WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

На правах рукописи

УДК 339+517+33+336 Вазиров

Собир Зокирович ЭКОНОМИКО-МАТЕМАТИЧЕСКИЕ МЕТОДЫ ОЦЕНКИ СИНЕРГИЧЕСКИХ ЭФФЕКТОВ В СДЕЛКАХ ПО СЛИЯНИЮ И ПОГЛОЩЕНИЮ КОМПАНИЙ

Специальность 08.00.13 – «Математические и инструментальные методы экономики»

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Душанбе – 2012

Работа выполнена в Институте экономики и демографии Академии наук Республики Таджикистан

Научный консультант: Джурабаев Гафурджон доктор экономических наук, профессор, зав. кафедрой «Государст венное и местное управление» Института предпринимательства и сервиса Республики Таджикистан.

Официальные оппоненты: Мирзоахмедов Фахриддин доктор технических наук, профессор - главный научный сотрудник Института математики АН РТ Назаров Акбар Шарифович кандидат экономических наук, доцент кафедры «Автоматизированные системы обработки информации и управление» Таджикский технический университет им. Осими

Ведущая организация: Технологический университет Таджикистана

Защита состоится «29» октября 2012 г. в 1400 часов на заседании Диссертационного cовета КМ 737.015.01 по присуждению ученой степени кандидата экономических наук при Институте предпринимательства и сервиса Министерства энергетики и промышленности Республики Таджикистан по адресу: 734055, г. Душанбе, проспект Борбада 48/5.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Института предпринимательства и сервиса. Объявление о защите диссертации и автореферат диссертации размещены на официальном сайте института: www.dsx.tj и направлены для размещения в сети Интернет Министерством образования и науки Российской Федерации по адресу referat_vak@mon.gov.ru

Автореферат разослан «28» сентября 2012 г.

Ученый секретарь Диссертационного совета, кандидат экономических наук, доцент А. Абдалимов I.

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы диссертационного исследования. Современный этап развития мировой экономики характеризуется активизацией интеграционных процессов, следствием которых является рост масштабов производства и появление значительного числа крупных компаний. Основными принципами деятельности фирм в 1980-е гг. были экономия, гибкость и маневренность. Во второй половине 1990-х гг. им на смену пришли принципы ускоренного роста и ориентации на экспансию рынка. При решении вопроса о выборе стратегии, обеспечивающей увеличение доли рынка, из двух вариантов – развивать производство самостоятельно или интегрироваться с другими производителями, многие фирмы остановились на втором варианте, а из форм интеграции – на сделках по слиянию и поглощению (mergers and acquisitions – M&A). Число таких сделок на мировом рынке к настоящему времени превышает 25 тыс. ежегодно, а их общая стоимость (по разным оценкам), составляет около 2,5-3 трлн. долл. Однако преимущества в скорости освоения рынка сочетаются с многочисленными рисками, связанными с реализацией сделок M&A:

до 2/3 их общего числа оказываются убыточными и приводят либо к продаже ранее приобретенных компаний, либо к ликвидации бизнеса. Одна из причин сложившегося положения состоит в том, что в большинстве неудачных случаев не был правильно оценен синергический эффект. Как правило, при обосновании целесообразности проведения сделки M&A происходит переоценка ожидаемой синергии и впоследствии это выявляется в процессе функционирования новой интегрированной структуры. Решение этого вопроса напрямую зависит от комплекса применяемых экономико-математических методов. Недостаточная проработанность экономико-математического инструментария, ориентированного на проблемы обоснования сделок М&A, при высокой значимости процесса эффективной интеграции бизнеса обуславливают актуальность темы диссертации.

Степень разработанности проблемы. В настоящее время многие задачи, возникающие при обосновании сделок М&A, являются недостаточно изученными. Это обусловлено сложностью этих задач, специфика которых состоит в их многокомпактности и слабой структуризации; в них присутствует фактор значительной неопределенности; они видоизменятся в зависимости от конкретной ситуации и типа сделки (слияние или поглощение). В полной мере это относится к задаче оценки синергических эффектов.

В наибольшей степени исследованы вопросы, связанные со следующими аспектами исследования синергии:

оценка стоимости компании и ее изменения до и после сделки (Д.М. Бишоп, А.Р. Лажу, С.Ф. Рид, Ф.Н. Эванс и др.);

инвестиционное проектирование и оценка экономической эффективности инвестиционных проектов (П.Л. Виленский, В.Н. Лившиц, С.А. Смоляк и др.);

анализ мотивов сделки, в числе которых эффект синергии является одним из приоритетных (А.Н. Пирогов, С.В. Савчук).

В гораздо меньшей степени исследованы вопросы принятия решений в сделках М&A, в частности, учет многовариантности способов осуществления сделок М&A, оценка рисков, возникающих при реализации различных альтернатив и т.д.

Еще хуже исследованы вопросы применения экономико-математического инструментария, ориентированного на анализ синергических эффектов. К числу работ данного направления относятся труды К.А. Багриновского, Г.Д. Джурабаева, Н.Е. Егоровой, Э.А.

