WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

загрузка...
   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 || 3 | 4 |

Метод «сигналов», предложенный Камински, Лизондо и Рейнхарт,5 позволяет обнаружить показатели, свидетельствующие о возможности наступления кризиса в течение ;следующих 24 месяцев (система ранних индикаторов). Авторы показали, что в качестве ранних индикаторов кризиса могут выступать высокий по отношению к ВВП внутренний кредит, снижение экспорта, переоцененность валюты в реальном выражении, рост ставок процента на международном рынке капитала, слабое покрытие резервами краткосрочных обязательств, спад производства. Кроме того, валютный кризис в одной стране повышает вероятность кризиса в других странах (эффект «заражения»). Камински и соавторами было также обнаружено, что валютные и банковские кризисы 1990-х гг. имели близкие по составу наборы ранних индикаторов, - то есть формировались под влиянием примерно одних и тех же факторов.

CM. Obstfeld M. Rational and self-fulfilling balance of payments crises // American Economic Review - 1986.

-№ 76(1).-C. 72-CM. Sachs J., Tornell A., Velasco A. Financial crises in emerging markets : The lesson from 1995 // NBER Working Papers - 1996. - № 5576; Rodrik D., Velasco A. Short-term capital flows // NBER Working Papers -2000. -№7364.

См. Banerjee A. A simple model of herd behavior // Quarterly J. of Economics - 1992. - X» 107(4). - С. 797-$18;

Avery C, Zemsky P. Multidimensional uncertainty and herd behavior in financial markets // American Economic Review -1998. - № 78. - C.724-748.

CM. Kaminsky G., Lizondo S., Reinhart С Leading indicators of currency crises // IMF Staff Papers - 1998. -№ 45(1)-С.1-48.

Третий подход - «вероятностный метод» (Демиргук-Кунт и Детражиа)1 - позволяет оценить влияние различных факторов на вероятность возникновения кризиса. Полученные при его применении результаты в целом совпадают с результатами, полученными при использовании двух других методов. Кроме того, метод позволил статистически показать, что кризисы 1970-1980-х и 1990-х годов имеют различную природу.

Более развернутый ответ на вопрос, в чем различия валютных кризисов 1970-1980-х и 1990-х гг. в плане механизмов формирования и влияния на экономику и финансовую систему, и какое влияние рост трансакций на международном финансовом рынке оказал на национальные экономики, можно получить лишь при рассмотрении путей формирования отдельных кризисов.

Глава 2. Последствия шоков па международном рынке капитала для экономики и финансовой системы развивающихся стран и стран с переходной экономикой.

Во II половине XX века произошел резкий рост объемов операций на международном финансовом рынке. Одновременно произошел сдвиг в структуре потоков капитала в сторону краткосрочных портфельных инвестиций. Он был обусловлен, прежде всего, желанием инвесторов снизить кредитные и валютные риски. Донорами капитала обычно выступали развитые страны, а реципиентами - развивающиеся страны. Приток капитала приводил к росту внешнего долга стран-реципиентов. Скорость аккумуляции долга сильно зависела от дюрации долга и процентных ставок по займам. Увеличение доли краткосрочных займов и рост процентных ставок на развитых рынках приводили к ускорению роста задолженности.

Исходя из распределения задолженности между частным и государственным сектором, страны-должники можно разделить на две группы. Для первой группы, в которую входит большинство латиноамериканских, африканских государств, Россия и страны СНГ, характерна концентрация большей (80% и более) части внешней задолженности в руках государства. Для второй - в которую можно включить страны Восточной Азии, Восточной Европы, а также ряд государств других регионов - характерна высокая задолженность частного сектора, в то время как объем долга правительства относительно невелик.

Сравнительный анализ экономического развития стран двух данных групп позволяет сделать вывод о том, что накопление внешней задолженности частным сектором выгоднее, чем аккумуляция долга правительством. Это связано с тем, что частный сектор расходует большую часть привлеченных, средств на финансирование инвестиций, что приводит к росту экономического потенциала страны. Правительства развивающихся стран, наоборот, часто тратят внешние займы на цели потребления или поддержки неэффективных производств.

Эффективность использования внешних займов также зависит от того, в какие сектора экономики направляются привлеченные средства. Более выгодно в плане обеспечения стабильности экономики и финансового рынка направление средств на развитие экспортных производств, гарантирующих доход в иностранной валюте.

