных условий при выпуске корпоративных облигаций в большинстве случаев являлась гарантия эмитентов в форме оферты, предоставлявшая владельцам облигаций право предъявления их к выкупу эмитентом через один-три года с момента размещения ценных бумаг. Подобные оферты по-существу меняли природу долгосрочных облигаций, превращая их в инструменты относительно краткосрочных финансовых ресурсов. Ресурсы, привлекаемые с помощью выпуска облигаций, активно использовались эмитентами для осуществления финансирования сделок слияния и присоединений, рефинансирования кредитов, активной экспансии бизнеса и иные относительно краткосрочные цели. Из-за относительной краткосрочности облигационного финансирования и низкой доходности вложений в создание новых основных фондов, иных производственных активов, роль облигаций в финансировании реального капитала являлась и до сих пор остается минимальной.

В табл. 7 отражены параметры рынка рублевых корпоративных облигаций в 2000– 2010 гг., пересчитанные в долларовом выражении. Несмотря на быстрый рост объемов размещений корпоративных облигаций с 1,1 млрд долл. в 2000 г. до 28,2 млрд долл. в 2010 г., объем данных средств, направляемых на прирост основного капитала был крайне низким. Например, при общем объеме размещений облигаций в 2010 г. в размере 28,2 млрд долл. на приобретение основных средств из этой суммы было направлено лишь 0,03 млрд долл., или 0,1% от объема размещенных облигаций. Всего же за 2000-е гг. доля объемов выпусков корпоративных облигаций, направляемых в основной капитал, колебалась в диапазоне от 0,00% до 6,7%.

Таблица Параметры рынка рублевых корпоративных облигаций (млрд долл.) 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Капитализация 1,6 2,5 3,3 4,8 8,9 17 33,2 49,2 67 79,7 98,Вторичный 0,2 1,1 2,3 8,2 14,7 44,2 134,9 371,1 457,4 293 756,рынок, включая РЕПО Размещения 1,1 0,8 1,5 2,6 4,9 9,2 17,1 17,9 16,1 29,0 28,в основной 0 0 0,1 0,1 0,1 0,3 0,1 0,2 0,2 0,1 0,капитал то же в % к 3,0 2,1 1,1 1,8 0,3 0,4 0,3 0,1 0,капитализации то же в % к 6,7 3,8 2,0 3,3 0,6 1,1 1,2 0,3 0,объему размещения Источник: расчеты по данным ММВБ, cBonds, Банка России и Росстата.

Pages:     | 1 |   ...   | 29 | 30 || 32 | 33 |   ...   | 113 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.