WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 | 2 || 4 |

«Царихин Константин Савельевич ПРАКТИКУМ ПО КУРСУ «РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ» Учебное пособие. Часть III Сделки и операции с ценными бумагами Фьючерс на ценные бумаги и финансовые инструменты Опцион на ...»

-- [ Страница 3 ] --

1 месяц 5.40 188 679.25 300 000.00 + 111 320.75 – 111 320. 2 месяц 5.25 – 577 777.78 + 577 777.78 – 577 777. 3 месяц 5.15 – 490 476.19 + 490 476.19 – 490 476. 4 месяц 5.25 194 174.76 300 000.00 + 105 825.24 – 105 825. 5 месяц 5.20 – 395 238.10 + 395 238.10 – 395 238. 6 месяц 5.10 – 492 307.69 + 492 307.69 – 492 307. 382 854.01 2 555 799.76 + 2 172 945.75 – 2 172 945. Итого:

Рис. 282 Поток платежей по свопу на акции Рыночный оптимизм начальника отдела по работе с ценными бумагами ИК «Восход» обошёлся его компании в 2 172 945.75 р. У вас могут возникнуть вопросы в связи с подсчётом количества денег, которые контрагенты сделки своп должны уплатить друг другу. Итак, давайте посмотрим на курс акций «Башкирэнерго» после окончания первого месяца. Он вырос с 5.30 р. до 5.40 р. ОВП (относительная величина прибыли) равна:

0.10 р.

ОВП = ---------- * 100% = 1.8867925% 5.30 р.

Следовательно, КБ «Темп» заплатит ИК «Восход» 188 679.25 р. По окончании второго месяца курс акций был зафиксирован на отметке 5.25 р. ОВУ (относительная величина убытка) составит:

0.15 р.

ОВУ = ---------- * 100% = 2.7777778% 5.40 р.

ИК «Восход» по условиям сделки заплатит КБ «Темп» и 300 000.00 р. и 277 777.78 р., всего – 577 777.78 р.

Сделки своп обычно заключаются вне биржи и на длительный срок (от года и более). Иногда будущих контрагентов сводит вместе посредник – банк или иной специализированный финансовый институт, работающий на фондовом рынке. Посредник получает за свои услуги комиссионное вознаграждение.

11.8 Арбитражные операции На рынке ценных бумаг очень часто имеет место ситуация, когда одна и та же ценная бумага торгуется сразу в нескольких частях рынка, например на двух биржах, географически удалённых друг от друга. При этом курс ценной бумаги на этих двух площадках может отличаться на некоторую величину. В этом случае становиться возможным проведение арбитражных операций или арбитража.

Арбитраж (arbitrage) – это операция с выбранной ценной бумагой, при которой в одной части рынка игрок её покупает, а в другой – продаёт.

Игрок, осуществляющий арбитраж, называется арбитражёром (arbitrager). Арбитраж может проводиться не только с ценными бумагами, но и с биржевым товаром или с фьючерсом. Рассмотрим пример межбиржевого арбитража.

Пример: Межбиржевой арбитраж На Московской фондовой бирже (МФБ) текущий рыночный курс акций «Газпрома» равен 21.90 р., а на Санкт-Петербургской фондовой бирже (СПФБ) – 22.05 р. Рынок ликвиден. Арбитражёр купил в Москве по рынку 10 000 акций, а в Питере продал такое же количество бумаг из своих резервов также по рынку (здесь также возможна короткая продажа). В результате этих сделок была открыта арбитражная позиция. Её можно закрыть двумя способами:

1) перевести 10 000 акций «Газпрома» из номинального держания московского депозитария, обслуживающего МФБ, в номинальное держание санкт петербургского депозитария, обслуживающего СПФБ, восстановив, таким образом, позицию по акциям «Газпрома» на СПФБ. Затем перевести выручку от продажи акций из биржевого банка СПФБ в биржевой банк МФБ.* При таком способе закрытия арбитражной позиции выигрыш арбитражёра составит:

(22.05 р. – 21.90 р.) * 10 000 = 1 500.00 р. минус комиссия.

2) дождаться ситуации, когда спрэд между котировками акций на биржах сузится и совершить обратные сделки: на МФБ продать, а на СПФБ – купить (см. рис. 283):

* Следует отметить, что на Западе некоторые биржи связаны между собой электронными системами торговли, такими как ITS (США), что позволяет игрокам продавать на одной бирже акции, купленные на другой бирже, не заботясь о переводе денег и бумаг с места на место.

Такая связь называется “linkage”.

Цена Продажа акций на Покупка акций на СПФБ по 22.05 р. СПФБ по 22.01 р.

Продажа акций на Покупка акций на МФБ по 21.98 р.

МФБ по 21.90 р.

t Рис. 283 Закрытие арбитражной операции по второму способу – курс акций «Газпрома» на МФБ;

– курс акций «Газпрома» на СПФБ.

При таком способе закрытия позиции арбитражёр выиграет в Москве 800.00 р. и в Питере – 400.00 р. Всего – 1 200.00 р.

Приведённый на рис. 283 вариант взаимного движения котировок акций не является единственно возможным. Иногда спрэд не сужается, а расширяется.

В этом случае арбитражёр должен немного подождать, так как немедленное закрытие позиций приведёт к убыткам. В некоторых случаях цены меняются местами. Сначала, скажем, котировки СПФБ стоят выше котировок МФБ. Через три дня они опускаются ниже. Такое движение цен приносит арбитражёру повышенную прибыль. Иногда, правда, арбитражёр на одной бирже выигрывает, а на другой проигрывает. Вы можете спросить: «А почему на разных биржах котировки не двигаются синхронно?» Из материалов Главы Части II мы знаем, что процесс биржевого ценообразования – сложный процесс.

В торгах по той или иной ценной бумаге участвуют игроки разного, так сказать, калибра: от мелких трейдеров-новичков до крупных и опытных международных спекулянтов. Так вот, когда крупный игрок покупает, это приводит к росту спроса и росту цены (пусть даже кратковременному). Если крупный игрок продаёт, то это приводит к падению цен. Если на одной бирже мы наблюдаем локальное увеличение спроса, а на другой – предложения, то возникает разница в котировках, на которой и играет арбитражёр. Интенсивная деятельность арбитражёров создаёт компенсирующий спрос на площадке, где цена низкая и компенсирующее предложение на площадке, где цена высокая. В результате цены сближаются. Арбитражные операции возможны и в случае, когда ценная бумага котируется в разных валютах. На Лондонской фондовой бирже, например, 28.03.02 г. ГДР (глобальные депозитарные расписки – Global Depository Receipts (GDR)) на акции «Газпрома» стоили $1.34, а на Франкфуртской фондовой бирже – €1.62. Так как в это время за 1 евро на мировом валютном рынке давали 87.2 цента, то во Франкфурте «Газпром» в пересчёте на доллар США стоил $1.412 – вот вам прекрасная возможность для арбитража. В России можно играть на разнице цен в РТС и на ММВБ (в РТС котировки выставляются в долларах). Если говорить о рынке FOREX (FOReign EXchange market – международный валютный рынок), то там арбитраж между валютами – основной источник дохода для банков, занимающихся дилинговыми операциями. Никто также не мешает торговцам заниматься арбитражем между биржевым и внебиржевым рынками. Вспомним хотя бы знаменитую операцию «пять ноль два». Однако каким бы арбитражем не занимался игрок, основное условие для успешного выполнения этой операции – одновременность открытия и закрытия арбитражной позиции на разных рынках.

NB. Если игрок, скажем, купил на одной площадке и по каким-либо причинам не может сразу же продать на другой, цены могут так измениться, что исчезнет сама возможность для арбитража.

В операции «пять ноль два» мои друзья «погорели» на том, что не смогли на московском рынке сразу же продать ваучеры, купленные в Нижнем Новгороде. Впрочем, такие случаи сейчас являются редкостью, так как развитие компьютерно-информационных и сетевых технологий позволяет игроку вступать в сделку на двух и более рынках одновременно. Более того, любой, мало-мальски грамотный программист, способен написать программу, которая бы «отлавливала» возможности для арбитража «на автомате». Арбитражные операции превращаются, таким образом, в снятие пены с бурлящего океана рынка.

Вопросы 329. Инвестиционная компания купила акции на марже и продала форвард на эти же ценные бумаги на некоторую дату в будущем по более высокой цене. Какова будет прибыль компании?

1) фиксированная. Она будет равна ценовому спрэду, умноженному на количество бумаг;

2) заранее её подсчитать нельзя. Если котировки акций пойдут вверх, прибыль увеличится;

3) заранее её подсчитать нельзя. Если котировки акций пойдут вверх, прибыль увеличится, а если пойдут вниз, то прибыль уменьшится.

330. Спекулянт заключил на внебиржевом рынке два форвардных контракта на 100 000 акций «Башнефти» с одинаковыми датами поставки. Один на покупку, а другой – на продажу по более высокой цене. Когда спекулянт получит свою прибыль?

1) сразу же после заключения сделки;

2) только после наступления даты поставки и расчёта по форвардам со всеми контрагентами.

331. Выиграет ли финансовый институт, выступивший в первой части сделки репо в роли покупателя акций, от роста их курсовой стоимости?

1) однозначно да;

2) однозначно нет;

3) да, если одновременно со сделкой репо заключит форвард по текущим рыночным ценам на покупку этих акций с датой поставки, равной дате завершения сделки репо.

332. Игрок заключил сделку репо и в первой части сделки выступил в роли покупателя ценных бумаг. После чего он осуществил короткую продажу этих ценных бумаг и заключил форвард на их обратную покупку по более низкой цене с датой поставки, равной дате завершения сделки репо. Чему будет равна прибыль игрока?

1) ОВП по ставке репо, умноженной на объём контракта;

2) спрэду между ценой короткой продажи и ценой покупки форварда, умноженному на объём контракта;

3) ОВП по ставке репо и спрэду между ценой короткой продажи и ценой покупки форварда, умноженным на объём контракта.

333. Если вы рассчитываете на повышение процентных ставок, какой стороной вы должны выступить в сделке своп?

1) стороной, выплачивающей контрагенту фиксированный процент;

2) стороной, выплачивающей контрагенту текущий процент.

334. Вы вступили в сделку своп на акции в роли стороны, обязующейся выплачивать фиксированный процент, а затем, чтобы захеджироваться от неблагоприятной для себя динамики цен на акции продали форвард на эти акции. Получите ли вы прибыль от сделки своп?

1) однозначно да;

2) однозначно нет;

3) да, но только в случае, если темп роста акций превысит выплачиваемый вами процент.

335. Вы совершаете арбитражные сделки по АДР и ГДР на акции компании «Вимм-Билль-Данн» на Нью-Йоркской и Франкфуртской фондовых биржах, причём валютой вашего счёта является евро. Во Франкфурте вы купили, а в Нью-Йорке – продали пакет расписок, после чего цена на европейской площадке пошла вверх, а на американской – вниз. Вы намерены закрыть арбитражную позицию по второму способу. Внезапно курс евро по отношению к доллару пошёл вниз. Увеличит или уменьшит вашу потенциальную прибыль такое движение курса евро?

1) увеличит;

2) уменьшит;

3) движение курса евро по отношению к доллару не повлияет на мою прибыль.

336. Вы совершаете арбитражные сделки по акциям компании «АвтоВАЗ» между ММВБ и РТС. Котировки ММВБ выставляются в рублях, а РТС – в долларах. Расчёты на обеих площадках происходят в рублях. В РТС вы купили, а на ММВБ продали пакет акций компании «АвтоВАЗ». Вы намерены закрыть арбитражную позицию по первому способу. Внезапно курс рубля по отношению к доллару пошёл вниз. Увеличит или уменьшит вашу потенциальную прибыль такое движение курса рубля?

1) увеличит;

2) уменьшит;

3) движение курса рубля по отношению к доллару не повлияет на мою прибыль.

Задачи 247. Сколько денег проиграет продавец непокрытого форварда на акции «Волгоградэлектросвязи», если цена форвардной сделки составляет 43.00 р., курс спот на момент поставки – 45.60 р., а объём контракта – 35 000 акций?

248. Дано: 14.05.02 г. игрок осуществил короткую продажу 70 000 акций «Волгоградэнерго» по 3.15 р. при исходном требуемом уровне маржи 60%, комиссии 0.10 р. за контракт (в 1 контракте – 100 акций) и проценте за кредит, рассчитываемом по ставке 50% годовых. Несколько дней спустя игрок заключил два форварда на покупку акций «Волгоградэнерго» со сроком поставки 20.06.02 г.:

1) на 50 000 акций по цене 2.90 р.;

2) на 20 000 акций по цене 2.93 р.

20.06.02 г. игрок купил акции во исполнение форвардного контракта и вернул их брокерской фирме, после чего его короткая позиция была автоматически закрыта по рыночной цене 2.98 р.

Определить: Доходность операции в процентах годовых.

249. Дано: 07.05.02 г. брокерская фирма «Флорида» заключила сделку репо, выступив в первой части сделки в качестве продавца 500 акций «Вымпелкома» по цене 950.00 р. за 1 акцию. Ставка репо – 30% годовых.

Вырученные деньги БФ «Флорида» сначала разместила на месячный депозит под 40% годовых, а затем купила пакет акций компании «ГУМ» по 48.00 р., после чего заключила форвард на продажу этих акций по 52.50 р. Дата поставки по форварду – 19.06.02 г., дата завершения сделки репо – 25.06.02 г.

Определить: прибыль БФ «Флорида».

250. Дано: 21.05.02 г. коммерческий банк «Темп» заключил сделку репо, выступив в первой части сделки в качестве покупателя 400 000 акций «Иркутскэнерго» по цене 2.30 р. за 1 акцию. Ставка репо – 25% годовых. В дальнейшем КБ «Темп» осуществил продажу этих акций по 2.35 р. при комиссии 0.20 р. за контракт (в 1 контракте 1 000 акций). Акции были откуплены по 2.36 р. Сделка репо была завершена 17.06.02 г.

Определить:

1) прибыль или убыток получил игрок от этой операции?

2) размер прибыли или убытка.

251. Дано: Инвестиционные компании «Мечта» и «Полёт» заключили процентный своп, по которому «Мечта» в течение трёх лет, 1 раз в год, выплачивает «Полёту» 28% от 100 млн. р., а «Полёт» выплачивает «Мечте» процент, исходя из значения годовой ставки MIBOR + 6%. В течение трёх лет были зафиксированы следующие значения ставки MIBOR: 20%, 23%, 24%.

Определить:

1) кто выиграл, а кто проиграл от этой сделки?

2) размер выигрыша или проигрыша.

Примечание: MIBOR расшифровывается как “Moscow Interbank Offered Rate” (процентная ставка предложения для рублёвых кредитов первоклассным заёмщикам со стороны крупнейших московских банков).

Годовая ставка MIBOR означает ставку для кредитов сроком на год.

252. Дано: Коммерческие банки «Независимость» и «Перспектива» заключили своп на акции. В течение года, раз в квартал, КБ «Независимость» уплачивает КБ «Перспектива» 4% от 20 млн. р., а КБ «Перспектива» уплачивает КБ «Независимость» с 20 млн. р. процент, равный ОВП по акциям Казанского вертолётного завода. Если эти акции падают в цене, КБ «Перспектива» ничего не платит. На момент заключения сделки акции котировались по 4.88 р. В конце первых трёх кварталов курс акций был зафиксирован на следующих отметках:

4.92 р., 4.89 р., 4.95 р.

Определить: Сколько должны стоить акции Казанского вертолётного завода к моменту завершения сделки, чтобы КБ «Независимость» смогла завершить своп хотя бы с нулевым результатом?

253. Дано: БФ «Флорида» занимается арбитражными операциями между ММВБ и РТС. В РТС можно купить 5 000 акций «Норильского никеля» за $22.08, а на ММВБ можно продать такое же количество акций по 689.20 р.

Расчётный курс доллара равен 31.05 р.

Определить: Имеет ли смысл открывать арбитражную позицию, если в РТС комиссия равна 0.5% от суммы сделки, а на ММВБ – 50.00 р. за 1 контракт (в 1 контракте – 100 акций)?

254. Дано: БФ «Интеброксервис» играет на Франкфуртской и Лондонской фондовых биржах, пытаясь поймать разницу курсов ГДР на акции компании «Мобильные телесистемы». Валюта игрового счёта – евро. При курсе фунта стерлингов, равному €1.632, была открыта арбитражная позиция:

1) во Франкфурте куплено 40 депозитраных расписок по цене €1.615 за акцию (1 расписка на 20 акций);

2) в Лондоне продано эквивалентное количество расписок по цене 0.9975 за 1 акцию.

Эта позиция была закрыта по следующим ценам:

1) во Франкфурте расписки проданы по €1.608;

2) в Лондоне расписки куплены по 0.9901.

К закрытию арбитражной позиции курс фунта стерлингов по отношению к евро упал на €0.002, составив €1.630.

Определить:

1) прибыль или убыток получила БФ «Интерброксервис» от этой операции?

2) размер прибыли или убытка.

