WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 9 |

сен.ноя.сен.ноя.сен.ноя.сен.ноя.янв.янв.янв.янв.мар.май.июл.мар.май.июл.мар.май.июл.мар.май.июл.окт.окт.окт.окт.апр.апр.апр.апр.янв.янв.янв.янв.июл.июл.июл.июл. укрепление реального обменного курса руб- Изменение сбережений населения в валюте. Можно предположить, что часть притока ля в условиях неснижающихся реальных иностранной валюты в РФ накапливалась в виде рублевых денежных доходов населения приводит к увеличению благосостояния по- сбережений населения в наличной валюте. Косвенным свидетельством в пользу этого является требителей и прибылей фирм за счет того, накопление депозитов в рублях и в иностранной что становится доступным больший набор валюте (за этот период было привлечено более импортных товаров;

10 млрд долл. депозитов и вкладов в иностран экономический рост, начавшийся в 1999 г., ной валюте) на протяжении рассматриваемого способствовал увеличению реальных дохопериода.

дов населения и предприятий, что в предпоНакопление золотовалютных резервов ложении не слишком быстрого увеличения Центрального банка РФ. Следующим важным нормы сбережения также вызывает увелинаправлением использования иностранной вачение спроса на все виды товаров, включая люты, притекающей в РФ от экспортных конимпортные.

трактов, является накопление золотовалютных Увеличение импорта на фоне относительно резервов Центральным банком РФ. Как видно высоких, но снижающихся мировых цен на из динамики золотовалютных резервов ЦБ РФ в нефть приводило к сокращению торгового ба1999–2002 гг. (см. рис. 3), тенденция прироста ланса, снижая сальдо притока валюты в страну резервов в целом соответствовала тенденции за счет торговых операций.

торгового баланса. Исключением является наВыплаты по внешнему долгу и капитальчало 2002 г., когда накопление резервов происное сальдо платежного баланса РФ. Следуюходило более быстрыми темпами, несмотря на щим важным направлением использования ваумеренные колебания сальдо торгового баланса.

люты, притекающей в страну за счет экспорта, Наиболее вероятным объяснением этого являетявляются выплаты по внешнему долгу. Отток ся снижение оттока капитала и возврат ранее капитала, сопровождаемый ими, обуславливает экспортированного капитала в России в связи с стабильное отрицательное значение счета опеповышением стабильности и улучшением макраций с капиталом и финансовыми инструменроэкономической обстановки.

тами, которое частично компенсирует положительное сальдо торгового баланса РФ.

50,0 6,40,0 4,30,0 3,20,0 1,10,0 0,0,0 -1,Золотовалютные резервы ЦБ РФ, млрд. долл.

Прирост золотовалютных резервов ЦБ РФ, млрд. долл. (правая ось) Торговый баланс РФ, млрд. долл. (правая ось) Источник: Центральный банк РФ, расчеты автора.

Рис. 3. Динамика сальдо торгового баланса Российской Федерации и золотовалютных резервов Центрального банка РФ в 1999–2002 гг.

сен.ноя.сен.ноя.сен.ноя.сен.ноя.янв.янв.янв.янв.мар.май.июл.мар.май.июл.мар.май.июл.мар.май.июл.На протяжении 1999-2002 гг. увеличение зо- увеличения денежного предложения либо через лотовалютных резервов сопровождалось в от- снижение других (помимо резервов) активов дельные периоды сопоставимым по величине ЦБ, либо замещения денежной базы иными виувеличением денежной базы, что в свою оче- дами пассивов. Дополнительным стимулом для редь создавало монетарные предпосылки для сдерживания роста денежного предложения явинфляции. Покупку Центральным банком валю- ляется то, что одной из объявленных на блиты на валютном рынке можно рассматривать жайшие годы целей Правительства РФ является как интервенцию для недопущения укрепления снижение инфляции (до 6–8% в год к 2005 г.).

номинального обменного курса рубля. Соответ- Динамика прироста золотовалютных резервов ственно, с точки зрения проведения валютной и ЦБ РФ (в рублях), прироста денежной базы и денежно-кредитной политики, сложившаяся на инфляции (темпа прироста индекса потребирынке ситуация поставила перед органами го- тельских цен) приведена на рис. 4.

сударственной власти проблему стерилизации 140 3,0% 120 2,0% 100 1,0% 80 0,0% 60 -1,0% 40 -2,0% 20 -3,0% 0 -4,0% -20 -5,0% -40 -6,0% Прирост золотовалютных резервов ЦБ РФ, умноженный на обменный курс, млрд. руб. (правая ось) Прирост денежной базы, млрд. руб.

Темп прироста индекса потребительских цен, % в месяц (правая ось) Источник: Центральный банк РФ, Госкомстат РФ, расчеты автора.

Рис. 4. Динамика приростов золотовалютных резервов Центрального банка РФ, денежной базы и индекса потребительских цен в РФ в 1999-2002 гг.