Котляра, Ф. Мирзоахмедова, М.А. Цыганова и др. Однако в них вопросы количественной оценки синергических эффектов решаются в рамках более общих задач согласования интересов интегрирующихся фирм.

В связи с тем, что в исследованиях возник указанный разрыв, а также учитывая актуальность сделок М&A, возникает необходимость в разработке эффективного экономико-математического инструментария для процедур оценки интеграционной синергии, который является важным составным компонентом комплекса задач по обоснованию сделок М&A.

Теоретическая и методологическая база исследования. Теоретикометодологическая основа диссертации базируется на трудах отечественных и зарубежных ученых в области стратегического планирования и управления предприятий, исследований специфики сделок М&A, а также разработки и применения экономикоматематических методов анализа решений и моделирования сложных экономических объектов (к числу которых относятся интегрирующиеся предприятия) – К.А. Багриновского, Г.Д. Джурабаева, А.М. Дуброва, Н.Е. Егоровой, Г.Б. Клейнера, А.Р. Лажу, Р.К. Раджабова, А.С. Плещинского, М.К. Юнуси, И.А. Ансоффа, В.Б. Тореева, П. Гохана, С.Ф. Рида и др.

Объект исследования. Объектами исследования являются предприятия, осуществляющие сделку М&A.

Предмет исследования. Предметом исследования являются процессы планирования и прогнозирования деятельности интегрирующихся предприятий.

Методы исследования. Методами исследования являются системный анализ деятельности предприятий, а также имитационное моделирование микроэкономических объектов (предприятий, фирм, компаний).

Целью исследования является разработка экономико-математического инструментария для обоснования процедур принятия решений в сделках М&A на стадии их планирования и прогнозирования с учетом возникающих при интеграции предприятий синергических эффектов.

Задачи исследования. В соответствии со сформулированной целью исследования в работе решались следующие задачи:

1. Системный анализ деятельности предприятий и особенностей трансформации системы внешних связей предприятия в процессе сделок М&A.

2. Классификация сделок М&A как способов интеграции предприятий.

3. Анализ основных тенденций рынка М&A.

4. Формирование концептуальных основ оценки синергических эффектов и адаптация имитационной модели предприятия к задачам интеграции бизнеса в сделках М&A.

5. Разработка имитационной модели для случая горизонтальной интеграции предприятий.

6. Выбор конкретных объектов исследования и подготовка информационной базы для расчетов.

7. Сравнительный анализ проведенных экспериментальных расчетов.

Научная новизна исследования:

1. Проведен системный анализ процессов интеграции фирм и предложен неоконституциональный подход к анализу M&A, на основе которого эти сделки рассматриваются как способ креативной адаптации к внешней среде и исследуются (в отличие от классического направления) процессы трансформации не только внутренних, но и внешних связей; установлено, что процесс трансплантации внешних связей во внутреннюю среду обуславливает экономию издержек интегрированной структуры.

2. Предложена концептуальная модель формирования синергического эффекта, на основе которой сформулирована теоретико-множественная модель процесса интеграции предприятий. В отличие от аналогичных разработок в модели оценивается устойчивость синергического эффекта с учетом воздействия внешней среды.

3. Разработаны методические основы оценки синергических эффектов интегрирующихся предприятий с использованием методов имитационного моделирования. Предложена концептуальная схема имитационного моделирования деятельности интегрирующихся предприятий. Установлена возможность и доказана предпочтительность применения рассматриваемых методов в процедурах обоснования сделок М&A в сравнении с методами, применяемыми в обычной практике (на основе аналогов, с использованием методов инвестиционного проектирования и т.д.).

4. Разработан и реализован на численном примере экономико-математический инструментарий, предназначенный для оценки синергического эффекта в сделках M&A. Предложенный инструментарий включает в себя имитационные модели (модифицированные автором с учетом специфики рассматриваемых объектов), а также имитационную модель интегрированной структуры, которая (в отличие от базовых вариантов имитационной модели предприятия) содержит блок трансформации взаимосвязей предприятия для случая горизонтальной сделки.

Основные результаты исследования:

1. Определены основные закономерности развития мирового и российского рынков слияния и поглощения.

2. Проведен обзор экономико-математических моделей функционирования микроэкономических объектов и обосновано применение метода имитационного моделирования в сделках М&A; разработаны способы адаптации этих моделей в условиях процессов интеграции предприятий.

3. Разработана программа реализации предложенного инструментария в среде Excel; подготовлена информационная база расчетов.

4. Осуществлены сценарные расчеты на условно-реальном примере интеграции двух компаний, специализированных на промышленно-производственной деятельности.

5. Произведено сравнение и анализ полученных расчетов по автономному и интегрированному развитию рассматриваемых фирм; сделан вывод о целесообразности проведения исследуемой сделки.