Практические ситуации В завершение этой главы я хочу предложить вам, уважаемый читатель, чуть-чуть окунуться в атмосферу рынка для того, чтобы вы смогли более наглядно себе представить, что же там на самом деле происходит. С этой целью я предлагаю вашему вниманию несколько ситуаций, взятых из практики. От вас требуется внимательно разобраться в существе предлагаемого примера и поразмышлять над таким вопросом: «А как бы поступил я в этой ситуации»?

Хочу вас сразу предупредить: в некоторых примерах нет, и не может быть единственно правильного решения. Если вас интересует моё мнение, загляните в приложения, в раздел «Практические ситуации: возможные решения».

1. Вы – менеджер инвестиционной компании по работе с ценными бумагами. Только что вы купили на марже пакет акций компании «АвтоВАЗ». К вам в кабинет вбегает ваш товарищ по работе и начинает рассказывать о том, что недавно приобретённая «десятка» постоянно ломается и о том, сколько денег он тратит на ремонт этого автомобиля каждый месяц. Узнав о том, что вы стоите в длинной позиции по акциям «АвтоВАЗа», он советует вам немедленно её закрыть и перевернуться в продажу, так как, по его мнению, эта компания выпускает некачественную продукцию, и тот, кто покупает её акции, просто выбрасывает деньги на ветер.

Ваше решение?

2. Вы – специалист отдела по работе с ценными бумагами коммерческого банка. Осуществив короткую продажу акций «Камаза» вы прочитали после этого статью в газете «Коммерсантъ», что в истекшем финансовом году показатели этой компании были просто отличными. Вас начинают мучить угрызения совести: «Что же я наделал? Зачем я продал «Камаз»»? В момент, когда ваши мучения достигают апогея, к вам в кабинет заходит ваш приятель Стас, который также занимается ценными бумагами, но работает на рынке срочных сделок. Выслушав ваши сетования по поводу не совсем удачного шорта* по акциям «Камаза», Стас, не моргнув глазом, советует заключить вам форвард на покупку этих акций с датой поставки через два месяца. Вы открыли короткую позицию по 13.55 р. Сбегав в свою комнату и позвонив вам по телефону, Стас сообщил, что такие форварды заключаются сейчас по 13.50 р.

Ваше решение?

3. Руководство пенсионного фонда склонно к консервативной стратегии на рынке. Оно избегает рискованных операций. Только что фонд заключил сделку репо с коммерческим банком, выступив в первой части сделки в роли покупателя пакета акций «Камчатскэнерго». Во время ежедневной прогулки по Интернету менеджер фонда, ответственный за работу с ценными бумагами, совершенно случайно наткнулся на сообщение агентства Интерфакс о том, что на Камчатке произошло землетрясение, жертв нет, однако в ряде районов полуострова разрушены линии электропередач. Осенённый внезапно пришедшей в голову мыслью, менеджер звонит своему брокеру и даёт приказ о продаже акций «Камчатскэнерго» по рыночным ценам.

Оцените действия менеджера пенсионного фонда.

4. Вернёмся к ситуации, представленной в вопросе 335. Вы являетесь трейдером коммерческого банка и совершаете арбитражные сделки по АДР и ГДР на акции компании «Вимм-Билль-Данн» на Нью-Йоркской и Франкфуртской фондовых биржах, причём валютой вашего счёта является евро.

Во Франкфурте вы купили, а в Нью-Йорке вы продали пакет расписок, после чего цена на европейской площадке пошла вверх, а на американской – вниз. Вы * Ш о р т – жаргонное название короткой продажи.

намерены закрыть арбитражную позицию по второму способу. Внезапно курс евро по отношению к доллару пошёл вниз. К вам в кабинет врывается Паша Коршунов, сотрудник дилингового отдела банка и говорит, что всё пропало, что евро – это хлам, а не валюта, и что он только что слил Дрезднер банку сто пятьдесят миллионов евро и переложился в швейцарский франк. Узнав о том, что вы стоите в арбитражной позиции, ваш коллега предлагает немедленно продавать форвард на евро, чтобы захеджировать закрытие арбитражной позиции, благо спрос пока ещё есть.

Как вы можете по-дружески, с любовью, конечно, назвать Пашу Коршунова?

1) паникёр;

2) перестраховщик;

3) невежда.

Глава 12. Фьючерс на ценные бумаги и финансовые инструменты 12.1 Основные понятия Итак, уважаемый читатель, я вернулся к моей излюбленной теме – фьючерсу. С товарным фьючерсом мы познакомились в Главе 7. Кто-то из вас скажет, что, мол, фьючерс – это проза жизни. Да, может быть это и так. Но игра на фьючерсе – это уже поэзия, недаром вопросы, связанные с этой отраслью биржевого дела, всегда вызывают широкий интерес студентов, специалистов, да и просто людей, интересующихся рынком. Перед тем, как приступить к разбору такой темы, как фьючерс на ценные бумаги и финансовые инструменты, давайте вспомним основные понятия и определения, связанные с фьючерсом вообще.

Фьючерсный контракт или фьючерс - (futures, от англ. “future” – будущее) это стандартный биржевой контракт, представляющий из себя обязательство на поставку определенного товара на фиксированную дату в будущем.

Фьючерсы торгуются только на биржах. Каждый фьючерсный контракт имеет строго определенную, заранее установленную биржей дату поставки (delivery date) товара и фиксированное «время жизни» – срок (term), в течение которого он будет торговаться на бирже. Каждый фьючерс содержит в себе строго определенное количество биржевого товара. Биржевой товар, лежащий в основе фьючерсного контракта, называется базой. А рынок такого товара – базовым рынком. Для товарного фьючерса базовым рынком будет рынок какого-либо товара, торгующегося на условиях спот. Для фьючерса на ценные бумаги базовым товаром будет та или иная акция или облигация. Фьючерс – это обязательство.

Купить фьючерс (buy, to go long) означает взять на себя обязательство перед контрагентом и биржей купить биржевой товар на определенную дату в будущем.

Продать фьючерс (sell, to go short) означает взять на себя обязательство перед контрагентом и биржей продать биржевой товар на определенную дату в будущем.

Продать фьючерс или купить фьючерс означает взять на себя обязательство или «открыть позицию» (to open position, establish). Взятые обязательства необходимо выполнять: открытые позиции должны быть закрыты. «Закрыть» (to close position, to liquidate position) открытую позицию означает выполнить ранее взятое обязательство.

Закрыть открытую позицию можно двумя путями:

1. Дождаться даты поставки и выполнить свое обязательство, купив или продав биржевой товар;

2. Заключив в течение срока торговли фьючерсным контрактом обратную или оффсетную (offset) сделку: если купил фьючерс, то продать, а если продал – то купить, и, таким образом, выполнить обязательство.

Если торговец купил фьючерс, то говорят, что он стоит «в покупке» или занял «длинную позицию» (long position). Если торговец продал фьючерс, то говорят, что он встал «в продажу» или занял «короткую позицию» (short position). Фьючерс – это такой биржевой товар, который можно свободно продавать и покупать, при этом какой-то строго определенной последовательности в совершении этих операций не существует.

12.2 Биржевая торговля фьючерсами Проиллюстрируем вышесказанное на примере. Вернёмся на нашу гипотетическую биржу, где котируются разнообразные ценные бумаги.

Сегодня – 6 мая 2002 г. После окончания торгов с поставкой спот, начинаются три торговые сессии по фьючерсам на обыкновенные акции НК «ЛУКойл». На первой сессии торгуется фьючерс с поставкой 15 мая, на второй – с поставкой 14 июня, и на третьей – с поставкой 15 июля. Биржевики называют их сокращённо «май», «июнь» и «июль». У Бабеля в «Закате» читаем:

«Б о я р с к и й. Мамзель Крик, на чёрное я не скажу, что оно белое, и на белое не позволю себе сказать, что оно чёрное. С тремя тысячами мы ставим конфексион на Дерибасовской и венчаемся в добрый час.

Д в о й р а. Но почему сразу все тысячи?

Б о я р с к и й. Потому что мы имеем сегодня июль на дворе, а июль – это же не сентябрь. Демисезонный товар работает у меня июль, а сентябрь работает у меня саки … Что вы имеете после сентября? Ничего. Сентяб, октяб, нояб, декаб … Но ночь я не скажу, что это день, и на день не позволю себе сказать, что это ночь …»*.

Наибольший интерес у торговцев вызывает контракт с поставкой в июне.

Давайте взглянем на биржевое табло спустя две минуты после начала торговой сессии (см. рис. 284):

* Бабель И. Э. Избранное. – М.: Гослитиздат. – 1957.

ЛУКойл 100 420.80 14.06.02 06.05.02 16.02.00 18. ПОКУПКА ПРОДАЖА Брокер Количество Цена Брокер Количество Цена НЮША 100 420.90 ГИР 200 421. ТИР 10 420.80 ЗОРД 10 421. ТВИН 5 420.80 ПРОЛ 100 421. РУК 150 420.75 ДИНА 5 421. ЖМОТ 50 420.70 АЛЬТ 50 421. МИТЯ 20 420.70 ЗИНА 10 421. АЛЬТ 10 420.70 ДЮК 200 421. МИТЯ 30 420.65 КЭТ 1 421. Итого 30 1620 Итого 28 Последняя Объём 0 0 Диапазон 378.72 – 462. Рис. 284 Биржевое табло. Торговая сессия по фьючерсу на акции НК «ЛУКойл» с поставкой 14 июня 2002 г.

Интерпретировать информацию, содержащуюся на табло, нам не составит особого труда, благо этим мы уже занимались в Главе 9. Посмотрим на самую верхнюю строку. «ЛУКойл» – это наименование базового актива, на который торгуется фьючерс. В данном примере базовым активом являются обыкновенные акции НК «ЛУКойл» с поставкой спот. «100» – это количество акций в 1 фьючерсном контракте. «420.80» – цена закрытия (в рублях) предыдущей торговой сессии по этому фьючерсу, состоявшейся 3 мая.

«14.06.02» – дата поставки базового актива во исполнение фьючерсного контракта. «06.05.02» – сегодняшняя дата. «16.02.00» – текущее время, и, наконец, «18.00» – время, остающееся до конца торговой сессии, которая длится 20 минут.

В предпоследней строке содержится информация о количестве заявок и суммарном количестве выставленных контрактов для покупателей и продавцов.

Так, например, число «30» означает, что в очереди покупателей всего 30 заявок (на табло видны лишь первые восемь). Число «1620» означает, что в этих тридцати заявках – 1620 контрактов.

В последней строке – информация о цене последней сделки и об объёме торговли за текущую сессию. В графе «Диапазон» мы видим минимальный и максимальный пределы изменения цен сделок в течение одной торговой сессии (daily trading limit), называемые нижняя и верхняя планки соответственно.

Нижняя и верхняя планки отстоят от цены закрытия предыдущей торговой сессии на 10% вниз и вверх.

А теперь переходим к самому интересному – к заявкам брокеров. Брокер НЮША готов взять на себя обязательство купить 14.06.02 г. 10 обыкновенных акций НК «ЛУКойл» по цене 420.90 р. за 1 акцию. Кому? Если НЮША выступает в роли «чистого» брокера, то своему клиенту. Если же НЮША подал эту заявку как трейдер, то себе. Брокер ГИР напротив, готов взять на себя обязательство продать 14.06.02 г. 20 000 обыкновенных акций НК «ЛУКойл» по цене 421.20 р. за 1 акцию. Намерения этих двух брокеров имеют встречный характер, однако их заявки не совпадают по цене. Вот если бы НЮША чуть-чуть поднял свою цену, а ГИР – чуть-чуть опустил, то тогда бы сделка состоялась.

Вы можете спросить: «А почему брокеры подали заявки именно по таким ценам»? О, это весьма сложный вопрос. При поверхностном рассмотрении кажется, что таково желание их клиентов. Но если это так, то тогда мы задаём тот же вопрос снова: «А почему клиенты подали заявки именно по таким ценам»? На этот вопрос не может ответить никто, даже сами клиенты. Цена неким таинственным образом рождается внутри человека. Об этом мы уже говорили неоднократно. Да, некоторое количество торговцев использует определённые математические модели и формулы. Другие смотрят на графики движения цены в прошлом, пытаясь предсказать будущее, и из прошлой динамики цен вывести уровни, на которых следует покупать или наоборот, продавать. И всё же … Представьте себе, что вы хотите купить фьючерс по 400.00 р., но на рынке сейчас таких цен нет. Вам следует либо немного подождать, либо купить сейчас по 400.50 р. Правда, если вы будете ждать, то никто не гарантирует вам, что вы дождётесь своей цены. Короче, по 400.50 р.

берём? Или нет? А по 401.00 р.? – Рыночная цена ползёт вверх! Посмотрите, какая разница – всего-то один рубль! Так вот, кто-то возьмёт по 401.00 р., а кто то – нет. Всё зависит от конкретного игрока. Но вот сам то игрок и не знает, почему он согласился брать фьючерс по какой-то конкретной цене. В этом и состоит загадка. Несмотря на эту загадку цены на фьючерс всё-таки устанавливаются.

NB. Первым ориентиром для фьючерсной цены всегда является цена базового актива.

Наши торговцы смотрят на бегущую строку. На ней они видят данные о результатах торговой сессии по обыкновенным акциям НК «ЛУКойл», которая уже завершилась в тот же день, но несколькими часами раньше (см. рис. 285):

ЛУКойл акц об закр 410.20 объём 4432 спрос 410.10 предл 410. Рис. 285 Бегущая строка с информацией о результатах торговой сессии на обыкновенные акции НК «ЛУКойл», завершившейся 06.05.02 г. в 12. «ЛУКойл» спот закрылся по 410.20 р. и на рынке существует тенденция к повышению. В попытке определить хотя бы примерную цену фьючерса торговцы рассуждают примерно так. Если уже сейчас «ЛУКойл» стоит 410.20 р., то к 14 июня он вырастет до … До какого уровня? Можно попытаться аппроксимировать движение цены базового актива в прошлом на будущее.

Тогда у нас получится вот что (см. рис. 286):

Предсказываемая цена фьючерса с поставкой 14 июня по состоянию на 6 мая Цена 06.05.02 14.06. t Рис. 286 Попытка предсказания фьючерсной цены на основании динамики цены спота – фактический курс обыкновенных акций НК «ЛУКойл» с поставкой спот;

– предсказываемый курс обыкновенных акций НК «ЛУКойл» с поставкой спот.

Обычно предсказанная таким образом цена получается достаточно высокой. Представим себе, что она равна 440.00 р. Тогда получается, что фьючерсные торговцы должны заключать сделки по ценам, незначительно отличающимся от этой. Однако на практике это не так. Почему? Дело в том, что:

1) цена акций с поставкой спот в будущем может, не только вырасти, но и упасть, следовательно, «задирать» вверх фьючерс слишком сильно не имеет смысла;

2) если кто-то будет покупать фьючерс по 440.00 р., то тогда станет возможным проведение следующей операции: покупка акций спот и одновременная продажа фьючерса. Таким образом, в руках спекулянта оказывается маржа из расчёта что-то около 30.00 р. на акцию (440.00 р. – 410.00 р.).

Вот и получается, что фьючерс незначительно превышает по цене спот.

Такая ситуация называется “forwardation”. На сколько фьючерс должен превышать спот? Очевидно, что на величину, не превышающую ОВП по банковским депозитам на срок, равный интервалу от текущей даты до даты поставки фьючерса (см. пример в Главе 7). На практике, однако, курс фьючерса весьма сильно колеблется вокруг этой величины. – Рынок фьючерсов вообще, если так можно выразиться, «нематематичен».

Иногда фьючерс по цене практически не отличается от спота. Такая ситуация называется “contango” и наблюдается обычно на спокойном бестрендовом рынке (trendless market) или, как его ещё называют, рынке с нулевым трендом (zero-trend market), когда цена в течение некоторого времени просто стоит на месте или слабо колеблется.

Когда же фьючерс падает ниже спота, тогда мы имеем ситуацию “backwardation”. Она наблюдается во время резкого падения цен. В этот период становиться возможным проведение операции, которая называется “reverse cash and carry arbitrage”. Суть её состоит в том, что игрок продаёт ценные бумаги спот и покупает фьючерс, получая свою маржу. В результате таких операций фьючерс сближается со спотом.

Интервал между спотом и фьючерсом называется базисом. В нашем примере базис равен: 410.20 р. – 420.80 р. = –10.60 р. Модуль базиса является важнейшим индикатором перспектив рынка. Если он относительно велик, и сам базис отрицательный, то это говорит о том, что спрос на фьючерсы большой, следовательно, велика вероятность того, что цены в системе «спот + фьючерс» будут расти. Если наоборот, модуль базиса относительно мал, то избыточное предложение «прижимает» фьючерс к споту, следовательно, с большой долей вероятности рынок будет либо стоять на месте, либо падать.

