WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

загрузка...
   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 4 | 5 ||

Итак, возможны три сценария влияния облигационного займа на стоимость зависимой фирмы. Пусть k=1-(1-TP)(1-TSC)(1-CSC)/((1-TDC)(1-CDC)) – коэффициент налоговой экономии. Если k=0, то оценка компании не изменится, т.е. VL;k=VU. Если k>0, то оценка фирмы увеличится, т.е. VL;k>VU. Если k<0, то оценка компании снизится, т.е. VL;k<VU.

Объясним логику формирования рыночной оценки зависимой фирмы, когда коэффициент экономии k>0. Пусть существуют три идентичные независимые компании (рис. 4), имеющие одинаковую стоимость (VU). Каждая фирма принимает решение о выпуске облигаций с ожидаемой доходностью DC. Первая объявляет эмиссию на сумму, равную DCk, вторая – DCextr, третья – DCk+1. В каждом случае рынок капитала «присвоит» облигациям каждого выпуска свой уровень риска (требуемой доходности), следовательно, свою стоимость. Таким образом, рыночная стоимость первой компании (VL;k) сформируется по сценарию VU1, второй (VL;max) – по сценарию VU2, наконец, третьей (VL;k+1) – по сценарию VU3. Важнейшее следствие модели (20) заключается в том, что с ростом объявляемой суммы облигационного займа растет его требуемая доходность, сообразно риску, однако в силу его вероятностной природы не прямо пропорционально.

В диссертации доказана релевантность фактора финансового инвестиционного риска ценных бумаг (учитываемого в показателе требуемой доходности облигационного займа) при формировании структуры капитала фирмы:

(21)

(22)

(23)

Сигнальные соотношения (21)-(23) при расширении облигационного займа (DCk+1>DCk) позволяют судить об изменениях оценки зависимой компании, но лишь в ситуации k>0, k+1>0, когда оценка зависимой фирмы превышает стоимость независимой (VL;k>VU, VL;k+1>VU). Если наблюдается неравенство (21), то стоимость компании увеличится (VL;k+1>VL;k). Если наблюдается неравенство (22), то оценка фирмы снизится (VL;k+1<VL;k). Если наблюдается равенство (23), то стоимость компании не изменится (VL;k+1=VL;k). Причем при наличии фиксированного коэффициента экономии (k=k+1=const) налоговый эффект можно не принимать во внимание. Наконец, неравенство (21) объясняет наличие выгоды, возникающей в ходе привлечения облигационного займа, которая образуется, если темп роста займа превышает темп роста его требуемой доходности. В данном случае возникает перелив части стоимости облигационного займа в пользу держателей обыкновенных акций. Маржинальные инвесторы способны легко отследить этот перелив, например, когда облигации проданы выше номинала, эмиссионный доход, достающийся акционерам, увеличит курсовую стоимость обыкновенных акций.

Однако в условиях варьирующего коэффициента экономии (kconst, k+1const) модель (20) может дать ряд негативных оценок стоимости фирмы под влиянием расширяющегося облигационного займа (DCk+1>DCk):

  1. Если k+1<k<0, то VL;k+1<VL;k<VU. Облигационный займ подлежит изъятию, т.к. его наличие снижает рыночную стоимость зависимой компании относительно независимой.
  2. Если k>0, k+1<0, то VL;k+1<VU<VL;k. Если k>0, k+1=0, то VU=VL;k+1<VL;k. Следует сохранить текущий объем облигационного займа, поскольку фирма, возможно, уже достигла максимальной капитализации.
  3. Если k<0, k+1>0, то VL;k<VU<VL;k+1. Если k<0, k+1=0, то VL;k<VL;k+1=VU. Сценарии экономически абсурдны, т.к. наличие облигационного займа снижает стоимость зависимой компании относительно независимой, поэтому необходимо изъятие, а не расширение облигационного займа.
  4. Если k=k+1=0, то VU=VL;k=VL;k+1. Если k=0, k+1>0, то VU=VL;k<VL;k+1. Сценарии практически невероятны, необходим учет дополнительных параметров, например, ликвидности привлечения источников.
  5. Если k=0, k+1<0, то VL;k+1<VL;k=VU. Необходимо изъять часть облигационного займа, т.к. в результате может увеличиться стоимость фирмы.

