WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 20 | 21 || 23 | 24 |   ...   | 117 |

• с начала 2000-х гг. по июль 2005 г. – рост коэффициентов корреляции с уровня –0,до 0,5, цены на нефть и индекс РТС растут;

• июль 2005 г. – апрель 2008 г. – снижение коэффициента корреляции с 0,5 до –0,5, – цена нефти и индекс РТС за период выросли, во второй половине 2006 г. и первой половине 2007 г. наблюдалось снижение цен на нефть;

• апрель 2008 г. – апрель 2009 г. – коэффициент корреляции с уровня –0,5 взмывает до 0,8, это период обвального падения цен на нефть и цен акций российских эмитентов;

• апрель 2009 г. – апрель 2011 г. – коэффициент корреляции падает с уровня 0,8 до –0,2, цена на нефть растет умеренно и волатильна, индекс РТС испытывает бурный восстановительный рост;

РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2011 году тенденции и перспективы • май 2011 г. – декабрь 2011 г., происходит значительное снижение индекса РТС при небольшом падении цены на нефть.

Апрель 3000 1,Июль 0,0,2000 0,0,0,1000 -0,-0,Март -0,0 -0,Индекс РТС (09.1995 г.=100%) - ось слева Цена нефти Brent (09.1995 г.=100%) - ось слева Корреляция за год (ось справа) Источник: рассчитано по данным IFS IMF и ММВБ-РТС.

Рис. 8. Корреляция между изменениями индекса РТС и цены нефти Brent с сентября 1995 г. по январь 2012 г.

3.2.2. Приток/ отток иностранных портфельных инвестиций Цикличность корреляции относительных изменений цен на нефть и акций российских компаний объясняется существенным воздействием на данные акции оттоков и притоков средств иностранных портфельных инвесторов, фиксируемых Emerging Portfolio Fund Research (EPFR)1. По силе влияния на цены акций российских эмитентов данный фактор не уступает динамике цен на нефть, о чем свидетельствуют данные рис. 9.

Данные EPFR о притоке-оттоке средств из иностранных фондов, специализирующихся на инвестициях в Россию, можно рассматривать как индикатор инвестиционного поведения более крупных иностранных портфельных инвесторов, включая глобальные и региональные фонды. По нашим оценкам, портфели специализированных фондов составляют около 50% инвестиций в Россию региональных и глобальных инвестиционных фондов. Если инвесторы специализированного фонда, например, выводят из него свои инвестиции, это еще не означает вывода капитала из России. Он случится лишь тогда, когда для исполнения обязательств перед инвесторами фонд начинает распродажу своих вложений в акции российских АО. Если выводятся средства из глобальных или региональных фондов, то оценить в количественном выражении влияние данной операции на сокращение вложений данных фондов в акции российских компаний, составляющих лишь часть портфеля данных фондов, практически невозможно. Тем не менее если наблюдается вывод средств из специализирующихся на России иностранных фондов, то, скорее всего, глобальные и региональные портфельные инвесторы также сокращают вложения в Россию.

сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.дек.дек.дек.дек.дек.дек.дек.дек.дек.дек.дек.дек.дек.дек.дек.дек.дек.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.июн.июн.июн.июн.июн.июн.июн.июн.июн.июн.июн.июн.июн.июн.июн.июн.Раздел Финансовые рынки и финансовые институты Прирост индекса РТС (ось слева) Прирост цены нефти Brent (ось слева) Приток/отток капитала в фонды, инвестирующие в Россию (ось справа) 2000 Апрель Апрель Июль Март 1000 Декабрь 2011 Апрель -0 -Источник: рассчитано по данным IFS IMF, ММВБ-РТС и ресурса EPFR.

Рис. 9. Прирост индекса РТС и цены нефти, приток (отток) средств в фонды, инвестирующие в Россию (ноябрь 2000 г. – январь 2012 г.) Если возвратиться к выделенным пяти периодам, в течение которых менялся характер зависимости изменений индекса РТС от динамики цен на нефть, анализ накопленных инвестиций иностранных фондов, специализирующихся на России, позволяет объяснить данное явление.

Рост коэффициента корреляции изменений индекса и цен нефти с начала 2000-х гг.

по июль 2005 г. был связан с тем, что в течение этого периода оба фактора, воздействующих на динамику рынка акций, – нефтяные цены и приток средств в иностранные фонды, инвестирующие в Россию – действовали однонаправленно. Цены на нефть повышались, портфельные инвестиции приходили, индекс РТС стабильно рос. Как показано в табл. 2, с ноября 2000 г. по июнь 2005 г. в специализированные фонды поступило 1,5 млрд долл. средств инвесторов.