Некоторые специалисты рассматривают фьючерс как сегодняшний прогноз на будущее. Да, с некоторой натяжкой это так. Однако цена на фьючерс меняется каждую секунду, отражая изменения в настроениях торговцев и в их желании покупать и продавать. А это, в свою очередь, вызвано многочисленной и разнообразной информацией, поступающей на рынок. На практике получается, что реальная цена спот в день поставки очень часто значительно отличается от фьючерсных цен, которые аналитики наблюдают на протяжении времени торговли фьючерсом. Поэтому фьючерс нельзя рассматривать как инструмент прогнозирования. Фьючерс – это скорее пари на цену базового актива на некоторую дату в будущем. Однако давайте вернёмся на нашу торговую площадку и посмотрим, что там произошло (см. рис. 287):

ЛУКойл 100 420.80 14.06.02 06.05.02 16.03.10 16. ПОКУПКА ПРОДАЖА Брокер Количество Цена Брокер Количество Цена ДИДИ 10 421.00 РОЗА 10 421. НЮША 100 420.90 ГИР 200 421. ТИР 10 420.80 ЗОРД 10 421. ТВИН 5 420.80 ПРОЛ 100 421. РУК 150 420.75 ДИНА 5 421. ЖМОТ 50 420.70 АЛЬТ 50 421. МИТЯ 20 420.70 ЗИНА 10 421. АЛЬТ 10 420.70 ДЮК 200 421. Итого 30 1620 Итого 28 Последняя Объём 0 0 Диапазон 378.72 – 462. Рис. 287 Биржевое табло. Сделка ДИДИ – РОЗА Пока я вам рассказывал о том, какой это замечательный инструмент – фьючерс, на площадке произошла сделка ДИДИ – РОЗА. Брокер ДИДИ купил 10 фьючерсных контрактов по 421.00 р. за акцию. Следовательно, он взял на себя обязательство купить 14.06.02 г. 1 000 обыкновенных акций по 421.00 р.

Брокер ДИДИ торгует на себя, следовательно, если он доведёт эти контракты до поставки, то вынужден будет покупать акции на свои деньги. Брокер РОЗА продал 10 фьючерсных контрактов по 421.00 р. за акцию. Следовательно, он взял на себя обязательство продать 14.06.02 г. 1 000 обыкновенных акций по 421.00 р. Брокер РОЗА выступил в этой сделке от имени и по поручению своего клиента. А раз так, то фактическим продавцом будет не сам РОЗА как физическое лицо, а его клиент. Кроме того, говоря о том, что брокер РОЗА взял обязательство, мы держим в уме, что это обязательство его клиента.

12.3 Начальная и вариационная маржа Покупка фьючерсов со стороны брокера ДИДИ является покупкой, открывающей позицию или просто открывающей покупкой, так как у ДИДИ до этого не было коротких позиций, которые эта покупка могла закрыть. Продажа фьючерсов со стороны брокера РОЗЫ является открывающей продажей, так как у его клиента на счёте не было длинных позиций по этому фьючерсу. Если и ДИДИ, и РОЗА открыли позиции, то клиринговая палата удержит с личного счёта ДИДИ и со счёта клиента РОЗЫ залог, называемый начальная маржа.

Начальная маржа на 1 контракт равна в нашем примере 2 000.00 р., что составляет приблизительно 4.88% от текущей рыночной стоимости 100 акций НК «ЛУКойл»:

2 000.00 р.

--------------------- * 100% = 4.88% 410.20 р. * Следовательно, на счетах и покупателя и продавца фьючерсов клиринговая палата заблокирует по 20 000.00 р. Эти залоги будут разблокированы только после закрытия позиций. Начальная маржа выполняет две основных функции. Во-первых, она гарантирует исполнение обязательства (если игрок по каким-либо причинам скроется, то потеряет залог), а во-вторых, ограничивает количество фьючерсов, которые торговец может купить или продать. – Если у него на счёте нет достаточного количества денег, он не сможет открыть даже одну позицию. На многих биржах разрешается часть залога вносить ценными бумагами (особенно это относится к держателям коротких позиций – потенциальным продавцам).

Вернёмся к нашей торговой сессии. Предположим, что последняя сделка прошла по 425.50 (см. рис. 288):

ЛУКойл 100 420.80 14.06.02 06.05.02 16.20.00 00. ПОКУПКА ПРОДАЖА Брокер Количество Цена Брокер Количество Цена СВАН 20 425.50 КИНГ 20 425. АТОС 5 425.50 ДИО 5 425. ОТАР 20 425.25 ДЮК 100 426. МИТЯ 40 425.25 ГИР 100 426. ОТАР 30 425.25 ЖМОТ 50 426. ХАТА 20 425.00 РУК 100 426. СТАР 3 425.00 ПЕЛЕ 2 426. БОКС 20 425.00 ЯЛТА 10 426. Итого 45 1870 Итого 46 Последняя 425.50 Объём 245 3780 Диапазон 378.72 – 462. Рис. 288 Биржевое табло. Последняя сделка в ходе торговой сессии 06.05.02 г.

Цена последней сделки – в нашем примере это 425.50 р. будет зафиксирована биржей как официальная цена закрытия. После этого клиринговая палата приведёт все цены сделок к этой цене, начислив или списав вариационную маржу, которая, как мы это уже знаем из материалов Главы 7, является выигрышем или проигрышем торговца от операций на фьючерсах.

Брокер ДИДИ открыл длинную позицию, или, как ещё говорят, встал в покупку. К закрытию цена выросла. Следовательно, ДИДИ выиграл. На его счёт клиринговая палата зачислит вариационную маржу в размере:

(425.50 р. – 421.00 р.) * 10 * 100 = 4 500.00 р.

Но теперь клиринговая палата будет считать, что ДИДИ стоит в покупке не по 421.00 р., а по 425.50 р. Это очень важный момент. Далее. Брокер РОЗА открыл клиенту короткую позицию. К закрытию цена выросла. Следовательно, клиент РОЗЫ – в проигрыше, и его вариационная маржа будет отрицательна:

(421.00 р. – 425.50 р.) * 10 * 100 = – 4 500.00 р.

На этом нехитром примере мы видим, что:

NB. Фьючерсный рынок так устроен, что кто-то на нём должен проиграть.

Многие мелкие и начинающие торговцы приходят на фьючерсную площадку в надежде выиграть деньги. Но за счёт кого? За счёт более крупных и опытных игроков? – В большинстве случаев происходит как раз всё наоборот.

Вариационную маржу начисляют или списывают каждый день. И если, скажем, на рынке классических ценных бумаг игрок может купить пакет акций и спокойно наблюдать за тем, как их рыночный курс падает, то на рынке фьючерсов это не так. Если, скажем, торговец открыл длинную позицию, а затем цена стала падать, то с торговца сразу же спишут вариационку. Отсюда и характер торговли – сессии по фьючерсам проходят крайне нервно, и, поверьте, уважаемый читатель, об этом я знаю не понаслышке, так как провёл на фьючерсной площадке четыре года. Характер колебаний цен на фьючерсы тоже, если можно так выразиться, нервный: цена летает то вверх, то вниз.

Фьючерсные графики типа «интрадэй» невозможно отличить от показаний сейсмографа, регистрирующего колебания земной коры во время землетрясения. Многие аналитики, тем не менее, ломают голову над этими графиками, пытаясь отыскать во всей этой неразберихе симптомы грядущих рыночных изменений. Некоторые крупные и опытные игроки образуют корнеры и искусственно манипулируют фьючерсами, заставляя неудачников закрываться по экстремальным ценам. Отсюда и резкость на графиках.

12.4 Счета участников торгов Много вопросов вызывает схема ведения счетов участников фьючерсной торговли, хотя в ней нет ничего сложного. Итак, в брокерской фирме игроку открывают счёт для операций на фьючерсах. Это обыкновенный кассовый счёт и дебетовое сальдо на нём не допускается. У брокера ДИДИ на счёте перед открытием позиции было 100 000.00 р. После покупки 10 контрактов счёт стал выглядеть следующим образом (рис. 289):

Дата: 06.05.02 г. Открытые позиции: +10 «ЛУКойл» 425.50 р.

Сальдо входящее: 100 000.00 р. Вариационная маржа: 4 500.00 р.

Биржевой сбор: 500.00 р. Комиссия брокерской фирме: 500.00 р.

Начальная маржа: 20 000.00 р. Сальдо исходящее: 103 500.00 р.

Рис. 289 Состояние фьючерсного счёта брокера ДИДИ после совершения сделки и начисления вариационной маржи У ДИДИ было 100 000.00 р.. После того, как клиринговая палата начислила вариационную маржу в размере 4 500.00 р. и сняла биржевой сбор в размере 500.00 р., а брокерская фирма ещё и удержала 500.00 р. комиссии, у ДИДИ на счёте оказалось уже 103 500.00 р.. Из них 20 000.00 р. заблокированы клиринговой палатой как залог, а 83 500.00 р. – свободны. На них ДИДИ может открыть новые позиции. Одновременно эти 83 500.00 р. являются резервом для возможного покрытия отрицательной вариационной маржи. Эту же сумму ДИДИ может снять со счёта. Это временно свободные денежные средства.

На следующий день – 7 мая – цены в системе «спот + фьючерс» продолжали расти, и ДИДИ закрыл свои позиции по 428.00 р. (см. рис. 290):

ЛУКойл 100 425.50 14.06.02 07.05.02 16.15.30 04. ПОКУПКА ПРОДАЖА Брокер Количество Цена Брокер Количество Цена ОМАР 10 428.00 ДИДИ 10 428. САША 100 428.00 ПИОН 10 428. ЦУК 20 427.80 ПЕРО 1 428. ТРОЯ 5 427.80 КЭТ 1 428. ГИР 200 427.50 ГЕРО 25 428. НЮША 100 427.30 ЗВОН 10 428. ДОГ 1 427.10 МИЛА 3 428. ВОВА 2 427.00 ТАНЯ 5 429. Итого 41 1705 Итого 38 Последняя 428.00 Объём 150 2770 Диапазон 382.95 – 468. Рис. 290 Биржевое табло. ДИДИ продаёт 10 контрактов по 428.00, закрывая длинную позицию После чего его счёт стал выглядеть следующим образом (см. рис. 291):

Дата: 07.05.02 г. Открытые позиции: нет Сальдо входящее: 103 500.00 р. Вариационная маржа: 2 500.00 р.

Биржевой сбор: 500.00 р. Комиссия брокерской фирме: 500.00 р.

Начальная маржа: 0.00 р. Сальдо исходящее: 105 000.00 р.

Рис. 291 Состояние фьючерсного счёта брокера ДИДИ после закрытия длинной позиции 12.5 Поставка По итогам торгового дня 06.05.02 г. на счёте клиента РОЗЫ мы будем наблюдать следующую картину (см. рис. 292):

Дата: 06.05.02 г. Открытые позиции: –10 «ЛУКойл» 425.50 р.

Сальдо входящее: 500 000.00 р. Вариационная маржа: – 4 500.00 р.

Биржевой сбор: 500.00 р. Комиссия брокерской фирме: 500.00 р.

Начальная маржа: 20 000.00 р. Сальдо исходящее: 494 500.00 р.

Рис. 292 Состояние фьючерсного счёта клиента брокера РОЗЫ после совершения сделки и списания вариационной маржи Со счёта по итогам дня будет списано 4 500.00 р. вариационной маржи.

Клиент РОЗЫ фактически заплатил за выигрыш брокера ДИДИ. Отрицательная вариационная маржа – как царская водка: разъедает любую сумму.

Вспоминается такой случай.

«Сентябрь 1997 г., рынок российских акций летит вниз со страшной силой, а мой начальник стоит в покупке большим объёмом. Каждый день с нас списывают вариационную маржу. После просмотра очередной справки по результатам клиринга, начальник задаёт мне по телефону следующий вопрос: «Константин, я чего-то не вижу в клиринге того миллиарда, который я послал вчера на биржу. Он что, растворился в вариационной марже»?

Знаменитый торговец фьючерсами Ник Лисон растворил в вариационной марже почти все активы банка «Бэрингз». Однако клиенту брокера РОЗЫ такая перспектива не грозит: уж очень велик запас временно свободных денежных средств на его счёте.

Торговец фьючерсами обязан поддерживать на своём счёте минимальный уровень средств, равный начальной марже.

В нашем случае это 20 000.00 р. Если курс фьючерса опускается на 1.00 р., то клиент теряет ровно 1 000.00 р.. Следовательно, для того чтобы сальдо счёта опустилось до критического уровня, котировки фьючерса должны упасть на 474.50 пунктов*, и это при том, что текущая цена равна 425.50 р.

Многие начинающие игроки попадаются на том, что открываются сразу почти на все деньги, и даже незначительное движение цены против открытой позиции заставляет их закрываться с убытком. Торговцы же поопытней всегда оставляют достаточный запас денег для покрытия возможных убытков по вариационной марже. Однако в случае выигрыша доходность всей операции по последней схеме более низкая.

Клиент брокера РОЗЫ хочет довести фьючерс до поставки. Он хеджирует длинную позицию по акциям НК «ЛУКойл». Перенесёмся мысленно на день поставки – 14 июня 2002 г. По биржевому регламенту этот день будет также последним днём торговли фьючерсом. Последняя сделка на фьючерсе прошла по 438.00 р. (см. рис. 293):

* В данном контексте п у н к т = 1 р.

ЛУКойл 100 439.75 14.06.02 14.06.02 16.19.45 00. ПОКУПКА ПРОДАЖА Брокер Количество Цена Брокер Количество Цена ВОВА 2 438.00 ТЕНЬ 2 438. ПЕРО 1 437.00 ДОГ 2 438. ДИДИ 2 436. Итого 3 5 Итого 2 Последняя 438.00 Объём 12 125 Диапазон 395.78 – 483. Рис. 293 Последний день торговли июньским фьючерсом. Цена закрытия торговой сессии – 438.00 р.

Как мы видим, торговцы практически полностью потеряли интерес к этому контракту. Да и это не удивительно: поставка уже сегодня! Чего ж играть то? Тем более, уже известно, что «ЛУКойл» спот закрылся по 437.50 р. (см. рис.

294):

ЛУКойл акц об закр 437.50 объём 3886 спрос 437.30 предл 437. Рис. 294 Бегущая строка с информацией о результатах торговой сессии на обыкновенные акции НК «ЛУКойл», завершившейся 14.06.02 г. в 12. По закону конвергенции цены фьючерса и спота к дате поставки сблизились. Клиент РОЗЫ выходит на поставку строго по регламенту. Как же происходит поставка по фьючерсам? Этот момент всегда вызывает много вопросов, поэтому позвольте изложить его с достаточной степенью подробности.

Итак, клиент РОЗЫ продержал короткую позицию, открытую 06.05.02 г.

до даты поставки. Напомню, что в этом случае ему придётся выполнить своё обязательство – продать 1 000 обыкновенных акций НК «ЛУКойл». Кому? Тем торговцам, которые довели до поставки длинные позиции. По какой цене будет происходить поставка?

Поставка по фьючерсам происходит по цене спота.

В нашем примере это означает, что поставка будет происходить по 437.50 р. После завершения сессии уполномоченный представитель клиринговой палаты биржи соберёт в своём кабинете брокеров тех расчётных фирм, клиенты которых вышли на поставку. На поставку выходят те торговцы, которые до срока её наступления не закрыли свои позиции путём совершения обратной или офсетной сделки. Далее, каждому покупателю будет назначен продавец (или несколько продавцов). Соответственно, каждый продавец получит своего покупателя (или нескольких покупателей). Клиент РОЗЫ продаст 500 акций Борисову Сергею Геннадиевичу, клиенту брокерской фирмы ЗАО «Интерброксервис» и 500 акций ЗАО «Русский брокер» – расчётной фирме биржи, покупающей акции на свои деньги и выступающей на рынке, таким образом, в качестве трейдера. Будут составлены договора купли-продажи ценных бумаг во исполнение фьючерсного контракта.

NB. На многих биржах составление договора купли-продажи ценных бумаг во исполнение фьючерсного контракта обязательно.

После чего на следующий день клиринговая палата произведёт взаиморасчёты участников биржевых торгов (в некоторых случаях это делают сами торговцы без участия клиринговой палаты). За проданные акции клиент брокера РОЗЫ получит:

437.50 р. * 1 000 = 437 500.00 р.

За время держания короткой позиции с него будет списана вариационная маржа в размере:

(438.00 р. – 421.00 р.) * 10 * 100 = 17 000.00 р.

Так как цена поставки на 0.50 р. ниже цены закрытия фьючерса, то клиент РОЗЫ получит эквивалентную маржу в размере:

(438.00 р. – 437.50 р.) * 10 * 100 = 500.00 р.

Итого на фьючерсах клиент РОЗЫ проиграет:

17 000.00 р. – 500.00 р. = 16 500.00 р.

Следовательно, реально он продаст 1 000 акций по:

437 500.00 р. – 16 500.00 р. = 421 000.00 р.

Откуда цена одной проданной акции равна:

421 000.00 р. / 1 000 = 421.00 р.

Как и было задумано изначально (клиент РОЗЫ открыл короткую позицию по 421.00 р. – см. рис. 287). В данном случае наш хеджер проиграл и этот проигрыш мы вправе рассмотреть как плату за страхование.

Наряду с только что рассмотренным механизмом поставки некоторые торговцы практикуют и другой. Суть его заключается в том, что если в системе «спот + фьючерс» имеет место нулевой тренд, то торговец за несколько дней до поставки совершает офсетную сделку, а потом продаёт или покупает ценные бумаги на рынке спот независимо от фьючерса.

Напомню, что вопросы, связанные с поставкой освещаются также в параграфе 7.3 Главы 7 Части I настоящего пособия.