Как видно из рис. 4, увеличение золотова- каждый налоговый платеж приводит к уменьлютных резервов Центрального банка, конвер- шению денежной базы. В случае если имеет метированное в рубли по курсу на месяц покупки, сто равномерное поступление и расходование в отдельные месяцы было существенно выше средства сбалансированного бюджета, то в увеличения денежной базы. Это означает, что среднем за период не будет происходить измечастично стерилизация интервенций проводи- нения денежной базы. В ситуации, когда часть лась, даже несмотря на невозможность эффек- профицита накапливается на счетах Правительтивных действий на открытом рынке. ства РФ (Министерства финансов РФ) в ФедеОсобенностью учета налоговых поступлений ральном казначействе, происходит уменьшение в РФ является то, что налоговые платежи по- денежной базы.

ступают на счета Министерства финансов не в Увеличение притока валюты в РФ за счет коммерческих банках, как это делается в боль- увеличения экспорта привело бы к укреплению шинстве стран, а на счета в Федеральном казна- номинального обменного курса рубля в случае, чействе. Это означает, что в статистике денеж- если Центральный банк не участвовал в торгах ной базы эти средства не учитываются, то есть на валютном рынке. Однако регулярные покупсен.ноя.сен.ноя.сен.ноя.сен.ноя.янв.янв.янв.янв.мар.май.июл.мар.май.июл.мар.май.июл.мар.май.июл.ки валюты сдерживали укрепление номинально- профицита бюджета на счетах Минфина РФ в го курса, одновременно с этим достаточно вы- Федеральном казначействе, с одной стороны, с сокая инфляция (18,8% в 2001 г. и 15,1% в 2002 учетом приведенных выше соображений, может г.) приводила к укреплению реального обменно- использоваться для осуществления стерилизаго курса рубля, стимулируя увеличение импорта ции покупки валюты ЦБ. С другой стороны, и снижая за счет этого сальдо торгового балан- часть профицита бюджета конвертируется в са. иностранную валюту, создавая дополнительный Рост цен на нефть помимо увеличения посту- спрос на нее на валютном рынке, и используетплений от экспорта также приводит к повыше- ся для погашения или досрочного выкупа внешнию доходов бюджетов всех уровней бюджет- него долга, увеличивая отрицательное текущее ной системы. Это включает в себя как непо- сальдо капитальных потоков.

средственное увеличение ставок экспортных На рис. 5 приведена динамика масштабов пошлин, так и рост поступлений основных на- стерилизации, то есть прироста резервов, котологов за счет общего оживления экономической рый не сопровождался увеличением денежной активности, толчком к которому служит увели- базы, и изменения остатков на счетах органов чение доходов и прибылей экспортоориентиро- государственной власти в органах денежнованных отраслей. Возможность накопления кредитного регулирования --Прирост резервов сверх прироста денежной базы (размер стерилизуемой интервенции), млрд. руб.

Изменение депозитов органов государственного управления, млрд. руб.

Источник: Центральный банк РФ, расчеты автора.

Рис. 5. Динамика объема стерилизации покупки валюты Центральным банком РФ, изменения депозитов органов государственного управления в органах денежно-кредитного регулирования в 1999-2002 гг.

Приведенный выше рисунок действительно жетной системы и накоплением профицита, коуказывает на то, что та часть интервенций, ко- торый не в полной, но в значительной мере поторая была стерилизована, то есть не приводила зволял стерилизовать покупку валюты Ценк увеличению денежной базы, в значительной тральным банком РФ. Та часть интервенций, степени соответствует колебаниям остатков на которая не была стерилизована, приводила к счетах бюджетной системы. Это означает, что увеличению денежной базы, создавая монетарнаблюдаемый вместе с ростом цен на нефть ные предпосылки для инфляции, что в свою рост экспорта и увеличение золотовалютных ре- очередь при медленно меняющемся значении зервов сопровождались ростом доходов бюд- номинального обменного курса приводило к ук сен.ноя.сен.ноя.сен.ноя.сен.ноя.янв.янв.янв.янв.мар.май.июл.мар.май.июл.мар.май.июл.мар.май.июл.реплению реального обменного курса, стимули- увеличивают денежную базу и спрос на руя рост импорта и снижение чистого притока иностранную валюту на валютном рынке, в валюты в страну за счет внешней торговли. дополнение к действиям ЦБ РФ.