Снижение коэффициента корреляции в июле 2005 г. – апреле 2008 г. до –0,5 обусловлено разнонаправленной динамикой нефтяных цен и средств иностранных портфельных инвесторов. С июля 2005 г. по апрель 2006 г., несмотря на рост волатильности нефтяных цен, в фонды, инвестирующие в Россию, поступило 4,8 млрд долл. новых средств (табл. 2 и рис. 9). Всплеск притока краткосрочных инвестиций объясняется присвоением России международными агентствами инвестиционных рейтингов. Такой рейтинг был получен от FITCH 17 ноября 2004 г., от S&P 31 января 2005 г. Кроме того, 31 мая 2005 г. был оглашен судебный приговор по первому делу М. Ходорковского, и многие портфельные инвесторы поверили заявлениям российских властей о том, что данный случай будет иметь исключительный характер. Однако с апреля 2006 г. практически до апреля 2008 г. произошел резкий разворот в предпочтениях инвесторов иностранных фондов, за данный период, несмотря на стабильный рост нефтяных цен, из %, ноябрь г. = 100% Нарастающим итогом с декабря г., млн долл.

сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.сен.янв.янв.янв.янв.янв.янв.янв.янв.янв.янв.янв.янв.ноя.ноя.ноя.ноя.ноя.ноя.ноя.ноя.ноя.ноя.ноя.ноя.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.мар.май.май.май.май.май.май.май.май.май.май.май.июл.июл.июл.июл.июл.июл.июл.июл.июл.июл.июл.РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2011 году тенденции и перспективы фондов, инвестирующих в Россию, стали активно выводить средства (рис. 9). В результате оттока портфельных инвестиций рост индекса РТС существенно замедлился по сравнению с бурным повышением нефтяных цен.

В апреле 2008 г. – апреле 2009 г. рост коэффициента корреляции до 0,8 пришелся на период обвала рынка акций. В данный период времени резкое снижение нефтяных цен сопровождалось активным выводом средств из иностранных фондов, инвестирующих в Россию; индекс РТС за этот период также активно снижался.

Падение коэффициента корреляции динамики индекса и нефтяных цен в апреле 2009 г. – апреле 2011 г. до –0,2 вновь было обусловлено тем, что ускоренный рост индекса РТС опирался в большей мере на активный приток средств в иностранные фонды при умеренном росте цены на нефть. За этот период в фонды поступили 10,2 млрд долл. новых денег от инвесторов.

Восстановление коэффициента корреляции индекса и нефтяных цен в мае – декабре 2011 г. до 0,8 произошло за счет того, что факторы нефтяных цен и иностранных инвестиций вновь стали работать однонаправленно. Цены на нефть во второй половине года снизились, а частные инвесторы стали вновь забирать средства из фондов, вкладывающих в акции российских компаний. С мая по декабрь 2011 г. из них вывели 4,6 млрд долл. Соответственно существенно снизился и индекс РТС.

Таблица Приток/отток средств из иностранных фондов, инвестирующих в акции российских эмитентов, по данным EPFR Приток (+)/отток (–) средств из фондов, млн долл.

Ноябрь 00 – июнь 05 1 Июль 05 – апрель 06 4 Май 06 – март 09 -9 Апрель 09 – апрель 11 10 Май 11 – декабрь 11 -4 Источник: рассчитано по данным ресурса EPFR.

График накопленных денежных потоков иностранных инвесторов фондов, специализирующихся на вложениях в Россию, отраженный на рис. 9, показывает, что радикальные изменения в поведении данных инвесторов имели место в мае 2006 г. и мае 2011 г. Это позволяет выявить основные факторы, которые влияют на негативные решения крупных портфельных инвесторов, а также оценить объемы денежных потоков, способных вызвать ценовые шоки на рынке акций российских компаний. Согласно данным табл. 2, с мая 2006 г. по март 2009 г. из иностранных фондов, специализирующихся на вложениях в российские акции, было выведено 9,0 млрд долл., с мая по декабрь 2011 г. – 4,6 млрд долл. Даже если удвоить данные оценки с учетом возможного аналогичного поведения управляющих региональных и глобальных фондов, сокращавших вложения в Россию, получается, что шоковые изменения цен акций на российском рынке способны вызвать постепенный вывод сумм, равных всего 1–2-дневному объему торгов акциями на бирже ММВБ–РТС.

Интересное объяснение факторов, предопределяющих негативные изменения в поведении иностранных инвесторов фондов, специализирующихся на инвестициях в те или иные рынки, дано экспертами МВФ в Докладе о финансовой стабильности за сенРаздел Финансовые рынки и финансовые институты тябрь 2011 г.1 Ими были использованы данные EPFR о притоке/оттоке средств из специализированных инвестиционных фондов за период с января 2005 г. по май 2011 г. по фондам акций в мире, в Азии, Латинской Америке, Европе и на Ближнем Востоке, в странах с развитой экономикой. Согласно исследованию МВФ, наиболее влиятельными факторами со значимостью на уровне 1% на приток/отток средств фондов оказались:

- официальные прогнозы темпов роста реального ВВП (со знаком «+»);

- волатильность темпов роста ВВП (со знаком «–»);

- волатильность обменных курсов валют (со знаком «–»);

- показатель предполагаемой волатильности рынка акций – индекс VIX (со знаком «–»).

Показатели уровня процентных ставок и строгости валютного регулирования оказались среди слабозначащих факторов.