12.6 Котировки и графики После окончания торговой сессии биржа опубликует таблицу котировок фьючерсов (см. рис. 295):

06.05.02 г. – котировки фьючерсов на акции НК «ЛУКойл» Контракт: Откр. Макс. Мин. Закр. Кол-во Кол-во Открытые (р.): (р.): (р.): (р.): сделок: контрактов: позиции:

ЛУК_1505 412.00 412.50 411.80 412.10 56 482 ЛУК_1406 421.00 426.20 421.00 425.50 246 3800 ЛУК_1507 430.30 434.60 429.90 433.60 38 405 Рис. 295 Таблица котировок фьючерсов на акции НК «ЛУКойл», торгуемых на гипотетической бирже Интерпретировать содержимое этой таблицы не составит особого труда.

Вопросы читателя может вызвать разве что последняя колонка, где помещается информация о количестве открытых контрактов. Она называется «Открытые позиции». Каков смысл числа, помещённого в ней? Представьте себе, что торговля фьючерсом только-только началась, и два брокера заключили сделку.

Брокер «А» купил, а брокер «Б» продал 10 контрактов. После этого количество открытых позиций по торгуемому контракту составит 10. Затем брокер «В» купил, а брокер «Г» продал 5 контрактов. Количество открытых позиций составит уже 15. Затем брокер «А» продал брокеру «Г» 3 контракта. Количество открытых позиций сократиться до 12.

Изменение данных в колонке «Открытые позиции» служит важнейшим индикатором перспектив системы «спот + фьючерс». Если отрытые позиции растут, то это говорит о том, что на фьючерсный рынок приходят новые действующие лица и у них есть интерес заключать сделки. Рост количества открытых позиций – серьёзное свидетельство в пользу укрепления текущей рыночной тенденции. Напротив, сокращение количества открытых позиций – весомый аргумент в пользу того, что текущая тенденция понемногу исчерпывает себя.

Давайте возьмём газету «Коммерсантъ» от 29 марта 2002 г. и взглянем на таблицу котировок фьючерсов, торгуемых на российских биржах (см. рис. 296):

Итоги торгов фьючерсами на российских биржах 28.03. Контракт Исполнение Объ-ём Расчётная Изм. Объём Объём Сделки Открытые цена (руб.) (руб.) торгов торгов позиции (млн. руб.) (контр.) (контр.) Московская межбанковская валютная биржа USD 15.04.02 1000 31.2444 -0.0369 7.999 256 8 USD 15.05.02 1000 31.5514 -0.0642 5.174 164 7 USD 17.06.02 1000 31.661 -0.0501 0.697 22 1 USD 15.07.02 1000 31.651 -0.2254 0.950 30 1 USD 15.08.02 1000 32.001 -0.0642 0.288 9 1 USD 16.09.02 1000 32.2688 +0.0615 51.630 1600 8 Санкт-Петербургская валютная биржа USD 29.03.02 1000 31.0825 -0.0275 7.305 235 11 USD 30.04.02 1000 31.41 -0.0325 3.455 110 3 USD 31.05.02 1000 31.67 -0.015 11.556 365 4 USD 28.06.02 1000 31.88 -0.02 25.823 810 5 Фондовая биржа РТС S&P/RUIX 17.06.02 100 244.9 +10.1 22.656 1505 62 S&P/RUIX 16.09.02 100 243.8 — 0.392 26 5 «Газпром» 17.06.02 1000 22.749 +0.399 4.791 212 26 «Газпром» 16.09.02 1000 23.5 +1.489 1.225 52 9 ЛУКОЙЛ 17.06.02 10 463 +20.0 26.557 5873 159 РАО ЕЭС 17.06.02 1000 5.199 +0.199 333.092 65605 1745 РАО ЕЭС 16.09.02 1000 5.23 +0.17 2.006 387 20 Сургут 17.06.02 100 11.25 +2.0 13.594 1211 21 Сургут 16.09.02 1000 11.37 +0.14 0.954 85 3 Рис. 296 Итоги торгов фьючерсами на российских биржах 28.03.02 г.

Данные в таблице говорят нам, что фьючерсы торгуются на трёх площадках: на ММВБ, на СПВБ и в РТС. На ММВБ торгуют фьючерсами на доллар США. В 1 контракте – 1000 долларов. Торговля в целом малоликвидная.

Об этом красноречиво свидетельствует информация в колонке «Сделки». У вас, уважаемый читатель, может вызвать вопрос содержимое колонок «Расчётная цена (руб.)» и «Объём торгов (млн. руб.)». Расчётная цена – это цена закрытия торговой сессии. Объём же торгов получается умножением цен всех сделок на количество базового актива в контракте и на объём торгов в контрактах. Так, например, в первой строке в колонке «Объём торгов (млн. руб.)» стоит число «7.999». Приблизительно оно равно:

31.2444 р. * 1 000 * В Питере дела обстоят немногим лучше, чем в Москве: объём торгов низкий, ликвидность нулевая. И только данные торгов в РТС вселяют некоторый оптимизм. Там торгуют фьючерсами на индекс S&P (о фьючерсах на индекс мы поговорим позднее), на акции «Газпрома», «ЛУКойла», РАО «ЕЭС России» и «Сургутнефтегаза».

Графики движения цен на фьючерсы по форме представления информации ничем не отличаются от обыкновенных графиков курсов ценных бумаг. Определённый интерес представляет взаиморасположение цен спота и фьючерсов на разные даты поставки. На рис. 297 вы видите пример такого взаиморасположения для нашей гипотетической биржи во время восходящего тренда:

Цена 15.05 14.06 15. t Рис. 297 Вариант взаимного расположения спотовых и фьючерсных цен на акции «ЛУКойла» – цена обыкновенных акций НК «ЛУКойл» с поставкой спот;

– цена майского фьючерса на акции НК «ЛУКойл»;

– цена июньского фьючерса на акции НК «ЛУКойл»;

– цена июльского фьючерса на акции НК «ЛУКойл».

И глубина поставки по фьючерсам, и срок жизни фьючерса равны трём месяцам. Обратите внимание, что модуль базиса фьючерсов с более дальними месяцами поставки больше модуля базиса фьючерсов с близкими датами поставки. Это обусловлено тем, что торговцы опасаются, что за длительное время цена спота может вырасти довольно значительно. Отсюда и такие высокие цены фьючерса. Вообще говоря, следует заметить, что:

NB. Дальние месяцы обычно более чувствительны к рыночным изменениям, чем ближние.

Это означает, к примеру, что в момент начала сильного восходящего тренда котировки дальних месяцев растут быстрее, чем ближних. Эту особенность используют игроки, играющие на спрэдах. Но подробнее об этом мы поговорим чуть ниже, в параграфе 12.8.

Во время нисходящего тренда мы можем наблюдать как ситуацию «форвардейшн», так и ситуацию «бэквардейшн». На рис. 297 мы видим типичный «форвардейшн». Для облегчения понимания я убрал с этого графика цены фьючерсов с поставкой в апреле, августе и т.д.

12.7 Хеджирование и спекуляция Фьючерс на ценные бумаги используется в двух основных целях: для хеджирования и для спекуляции. Рассмотрим пример хеджирования на фьючерсах длинной позиции по акциям. Так как при таком хедже на фьючерсе открывается короткая позиция, то сам хедж называется коротким (short hedge).

Пример: Хеджирование длинной позиции по акциям Пенсионный фонд владеет 40 000 акций НК «ЛУКойл». Они были куплены 12.02.02 г. по 400.00 р. К 29.05.02 г. курс этих акций вырос до 450.00 р., но на рынке наметилась тенденция к понижению. Опасаясь, что курс акций упадёт, а вслед за этим упадёт и рыночная оценка всего пакета, менеджер фонда продал на бирже фьючерсных контрактов с поставкой 15.07.02 г. (в 1 контракте – 100 акций) по средней цене 460.00 р. К 03.07.02 г. «ЛУКойл» спот стоил 420.00 р., а фьючерс с поставкой 15.07.02 г. – 425.00 р. Менеджер фонда закрыл короткую позицию по рыночным ценам.

Сохранив акции в неприкосновенности, он получил вариационную маржу по июльскому фьючерсу в размере:

(460.00 р. – 425.00 р.) * 400 * 100 = 1 400 000.00 р.

Эту сумму можно рассматривать как компенсацию за падение цен акций «ЛУКойла».

Хеджировать можно и короткую позицию.

Пример: Хеджирование короткой позиции по акциям Коммерческий банк владеет пакетом акций РАО «ЕЭС России» в количестве 100 000 штук. Эти бумаги куплены «в долгую», из расчёта на стратегическую перспективу, однако, в настоящее время на рынке нулевой тренд: спот идёт по 5.200 р., а фьючерс с поставкой через три месяца – по 5.210 р. Банк продаёт пакет акций по рыночным ценам (при этом образуется короткая позиция), параллельно покупая фьючерс. Проигрывая 1 000 р. на разнице цен, коммерческий банк, во-первых, получает в своё распоряжение 520 000.00 р., которые он может либо положить на депозит, либо пустить в оборот, а во-вторых, страхуется от возможного повышения цен на акции.

Хеджирование короткой позиции по акциям напоминает “reverse cash and carry arbitrage” и сделку «репорт» на валютном рынке. Так как здесь открывается длинная позиция на фьючерсах, то сам хедж называется длинным (long hedge). За счёт такого хеджирования модуль базиса расширяется. Это ещё одна причина того, что фьючерсные цены обычно выше спотовых.

Если глубина поставки по фьючерсам недостаточна для эффективного хеджирования, то хеджер может применить приём, называемый «пересадка с фьючерса на фьючерс». Суть его состоит в том, что незадолго до закрытия контракта хеджер закрывает на нём свою позицию и сразу же открывает аналогичную позицию на фьючерсе с более отдалённой датой поставки. Чисто теоретически такую позицию можно «тянуть» практически бесконечно.

Фьючерс на ценные бумаги является излюбленным инструментом спекулятивной игры. Спекулянтов тянет на фьючерсную площадку как ос на варенье. Фьючерс подвижен, залоги небольшие, выигрыш получаешь сразу же после окончания сессии – ну что ещё нужно честному труженику биржевых полей? Однако игра на фьючерсе – вещь крайне рискованная. На фьючерсе можно крупно выиграть, но можно также крупно проиграть.

НЕ ИГРАЙТЕ НА ФЬЮЧЕРСАХ!

Это я вам советую по личному опыту. В течение четырёх лет я занимался этим занимательным делом на РТСБ и никаких иллюзий по поводу игры на фьючерсах не испытываю.

12.8 Игра на спрэдах Игроки, не склонные к излишнему риску любят игру на спрэдах. Что такое «спрэд»? Это слово происходит от английского глагола “to spread”, что означает «распахивать», «раскрывать». Спрэд в общем случае – это разница между ценами. На фьючерсах спрэд – это разница между ценами каких-то двух контрактов с разными датами поставки. Спрэды бывают внутрирыночные (intramarket spread) и межрыночные (intermarket spread). Представьте себе, что фьючерс на акции НК «ЛУКойл» с поставкой в июле стоит 450.00 р., а в августе – 460.00 р. Интервал между ценами – 10.00 р. – это внутрирыночный спрэд.

Рассмотрим пример игры на внутрирыночном спрэде.

Пример: Игра на внутрирыночном спрэде Фьючерс на акции НК «ЛУКойл» с поставкой в июле стоит 450.00 р., а с поставкой в августе – 460.00 р. Игрок рассчитывает, что в недалёком будущем спрэд увеличится, и поэтому продаёт ближний месяц – июль, и покупает дальний – август.

Через две недели на фоне общего роста котировок в системе «спот + фьючерс» спрэд увеличился: июль идёт по 470.00 р., а август – по 485.00 р. Видя это, игрок совершает офсетные сделки: покупает июль и продаёт август. На июле он проигрывает 10.00 р. с акции, а на августе выигрывает 15.00 р. Итого он заработал 5.00 р. на одной базовой акции.

Было замечено, что при ускорении темпов роста цен спрэд между месяцами расширяется, а при замедлении – сужается. Этим пользуются игроки на спрэдах – спрэдеры (spreaders), чтобы получить прибыль. Кроме того, спрэд между фьючерсами является одним из индикаторов, позволяющих судить о перспективах рынка. При ситуации «бэквардейшн» усиление темпов падения обычно также приводит к увеличению спрэдов, а замедление – к уменьшению. – Надо, однако, помнить, что и из этих правил есть исключения: иногда на рынке наблюдается нетривиальное движение цен.

Спрэдом называют не только разницу цен, но и комбинированную позицию игрока на фьючерсных контрактах. Если игрок продаёт ближний месяц и покупает дальний, рассчитывая на рост цен и увеличение ценового интервала между котировками фьючерсных контрактов, то такой спрэд называют «бычьим» (bull spread). Если, наоборот, игрок покупает ближний месяц, а продаёт дальний, то это уже «медвежий» спрэд (bear spread).

С межрыночным спрэдом дело обстоит вот как. Представьте себе, что игрок рассчитывает, что, скажем, акции НК «ЛУКойл» будут расти быстрее, чем акции «Сургутнефтегаза». Тогда он продаёт фьючерс на «Сургутнефтегаз» и покупает фьючерс на «ЛУКойл».

В специальной литературе, посвящённой фьючерсам, можно встретить описание так называемого спрэда «бабочки» (butterfly spread). Что это такое?

Представьте себе, что игрок купил 1 контракт на июнь, продал 2 контракта на июль и купил 1 контракт на август. Это и будет один из вариантов спрэда «бабочки», который вообще можно рассматривать как комбинацию бычьего и медвежьего спрэдов. Возможен и такой расклад: продажа 1 контракта на июнь, покупка 2 на июль и продажа 1 на август. Несмотря на то, что с первого взгляда спрэд «бабочка» кажется интересным, его практическая ценность равна нулю.

Игра на спрэдах менее рискованна, чем «чистая» спекуляция, однако, доходность таких операций значительно ниже.

12.9 Фьючерсы на индексы и иные финансовые инструменты Можно торговать фьючерсом не только на акции или облигации, но и на валюту, индексы, процентные ставки и даже на итоги выборов президента!

Фьючерсы на индексы и процентные ставки называются финансовыми фьючерсами (financial futures) или фьючерсами на финансовые инструменты.

Фьючерс на индекс – это просто пари на величину того или иного индекса на определённую дату в будущем. Для того чтобы начать торги таким фьючерсом всего-то и нужно, что определить цену одного пункта. Представьте себе, что текущее значение индекса S&P равно 900. Фьючерс идёт по 910. Игрок купил 1 контракт. Сколько выиграет игрок, если цена фьючерса вырастет на пункт? Это и будет цена одного пункта.

С помощью фьючерса на индекс участник рынка может, во-первых, спекулировать на движении индекса, не имея дела с реальными ценными бумагами, входящими в его состав, а во-вторых, хеджировать портфель ценных бумаг. Об этот стоит сказать поподробнее. Представьте себе, что инвестор владеет портфелем ценных бумаг, в котором спектр акций, обращающихся на рынке, представлен достаточно полно. Очевидно, что совокупная стоимость такого портфеля будет хорошо коррелировать с движением индекса.

Представьте далее, что рыночный индекс сильно вырос, но в то же время существует опасность отката. Инвестор опасается, что стоимость его портфеля упадёт и поэтому продаёт фьючерс на индекс, осуществляя хеджирование всей совокупности принадлежащих ему бумаг.

Фьючерс на процентные ставки является не менее интересным инструментом. Допустим, что текущее значение ставки MIBOR равно 15%.

Фьючерс на MIBOR с поставкой через полгода идёт по 16.5%. Если игрок рассчитывает на рост процентных ставок, то он покупает фьючерс. Если на падение – то продаёт. Так же как и в случае с фьючерсом на индекс, в данном случае биржа должна определить стоимость процентного пункта. Пусть, например, 0.01% имеет стоимость 100.00 р. Тогда если игрок купил фьючерсных контрактов на процентную ставку по 16.5%, а продал по 16.7%, то он заработает:

(16.7% – 16.5%) ---------------------- * 100.00 р. * 20 контрактов = 40 000.00 р.

0.01% С помощью фьючерса на процентные ставки можно, во-первых, играть на изменении этих ставок, а во-вторых, хеджировать портфель облигаций. Ни для кого не секрет, что курс облигаций падает, если процентные ставки растут.

Если инвестор опасается за рыночную стоимость пакета своих облигаций, то он может подстраховаться покупкой фьючерса на процентные ставки.

12.10 Из истории фьючерсного рынка России История фьючерсного рынка России интересна и занимательна.

Несмотря на то, что фьючерсами у нас в стране торгуют относительно недавно, опыт накоплен немалый.

Итак, представьте себе, 1993 год, разгар экономических реформ, по стране гуляет ваучер, рубль падает, мятежный Белый Дом окружён войсками. В это тревожное время отечественные биржевики запускают фьючерсы на доллары сразу на трёх биржах – Московской товарной (МТБ), Московской центральной фондовой (МЦФБ) и Российской товарно-сырьевой (РТСБ). Хотя фьючерсы на иностранную валюту изучаются в курсе «валютные операции», мне всё таки хочется сказать о них пару слов. Фьючерс на валюту – это такой фьючерс, базовым активом которого является иностранная валюта. В нашем примере это доллар США. На МТБ и МЦФБ торговали тысячедолларовыми контрактами, а на РТСБ – стодолларовыми. Начальная маржа составляла что-то около 10% от стоимости базового актива, входящего в один контракт.