Новизна и результаты исследования соответствуют следующим пунктам специальности ВАК 08.00.13 – «Математические и инструментальные методы экономики»:

1.4. Разработка и исследование моделей и математических методов анализа микроэкономических процессов и систем: отраслей народного хозяйства, фирм и предприятий, домашних хозяйств, рынков, механизмов формирования спроса и потребления, способов количественной оценки предпринимательских рисков и обоснования инвестиционных решений.

2.2. Конструирование имитационных моделей как основы экспериментальных машинных комплексов и разработка моделей экспериментальной экономики для анализа деятельности сложных социально-экономических систем и определения эффективных направлений развития социально-экономической и финансовой сфер.

Практическая значимость исследования заключается в возможности реального использования разработанных диссертантом методов и рекомендаций для совершенствования процедур обоснования и проведения сделок М&A.

Апробация результатов исследования. Основные выводы и результаты работы докладывались на следующих симпозиумах и конференциях:

Наиболее важные положения диссертации обсуждались в отделе проблем внешнеэкономических отношений и отдела реального сектора экономики института экономики демографии Академии наук Республики Таджикистан Публикации. По теме диссертации опубликовано 6 работ, общим объемом 3,1 п.л., в т.ч. лично автора 2,3 п.л.; в журналах, рекомендованных ВАК, имеется 4 работы;

Структура работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и приложения. Общий объем диссертационного исследования составляет стр.96, в том числе 9 рисунков, 18 таблиц, список использованной литературы содержит наименований.

Во введении работы обоснована актуальность и значимость изучаемой проблемы, охарактеризована ее изученность, определены цели, объект и предмет исследования, сформулированы научная новизна и практическая значимость полученных результатов.

В первой главе «Теоретико-методологические основы анализа синергических эффектов интегрирующихся фирм» рассмотрены методические основы задачи оценки синергических эффектов в сделках М&A с использованием экономико-математического инструментария; проведен системный анализ сделок М&A; выявлены основные тенденции развития процесса интеграции капитала на базе сделок М&A; осуществлен сравнительный статистический анализ динамики этих сделок на мировом рынке и ряде других стран; проведен анализ экономико-математических методов, используемых для анализа микроэкономических объектов и обоснована целесообразность применения методов имитационного моделирования для обоснования сделок М&A (и в частности – для оценки возникающих в условиях интеграции синергических эффектов).

Во второй главе диссертационного исследования «Модели и методы оценки синергических эффектов в сделках слияния и поглощения предприятий» производится разработка экономико-математического инструментария, предназначенного для оценки интеграционной синергии в ходе обоснования сделок М&A. В том числе - рассматривается концептуальная модель оценки синергического эффекта, формулируется модель интеграционных процессов на основе теоретико-множественного подхода, осуществляется модификация имитационной модели предприятия для акционерной формы капитала, модели руются процессы трансформации взаимосвязей интегрирующихся предприятий для случая горизонтальной сделки.

В третьей главе работы «Экспериментальные расчеты по оценке синергического эффекта в сделке слияния и поглощения» с участием двух компаний» осуществлено практическое приложение разработанных методических основ оценки синергических эффектов на основе методов имитационного моделирования. В том числе – осуществляется разработка информационной базы для имитационных расчетов для случая автономного и совместного функционирования выбранных предприятий и производится оценка интеграционной синергии с учетом неопределенностей внешней среды.

В заключении работы в соответствии с поставленными в ней задачами исследования формулируются полученные результаты, теоретико-методологические выводы и практические рекомендации.

ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ 1. Системный анализ: сделки M&A как способ креативной адаптации фирм, функционирующих в рыночной среде.

Автором произведен системный анализ различных видов микроэкономических взаимодействий фирм, функционирующих в рыночной среде. На рис. 1 рассмотрена схема основных взаимосвязей предприятия с другими субъектами рынка (поставщиками, потребителями, конкурентами, банками, органами государственной власти); выявлена деформация этих связей в условиях переходной экономики. На основе проведенного анализа определены роль и место сделок М&A в процессе приспособления предприятия к новым условиям хозяйствования и сделан вывод о том, что процессы интеграции (и, в частности, сделки М&A) являются эффективным инструментом креативной адаптации фирмы к внешней среде, то есть такой адаптации, которая изменяет часть внешней среды предприятия, трансформируя ее путем интеграции во внутреннюю структуру новой хозяйственной единицы.

Данный вывод корреспондируется с концепцией развития фирмы по Р. Коузу, который считал, что в процессе роста предприятия происходит естественная интернализация его внешних (трансакционных) издержек во внутренние. В сделках М&A такая интернализация осуществляется с помощью интеграционных процессов, когда внешние связи Рональд Коуз. Фирма, рынок и право. – М., 1993.

фирмы трансплантируются во внутрисистемную структуру нового институционального объекта.

спрос предприятия- банки- предприятия- население государство поставщики кредиты покупатели (налоги) внешние ресурсы предприятие внутренние ресурсы фонд развития предприятия Рис. 1. Кибернетическая схема взаимосвязей предприятия с различными субъектами рынка.