Негативное воздействие притока капитала на экономику не исчерпывается проблемами, связанными с бременем обслуживания внешнего долга. Масштабный приток капитала приводит к формированию значительных дисбалансов в финансовой системе страны-реципиента. Во-первых, приток иностранных средств вызывает рост денежной массы, что ведет к увеличению темпов инфляции. Во-вторых, он приводит к реальному удорожанию национальной валюты, таким образом, формируя потенциал для дальнейшего валютного кризиса. В-третьих, приток капитала взвывает увеличение зависимости национальной экономики от внешних шоков вследствие роста финансовых потоков между страной и внешним миром. Кроме того, следует отметить, что в странах, где функцию посредника между иностранным капиталом и местным бизнесом выполняет банковская система, процесс накопления внешнего долга сопровождается ростом "плохих" банковских кредитов, увеличением уровня риска банковских операций и т.д.

_ 1 См. Demirguc-Kunt A., Detragiache E. The determinants of banking crisis in developing and developed countries // IMF Staff Papers - 1998. - № 45(1). - С 81-109.

Анализ развития различных стран, относящихся к группе развивающихся рынков, подтверждает сделанную на основе анализа существующих теоретических и эмпирических моделей гипотезу о разной природе кризисов 1970-1980-х и 1990-х годов. Механизмы формирования кризисов в значительной степени связаны со структурой задолженности:

причины и последствия кризисов были разными в случаях, когда основным заемщиком являлось государство, и когда - частный сектор.

Кризисы в латиноамериканских и африканских странах в 1980-е гг., где основным акцептором иностранного капитала являлось государство, стали результатом комбинации ошибок во внутренней экономической политике и экономического спада в развитых странах. Основным внутренним фактором кризиса выступала бюджетная и денежнокредитная экспансия, приведшая к росту инфляции, реальному удорожанию валюты и через это к снижению внешнеторгового профицита. Одновременно рецессия в США и Западной Европе обусловила, с одной стороны, сокращение спроса на сырьевые товары, являвшиеся основой экспорта латиноамериканских и африканских стран, а, с другой, увеличение (за счет сопровождавшего рецессию роста процентных ставок) стоимости обслуживания долга.

Проблема обслуживания внешнего долга решалась с помощью корректирующей внешнеторговый баланс девальвации национальной валюты. Для пополнения бюджета широко применялся сеньораж, ведший к ускорению инфляции. При этом спад производства не был значительным, поскольку девальвация повышала конкурентоспособность местных товаров на внутреннем и внешнем рынке. Валютный кризис слабо воздействовал и на состояние банков, поскольку те не были связаны с долговыми платежами.

Во время мексиканского кризиса 1994-1995 гг. события в банковском секторе и на валютном рынке были тесно переплетены между собой. Наблюдался масштабный приток капитала в страну по частным каналам в начале 1990-х гг., приведший к сдвигу в структуре задолженности в пользу негосударственного сектора. При этом абсорбционные возможности экономики были невелики: роет инвестиций не привел к адекватному изменению объемов производства, но вызвал ускорение инфляции и реальное удорожание национальной валюты. Одновременно он привёл к росту банковских кредитов плохого качества.

Механизм развертывания мексиканского кризиса может быть представлен следующим образом. Стагнация производства, высокий торговый дефицит, бюджетные проблемы, рост просроченной задолженности банков заставили инвесторов переоценить риски вложения средств и начать вывод средств. Желая минимизировать негативное влияние оттока капитала, Банк Мексики увеличил объем внутреннего кредита, тем самым, снизив обеспеченность денежной массы резервами. В результате, риск вложений вырос, и темпы оттока капитала увеличились, сделав для государства защиту песо невозможным.

Во время азиатского кризиса 1997-1998 гг, события в банковском секторе также сыграли важную роль в формировании валютного кризиса. В отличие от латиноамериканских государств страны Восточной, Азии не имели сильно переоцененных национальных валют, а также дефицитных бюджетов. Объем внешнего долга у них был сравнительно невелик, а темпы роста ВВП были одними из самых высоких в мире.

Проведенный анализ позволяет сделать вывод, что основной причиной азиатского кризиса являлась долговая политика банков и корпораций. Для финансирования инвестиций компании самостоятельно или через связанные банки привлекали краткосрочные займы в иностранной валюте, являвшиеся дешевыми источниками фондов в условиях фиксированного или квазификсированного курса (adjustable peg). Ухудшение конъюнктуры внешних рынков в середине 1990-х гг. привели к возникновению сложностей с обслуживанием долговых платежей. Атака на национальные валюты генерировалась оттоком средств нерезидентов, размещенных на финансовых рынках, а также покупкой иностранной валюты банками и корпорациями в целях осуществления долговых платежей.