Когда в июле 1994 г. я пришёл на РТСБ, там торговали акциями «МММ», «Телемаркета» и «Холдинг-Центра». Фьючерсу на доллар не уделяли особого внимания. Основная торговля по этому инструменту шла на МТБ. В яме нас насчитывалось от силы пятнадцать человек – МИТЯ, БОКС, АЛЬТ, ЛАЙТ, ДЕГА, ДИНА, ПЕРО, ОТАР, АРКА, ЯКОВ, ЛУНА, РОЗА, ЩУКА, ЗУБР и ваш покорный слуга – ГУГО. – Всех «стариков» я помню до сих пор.

Осенью того же года на РТСБ началась реконструкция операционного зала. После краха «МММ» рынок документарных ценных бумаг на предъявителя приказал долго жить, и руководство биржи взяло курс на развитие рынка фьючерсов. «Чёрный вторник» я встретил сидя на пиломатериалах. На вопрос коллег, почему я сохраняю спокойствие в момент, когда, казалось бы, рынок рушится, я ответил, что утопаю в вариационной марже. Народ подумал, что я держу минимум 50% открытых позиций на покупку, однако у меня было всего 5 контрактов (это пример того, насколько легко на бирже проходит обыкновенный блеф).

Примерно год мы торговали фьючерсом на доллар. Вспоминаю сейчас это время и ужасаюсь: у нас не было ни АРМов, ни информационных терминалов, мы и понятия не имели о том, что такое технический анализ.

Однако было весело.

К концу 1995 г. ситуация на фьючерсном рынке России кардинально изменилась. Разорились МТБ и МЦФБ, правительство ввело валютный коридор, фьючерс на доллар стал неинтересен. К нам на РТСБ потянулись игроки с обанкротившихся площадок. Тогда же руководство биржи ввело фьючерс на ГКО. Это был не совсем обычный инструмент. По сути своей он представлял из себя пари на цену отсечения аукционов по размещению трёх- и шестимесячных ГКО. Время жизни такого фьючерса ограничивалось одной неделей, так как на ММВБ аукционы проводились раз в неделю. Базовое количество единиц торгуемого актива в 1 контракте равнялось 1 000 облигаций. Поставка по этому контракту не предусматривалась: её заменяли расчёты по вариационной и эквивалентной марже.

Торговцы проявили огромный интерес к новому виду фьючерсов и объём торговли рос как на дрожжах. К весне 1996 г. РТСБ уже был несомненным лидером на фьючерсном рынке России: МТБ так и не удалось реанимировать, обновлённая МЦФБ шла на втором месте. Тогда же операционный зал РТСБ приобрёл свой «классический» вид – основной пит, место для маклера и операторов, огромное табло, три яруса АРМов с трёх сторон. Вся эта красота была обрамлена галереями на втором и третьем этажах.

Весной 1996 г., в преддверии президентских выборов, котировки гособлигаций совершали довольно значительные колебания, что создавало прекрасные возможности для игры. 21 марта того же года я получил двойной удар: крупно проигрался на фьючерсах и вдобавок разбил машину. Каким же образом я потерял деньги на бирже?

В марте месяце доходность гособлигаций плавно росла (цена, следовательно, падала). Я рассчитывал на то, что этот рост доходности – явление временное и что в ближайшем времени тенденция сменится на противоположную. Соответственно я крупно поставил на рост цен – купил фьючерс на цену отсечения по трёхмесячным и по шестимесячным бумагам, причём купил достаточно большой объём. Однако 21 марта Минфин, не посоветовавшись со мной, установил такую неправдоподобно низкую цену отсечения, что я не только проиграл всё, что выиграл в марте, но и, как говорили мы на бирже, влез в минус. Ситуация осложнялась тем, что я играл на деньги директора моей расчётной фирмы, то есть выступал в роли доверительного управляющего. Соответственно, потом пришлось за всё отвечать. Судьба миловала меня: в апреле мне удалось отыграться, однако, неприятные ощущения остались в моей памяти надолго.

Когда до президентских выборов оставалось немногим более месяца, руководство биржи, последовательно выдерживая генеральную линию на дальнейшее экспериментирование с производными финансовыми инструментами, ввело новый, доселе у нас в России не виданный контракт на итоги выборов президента. Этот фьючерс представлял из себя пари на процентный результат выборов. Для каждого кандидата в президенты запустили свой отдельный контракт. Если, скажем, торговец покупал контракт на Явлинского по 8%, то игрок рассчитывал, что Григорий Алексеевич наберёт больше 8% голосов от общего числа проголосовавших. Если наоборот, участник фьючерсного рынка продавал этот фьючерс, то рассчитывал, что Явлинский наберёт меньше. В это время в яме можно было слышать разговоры, чем-то напоминавшие реплики героев чеховского «Винта»: «Я купил Лебедя по пятнадцать процентов, Зюганова продал по тридцать пять и захеджировался Жириновским». Справедливости ради надо отметить, что цены закрытия по всем этим фьючерсам были гораздо ближе к реальным результатам выборов, чем предсказания разного рода рейтинговых агентств и социологических служб.

Почему? Я считаю, что по двум причинам. Во-первых, мы торговали этими контрактами каждый день и оперативно учитывали, таким образом, все изменения в предвыборной ситуации. Во-вторых, за точность наших прогнозов мы расплачивались деньгами, что резко повышало ответственность игроков. Я помню, какой-то отъявленный коммунист два дня брал Зюганова по любой, однако на третий день цену этого фьючерса так укатали*, что он замолк надолго.

Но наибольшего своего расцвета РТСБ, переименованная уже к тому времени в РБ (Российская биржа), достигла в период с весны 1997 г. по 1 июня 1998 г. Своим расцветом моя родная биржа была обязана фьючерсам на акции, причём этот фьючерс, в отличие от всех остальных, предусматривал уже реальную поставку. В то незабываемое время наибольшей популярностью пользовались контракты на 100 акций НК «ЛУКойл» и 1 000 акций РАО «ЕЭС России». Объём торговли по ним был просто фантастическим. Ходили слухи, что только биржевой сбор приносил РБ ежемесячно $300 000!

Вся эта идиллия закончилась 1 июня 1998 г., когда биржа разорилась. О том, почему это произошло, я расскажу в Части IV, в главе, посвящённой мошенничеству и махинациям на бирже. После краха РБ в финансовых кругах России детский восторг по поводу перспектив фьючерсного рынка сменился на стойкое отвращение к самому слову «фьючерс». После этого на МФБ и ММВБ предпринимались робкие попытки возродить фьючерсную торговлю, однако они окончились ничем.

Время, как известно, лечит даже самые тяжёлые раны, а моральный ущерб от потери денег на бирже и подавно. В 2000 – 2002 г. фьючерсный рынок России начал потихоньку возрождаться;

ведущую роль в этом процессе играл Питер (давно пора северной столице отбить у Москвы пальму первенства).

В сентябре 2001 г. РТС интегрировалась с фьючерсной площадкой Санкт-Петербургской биржи. К настоящему времени рынок немного ожил (см.

рис. 296), хотя от былого величия остались только воспоминания.

* У к а т а т ь – на биржевом жаргоне означает опустить цену вниз. В данном случае сторонник КПРФ, вставший в покупку, вынужден был уплачивать вариационную маржу.

Вопросы 337. Фьючерс можно рассматривать как производную ценную бумагу, стандартный биржевой контракт или финансовый инструмент. Когда возникает фьючерс?

1) после первичного размещения;

2) после начальной продажи фьючерсов клиринговой палатой биржи;

3) в момент заключения сделки.

338. Торговцы фьючерсами в попытке определить его цену ориентируются прежде всего на:

1) прогнозы специализированных институтов;

2) цену базового актива;

3) мнения газетных обозревателей.

339. Ситуация «контанго» наблюдается обычно на:

1) спокойном рынке;

2) растущем рынке;

3) падающем рынке.

340. Модуль базиса расширяется. Это означает, что, скорее всего:

1) прежняя тенденция сохранится;

2) прежняя тенденция сменится на противоположную;

3) в скором времени начнётся рост;

4) в скором времени начнётся падение.

341. Игрок открыл 10 фьючерсных контрактов на продажу. Через некоторое время он купил 5 контрактов. Выберите правильный вариант последующих действий клиринговой палаты:

1) клиринговая палата выставила брокеру требование о внесении вариационной маржи;

2) клиринговая палата вернула игроку часть залога;

3) клиринговая палата увеличила начальную маржу;

4) клиринговая палата взяла с игрока дополнительную маржу;

5) клиринговая палата не предприняла в отношении игрока никаких действий.

342. Клиринговая палата начисляет или списывает вариационную маржу:

1) каждый день;

2) раз в неделю;

3) по окончании торговли фьючерсным контрактом.

343. Минимальный уровень денежных средств на фьючерсном счету торговца должен быть:

1) не меньше фактической маржи;

2) не меньше вариационной маржи;

3) не меньше начальной маржи.

344. Как правило, если количество открытых позиций на фьючерсах растёт, то текущая тенденция в системе «спот + фьючерс»:

1) укрепляется;

2) ослабевает;

3) не изменяется.

345. Как правило, если количество открытых позиций на фьючерсах падает, то текущая тенденция в системе «спот + фьючерс»:

1) укрепляется;

2) ослабевает;

3) не изменяется.

346. Короткий хедж на фьючерсах – это:

1) хеджирование длинной позиции по акциям;

2) хеджирование короткой позиции по акциям.

347. При длинном хедже торговец:

1) покупает фьючерсы;

2) продаёт фьючерсы.

348. Бычий спрэд это:

1) покупка ближнего месяца и продажа дальнего;

2) продажа ближнего месяца и покупка дальнего.

349. Открывая медвежий спрэд на фьючерсах, игрок рассчитывает на:

1) повышение цен в системе «спот + фьючерс»;

2) понижение цен в системе «спот + фьючерс»;

3) ослабление восходящей тенденции в системе «спот + фьючерс».

350. Вы рассчитываете, что в будущем процентные ставки снизятся. Что вы тогда должны сделать на рынке фьючерсов на процентную ставку?

1) купить;

2) продать.

Задачи При работе на фьючерсном рынке финансист решает ряд задач, некоторые из которых мы уже разбирали в Главе 7 Части I настоящего пособия.

Это были задачи на определение начальной и вариационной маржи, задачи на хеджирование, а также задачи, иллюстрирующие торговую политику некоторых крупных и опытных биржевиков, которые превращают фьючерс в инструмент влияния на базовый рынок. В текущей главе мы с вами научимся решать задачи на определение доходности и убыточности операций в системе «спот + фьючерс», задачи на определение наилучшего варианта размещения временно свободных денежных средств, а также задачи на определение параметров и на реконструкцию содержимого фьючерсного счёта игрока.

Задача 12.1 Определение доходности операций на рынке фьючерсов Дано: 27.05.02 г. игрок купил 10 фьючерсных контрактов на обыкновенные акции НК «ЛУКойл» по цене 400.00 р. 12.06.02 г. он их продал по 450.00 р. Начальная маржа равна 2 000.00 р. за 1 контракт. Комиссия равна 100.00 р. за 1 контракт. В 1 контракте – 100 акций.

Определить: Доходность операции в процентах годовых.

Решение: Сразу оговоримся, что подобные задачи можно решать как по «академическому», так и по «практическому» методу. Мне лично ближе последний. Его то я и предлагаю вашему вниманию.

Представим себе, что для совершения сделки по покупке фьючерсов игрок перевёл на фьючерсный счёт начальную маржу, равную:

10 контрактов * 2 000.00 р. = 20 000.00 р.

И сумму, достаточную для уплаты комиссионных:

10 контрактов * 100.00 р. = 1 000.00 р.

Всего – 21 000.00 р. Это и будут затраты игрока на совершение операции.

Игроку будет начислена вариационная маржа в размере:

(450.00 р. – 400.00 р.) * 10 * 100 = 50 000.00 р.

Однако он заплатит комиссию за проданные фьючерсные контракты в размере 1 000.00 р. Следовательно, после разблокирования залога игрок получит обратно:

50 000.00 р. + 20 000.00 р. – 1 000.00 р. = 69 000.00 р.

Значит, прибыль будет равна:

69 000.00 р. – 21 000.00 р. = 48 000.00 р.

Операция продолжалась 16 дней. Теперь у нас есть все данные для подсчёта доходности:

48 000.00 р. * 365 дней Д = ------------------------------- * 100% = 5 214.29% годовых 21 000.00 р. * 16 дней Ответ: Доходность операции равна 5 214.29% годовых.

Вас удивляет такая «бешеная» доходность? В этом нет ничего удивительного. За счёт эффекта рычага (левериджа) спекулянт получает на фьючерсах сверхприбыль. Интересно подсчитать доходность аналогичной операции, но не на фьючерсном рынке, а на спотовом (предположим, что игрок купил акции НК «ЛУКойл» с полным покрытием):

48 000.00 р. * 365 дней Д = -------------------------------- * 100% = 273.07% годовых 401 000.00 р. * 16 дней Выведем формулу для определения доходности операций на фьючерсном рынке:

(ВМ – Комк – Комп) * 365 дней Д = ------------------------------------------ * 100%, где {12.1} (НМ + Комк) * t Д – доходность операции в процентах годовых;

ВМ – положительная вариационная маржа;

Комк – комиссия при покупке фьючерсов;

Комп – комиссия при продаже фьючерсов;

НМ – начальная маржа;

t – время проведения операции в днях.

Однако следует помнить, что на рынке фьючерсов очень часто игрок получает убыток (особенно это касается молодых и неопытных спекулянтов).

Соответственно, возникает проблема подсчёта убыточности.

Задача 12.2 Определение убыточности операций на рынке фьючерсов Дано: 27.05.02 г. игрок купил 10 фьючерсных контрактов на обыкновенные акции НК «ЛУКойл» по цене 400.00 р. 12.06.02 г. он их продал по 350.00 р. Начальная маржа равна 2 000.00 р. за 1 контракт. Комиссия равна 100.00 р. за 1 контракт. В 1 контракте – 100 акций.

Определить: Убыточность операции в процентах годовых.

Решение: С убыточностью дело обстоит несколько иначе. Начнём с того, что сначала игрок переведёт на фьючерсный счёт 20 000.00 р. Это начальная маржа. Затем туда же пойдут 1 000.00 р. Это комиссия при покупке.

В период с 27.05.02 г. по 12.06.02 г. игрок вынужден будет погасить отрицательную вариационную маржу в размере 50 000.00 р. И, наконец, при закрытии позиций с него возьмут ещё 1 000.00 р. комиссии. Итого затраты будут равны:

20 000.00 р. + 1 000.00 р. + 50 000.00 р. + 1 000.00 р. = 72 000.00 р.

Сколько же игрок получит назад? Всего 20 000.00 р. Это клиринговая палата возвращает ему залог. Следовательно, убыток будет равен:

72 000.00 р. – 20 000.00 р. = 52 000.00 р.

Подставляем все эти значения в формулу убыточности:

52 000.00 р. * 365 дней Уб = -------------------------------- * 100% = 1 647.57% годовых 72 000.00 р. * 16 дней Ответ: Убыточность операции равна 1 647.57% годовых.

Выведем формулу определения убыточности для операций на фьючерсном рынке:

(ВМ + Комк + Комп) * 365 дней Уб = ------------------------------------------- * 100%, где {12.2} (ВМ + Комк + Комп+ НМ) * t Уб – убыточность операции в процентах годовых;

ВМ – вариационная маржа, которую клиринговая палата спишет с игрока;

Комк – комиссия при покупке фьючерсов;

Комп – комиссия при продаже фьючерсов;

НМ – начальная маржа;

t – время проведения операции в днях.

Совершенно очевидно, что и доходность, и убыточность для операций на фьючерсном рынке можно подсчитать только по завершении самой операции, так как на момент открытия позиции неизвестно, по какой цене эта позиция будет закрыта. Наряду с простыми задачами, такими как две только что разобранные, иногда встречаются задачи более сложные, в основном связанные с операциями не только на фьючерсном, но и на спотовом рынке.

Задача 12.3 Определение доходности операций в системе «спот + фьючерс» Дано: 29.05.02 г. игрок купил 5 000 акций НК «ЛУКойл» с полным покрытием по цене 500.00 р. В дальнейшем их курс начал расти. 11.06.02 г.

игрок захеджировал свою позицию по акциям продажей 50 фьючерсных контрактов по 530.00 р. 15.07.02 г. была произведена поставка по цене 540.00 р.

Начальная маржа равна 2 000.00 р. за 1 контракт. Комиссия и на спотовом и на фьючерсном рынке равна 100.00 р. за 1 контракт. В 1 контракте и на спотовом и на фьючерсном рынке – 100 акций.

Определить: Доходность операции в процентах годовых.