В современных условиях роль креативной адаптации фирм с помощью M&A возрастает.

В работе проведен анализ рынков М&A (мирового и ряда ведущих стран) и сделан вывод об активизации на современном этапе интеграционных процессов (исключая годы финансового кризиса 2008–2010 гг.).

Установлено, что устойчивый рост мирового рынка (и в том числе – быстрорастущего российского рынка М&А) наблюдался вплоть до 2007 г.

В настоящее время мировой рынок М&A характеризуется ростом числа и объема сделок, наступившим после спада в условиях финансово-экономического кризиса 2008– 2009 гг. Мировой объем сделок М&A в 2010 г. вырос на 20% по сравнению с предыдущим годом и составил 2,25 трлн. долл. Особенностью последнего периода является быстрый рост этого рынка в развивающихся странах. На эти страны пришлось около 17% мирового рынка М&A. Такой рост на этом рынке наблюдается впервые за последние три года, что обуславливает востребованность исследования процессов М&A.

Таблица Динамика слияний и поглощений на мировом и российском рынке М&А Годы Показатели 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 20А. Мировой рынок 1. Число сделок, тыс. ед. 22,6 21,0 15,7 22,6 25,0 29,2 33,2 27, 2. Стоимость сделок, трлн.

долл. 1,7 1,2 1,3 2,2 2,6 3,1 4,1 2,5 1,В. Российский рынок 1. Число сделок, ед. 435 540 693 1228 1384 1442 1353 1257 72. Стоимость сделок, млрд. 12,4 18,0 32,4 26,9 60,4 61,9 127,7 117,8 57,долл.

3. Средняя стоимость сдел- 33,4 37,0 58,8 24,0 50,6 48,4 114,6 104,6 98,ки, млн. долл.

4. Отношение к ВВП, % 4,0 5,2 7,5 4,6 7,9 6,2 9,3 6,6 4,Источник: Электронный ресурс http://www.mergers.ru/worldrinok/ 2. Синергические эффекты в сделках M&A: основные источники и концепция их формирования.

Одной из проблем, возникающих при обосновании сделок M&A, является оценка ожидаемого от объединения предприятий синергического эффекта. Сложный, многоцелевой, и, как правило, масштабный процесс реорганизации предприятий, осуществляемый в ходе сделки М&А, обуславливает и высокие риски в этой сфере. Как правило, аналитики и практики, занимающиеся данными вопросами, склонны к переоценке этого эффекта. Как показывает опыт, до 2/3 сделок оказываются не эффективными и возникшие интеграционные структуры с течением времени распадаются. Это ведет к негативным последствиям:

часто не только к распаду интегрированной структуры, но и банкротству отдельных его участников.

Под синергическим эффектом понимается результат от интеграции, превосходящий по стоимости результаты интегрирующихся компаний, если бы они действовали автономно. И. Ансофф характеризует синергический эффект интеграции с помощью формулы: «2 + 2 = 5».

Хотя в основе сделок M&A могут лежать самые различные цели и мотивы - экономические (увеличение доходов), личностно-психологические (амбиции руководства, стремление к расширению власти), криминальные (использование механизмов интеграции для прикрытия «теневых» финансовых схем) и т.д., однако большинство сделок связано с экономическими мотивами, а большая часть экономических мотивов обусловлена стремлением получить синергический эффект.

Этот эффект может быть получен при осуществлении следующих процедур (см.

рис. 2):

1) интернализация внешних связей и экономия на трансакционных издержках;

2) комбинирование: использование имевшихся в компаниях ресурсов, которые не могли быть ни эффективно включены в хозяйственную деятельность, ни реализованы на рынке;

3) комплементаризация: более полная загрузка производственных и торговых мощностей, оптимизация транспортных маршрутов, устранение слабых сторон одной из компаний за счет использования сильных сторон другой;

4) экономия от одномоментно увеличивающегося масштаба деятельности: распределение постоянных издержек на больший объем продукции;

5) устранение дублирующих подразделений – НИОКР, рекламы и маркетинга, связей с общественностью;

6) оптимизация налогообложения (налоговые щиты): возможно использование трансфертного ценообразования с целью минимизации налоговых платежей; в западных странах – возможность применения принципа «переноса на будущие периоды» убытков одной компании для уменьшения налогооблагаемой прибыли другой (то есть снижение будущих налоговых платежей);

7) обеспечение конкурентных преимуществ (мотив монополий): многие мелкие компании становятся целью поглощения для крупных, так как способны обеспечить компании-покупателю конкурентное преимущество для развития бизнеса. Так, венчурные компании, создающие уникальные инновационные продукты или технологии, могут создать прототип продукта, но не имеют финансовых ресурсов для организации серийного производства. В то же время крупной компании выгоднее купить такую «лабораторию», чем создавать собственное производство;

8) улучшение управления и т.д.