Обилие сценариев объясняет затруднения ранних исследований структуры капитала, т.к. вариация рассмотренных факторов, учитываемых при формировании структуры капитала и стоимости компании, способна элиминировать воздействия данных факторов на рыночную оценку фирмы.

Чтобы подтвердить справедливость идей общей компромиссной концепции, был организован эксперимент (учитывая невозможность использования статистических методов) на основе опроса высших руководителей компаний, для чего были выполнены все необходимые процедуры, обеспечивающие представительность состава экспертной группы и достоверность результатов. Высшие менеджеры фирм подтвердили идею сценариев (рис. 4) формирования стоимости компании, закономерности (21)-(23) привлечения, а также рекомендации по управлению заемным финансированием.

В заключении сформулированы полученные в диссертации выводы, а также соответствующие им практические рекомендации.

  1. СПИСОК ПУБЛИКАЦИЙ АВТОРА ПО ТЕМЕ ИССЛЕДОВАНИЯ

Монографии:

  1. Лисица, М.И. Требуемая доходность и структура капитала/М.И. Лисица. – Архангельск: Издат. центр Северн. гос. мед. ун-та, 2005. – 184 с.
  2. Соколов, Ю.А. Методология формирования доходности ценных бумаг и структуры капитала/Ю.А. Соколов, М.И. Лисица. – СПб.: Изд-во Санкт-Петербург. акад. упр. и эконом., 2007. – 268 с.

Статьи в научных журналах и изданиях, входящих в перечень ВАК:

  1. Лисица, М.И. Инвестиционный процесс в целлюлозно-бумажной промышленности России/М.И. Лисица//Лесной журнал. – 2001. – №2. – с. 114-126. – (Изв. высш. учеб. заведений).
  2. Лисица, М.И. Интервальная теория портфеля: концепция и эксперимент/М.И. Лисица//Финансы и кредит. – 2007. – №11. – с. 32-35.
  3. Лисица, М.И. Использование теории арбитражного ценообразования для оценки отраслевого инвестиционного риска на примере целлюлозно-бумажной промышленности/М.И. Лисица//Лесной журнал. – 2002. – №2. – с. 109-113. – (Изв. высш. учеб. заведений).
  4. Лисица, М.И. Модель оценки доходности финансовых активов: концепция и эксперимент/М.И. Лисица//Экономика и управление. – 2005. – №4. – с. 92-96.
  5. Лисица, М.И. Модифицированная модель оценки доходности финансовых активов: концепция и эксперимент/М.И. Лисица//Финансы и кредит. – 2007. – №14. – с. 27-30.
  6. Лисица, М.И. Обзор моделей теории структуры капитала и анализ их состоятельности/М.И. Лисица//Финансы и кредит. – 2007. – №9. – с. 48-55.
  7. Лисица, М.И. Формирование портфеля финансовых активов: концепция и эксперимент/М.И. Лисица//Экономика и управление. – 2006. – №2. – с. 130-135.

Публикации в журналах и научно-тематических сборниках:

  1. Голубев, К.И. Концепция интервальной теории портфеля/К.И. Гоубев, М.И. Лисица//Социально-экономическая роль денег в обществе: М-лы третьей международ. науч.-практ. конф. – СПб., 2006. – с. 14-15.
  2. Коваленко, Б.Б. Концепция общей компромиссной теории структуры капитала/Б.Б. Коваленко, М.И. Лисица//Социально-экономическая роль денег в обществе: М-лы третьей международ. науч.-практ. конф. – СПб., 2006. – с. 36-37.
  3. Лисица, М. Внебиржевые портфельные инвестиции: экономика и сценарии корпоративного поглощения/М. Лисица//Инвестиции в России. – 2003. – №4. – с. 34-37.
  4. Лисица, М. Использование арбитражного ценообразования для оценки отраслевого инвестиционного риска (на примере целлюлозно-бумажной промышленности России)/М. Лисица//Инвестиции в России. – 2000. – №7. – с. 42-43.
  5. Лисица, М. Построение ценовой модели фондового рынка без использования доходности безрискового актива/М. Лисица//Инвестиции в России. – 2000. – №12. – с. 26-28.
  6. Лисица, М. Принятие финансового инвестиционного решения на информационно эффективном рынке капитала/М. Лисица//Инвестиции в России. – 2004. – №1. – с. 28-37.
  7. Лисица, М. Теория структуры капитала: обзор и дополнение моделей, разработка количественной концепции компромиссного подхода структурирования источников финансирования деятельности фирмы/М. Лисица//Инвестиции в России. – 2002. – №11. – с. 37-48.
  8. Лисица, М. Целлюлозно-бумажная промышленность России: опыт формирования инвестиционных сценариев/М. Лисица//Инвестиции в России. – 2000. – №6. – с. 32-37.
  9. Лисица, М.И. Информационная эффективность экономики как основа ее развития/М.И. Лисица//Вестник МИУ. – 2002. – №1. – с. 32-33.
  10. Лисица, М.И. Информационная эффективность экономики как основа ее развития/М.И. Лисица//Человек в информационном обществе: Сб. докл. международ. науч.-практ. конф., 8-9 декабря 2001 г., г. Архангельск/Науч. ред. А.Н. Ежов. – Москва-Архангельск: Издат. дом «Юпитер», 2003. – с. 17-20.
  11. Лисица, М.И. Комбинирование требуемой нормы прибыли и прогноза пороговых значений доходности/М.И. Лисица//Вузовская наука – региону: М-лы второй Всероссийской науч.-технич. конф. – Вологда: ВоГТУ, 2004. – с. 218-221.
  12. Лисица, М.И. Концепция модифицированной модели оценки доходности финансовых активов/М.И. Лисица//Социально-экономическая роль денег в обществе: М-лы третьей международ. науч.-практ. конф. – СПб., 2006. – с. 58-59.
  13. Лисица, М.И. Концепция общей компромиссной теории структуры капитала/М.И. Лисица//Ученые записки. – 2007. – №1. – с. 112-118.
  14. Лисица, М.И. Модифицированная модель оценки доходности финансовых активов/М.И. Лисица//Дайджест-Финансы. – 2007. – №1. – с. 6-13.
  15. Лисица, М.И. Модифицированная модель оценки доходности финансовых активов: концепция и эксперимент/М.И. Лисица//Дайджест-Финансы. – 2007. – №2. – с. 18-22.
  16. Лисица, М.И. Основы компромиссной теории структуры капитала/М.И. Лисица//Природные ресурсы северных территорий: М-лы Всероссийской науч. конф./Арх. филиал Ин-та экономики УрО РАН. – Архангельск, 2002. – с. 45-49.
  17. Тимошенко К.Ю. Теория структуры капитала: обзор и дополнение моделей/К.Ю. Тимошенко, М.И. Лисица//Природные ресурсы северных территорий: М-лы Всероссийской науч. конф./Арх. филиал Ин-та экономики УрО РАН. – Архангельск, 2002. – с. 73-77.

Отпечатано с готового оригинал-макета в НПФ «АСТЕРИОН»

Заказ №316. 2,0 у.п.л. Формат 6084/16. Бумага офсетная.

Тираж 100 экз. Подписано в печать 17.09.2007 г.

Санкт-Петербург, 193144, а/я 299, тел./факс (812) 275-73-00, (812) 970-35-70

Pages:     | 1 |   ...   | 4 | 5 ||






© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»