Решение: Для того чтобы правильно определить доходность этой операции, нам придётся достаточно подробно вникнуть в условие задачи. Здесь не всё так просто, как кажется на первый взгляд. Представим себе, что во время проведения этой операции игрок посылал деньги в биржевой банк со своего расчётного счёта для покрытия своих затрат. Представим также, что после завершения операции деньги пришли с биржевого банка обратно на его расчётный счёт. Эти два предположения являются, как говорят шахматисты, ключом к правильному пониманию позиции.

Итак, сначала игрок послал на биржу 2 500 000.00 р. на оплату стоимости купленных акций. Затем он послал ещё 5 000.00 р. на оплату комиссионных.

11.06.02 г. на биржу ушло 100 000.00 р. на поддержание начальной маржи и 5 000.00 р. на комиссию по фьючерсным сделкам. Так как цена фьючерса выросла, то игрок вынужден был компенсировать отрицательную вариационную маржу в размере:

(540.00 р. – 530.00 р.) * 50 * 100 = 50 000.00 р.

Это какой-то кошмар! Сплошные затраты. А где же прибыль? Давайте наберёмся терпения. Представим себе, что при поставке игрок заплатил бирже комиссию в размере 5 000.00 р. Итого, затраты равны:

2 500 000.00 р. + 3 * 5 000.00 р. + 100 000.00 р. + 50 000.00 р. = 2 665 000.00 р.

Обратно игрок получил свой залог – 100 000.00 р., а также деньги за проданные акции. Это ещё 2 700 000.00 р. Итого 2 800 000.00 р. Следовательно, прибыль равна:

2 800 000.00 р. – 2 665 000.00 р. = 135 000.00 р.

Операция продолжалась 47 дней (это интервал между 29.05.02 г. и 15.07.02 г.). Следовательно, доходность равна:

135 000.00 р. * 365 дней Д = ---------------------------------- * 100% = 39.34% годовых 2 665 000.00 р. * 47 дней Ответ: Доходность операции равна 39.34% годовых.

Как мы видим, здесь значение доходности более привычное. Выводить некую общую формулу для такого класса задач смысла не имеет: в каждой задаче своя логика рассуждений. Кое-кто из читателей, возможно, ожидает увидеть методику решения задач из серии «по какой цене надо продать фьючерс, чтобы выйти на уровень доходности не менее столько-то процентов годовых». Однако спешу вас обрадовать: при чистой спекуляции такие задачи не встречаются, так как игрок закрывает фьючерсную позицию по несколько другому алгоритму. Фьючерс – это очень подвижный инструмент. К тому же по нему каждый день начисляется или списывается вариационная маржа. Ждать у фьючерсного моря погоды – занятие опасное. Если, скажем, вы стоите в длинной позиции по фьючерсам, и цена падает, то лучше сразу закрыться, минимизировав убыток, так как в противном случае есть вероятность, что цена сильно просядет и у вас кончатся деньги. Вспоминается диалог героев бабелевского «Заката»:

«А р ь е – Л е й б. Ну, хорошо, Лёвка, отлично … Арье-Лейб, сват с Молдаванки и шамес у биндюжников, знает теперь, что такое рубка лозы … Сначала рубят лозу, потом рубят человека … Матери в нашей жизни роли не играют … Но объясни мне, Лёвка, почему такому гусару, как ты, нельзя опоздать из отпуска на неделю, пока твоя сестра не сделает своего счастья?

Л ё в к а (хохочет. В грубом его голосе движутся громы). На неделю!.. Вы набитый дурак, Арье-Лейб!.. Опоздать на неделю!.. Кавалерия – это вам не пехота.

Кавалерия плевала на вашу пехоту … Опоздал я на один час, и вахмистр берёт меня к себе в помещение, пускает мне из души юшку, и из носу пускает мне юшку, и ещё под суд меня отдаёт. Три генерала судят каждого конника, три генерала с медалями за Турецкую войну»*.

На фьючерсах нельзя опоздать не то что на неделю, но даже и на полсекунды. Фьючерс – это не пехота. Фьючерс – это кавалерия фондового рынка. Если же вы купили не фьючерсы, а акции, то чисто теоретически вы можете стоять в длинной позиции бесконечно. Никто вам не помешает выжидать, пока цены не вырастут так высоко, что при закрытии позиции вы выйдете на требуемый уровень доходности. Однако и при таком варианте есть одно обстоятельство, на которое не всякий специалист обратит внимание. Дело в том, что чем больше время проведения операции, тем ниже её доходность.

Каждый день, проведённый в бездействии, уменьшает доходность. Может так случится, что вы будете ждать требуемого уровня доходности год, два и т.д. За это время может уйти в отставку правительство, поменяться климат и очертания материков на планете. А вы всё стоите и стоите. Для кого-то это вполне приемлемый вариант, а для кого-то – нет. Те, кто его отвергают, справедливо отмечают, что такая сверхдолгая позиция ведёт к омертвлению капитала.

Правда, если вы консервативный инвестор, то тогда другое дело.

Задачи для самостоятельного решения:

255. Дано: 30.05.02 г. игрок продал 20 фьючерсных контрактов на обыкновенные акции РАО «ЕЭС России» по цене 5.100 р. 23.07.02 г. он их закрыл: 10 по 5.000 р. и 5 по 4.950 р. Начальная маржа равна 300.00 р. за контракт. Комиссия равна 20.00 р. за 1 контракт. В 1 контракте – 1 000 акций.

Определить: Доходность операции в процентах годовых.

256. Дано: Игрок совершил следующие сделки на рынке фьючерсов на акции РАО «ЕЭС России» (см. рис. 298):

Дата: Сделки: Цена закрытия:

30.05.02 г. Купил 2 контракта по 5.200 р. 5.230 р.

31.05.02 г. Продал 1 контракт по 5.250 р. 5.260 р.

Купил 1 контракт по 5.200 р.

03.06.02 г. Продал 2 контракта по 5.300 р. 5.310 р.

Купил 1 контракт по 5.250 р.

04.06.02 г. Продал 1 контракт по 5.450 р. 5.500 р.

Рис. 298 Сделки игрока на рынке фьючерсов на акции РАО «ЕЭС России» Начальная маржа равна 300.00 р. за 1 контракт. Комиссия равна 20.00 р.

за 1 контракт. В 1 контракте – 1 000 акций.

Определить: Доходность операции в процентах годовых.

257. Дано: 31.05.02 г. игрок купил 50 фьючерсных контрактов на обыкновенные акции «Сургутнефтегаза» по цене 12.00 р., 40 – по 12.10 р. и 10 – по 12.15 р. 05.06.02 г. он их закрыл: 60 – по 12.00 р. и 40 – по 11.90 р. Начальная * Бабель И. Э. Избранное. – М.: Гослитиздат. – 1957.

маржа равна 500.00 р. за 1 контракт. Комиссия равна 20.00 р. за 1 контракт. В контракте – 1 000 акций.

Определить: Убыточность операции в процентах годовых.

258. Дано: Игрок совершил следующие сделки на рынке фьючерсов на акции «Сургунтефтегаза» (см. рис. 299):

Дата: Сделки: Цена закрытия:

03.06.02 г. Продал 5 контрактов по 15.00 р.

15.00 р. и ещё 5 – по 14.90 р.

04.06.02 г. Купил 2 контракта по 15.10 р. 15.15 р.

Продал 2 контракта по 15.05 р.

05.06.02 г. Продал 4 контракта по 15.15 р. 15.15 р.

Купил 2 контракта по 25.20 р.

06.06.02 г. Купил 7 контрактов по 15.25 р. 15.30 р.

и 5 – по 15.35 р.

Рис. 299 Сделки игрока на рынке фьючерсов на акции «Сургутнефтегаза» Начальная маржа равна 500.00 р. за 1 контракт. Комиссия равна 20.00 р.

за 1 контракт. В 1 контракте – 1 000 акций.

Определить: Убыточность операции в процентах годовых.

259. Дано: 10.06.02 г. игрок купил 30 000 акций «Ростелекома» с полным покрытием по цене 40.00 р. В дальнейшем их курс начал расти.

18.06.02 г. игрок захеджировал свою позицию по акциям продажей фьючерсных контрактов по 45.00 р. 09.07.02 г. была произведена поставка по цене 42.00 р. Начальная маржа равна 2 000.00 р. за 1 контракт. Комиссия и на спотовом и на фьючерсном рынке равна 40.00 р. за 1 контракт. В 1 контракте и на спотовом и на фьючерсном рынке – 1 000 акций.

Определить: Доходность операции в процентах годовых.

260. Дано: 05.06.02 г. игрок продал на спотовом рынке свой пакет акций «Ростелекома»: 10 000 акций по 35.00 р. и 15 000 по 34.00 р., одновременно купив 25 фьючерсных контрактов по 32.00 р. 14.06.02 г. была произведена поставка по 38.00 р. Начальная маржа равна 2 000.00 р. за 1 контракт. Комиссия и на спотовом и на фьючерсном рынке равна 40.00 р. за 1 контракт. В контракте и на спотовом и на фьючерсном рынке – 1 000 акций.

Определить: Доходность операции в процентах годовых.

Задачи на определение наилучшего варианта размещения временно свободных денежных средств 261. Дано: У игрока есть два возможных варианта вложения временно свободных денежных средств:

1) 03.06.02 г. купить пакет ОФЗ-ФД по цене 98% от номинала, с датой погашения 15.07.02 г., купонными выплатами в тот же день в размере 2% от номинала и купонным периодом, равным 365 дням;

2) 03.06.02 г. купить пакет из 10 000 акций НК «Юкос» по 300.00 р. и продать 100 фьючерсных контрактов на те же акции с датой поставки 15.07.02 г. по цене 310.00 р. В 1 контракте и на спотовом и на фьючерсном рынке – 100 акций. Начальная маржа на 1 контракт – 1 500.00 р. Затраты на возможное покрытие отрицательной вариационной маржи принять равными 500 000.00 р.

Определить: Какой вариант более выгоден?

262. Дано: У игрока есть два возможных варианта вложения временно свободных денежных средств:

1) 12.06.02 г. купить пакет ГКО по цене 95% от номинала, с датой погашения 15.08.02 г.;

2) 12.06.02 г. купить пакет из 10 000 акций НК «Юкос» по 350.00 р. и продать 100 фьючерсных контрактов на те же акции с датой поставки 15.08.02 г. по цене 380.00 р. В 1 контракте и на спотовом и на фьючерсном рынке – 100 акций. Начальная маржа на 1 контракт – 1 500.00 р. Затраты на возможное покрытие отрицательной вариационной маржи принять равными 300 000.00 р.

Определить: Какой вариант более выгоден?

Задачи на определение параметров фьючерсного счёта игрока 263. Дано: У игрока на фьючерсном счёте 100 000.00 р. Игрок купил фьючерсных контрактов на обыкновенные акции НК «ЛУКойл» по цене 500.00 р. Начальная маржа равна 2 000.00 р. за 1 контракт. Комиссия равна 100.00 р. за 1 контракт. В 1 контракте – 100 акций.

Определить: До какого уровня должны упасть котировки фьючерса, чтобы администратор расчётной фирмы выставил игроку требование о довнесении вариационной маржи?

264. Дано: У игрока на фьючерсном счёте 200 000.00 р. Игрок продал фьючерсных контрактов на обыкновенные акции НК «ЛУКойл» по цене 400.00 р. Начальная маржа равна 2 000.00 р. за 1 контракт. Комиссия равна 100.00 р. за 1 контракт. В 1 контракте – 100 акций. В дальнейшем цена фьючерса выросла до уровня 410.00 р.

Определить: Сколько контрактов должен откупить по рынку игрок, чтобы восстановить требуемый уровень денежных средств на счёте?

265. Дано: У игрока на фьючерсном счёте 500 000.00 р. Игрок купил 1 000 фьючерсных контрактов на обыкновенные акции РАО «ЕЭС России» по цене 4.500 р. Спустя два дня он закрыл 400 контрактов по 4.800 р. Начальная маржа равна 300.00 р. за 1 контракт. Комиссия равна 20.00 р. за 1 контракт. В контракте – 1 000 акций.

Определить: Сколько денег игрок может снять со счёта?

266. Дано: У игрока на фьючерсном счёте 50 000.00 р. Игрок купил фьючерсных контрактов на обыкновенные акции РАО «ЕЭС России» по цене 4.200 р. Спустя два дня он закрыл 60 контрактов по 4.400 р. Начальная маржа равна 300.00 р. за 1 контракт. Комиссия равна 20.00 р. за 1 контракт. В контракте – 1 000 акций.

Определить: Сколько денег игрок может снять со счёта?

Задачи на реконструкцию содержимого фьючерсного счёта игрока Молодым людям, пытающимся сделать карьеру брокера, полезно попробовать свои силы в решении задач на реконструкцию содержимого фьючерсного счёта игрока. В свою бытность администратором расчётной фирмы я решал такие задачи ежедневно. Клиринговая палата предоставляла мне счёт-справку по результатам клиринга, на основании которой я делал каждому клиенту выписку о состоянии его счёта. Да, эта работа была автоматизирована, и все вычисления производил компьютер. Кроме того, сейчас на рынке есть огромное количество программ, которые делают эту же работу за человека.

Однако для того, чтобы хорошо разбираться в механике фьючерсных операций, и, следовательно, быть грамотным специалистом, необходимо сначала научиться решать такие задачи вручную. Напомню, что вам необходимо поместить данные о содержимом фьючерсного счёта за каждый день торговли в специальные таблицы, аналогичные таблице, приведённой на рис. 289.

267. Дано: Перед началом операций у игрока на счёте было 10 000.00 р.

Игрок совершил следующие сделки на рынке фьючерсов на акции РАО «ЕЭС России» (см. рис. 300):

Дата: Сделки: Цена закрытия:

10.06.02 г. Игрок продал 30 контрактов 6.000 р.

по 6.000 р.

11.06.02 г. Игрок довнёс требуемое 6.100 р.

количество денег 12.06.02 г. Игрок закрыл необходимое 6.200 р.

количество контрактов по цене закрытия.

13.06.02 г. Игрок закрыл короткую 6.300 р.

позицию по 6.350 р.

Рис. 300 Сделки игрока на рынке фьючерсов на акции РАО «ЕЭС России» Начальная маржа равна 250.00 р. за 1 контракт. Комиссия равна 30.00 р.

за 1 контракт. В 1 контракте – 1 000 акций.

268. Дано: Перед началом операций у игрока на счёте было 20 000.00 р.

Игрок совершил следующие сделки на рынке фьючерсов на акции НК «ЛУКойл» (см. рис. 301):

Дата: Сделки: Цена закрытия:

17.06.02 г. Игрок купил 8 контрактов по 505.00 р.

500.00 р.

18.06.02 г. Игрок продал 2 контракта по 508.00 р.

510.00 р. и снял со счёта временно свободные денежные средства.

19.06.02 г. Игрок продал ещё 2 контракта 520.00 р.

по 515.00 р.

20.06.02 г. Игрок закрыл длинную 523.00 р.

позицию по 520.00 р.

Рис. 301 Сделки игрока на рынке фьючерсов на акции НК «ЛУКойл» Начальная маржа равна 2 000.00 р. за 1 контракт. Комиссия равна 100.00 р. за 1 контракт. В 1 контракте – 100 акций.

Практические ситуации 5. Профессор Редькин, объясняя студентам процесс взаимодействия спота и фьючерса, нарисовал на доске следующую картину (см. рис. 302):

Ц t - спот;

- фьючерс;

Рис. 302 Взаимное движение спота и фьючерса В чём состоит ошибка профессора? Как на самом деле должны располагаться цены спота и фьючерса? Какие операции возможны на рынке, изображённом на рис. 302?

6. Сегодня – 03.06.02 г. Спотовые котировки акций НК «ЛУКойл» стоят на уровне 600.00 р., причём рынок ликвиден. На фьючерсной площадке наблюдается следующая картина (см. рис. 303):

03.06.02 г. – котировки фьючерсов на акции НК «ЛУКойл» Контракт: Откр. Макс. Мин. Закр. Кол-во Кол-во Открытые (р.): (р.): (р.): (р.): сделок: контрактов: позиции:

ЛУК_1406 596.70 567.00 595.40 595.80 57 340 ЛУК_1507 601.40 601.40 598.50 601.20 345 1670 ЛУК_1508 608.00 612.20 608.00 610.30 140 622 Рис. 303 Таблица котировок фьючерсов на акции НК «ЛУКойл», торгуемых на гипотетической бирже Что вы можете сказать о рынке? Как на нём можно заработать деньги?

7. На рынке акций РАО «ЕЭС России» – стабильный восходящий тренд.

В таблице котировок фьючерсов найдите противоречия и объясните, почему их не может быть (см. рис. 304):

04.06.02 г. – котировки фьючерсов на акции РАО «ЕЭС России» Контракт: Откр. Макс. Мин. Закр. Кол-во Кол-во Открытые (р.): (р.): (р.): (р.): сделок: контрактов: позиции:

ЕЭС_1406 7.200 7.185 7.100 7.120 40 560 ЕЭС_1507 7.410 7.450 7.390 7.430 180 2375 ЕЭС_1508 7.280 7.345 7.275 7.310 25 406 Рис. 304 Таблица котировок фьючерсов на акции РАО «ЕЭС России», торгуемых на гипотетической бирже 8. При спотовой цене на акции «Сургутнефтегаза», равной 14.00 р., хеджер продал 100 фьючерсных контрактов по 14.20 р. Это было сделано для того, чтобы застраховаться от падения цен и спасти пакет акций от обесценения.