Анализ и обобщение имеющегося экономико-математического инструментария свидетельствует о том, что имеющиеся в этой сфере экономико-математические модели недостаточно учитывают многие аспекты обоснования M&А, и, в частности – оценку возникающих синергических эффектов.

Автором формулируется концептуальная модель формирования синергического эффекта в M&A. В модели рассматриваются n предприятий, интегрирующихся путем сделки M&A.

Эффект Комбинирование Экономия на Финансовая масштаба взаимодополняющих управленческих экономия за счет ресурсов расходах транзакционных издержек Эффект за счет СИНЕРГИЧЕСКИЙ Эффект оптимизации ЭФФЕКТ монополии налогообложения Эффект комплементаризаЦели сделок Эффект взаимодоции и диверсификации прополняемости в изводства, возможности исM&A области НИОКР пользования избыточных ресурсов ДРУГИЕ ЦЕЛИ Спекуляция Продажа Личные амбиции «в разброс» менеджеров Рис. 2. Основные цели осуществления сделок M&A.

Для того чтобы сделка M&A была целесообразной, а будущая интегрированная структура – устойчивой, величина синергии, возникающей при объединении компаний, должна достигать достаточно существенных значений.

Если в результате сделки M&A наблюдается синергический эффект, то:

n э S Si S, (1) i где:

Si – эффект i -го предприятия, функционирующего в автономном режиме, i 1 n ;

э S – достигаемый в результате сделки синергический эффект;

S – эффект, полученный при функционировании новой интегрированной структуры.

Данный эффект измеряется обычно показателем чистой прибыли, который агрегиэ ровано отражает различные цели и мотивы объединения предприятий. При S 0 осуществление сделки нецелесообразно. Новая интеграционная структура должна также оказаться устойчивой. Существует необходимое и достаточное условия устойчивого функционирования интегрированной структуры.

Необходимое условие:

n э S Si S , (2) i где: – экзогенно заданная константа, отражающая уровень негативных воздействий внешней среды (колебания рынка, усиление конкуренции, финансовый кризис и т.д.).

Достаточное условие:

Si Zi i, i 1,...,n, (3) где:

Si – эффект, который получит i -ое предприятие при интеграции в структуру;

Zi – затраты, которые должно осуществить i -ое предприятие в связи с интеграцией и осуществлением сделки M&A;

i – порог автономии, отражающий экономические интересы i -ого предприятия (размер доходов, при котором сделка является привлекательной).

Если значения Zi или i оказываются слишком высокими, то необходимо проведение переговоров, в ходе которых другие предприятия могут компенсировать i -ому предприятию часть затрат по сделке в размере:

Иi* i* Si* Zi* , (4) где: Иi* – выплата i -му предприятию.

Тем самым у i -го предприятия повышается заинтересованность в интеграции с другими фирмами. Для осуществления подобных выплат и проведения переговоров необходимо сформировать специальный фонд, в который могут поступать как внутрисистемные, так и внешние средства. Величина Иi* имеет, очевидно, следующие ограничения:

= И для случая внутреннего инвестирования Иi* =, (5) K для случая внешнего инвестирования где: И – предельная величина суммарных будущих доходов предприятий, которая может быть выделена i -ому предприятию в качестве премии, т.е.

И i Si Zi , (6) i где:

i – множество предприятий, для которых выполняется (3);

K – объем инвестиций, которым располагает внешний инвестор, поддерживающий сделку M&A.

На основе приведенной концептуальной модели автором осуществлено моделирование процесса интегрирования предприятий (для случая произвольного числа предприятий K, вступающих в интеграцию) с использованием теоретико-множественного и комбинаторного подходов.

3. Методические основы оценки синергических эффектов M&A с использованием методов имитационного моделирования На базе сформулированной концептуальной модели (1) –(6) автором предложена методическая схема разработки и применения экономико-математического инструментария, ориентированного на оценку синергических эффектов M&A (см. рис. 3).

В соответствии с этой схемой предполагается использование микроэкономических моделей, отражающих деятельность консолидирующихся предприятий и будущей интегрированной структуры. При этом рассматриваемые модели должны быть динамическими (для того, чтобы оценить последствия принятого решения либо об интеграции, либо о сохранении status quo), а также учитывать специфику интегрирующихся предприятий.

Основная идея, положенная в основу предложенного инструментария, состоит в возможности организации модельного эксперимента путем численного расчета двух ситуаций: автономного и интегрированного развития рассматриваемых предприятий - и сопоставления полученных результатов.

В том случае, если в результате интеграции формируется синергический эффект, достаточный для устойчивого функционирования консолидированной структуры, решение об интеграции принимается.

В работе обосновывается целесообразность выбора среди комплекса методов микроэкономического анализа имитационное моделирование, как метод, позволяющий осуществлять машинные (численные) эксперименты на ЭВМ сложных экономических объектов и процессов, к которым относятся сделки M&A.