Продажа финансовых активов нерезидентами одновременно обесценивала активы банков, делая тех неплатежеспособными.

Начавшись в Таиланде, кризис быстро перекинулся на другие страны региона.

Высокая скорость распространения кризиса была связана с политикой международных инвесторов: испытывая дефицит надежной информации, они сворачивали вложения в странах, расположенных к очагу кризиса близко географически, или связанных с ним торговыми связями. Характерной особенностью азиатского кризиса являлся также значительный спад производства, что было связано с резким сжатием банковского кредитования реальной экономики, в то время как инфляционное влияние кризиса было сравнительно невелико. Кризис был преодолен достаточно быстро, за счет активизации государственного вмешательства в экономику и проведения необходимых структурных реформ.

Анализ различных валютных кризисов показал, что российский финансовый кризис 1998 года наиболее близок по механизмам формирования к кризисам в латиноамериканских странах в 1980-е годы. Однако эта гипотеза нуждалась в дополнительной проверке, для чего мы провели детальный анализ причин и последствий российского финансового кризиса.

Глава 3. Механизмы формирования российского валютного кризиса Вслед за событиями в Восточной Азии кризис потряс российский финансовый рынок.

Произошедший в августе 1998 года кризис поразил валютную и банковскую систему, а также обусловил замораживание платежей правительства по значительной части долга.

Проведенный нами анализ показывает, что российский кризис стал закономерным итогом развития экономики и финансовой системы страны в предшествующий период.

Главную роль в нем сыграли ошибки российских властей в проведении налоговобюджетной и денежно-кредитной политики, выразившиеся в совмещении рестриктивной денежнокредитной политики с бюджетной экспансией.

Переход российской экономики на рыночные рельсы в начале 1990-х гг. оказался в силу ряда обстоятельств чрезвычайно болезненным. Многие из поставленных в начале периода рыночных реформ задач решить не удалось.

Во-первых, российскому правительству не удалось создать эффективную бюджетную систему. Дисбаланс между доходами и расходами правительства обусловил существование постоянного бюджетного дефицита, для финансирования которого сначала использовался сеньораж, а затем - краткосрочные займы в национальной валюте. Поскольку возможности национальных инвесторов были невелики, стоимость заимствований оказалась очень высокой. Предпринятая в 1996-1997 гг. попытка снижения стоимости займов за счет привлечения иностранных инвесторов привела к усилению зависимости экономики от шоков на международном рынке капитала.

Масштабные заимствования государства приводили к сокращению инвестиционной активности предприятий; Данный вывод подтверждается результатами регрессионного анализа: спрос на кредиты со стороны реального сектора негативно зависел от разности между ставкой процента по кредиту и доходностью ГКО:

1) где С - реальная величина кредитов хозяйству и населению, Q - объем реального ВВП, Rс - процентная ставка по кредитам в рублях, Rp1 - доходность портфеля, состоящего на 50% из банковских депозитов и 50% из ГКО-ОФЗ, Н- реальная денежная база, Z - реальная дебиторская задолженность по 4 секторам экономики и DUMMY II - переменная, принимающая значение 1, если реальный ВВП превышал в течение 3 предшествующих месяцев значение за предыдущий год, и 0 в остальных случаях, t - обозначение периода.

Одна звездочка указывает, что коэффициент при экзогенной переменной значим при 95% уровне значимости (по t-статистике), две - при 90% уровне значимости.

Во-вторых, применявшаяся с 1995 года в целях борьбы с инфляцией рестриктивная денежно-кредитная политика приводила к вытеснению денег в системе расчетов бартером и суррогатами, что негативно влияло на уровень производства и собираемость доходов в бюджет.

Связанная с политикой ограничения денежного предложения низкая монетизация ВВП предопределяла зависимость валютного курса от изменений объемов притока капитала.

В-третьих, отказ государства от проведения структурных реформ в экономике, а также неспособность банковского сектора эффективно перераспределять финансовые потоки привели к коллапсу перерабатывающих отраслей и обусловили зависимость российского экспорта от состояния сырьевых рынков. Как показывает регрессионный анализ, основными детерминантами сальдо внешнеторгового баланса (NX) страны в 1996-1998 гг.

являлись объем производства (Q), цены на нефть (Р), а также реальная стоимость рубля (s):

(2) Основной вклад в величину внешнеторгового профицита вносила цена на нефть на мировом рынке. Это во многом объясняет, почему произошедшее в конце 1997 года падение цен на нефть так сильно повлияло на состояние платежного баланса и бюджета страны.

Pages:     | 1 || 3 | 4 |






© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»