Результаты эмпирического анализа. В рам- 6. Результаты теста на коинтеграцию указыках исследования, проведенного в ИЭПП, были вают на зависимость между номинальным получены следующие результаты эмпирическо- обменным курсом и золотовалютными рего анализа указанных выше взаимосвязей: зервами, при этом увеличение номинального 1. Существует устойчивая зависимость между обменного курса на 1 руб. за доллар США объемом экспорта и мировыми ценами на (обесценение рубля) сопровождается увелинефть как в долгосрочной (наличие коинте- чением международных резервов на 5–5,грационного соотношения), так и в кратко- млрд. долл. Необходимо также отметить, срочной перспективе (зависимость в при- что данная зависимость сохраняется в услоростах). Увеличение мировых цен на нефть виях наблюдавшегося на протяжении расна 1 долл. США за баррель приводит к уве- сматриваемого периода диапазона мировых личению экспорта примерно на 200 млн цен на нефть, влияющих на приток валюты долл. в РФ.

2. Существует достаточно устойчивая зависи- 7. В краткосрочном периоде на месячных данмость между импортом и реальным обмен- ных наблюдается отрицательная зависиным курсом как в долгосрочном, так и в мость между приростом золотовалютных краткосрочном периоде (укрепление индек- резервов ЦБ РФ и приростом обменного са реального обменного курса на 20% по курса, на недельных данных зависимость сравнению с началом 1999 г. приводит к незначима. По-видимому, это указывает на увеличению импорта примерно на 1 млрд то, что Центральный банк увеличивал редолл.). При этом, в дополнение к реальному зервы при тенденции укрепления номиналькурсу, на прирост импорта влияет также и ного курса рубля, одновременно с этим прирост промышленного производства (как стремясь к стабилизации номинального обфактор, характеризующий спрос) – при при- менного курса и не позволяя ему значительросте индекса промышленного производст- но укрепляться или ослабляться, возможно ва на 1 (январь 1993 г. = 100) прирост им- компенсируя избыточный спрос или предпорта составляет около 87 млн долл. ложения валюты и колебания курса в тече3. Одним из основных факторов увеличения ние дня, но не вызывая дополнительных коденежной базы является рост золотовалют- лебаний курса вследствие проведения инных резервов, при этом, несмотря на час- тервенций.

тичную стерилизацию интервенций, рост 8. Проверка прибыльности интервенций также денежной базы при покупке валюты состав- согласуется с гипотезой о постепенном наляет в среднем около 28% увеличения ре- ращивании резервов в рамках относительно зервов (в рублях). стабильного номинального обменного курса 4. При покупке резервов Центральным банком – не отвергается гипотеза о том, что интеросуществляется стерилизация интервенций, венции не были направлены на получение причем основным инструментом стерилиза- спекулятивной прибыли на колебаниях курции является накопление средств на счетах са.

Федерального казначейства. Наличие корре- В целом, проведенный анализ динамики осляции между изменениями депозитов и из- новных показателей платежного баланса, ваменениями резервов указывает на присутст- лютного рынка и денежно-кредитной политики вие некоторой координации действий Цен- показал, что, несмотря на ограниченные возтрального банка и Министерства финансов можности для стерилизации увеличения денежРФ. Операции с ценными бумагами в акти- ного предложения при накоплении золотовавах ЦБ РФ не используются для осуществ- лютных резервов, Центральным банком РФ стеления стерилизации. рилизация в значительной мере осуществлялась 5. Одним из направлений использования – прирост резервов (в рублях) был существенно средств на счетах в Федеральном казначей- выше увеличения денежной базы. При этом та стве является обслуживание и погашение часть интервенций, которая была стерилизовавнешнего долга. Уполномоченные агенты на, то есть не приводила к увеличению денежМинистерства финансов РФ при покупке ной базы, в значительной степени соответствует валюты для платежей по внешнему долгу колебаниям остатков на счетах бюджетной сис темы в органах денежно-кредитного регулиро- вана, приводила к увеличению денежной базы, вания. Это означает, что наблюдаемые вместе с создавая монетарные предпосылки для инфляростом цен на нефть рост экспорта и увеличе- ции, что, в свою очередь, при медленно меняюние золотовалютных резервов сопровождались щемся значении номинального обменного курса ростом доходов бюджетной системы и накопле- приводило к укреплению реального обменного нием профицита, который не в полной, но в курса, стимулируя рост импорта и снижение значительной мере позволял стерилизовать по- чистого притока валюты в страну за счет внешкупку валюты Центральным банком РФ. Та ней торговли.

Кадочников П.А.

часть интервенций, которая не была стерилизоФинансовые рынки ожидание повышения агентством Fitch кредитРынок государственных ценных бумаг ного рейтинга России, рост внутреннего спроса В апреле на рынке валютных облигаций вновь возобновился повышательный тренд. Це- на данные бумаги, позитивные факторы – макны российских евробондов достигли историче- роэкономические показатели, в частности резкий рост золотовалютных резервов, а также бласких максимумов, например, по данным на гоприятная конъюнктура смежных сегментов апреля цена еврооблигаций с погашением в 2030 году составила 88,71% от номинала, а бу- рынка, в первую очередь Бразилии и Турции.

Pages:     | 1 | 2 || 4 | 5 |   ...   | 9 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.