Данный метод обладает несомненными преимуществами перед способами оценки синергии, часто применяемыми на практике (методы классификации и аналогии – анализ результатов по проведенным типовым сделкам), а также в сравнении с другими методами (например, методом инновационного проектирования), поскольку позволяет корректно организовать научный эксперимент по принципу «если – то» с сохранением всех привходящих условий неизменными.

Модель Модель функционирования функционирования...........

предприятия № предприятия № n.

Модель трансформации внутренних и внешних связей в процессе сделки M&A Модель интегрированной структуры Расчет динамики Расчет динамики Расчет динамики автономного функционирования автономного функционирования интегрированной функционирования предприятия № 1 структуры предприятия № n Сопоставление Учет факторов результатов внешней среды Рис. 3. Схема экономико-математического инструментария анализа синергических эффектов в сделке M&A 4. Экономико-математический инструментарий оценки синергических эффектов в сделках M&A В качестве базового метода исследования автором выбрана имитационная модель предприятия, разработанная в ЦЭМИ РАН, которая может быть применена (с учетом ее адаптации) для решения рассматриваемых задач оценки синергических эффектов.

Данная модель обобщенно (в агрегированных показателях) описывает деятельность предприятия и позволяет отобразить динамику его основных экономических индикаторов (в частности – выпуск и прибыль фирмы) через заданное число лет.

Динамика развития предприятия описывается на основе рекуррентных соотношений дискретного типа, характеризующих производственный цикл. В основе модели лежит кибернетическая схема с прямыми и обратными связями, на входе которой находятся ресурсы, на выходе – выпускаемая продукция.

Базовый вариант этой модели представляет собой систему следующих соотношений:

Производственная функция типа Леонтьева (Р. Стоуна):

P min A ; B ; T , (7) a b где:

A – основные фонды (в денежном выражении);

B – оборотный капитал (в денежном выражении);

T – труд (в денежном выражении);

a, b, – нормативы использования соответствующих ресурсов (производственных факторов).

Функция затрат:

c a b sP, (8) где:

s – дополнительные (фиксированные) затраты;

P – выпуск продукции в натуральном выражении.

Общая прибыль:

M min qP c;Q c, (9) где:

q – цена на продукцию;

Q – спрос в денежном выражении.

Прибыль после налогообложения:

p M M1 N , (10) где: N – ставка налогообложения.

Распределение прибыли осуществляется следующим образом:

P A 1M P B 2 M P A 1M, A A A (11) B B B T T T где:

0 1, 2, 3 1; 1 2 3 1 – коэффициенты распределения прибыли на прирост производственных факторов;

A, B, T – прирост рассматриваемых производственных факторов, соответственно;

A, B, T – новые значения производственных факторов в следующем цикле производства. Если в соотношения (7) – (11) ввести переменную t (индекс производственного цикла), то модель станет динамической.

Задавая параметры модели (ставку налогообложения, спрос, цены на продукцию, коэффициенты распределения прибыли и т.д.), можно рассчитать выпуск и прибыль на любое количество временных периодов вперед.

Автором произведена модификация этой модели для условий предприятия, имеющего акционерную форму капитала. С этой целью в соотношении (10) модели введена переменная, характеризующая размер дивидендных выплат.

Подобную модель можно построить для каждой из фирм, осуществляющих сделку по слиянию и поглощению, а также для получившейся в результате этой сделки объединенной компании. При этом модель для каждой отдельной фирмы будет содержать соотношения (7)-(11), а в модели объединенной компании необходимо учитывать, каким образом будут объединяться производственные мощности компаний и как модифицируется производственная функция и функция издержек.

В диссертации разработаны теоретико-методические основы адаптации традиционной имитационной модели предприятия для случая интеграции нескольких фирм. В качестве примера рассмотрен случай горизонтальной сделки M&A, для которой возможны при ее реализации следующие варианты:

1. Объединение предприятий осуществляется без реструктуризации бизнеса. В этой ситуации их производственные мощности просто складываются. Так, для сделки M&A с участием двух компаний имеем:

A1 A2 B1 B2 T1 T2 P min ; ; . (12) a1 a2 b1 b2 1 2 При этом эффект синергии возникает главным образом в связи с эффектом масштаба (снижение управленческих расходов, экономия затрат на маркетинг, рекламу, сокращение средних транспортных издержек.

Если агрегированно представить функцию издержек в следующем виде:

c a b P S, (13) где: S – постоянные издержки (которые включают в себя управленческие расходы, затраты на маркетинг, транспортные расходы и т.д.), то относительно изменения величины S могут быть высказаны две гипотезы:

а) Все функции по управлению, маркетингу, рекламе и т.д. берет на себя одна из компаний, обладающая более эффективным менеджментом и меньшими постоянными издержками. При этом в ходе объединения издержки обычно возрастают незначительно. Тогда функцию объединенных издержек можно записать как сумму следующих слагаемых:

c a b P min S1; S2 s, (14) где s – дополнительный прирост издержек; s max {S1, S2}.