В дальнейшем, однако, котировки в системе «спот + фьючерс» начали расти и на уровне, когда спот котировался по 14.80 р., а фьючерс – по 15.40, хеджер закрылся, опасаясь дальнейших потерь. Через некоторое время цены вернулись снова на прежний уровень.

Оцените действия хеджера.

9. Компания “WIMM-BILL-DANN”, крупнейший российский производитель соков, решила застраховаться от возможного повышения цен на апельсиновый сок и через своего брокера на CME (Chicago Merchantile Exchange) – Чикагской товарной бирже – купила фьючерсные контракты на свежезамороженный апельсиновый сок. Контрагенты нашей фирмы – марокканский предприниматель, осуществляющий оптовую торговлю апельсинами, и американский спекулянт. Внезапно на биржу приходит известие о том, что метеорологи предсказывают этим летом засуху, которая может погубить урожай цитрусовых в Марокко.

Как на это известие отреагирует биржа? Кто окажется в прибыли, а кто – в убытке?

10. Спекулянт «А», играющий на фондовом рынке на кредитные деньги, должен рассчитаться с заимодавцем 10 сентября. У него на руках пакет акций «Газпрома». Если он их продаёт по 85.00 р., то он расплачивается за кредит.

Желая застраховать себя, наш игрок продаёт на бирже фьючерсы на акции «Газпрома» с поставкой 1 сентября по цене 87.50 р. Их у него покупает спекулянт «Б», рассчитывающий, что к концу лета курс этих ценных бумаг вырастет до 110.00 р.

Выполнит ли спекулянт «А» свои обязательства перед заимодавцем?

11. Вы находитесь на Сингапурской бирже. Время – август 1997 года.

Курс национальной валюты по отношению к доллару стабилен, однако, некоторые эксперты говорят о том, что её курс искусственно завышен и дела в экономике обстоят не так благополучно, как об этом пишут в газетах.

Одновременно вы видите, как на фьючерсной площадке неуклонно увеличивается количество открытых позиций, а фьючерсный курс доллара США потихоньку растёт.

Что в этих условиях надо сделать, чтобы застраховать свои активы в национальной валюте от возможного обесценения?

12. У вас на руках крупный пакет акций компании “Mars”, производящей шоколадные изделия. Внезапно к вам в офис вбегает ваш хороший знакомый, второй секретарь посольства России в республике Кот-д’Ивуар, и говорит о том, что в этой африканской стране, производящей на экспорт около половины всего мирового объёма какао, со дня на день ожидается государственный переворот, и к власти придут военные.

Если вы примите решение «сыграть» на этой новости, то, как можно не только сохранить свои деньги, вложенные в акции компании “Mars”, но и дополнительно заработать? Вы имеете доступ к площадке, где торгуют акциями, а также можете совершать операции на рынке фьючерсов на акции и на сырьё.

13. Ваш друг детства, известный биолог и энтомолог, только что вернулся из экспедиции. Он был командирован в США, где собирал материалы для докторской диссертации о жизни и биологических особенностях жука долгоносика. Как бы невзначай, он рассказал о том, что популяция жуков долгоносиков этим летом очень сильно увеличилась: жучки поели древесину;

в результате лесонасаждениям в штатах Айдахо и Монтана был нанесён серьёзный ущерб. Вы имеете доступ на CME, где торгуют фьючерсами на пиломатериалы.

Как вы можете с выгодой для себя использовать ценнейшую информацию вашего друга-учёного?

14. Вы – мелкий, начинающий спекулянт, торгующий на NYSE (New York Stock Exchange) – Нью-Йоркской фондовой бирже – фьючерсами на акции.

К вам подбегает ваш друг, такой же мелкий и неопытный игрок, и с выпученными глазами говорит о том, что через несколько дней акции поднимутся в цене ещё на 12%, несмотря на то, что они растут уже полтора года. С другой стороны, на бирже прошёл слух, что Уоррен Баффет, крупнейший мировой спекулянт, продал свой пакет акций и «переложился» в государственные облигации США. У вас открытые позиции на покупку по фьючерсам на акции крупнейших американских компаний. Что бы вы сделали в этой ситуации:

1. Оставили бы всё как есть;

2. Закрыли бы открытые позиции;

3. Закрыли бы открытые позиции и перевернулись* бы в продажу.

Ваше решение аргументируйте.

15. Вы – генеральный директор крупной российской инвестиционной компании. Ваша цель – заработать деньги на фондовом рынке. У вас на руках пакет акций компании «ЛУКойл», крупнейшего российского производителя нефти и нефтепродуктов. В прессе появилась информация, что в ближайшие недели цена нефти на мировом рынке существенно понизится. Как защитить свои вложения в акции НК «ЛУКойл»? С этим вопросом вы обратились к своим аналитикам. Их мнения разделились. Выберите из предложенных вариантов тот, который на ваш взгляд более приемлем:

1. Оставить всё как есть – не надо впадать в панику;

2. Продать половину акций;

3. Продать все и купить государственные облигации;

4. Продать фьючерсы на акции НК «ЛУКойл».

Своё решение аргументируйте.

16. Вы – генеральный директор крупной российской инвестиционной компании. Ваша цель – заработать деньги. Авторитетные эксперты, которые не раз делали точные предсказания, говорят, что в ближайшие дни курс доллара резко возрастёт. У вас на руках крупный пакет гособлигаций. Какие меры, по вашему мнению, смогут защитить ваши вложения в эти ценные бумаги:

1. Продажа гособлигаций;

2. Покупка долларов;

3. Продажа фьючерсов на гособлигации;

4. Покупка фьючерсов на гособлигации;

5. Продажа фьючерсов на доллары;

6. Покупка фьючерсов на доллары.

Допускается несколько вариантов ответа. Ваше решение аргументируйте.

17. Группа крупных спекулянтов скупает акции компании «Газпром», надеясь на бурный рост. По мнению этих «акул фондового рынка», в течение ближайшего месяца основные должники газового гиганта погасят свою задолженность. Вы – мелкий, начинающий спекулянт, стремящийся, в первую очередь, к быстрому обогащению. У вас есть несколько вариантов действия:

1. Купить на свои деньги пакет акций «Газпрома»;

2. Купить фьючерсы на акции «Газпрома»;

3. Продать фьючерсы на акции «Газпрома».

Какой вариант самый выгодный? Свою точку зрения аргументируйте.

18. Вы – мелкий, начинающий спекулянт, стремящийся, в первую очередь, к быстрому обогащению. У вас открыты позиции на покупку по фьючерсам на акции компании “Microsoft”, крупнейшего мирового производителя программного обеспечения для персональных компьютеров. На биржу приходит известие, что Билл Гейтс, президент этой фирмы, вызван в суд для разбирательства по вопросу о нарушении его фирмой антимонопольного законодательства США. Что бы вы предприняли:

* П е р е в е р н у т ь с я – на биржевом жаргоне означает поменять позицию. Например, вы купили 10 фьючерсных контрактов, а потом продали 20. У вас останется 10 контрактов на продажу. Это и означает П.

1. Оставили бы всё как есть;

2. Закрыли бы все свои позиции;

3. Закрыли бы все свои позиции и немедленно после этого встали бы в продажу.

Своё решение аргументируйте.

19. Россия, лето 1996 г., вы торгуете фьючерсами на итоги выборов президента. По итогам торговой сессии зафиксированы следующие котировки (см. рис. 305):

Кандидат в президенты: Котировка (%):

Ельцин Жириновкий Зюганов Лебедь Явлинский Рис. 305 Таблица котировок фьючерсов на итоги президентских выборов. Котировки приведены в процентах от общего числа проголосовавших избирателей, кроме воздержавшихся На рынке господствует устойчивая восходящая тенденция. Как можно в этой ситуации заработать деньги не рискуя?

Глава 13. Опцион на ценные бумаги и финансовые инструменты 13.1 Основные понятия О том, что такое опцион, вы, уважаемый читатель, узнали из материалов Главы 8 Части II настоящего пособия. Перед тем, как повести рассказ об опционах на ценные бумаги и финансовые инструменты, давайте вспомним основные понятия.

Опцион (option) – это право купить или продать товар по фиксированной цене на определённую дату в будущем в обмен на премию.

Опцион «колл» или опцион покупателя (option call) – это договор или стандартный биржевой контракт, представляющий из себя, с одной стороны, право покупателя опциона купить товар по фиксированной цене на определённую дату в будущем в обмен на премию, а с другой стороны – обязательство продавца опциона продать покупателю опциона товар.

Опцион «пут» или опцион продавца (option put) – это договор или стандартный биржевой контракт, представляющий из себя, с одной стороны, право покупателя опциона продать товар по фиксированной цене на определённую дату в будущем в обмен на премию, а с другой стороны – обязательство продавца опциона купить у покупателя опциона товар.

Покупатель опциона, называемый также держателем или получателем опциона (option holder, optionee) покупает право, но не обязательство купить или продать товар по фиксированной цене на определённую дату в будущем в обмен на премию.

Продавец опциона, называемый также подписчиком (writer) или опционером (optioner) получает от покупателя опциона премию, однако берёт на себя обязательство выполнить требование своего контрагента о покупке или продаже товара на определённую дату.

Премия (premium) – это некоторая сумма денег, которую выплачивает покупатель опциона продавцу, взамен приобретая право купить или продать товар.

Фиксированная цена или «страйк цена», она же цена столкновения или цена исполнения опциона (strike price, basic price) – это цена покупки или продажи товара в будущем.

Определённая дата в будущем, называемая также датой поставки, датой исполнения, датой экспирации или датой реализации опциона (expiration date, maturity date) – это такая дата, когда покупатель опциона может потребовать от продавца опциона купить или продать товар.

Опционы бывают двух видов:

• Европейские;

• Американские.

Европейский опцион (European option) – это такой опцион, который может быть реализован только на дату исполнения.

Американский опцион (American option) – это такой опцион, который может быть реализован в любое время до конца срока его действия.

В Главе 8 мы говорили исключительно о товарных опционах. Однако в мире очень широко распространены опционы на ценные бумаги. И это не удивительно. Опцион – это удивительно гибкий и чуткий инструмент. В большинстве случаев возможности, открывающиеся на рынке опционов, способны удовлетворить запросы даже самых капризных и требовательных участников рынка.

13.2 Биржевая торговля опционами В настоящее время биржевая торговля опционами протекает по двум основным схемам:

• путём классического биржевого аукциона с подачей заявок в форме выкрика;

• через компьютерные системы торговли.

По методу классического биржевого аукциона торговля опционами на ценные бумаги ведётся на Чикагской опционной бирже (Chicago Board Option Exchange - CBOE). Основными действующими лицами там являются:

• маркет-мейкеры;

• держатели лимитных книг (order book officials);

• биржевые брокеры;

• биржевые трейдеры.

Маркет-мейкер является дилером по опционам. Он выставляет двусторонние котировки и поддерживает ликвидность рынка. Каким-то одним семейством опционов могут заниматься несколько маркет-мейкеров – это сделано для поддержания конкуренции и установления более объективных цен.

Держатели лимитных книг следят за рынком и выполняют лимитные приказы и стоп-приказы брокеров (о том, что это за приказы, мы поговорим в Части IV).

Брокеры и трейдеры занимаются своей обычной работой – выполняют приказы клиентов и пытаются заработать деньги, торгуя на свой страх и риск.

Многие специалисты признают эту систему торговли архаичной и не совсем удобной, так как во время торговой сессии в яме царит совершеннейший бедлам. Ситуация усугубляется тем обстоятельством, что в пите одновременно торгуется целое семейство опционов. Сориентироваться во всём этом хаосе может только опытный биржевик с железной нервной системой и прекрасным слухом.

В настоящее время торговля опционами на многих биржах автоматизирована с помощью современных компьютерно-информационных технологий. Брокер видит перед собой на экране монитора несколько окон, в каждом из которых торгуется какой-то один опцион из семейства опционов. На рис. 306 – примерный вид окна, где отображаются заявки участников торгов опционами на акции РАО «ЕЭС России» на нашей гипотетической бирже:

РАО «ЕЭС России» акц. об. 1 000 – опцион колл – страйк 5.500 р.

Дата – Время – Спот – Поставка – Закрытие – Последняя – 04.06.02 г. 12:15:18 5.450 р. 30.08.02 г. 0.220 р. 0.225 р.

ПОКУПКА ПРОДАЖА Брокер Количество Цена Брокер Количество Цена БАРС 2 0.223 ВАН 1 0. ГУГО 3 0.223 ЗАРЯ 2 0. ДИНА 10 0.220 ЧАС 5 0. ПЬЕР 5 0. Итого: 4 20 Итого: 3 Объём: 14 Рис. 306 Окно, где отображаются заявки участников торгов опционами на акции РАО «ЕЭС России» Разобраться с информацией на этом табло нам не составит труда. В самой верхней строке – сведения общего характера. Итак, мы с вами торгуем европейским опционом «колл» на обыкновенные акции РАО «ЕЭС России» со страйк-ценой 5.500 р. В одном опционном контракте – 1 000 акций.

Сегодняшняя дата – 4 июня 2002 г. Время – 12 часов 15 минут 18 секунд.

Последняя сделка по акциям РАО «ЕЭС России» на условиях спот прошла по цене 5.450 р. Поставка по торгуемому опциону произойдёт 30 августа 2002 г.

Цена последней сделки вчерашней торговой сессии равняется 0.220 р.

Последняя сделка сегодня прошла по 0.225 р. Покупатели всего подали 4 заявки общим объёмом 20 контрактов. Продавцы – 3 заявки общим объёмом контрактов. Некоторое преобладание покупателей говорит о том, что на рынке больше опасаются роста цен. Предметом торговли является, как вы уже сами догадались, премия или цена опциона.

Брокер БАРС готов купить 2 контракта по 0.223 р. Что это означает?

Клиент брокера БАРСА готов заплатить 0.223 р. из расчёта на одну акцию, чтобы получить право 30.08.02 г. купить 2 000 обыкновенных акций РАО «ЕЭС России» по цене 5.500 р. за штуку.

Брокер ВАН готов продать 1 контракт по 0.226 р., то есть его клиент готов взять на себя обязательство 30.08.02 г. продать 1 000 обыкновенных акций РАО «ЕЭС России» по цене 5.500 р. за штуку, получив сегодня премию 0.226 р.

из расчёта на одну акцию.

Когда цены заявок совпадают, происходит сделка. Сам механизм её заключения ничем не отличается от описанных выше процедур заключения спотовых и фьючерсных сделок: биржа получает биржевой сбор, клиринговая палата производит взаиморасчёты участников торгов и т.д.

Представим себе, что брокеры БАРС и ВАН всё-таки сошлись в цене, и произошла сделка (см. рис. 307):

РАО «ЕЭС России» акц. об. 1 000 – опцион колл – страйк 5.500 р.

Дата – Время – Спот – Поставка – Закрытие – Последняя – 04.06.02 г. 12:16:00 5.450 р. 30.08.02 г. 0.220 р. 0.224 р.

ПОКУПКА ПРОДАЖА Брокер Количество Цена Брокер Количество Цена БАРС 1 0.224 ВАН 1 0. ГУГО 3 0.223 ЗАРЯ 2 0. ДИНА 10 0.220 ЧАС 5 0. ПЬЕР 5 0. Итого: 4 19 Итого: 3 Объём: 15 Рис. 307 Сделка БАРС – ВАН Клиент брокера БАРСА получил право купить 30.08.02 г. 1 обыкновенных акций РАО «ЕЭС России» по 5.500 р. за штуку. Однако он заплатил за это удовольствие в совокупности:

0.224 р. * 1 000 = 224.00 р.

Эти деньги получил клиент брокера ВАНА. Взамен он взял на себя обязательство продать 30.08.02 г. по требованию своего контрагента 1 обыкновенных акций РАО «ЕЭС России» по 5.500 р. за штуку.

До заключения этой сделки ни клиент брокера БАРСА, ни клиент брокера ВАНА не имели открытых позиций на опционах. Следовательно, после того, как маклер произнесёт дежурную фразу «БАРС – ВАН сделка» и брокеры заполнят торговые карточки, клиент брокера БАРСА займёт длинную позицию по опциону «колл» на акции РАО «ЕЭС России», а клиент брокера ВАНА – короткую.

Что же касается того, почему торговцы сошлись на премии в 0.224 р. … Ценообразование на опционах – это тёмный лес. И хоть небезызвестные исследователи рынка Фишер Блэк и Майрон Шоулз утверждали, что им удалось разгадать ребус ценообразования, практика показала, что это не так. Давайте перечитаем диалог Бени Крика и владельца конфексиона готового платья мосье Боярского из «Заката» Бабеля:

«Б е н я. Прикинь мне, Боярский, на скорую руку, во что мне обойдётся зимний костюм прима?

Б о я р с к и й. Двубортный, однобортный?

Б е н я. Однобортный.

Б о я р с к и й. Фалды вы себе мыслите круглые или отрезанные?