Данные факторы можно рассматривать как опережающие индикаторы будущих кризисов на финансовых рынках, которые небезуспешно применяются управляющими портфелями инвестиционных фондов, специализирующихся на тех или иных рынках.

Интересно, что, согласно рассматриваемому исследованию МВФ, самый сильный шок в виде максимального объема средств в размере 4,4 млрд долл., выведенных из фондов, инвестирующих в страны Европы, Ближнего Востока и Африки, пришелся как раз на июнь 2006 г. Именно в этом месяце, как показано на рис. 5, случился разворот тенденции с фондами, инвестирующими в акции российских АО. В этих условиях зафиксированный МВФ в апрельском 2006 г. Обзоре глобальной экономики тренд на снижение прогноза темпов роста ВВП во второй половине года в наиболее значимых развитых и развивающихся экономиках2, а также начавшиеся со II квартала 2005 г. возмущения индекса VIX3 могли послужить сигналами к оттоку средств портфельных инвесторов.

Всплески волатильности прогнозов роста ВВП и цен акций отражали озабоченность экспертов и рынка диспропорциями в торговых балансах стран, нарастанием кризиса на рынке ипотечных ценных бумаг США и иными факторами, которые в итоге и привели к рецессии 2008 г.

Интересно, что, выводя средства из фондов, инвестирующих в акции компаний Европы, включая Россию, Ближний Восток и Африку, в июне 2006 г. глобальные портфельные инвесторы проявили чудеса прозорливости, намного опередив самых смелых пророков будущего финансового кризиса. Знаменитое заявление американского профессора Н. Рубини о надвигающемся ипотечном кризисе на конференции МВФ было оглашено только в сентябре 2006 г. В феврале 2008 г. на конференции в швейцарском Давосе министр финансов России А. Кудрин утверждал, что в мировом финансовом кризисе Россия останется тихой гаванью. Однако уже с мая 2006 г. иностранные инвесторы побежали из России и других развивающихся рынков.

Причины, в результате которых начался отток средств из фондов, инвестирующих в Россию в мае 2011 г., во многом аналогичны событиям мая 2006 г. В этот раз глобальных портфельных инвесторов также насторожили рост волатильности прогнозов эко IMF. Financial Stability Report. September 2011, c. 11–18. Публикуется на сайте www.imf.org.

World Economic Outlook (WEO). April 2006. Рис.1.8. Опубликован на сайте www.imf.org.

В книге Р. Раджана «Линии излома» (М.: Дело, 2011. С. 272) отмечено, что со II квартала 2005 г. до II квартала 2007 г. двухгодичная прогнозируемая волатильность цен на опционы компаний, входящих в индекс S&P 500 (two-year implied volatility of S&P500 option price) – рыночные ожидания волатильности цен на акции на два года вперед, – была на 30–40% выше, чем краткосрочная одномесячная волатильность (short-term one-month volatility).

РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА в 2011 году тенденции и перспективы номического роста в мире и снижение международными финансовыми организациями прогноза темпов роста ВВП в крупнейших экономиках мира.

3.2.3. Валютные курсы Отличия в глубине девальвации рубля во время двух рассматриваемых кризисов обусловили разную динамику восстановления индексов РТС и ММВБ. Оценка акций в портфеле индекса ММВБ осуществляется в рублях, индекса РТС – в долларах, поэтому при более чем 5-кратной девальвации рубля1 в 1998 г. последующее восстановление индекса ММВБ шло быстрее, чем индекса РТС (рис. 10). До докризисного пика индекс ММВБ восстановился уже к маю 1999 г., т.е. спустя всего 8 месяцев после прохождения «дна» кризиса. Восстановление индекса РТС заняло 58 месяцев после достижения им минимального значения во время кризиса.

8,Россия (РТС) -1997 Россия (ММВБ) -Курс доллара в рублях на конец месяца Источник: по данным ММВБ–РТС и Банка России.

Рис. 10. Изменения курса доллара, индекса РТС и индекса ММВБ во время кризиса 1997–1998 гг. (июль 1997 г. = 100%) Во время кризиса 2008–2009 гг. максимальный уровень девальвации рубля составил 50% (рис. 11) с последующим укреплением рубля. По этой причине восстановление индексов РТС и ММВБ шло практически одинаково с небольшим преимуществом индекса ММВБ, который восстанавливается чуть-чуть быстрее. В январе 2012 г. индекс РТС достиг 64,1%, индекс ММВБ – 78,6% пикового значения данных индексов в мае 2008 г.

В течение 1998–2003 гг.

Падение, в % сен.ноя.янв.сен.ноя.янв.сен.ноя.янв.сен.ноя.янв.сен.ноя.янв.сен.ноя.янв.мар.май.мар.май.мар.май.мар.май.мар.май.мар.май.июл.июл.июл.июл.июл.июл.июл.Раздел Финансовые рынки и финансовые институты 135,150,78,31,64,21,Россия (РТС)-2008 Россия (ММВБ)-2008 Курс доллара в рублях на конец месяца Источник: по данным ОАО «РТС», ФБ ММВБ и Банка России.

Pages:     | 1 |   ...   | 20 | 21 || 23 | 24 |   ...   | 117 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.