б) Если же суммарные постоянные издержки у интегрированной структуры выше, чем эти издержки у каждой из фирм, то имеем:

c a b P S1 S2 S1 S2 max S1; S2, 0 1. (15), где 2. В ходе интеграции осуществляется реструктуризация бизнеса, при этом часть активов компаний продается. Тогда при объединении ресурсов переменные Ai, Bi, Ti уменьшаются на величину соответствующей их продажи; например, для основных фондов имеем:

Atнов Ai Atпрод, (16) где:

Atпрод – величина уменьшения основных фондов с учетом продаж в году t;

Atпрод (Pt Ptпрод) a; Pt Pt прод;

Atнов – новое значение стоимости основных фондов;

Ptпрод - величина продаж;

Pt - потенциально возможный выпуск продукции.

Аналогичные соотношения можно записать и для остальных производственных факторов, входящих в производственную функцию. При этом для оборотных фондов это означает реализацию сырья и материалов, а для трудового фактора – сокращение штатов и фонда заработной платы.

3. В процессе интеграции осуществляется распространение инноваций и преемственность передовых технологий, имеющихся у одного или нескольких участников сделки M&A. Пусть, например, одно из объединяющихся предприятий работает более эффективно, чем другое, используя более современные технологии. Тогда нормы затрат производственных факторов коэффициенты a, b, у этой фирмы будут ниже, чем у другого предприятия. При объединении более эффективное предприятие содействует распространению своих технологий на всю объединенную компанию. Тогда коэффициенты a, b, объединенной компании преобразуются следующим образом:

a min a1, a2, b min b1, b2, (17) min 1, 2.

4. В ходе сделки M&A происходит совершенствование менеджмента, использование передовых методов управления и организации производства.

Рост эффективности возможен не только вследствие использования лучших технологий одной фирмы, но и благодаря лучшей организации работы объединенной компании.

Если есть основания полагать, что после объединения активов каждый из них будет давать больше отдачи, то коэффициенты a, b, объединенной компании могут быть не больше, чем у каждого из объединяющихся предприятий.

Кибернетическая схема концептуальной имитационной модели фирмы, образовавшейся в результате горизонтального объединения двух предприятий, представлена на рис. 3, где отражены основные решения (варианты), принимаемые предприятиями в процедурах M&A и дающие различные синергические эффекты. В практической деятельности должна осуществляться глубокая проработка этих вариантов, на основе более детализированных модификаций имитационной модели интегрированной структуры.

При обосновании сделки M&A следует учитывать, что возможности реализации этих вариантов (а, следовательно, и показатели будущей эффективности новой интегрированной компании) зависят от форм осуществления сделки M&A (слияние или поглощение). В свою очередь каждая из этих форм имеет целый набор способов собственной реализации и сопровождается различными организационными затратами. При этом довольно часто возникают такие ситуации, когда какой-либо способ позволяет в будущем получать большие доходы, но требует и более высоких затрат. Более того, процессы реализации этих способов характеризуются различной неопределенностью (рисками их неосуществления). Процедуры принятия решений в этом случае затруднены и требуют специальных методов обоснования.

В этом случае для интегральной оценки варианта M&A обычно используется понятие математического ожидания доходов (как сумма произведений доходов в каждом из возможных исходов на вероятности реализации этих исходов). При этом, вероятности задаются экспертом (ЛПР – лицом, принимающим решение).

Факторы Производство Выпуск A, B, T P A1 A2 B1 B2 T1 TP min ; ; a a2 b b2 2 1 1 1 Aпр i Изменения a1, a2, b1, b2, 1, Bпр i Tiпр Технологии Менеджмент Реструктуризация M min (qP c);(Q c), общ c (a b s)P S Рис. 3. Схема концептуальной модели интегрированной структуры, где: Aпр, Bпр, Тiпр – величина продаж соответствующих производственi i ных факторов для i -го предприятия, i 1, 2.

5. Экспериментальные расчеты по оценке синергического эффекта с использованием разработанного инструментария Для проведения расчетов в диссертации:

1) осуществлен выбор объектов для экспериментальных расчетов (две горизонтально интегрирующиеся компании);

2) подготовлена необходимая информация для реализации предложенного метода;

в том числе:

данные об экономическом состоянии предприятий, характеризуемые набором важнейших экономических индикаторов;

данные об экзогенных (внешних) переменных модели, а также значения тех параметров модели, которые не содержатся непосредственно в отчетной информации предприятия и требуют специального расчета;

перечень возможных альтернатив интеграции с потенциальным партнером по сделке M&A;

экспертные оценки вероятности реализации этих альтернатив;

3) осуществлены численные расчеты в соответствии с разработанной имитационной моделью интегрирующихся предприятий;

4) произведены оценка синергического эффекта и перспектив деятельности интегрированной структуры на рассматриваемом временном горизонте, а также сопоставление различных форм интеграции рассматриваемых компаний и вариантов их реализации.