Б е н я. Фалды круглые.

Б о я р с к и й. Сукно ваше или моё?

Б е н я. Сукно твоё.

Б о я р с к и й. Какой товар вы себе рисуете – английский, лодзинский или московский?

Б е н я. Какой лучше?

Б о я р с к и й. Английское сукно, мосье Крик, это хорошее сукно, лодзинское сукно – это дерюга, на которой что-то нарисовано, а московское сукно – это дерюга, на которой ничего не нарисовано.

Б е н я. Возьмём английское.

Б о я р с к и й. Доклад ваш или мой?

Б е н я. Доклад твой.

Б о я р с к и й. Сколько вам обойдётся?

Б е н я. Сколько мне обойдётся?

Б о я р с к и й (осенённый внезапной мыслью). Мосье Крик, мы сойдёмся»!* Торговцы опционами, осенённые внезапными мыслями, быстро сходятся.

Заключаются сделки, уплачивается комиссия. Потом выясняется, что кто-то явно продешевил, кто-то переплатил, а кто-то упустил выгодный момент. Потом откуда-то поднимается профессор математики и заявляет о том, что согласно модели такой-то, цена опциона во всё время торговли была явно переоценена, но рынок это не заметил. Вспоминается один старый анекдот.

Причерноморская степь, пассажирский поезд стремительно движется на юг.

Проводница обращается к одесситу:

– Ваш билетик, пожалуйста.

– Пожалуйста.

– Молодой человек, у вас билет до Конотопа, а поезд идёт в Херсон … – И часто ваши машинисты так ошибаются?

* Бабель И. Э. Избранное. – М.: Гослитиздат. – 1957.

Повторюсь ещё раз и скажу, что загадку процесса ценообразования на рынке так ещё никто и не разгадал. Может быть, такое положение вещей объясняется тем, что опцион – многоплановый инструмент. Возьмём самый простой случай – покупку европейского опциона «колл». Казалось бы, что здесь сложного, и о какой многоплановости идёт речь? А речь тут вот о чём. Купить опцион «колл» можно либо для того, чтобы получить право купить, либо для того, чтобы сыграть на повышении премии. Причём в процессе торговли на цену сделок влияют сразу два этих фактора. Но это ещё не всё. Ведь для того, чтобы сделка состоялась, нужен ещё и продавец! Какой резон ему продавать опцион «колл»? Сыграть на понижение? Получить премию и положить её на депозит? Ни одна из математических моделей не принимает во внимание эти простые обстоятельства, не говоря уже об остальных, таких как текущие цены в семействе опционов, баланс спроса и предложения на площадке, величину премии на схожие опционы и т.д. Авторы этих моделей, в большинстве своём не торговавшие на бирже и не нюхавшие, что называется, пороху, рассматривают опцион как некоторую математическую абстракцию, которую можно описать парочкой-другой формул. Если данные, полученные по этим формулам, не совпадут с рыночным эмпирическим материалом, автор модели не станет мучаться угрызениями совести и, скорее всего, попробует свои силы на каком либо ином поприще, благо математики, наверное, никогда без работы не останутся. Зато оболваненные инвесторы будут долго горевать по поводу потерянных денег. В заключение этой сентенции позвольте привести мысль, уже однажды высказанную мною в Главе 8:

Слепо следовать математическим формулам или моделям при принятии решений на рынке опционов – значит сознательно обрекать себя на проигрыш.

Может быть, я вас и не убедил. Ну что ж, своё мнение читателю я навязывать не буду. Если же вы считаете, что в вопросах ценообразования на опционах для вас всё ясно, перечитайте ещё раз параграф 9.4 Главы 9 Части II настоящего пособия, вспомните ситуацию, в которую попал брокер ГЕРО, и попытайтесь ответить на следующий вопрос: «Сколько должен стоить европейский опцион «колл» на акции НК «ЛУКойл» со страйком 290.00 р. и датой реализации 15 октября по состоянию на 12:00 5 сентября 2001 г.»?

13.3 Маржа Так же как и при торговле фьючерсами, торговцы опционами при открытии позиций вносят залог в биржевой банк. Однако схема маржеобразования здесь несколько иная. Начнём с того, что этот залог называется просто «маржа». С другой стороны, маржу вносит только продавец непокрытого опциона. Что это означает?

Клиент брокера БАРСА уплатил своему контрагенту премию, и получил право купить. Если по каким-либо причинам этот участник торгов скроется или не воспользуется своим правом, никто на бирже не пострадает. Даже наоборот.

Продавец опциона будет очень доволен. Другое дело клиент брокера ВАНА.

Если он по каким-либо причинам откажется выполнить взятое на себя обязательство, то пострадают интересы покупателя опциона. А этого биржа допустить не может. Далее. Если клиент брокера ВАНА на момент заключения сделки уже имел на своём счету в биржевом депозитарии 1 000 акций РАО «ЕЭС России», то такая продажа опциона «колл» называется выписыванием покрытого опциона «колл» (covered call writing). В этом случае бирже не имеет смысла беспокоиться – достаточно просто взять эти акции в залог. Другое дело если на момент заключения сделки продавец опциона «колл» не имел требуемого количества ценных бумаг. Тогда на бирже скажут, что произошло выписывание непокрытого опциона «колл» (naked call writing). В этом случае клиринговая палата биржи возьмёт с продавца залог. Чему будет равна его величина? И во всех ли случаях имеет смысл его брать? Действительно, если текущая спотовая цена акций держится на уровне ниже страйка, то тогда продавца опциона можно оставить в покое. Однако если она начнёт расти и превысит уровень 5.500 р., то тогда возникает риск потерь. Представим себе, что спот закрылся по 5.600 р. Если бы в этот момент покупатель опциона потребовал бы от продавца продать ему акции, то последний потерял бы:

(5.600 р. – 5.500 р.) * 1 000 = 100.00 р.

Очевидно, что маржа должна быть как минимум не меньше этой величины. Если каждый день, в соответствии с рыночными изменениями, то забирать, то возвращать продавцу непокрытого опциона маржу, то к дате поставки у нас не будет проблем. Главное, чтобы продавец опциона вовремя довносил деньги. Особенно это касается таких дней, когда цена спота резко растёт.

Американские биржевики разработали другую технику (вечно они чего нибудь придумывают. Нет чтобы выбрать самый простой вариант …). Величина маржи равна большему из двух чисел*:

1) премия опциона плюс 20% рыночной стоимости базисных акций, минус разность между ценой исполнения опциона и рыночным курсом акции (при условии, что цена исполнения больше, чем рыночный курс акции);

2) премия опциона плюс 10% рыночной стоимости базисных акций.

Давайте попытаемся определить величину маржи в нашем примере по американской методике. Так как рыночная цена – 5.600 р. – выше страйка – 5.500 р., то подсчитаем маржу по первому варианту, исключив последний элемент (разность между ценой исполнения опциона и рыночным курсом акции):

224.00 р. + 5.600 р. * 1 000 * 20% / 100% = 1344.00 р.

По второму варианту маржу считать не имеет смысла – она всё равно будет меньше. Как мы видим, полученное значение маржи достаточно велико.

Представим себе, что курс акций упал до уровня 5.300 р. Казалось бы, в этом * Материал по марже при торговле опционами в США дан по книге: Шарп У., Александер Г., Бэйли Дж. ИНВЕСТИЦИИ: Пер. с англ. – М.: ИНФРА-М, 1997. – XII, 1024 с.;

случае продавцу опциона нужно вернуть все залоги – пусть человек спит спокойно. Ан нет, американцы и в этом случае удержат с него маржу. Чему она будет равна? По первому варианту:

0.224 р. * 1 000 + 5.300 р. * 1 000 * 20% / 100% – (5.500 р. – 5.300 р.) * 1 000 = 1 084.00 р.

По второму варианту:

0.224 р. * 1 000 + 5.300 р. * 1 000 * 10% / 100% = 754.00 р.

Большее из чисел – 1 084.00 р. Это и будет величина маржи. Необходимо отметить, что приведённый алгоритм используется для подсчёта маржи для американских опционов, которые могут быть исполнены в любой день до даты экспирации. Кроме того, эта схема так построена, что вне зависимости от рыночных изменений опционер поддерживает на своём счёте некоторый, достаточно большой уровень маржи – образуется своеобразная «воздушная подушка», на которой торговец летит над океаном рынка.

Запишем формулу, по которой определяется маржа для продавца непокрытого опциона «колл»:

Если Цс Цр, то М = П * Кк * Ке + Цр * Кк * Ке * 20% / 100% Если Цс > Цр, то М = большее из двух чисел: М1 или М М1 = П * Кк * Ке + Цр * Кк * Ке * 20% / 100% – (Цс – Цр) * Кк * Ке М2 = П * Кк * Ке + Цр * Кк * Ке * 10% / 100%, где {13.1} М – маржа;

М1 – маржа по первому варианту;

М2 – маржа по второму варианту;

П – премия;

Кк – количество контрактов;

Ке – количество единиц базового актива в одном контракте;

Цр – текущая рыночная цена базового актива;

Цс – страйк-цена опциона.

Теперь давайте рассмотрим процесс маржеобразования при торговле опционами «пут». В этом случае от продавца опциона требуется иметь на счету сумму, достаточную для покупки акций в случае неблагоприятного развития событий. Поясню сказанное на примере. Пусть игрок продал 2 опциона «пут» на обыкновенные акции РАО «ЕЭС России» со страйком 6.000 р. по 0.300 р. при спотовых ценах на уровне 5.900 р. Совершенно очевидно, что если бы покупатель опциона захотел бы немедленно реализовать своё право продать, то опционер должен был найти где-то:

6.000 р. * 2 * 1 000 = 12 000.00 р.

Может показаться, что это и есть уровень маржи. Однако на самом деле это не так. Подразумевается, что опционер может продать из своих запасов акции РАО «ЕЭС России» по 5.900 р., а затем купить их во исполнение опционного контракта по 6.000 р., получив убыток в размере:

(6.000 р. – 5.900 р.) * 2 * 1 000 = 200.00 р.

Следовательно, это и есть маржа. Не следует также бояться варианта, при котором на момент поставки у опционера не окажется денег, а на счёте будет только маржа. Покупатель опциона «пут» может продать акции на спотовом рынке, получив компенсацию за счёт этой самой маржи. По аналогии с опционами «колл» можно сказать, что если игрок продал опцион «пут», не имея на момент продажи достаточного количества денег для покупки акций по старйк-цене, то тогда игрок произвёл выписывание непокрытого опциона «пут» (naked put writing). В противном случае происходит выписывание покрытого опциона «пут» (covered put writing).

Американцы для опционов «пут» также предложили свою схему маржеобразования, аналогичную схеме для опционов «колл». Величина маржи равна большему из двух чисел:

1) премия опциона плюс 20% рыночной стоимости базисных акций, минус разность между рыночным курсом акции и ценой исполнения опциона (при условии, что рыночный курс акции больше, чем цена исполнения);

2) премия опциона плюс 10% рыночной стоимости базисных акций.

Определим величину маржи для нашего примера. Так как рыночный курс меньше страйк-цены, то маржа равна:

0.300 р. * 2 * 1 000 + 5.900 р. * 2 * 1 000 * 20% / 100% = 2 960.00 р.

Представим себе, что курс акций вырос до уровня 6.500 р. Тогда по первому варианту маржа равна:

600.00 р. + 260.00 р. – 100.00 р. = 760.00 р.

А по второму:

600.00 р. + 130.00 р. = 730.00 р.

Маржа равна большему из двух чисел – 760.00 р. Выведем формулу для определения маржи для продавца непокрытого опциона «пут»:

Если Цр Цс, то М = П * Кк * Ке + Цр * Кк * Ке * 20% / 100% Если Цр > Цс, то М = большее из двух чисел: М1 или М М1 = П * Кк * Ке + Цр * Кк * Ке * 20% / 100% – (Цр – Цс) * Кк * Ке М2 = П * Кк * Ке + Цр * Кк * Ке * 10% / 100%, где {13.2} М – маржа;

М1 – маржа по первому варианту;

М2 – маржа по второму варианту;

П – премия;

Кк – количество контрактов;

Ке – количество единиц базового актива в одном контракте;

Цр – текущая рыночная цена базового актива;

Цс – страйк-цена опциона.

13.4 Счета участников торгов На первый взгляд кажется, что опцион – это очень сложный инструмент, и ведение счёта торговца опционами – занятие также очень сложное. Однако, это не так. Чтобы вы, уважаемый читатель, сами в этом убедились, давайте рассмотрим, как будет выглядеть счёт клиента брокера БАРСА после покупки контракта по 0.224 р., принимая во внимание, что перед началом операции у клиента было на счёте 100 000.00 р. (см. рис. 308):

Дата: 04.06.02 г. Открытые позиции: +1 опцион «колл» РАО «ЕЭС России» страйк-цена 5.500 р.

Сальдо входящее: 100 000.00 р. Премия: 224.00 р.

Биржевой сбор: 100.00 р. Комиссия брокерской фирме: 100.00 р.

Маржа: 0.00 р. Сальдо исходящее: 99 576.00 р.

Рис. 308 Состояние счёта клиента брокера БАРСА после покупки опционного контракта на акции РАО «ЕЭС России» Клиент брокера БАРСА 04.06.02 г. купил 1 опцион «колл» на акции РАО «ЕЭС России» со страйк-ценой 5.500 р., уплатив премию в размере 224.00 р., биржевой сбор – 100.00 р. и комиссию брокерской фирме – 100.00 р.

Итого у него осталось на счёте 99 576.00 р. Так как маржа равна нулю, то сальдо исходящее равно временно свободным денежным средствам.

У клиента брокера ВАНА на счёте будет наблюдаться следующая картина (см. рис. 309):

Дата: 04.06.02 г. Открытые позиции: –1 опцион «колл» РАО «ЕЭС России» страйк-цена 5.500 р.

Сальдо входящее: 50 000.00 р. Премия: 224.00 р.

Биржевой сбор: 100.00 р. Комиссия брокерской фирме: 100.00 р.

Маржа: 1 264.00 р. Сальдо исходящее: 50 024.00 р.

Рис. 309 Состояние счёта клиента брокера ВАНА после продажи опционного контракта на акции РАО «ЕЭС России» Перед продажей опциона у клиента на счету было 50 000.00 р. Он получил 224.00 р. премии, однако заплатил 100.00 р. биржевого сбора и 100.00 р. комиссионных расчётной фирме. Итого у него осталось 50 024.00 р.

Кроме того, клиринговая палата биржи удержала из этой суммы 1 264.00 р. в качестве залога (это число получено по американскому алгоритму).

Следовательно, клиент брокера ВАНА может снять со счёта:

50 024.00 р. – 1 264.00 р. = 48 760.00 р.

Каждый день, в зависимости от рыночных изменений, клиринговая палата биржи будет пересматривать величину маржи. Представим себе, что курс акций внезапно подскочил до 5.700 р. Тогда маржа будет равна:

224.00 р. + 5.700 р. * 1 000 * 20% / 100% = 1364.00 р.

Счёт клиента брокера ВАНА будет выглядеть следующим образом (рис. 310):

Дата: 05.06.02 г. Открытые позиции: –1 опцион «колл» РАО «ЕЭС России» страйк-цена 5.500 р.

Сальдо входящее: 50 024.00 р. Премия: 0.00 р.

Биржевой сбор: 0.00 р. Комиссия брокерской фирме: 0.00 р.

Маржа: 1 364.00 р. Сальдо исходящее: 50 024.00 р.

Рис. 310 Состояние счёта клиента брокера ВАНА после того, как курс акций РАО «ЕЭС России» подскочил до уровня 5.700 р.

13.5 Поставка При наступлении даты поставки европейского опциона (а наш опцион «колл» на акции РАО «ЕЭС России» как раз и является таковым) покупатель смотрит на текущие спотовые цены и решает, что ему более выгодно: купить акции по рынку или купить их по страйк-цене во исполнение опционного контракта. Следует также заметить, что особую привлекательность опциону придаёт возможность для его держателя вообще не выходить на поставку.

Итак, представим себе, что 30.08.02 г. текущий спотовый курс обыкновенных акций РАО «ЕЭС России» опустился до уровня 5.000 р.

Совершенно очевидно, что если держатель опциона может купить акции задёшево на рынке, то на поставку по опциону ему выходить нет смысла.

Некоторые студенты задают мне следующий вопрос: «А что если в такой ситуации покупатель опциона всё-таки захочет воспользоваться своим правом купить?» На это я им отвечаю, что ничего криминального не произойдёт, если кто-то захочет купить выше рынка. Охотников продать ему найдётся очень много, так что для клиринговой палаты не составит труда найти такому торговцу контрагента.

Рассмотрим другую, более реалистичную ситуацию, когда к дате поставки курс акций вырастает выше страйк-цены опциона, например до уровня 5.550 р. В этом случае держатель опциона воспользуется своим правом купить.

Механизм поставки по опционам аналогичен механизму поставки по фьючерсам, описанному в параграфе 12.5 Главы 12. Клиент брокера БАРСА получит от своего контрагента по поставке 1 000 обыкновенных акций РАО «ЕЭС России», заплатив за них 5 550.00 р.

Pages:     | 1 | 2 || 4 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.