Для расчетов выбраны два условных предприятия промышленно-производственной co ориентации: 1) VS ; 2) U & Br. С использованием сформированной информационной базы осуществлены расчеты при условии – а) их автономного функционирования; б) их функционирования в составе интегрированной структуры (US) на перспективу до 2015 г.

Результаты расчетов представлены в табл. 2.

Таблица co Результаты расчетов развития рассматриваемых компаний (VS и U & Br ) при условии их автономного функционирования и в составе интегрированной структуры (US) на перспективу 2015 г.

Синергический Экономические эффект co co U & Br US VS (VS +U & Br) индикаторы абсолютный % (млрд. у.е.) Производство, млн т. 10,166 4,161 14,327 15,96 + 1,633 11,Прибыль общая, млрд у.е. 36,387 10,564 46,94 78,760 + 29,812 63,Прибыль после налогооб30,747 8,930 39,677 66,550 + 26,870 67,ложения, млрд. у.е.

co Сопоставление автономного функционирования рассматриваемых фирм VS, U & Br и интегрированной структуры (US) свидетельствует о значительном синергическом эффекте, накопленном за 4 года (за период расчетов 2012–2015 гг.). Синергический эффект максимально выражен по показателям прибыли (общей и после налогообложения). Это обусловлено тем, что основным источником синергии в данной сделке M&A является экономия на издержках, главным образом в сфере транспортных и административных расходов.

В диссертации рассматривались три возможных сценария, характеризующих возможности негативного влияния на будущую интегрированную структуру: 1) снижение спроса; 2) снижение цен; 3) обострение конкуренции. На основе экспертных оценок определялась величина возможного ущерба и вероятность его реализации. На основе данной информации величина скорректированного синергического ущерба (полученная как математическое ожидание величины общей прибыли) составила 29,59 млрд у.е. Таким образом, даже при учете неблагоприятных воздействий внешней среды рассматриваемая сделка M&A оказалась целесообразной.

II. ОСНОВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ ИССЛЕДОВАНИЯ В соответствии с поставленными целями и задачами исследования в диссертации получены следующие результаты:

1. Осуществлен системный анализ интеграционных процессов, происходящих при реализации сделок M&A, и разработана классификация основных видов сделок.

2. Разработаны концептуальные основы оценки синергических эффектов в сделках M&A.

3. Проведен обзор экономико-математических методов, отображающих деятельность предприятий (фирм, компаний и т.д.); обоснован выбор имитационных динамических моделей для исследования синергии, возникающей в сделках M&A.

4. Сформулированы методические основы адаптации традиционной модели предприятия к задачам интеграции бизнеса и разработана имитационная модель интегрирующихся фирм для случая слияния и поглощения компаний в горизонтальной сделке M&A.

5. Осуществлен выбор объектов исследования (двух интегрирующихся фирм) и подготовлена информационная база для проведения расчетов по предложенным методам.

6. Проведены численные расчеты по имитационной модели предприятия для каждого выбранного объекта исследования и имитационной модели интегрированной структуры на перспективу до 2015 г. (в среде Excel) и получена оценка ожидаемого синергического эффекта; относительное увеличение накопленной прибыли за 4 года в результате возникшего синергического эффекта превышает 60%.

IV. ПУБЛИКАЦИИ Основное содержание диссертационной работы отражено в следующих публикациях (курсивом даны публикации в изданиях, рекомендованных ВАК):

1. Применение экономико-математических методов в сделках M&A //Вестник Таджикского национального университета (научный журнал), серия экономических наук №9(73).- Душанбе: Сино, 2011.- 0,6 п.л. (в соавторстве), (лично автора-0,3п.л.).

2. Моделирование процесса трансформации взаимосвязей предприятия в ходе сделки M&A. //Вестник Таджикского национального университета (научный журнал), серия экономических наук №2/3(86).- Душанбе: Сино, 2012.- 0,56 п.л.

3. Экономико-математический инструментарий анализа деятельности интегрирующихся фирм //Таджикистан и современный мир (научный журнал) №3 (32) 2012 - 0,5 п.л 4. Главные тенденции развития рынка слияний и поглощений предприятий //Таджикистан и современный мир (научный журнал) №3 (32) 2012 - 0,7 п.л.

5. Сравнительный анализ альтернативных вариантов интеграции компаний в сделках M&A. //Известия Академии Наук Республики Таджикистан, серия: экономика и демография. -Душанбе: Дониш, 2011. №1,- 0,5п.л. (в соавторстве), (лично автора-0,3п.л.).

6. Экономика математических методов в процедурах сравнения альтернативных вариантов сделки M&A //Труды Академии МВД РТ (научный журнал) №2(16) 2011 -0,4п.л. (в соавторстве), (лично автора-0,2п.л.).

_________________________________________ Подписано в печать 25.09.2012г.

Формат 64х48 1/16. Печать офсетная. Бумага офсетная.

Объем 1,5 п.л. Тираж 100 экс. Заказ 48.

Отпечатано в типографии "Соњибкор"






© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.