WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 | 2 ||

«Опубликовано на нашем сайте: 19 февраля 2003 г. ...»

-- [ Страница 3 ] --

Итак, изложение модифицированного подхода Марковица завершено. Далее по тексту главы мы считаем, что имеем дело с квазистатистикой по ценным бумагам в портфеле, которая моделируется нами посредством N-мерного нечетко-вероятностного распределения. Оценив параметры этого распределения как нечеткие числа, мы решаем задачу квадратичной оптимизации в нечеткой постановке, получая эффективную границу в форме криволинейной полосы.

8.2. Метод оптимизации портфелей на долговых обязательствах В главе 6 работы мы предложили принципы учета долговых обязательств в фондовом портфеле, предполагая, что курсовые цены этих бумаг будут рассмотрены как случайные процессы, в которых можно будет выделить тренд и шум. Параметры случайных процессов могут быть также определены.

Предположим, что доходности долговых бумаг являются случайными процессами, в сечении которых лежат нормально распределенные случайные величины. В этом случае на классе долговых обязательств можно ставить и решать задачу оптимизации по Марковицу [8.1]. Продемонстрируем это на примере из двух бумаг - дисконтной и процентной.

Пример оптимизации bond-портфеля Пусть в момент TI = 0 выпущено две облигации – А и В – с равным сроком обращения TМ - TI = 3 (здесь и далее параметры времени - в годах). Также бумаги А и В характеризуются следующими параметрами выпуска:

А:

- тип бумаги – дисконтная, - номинал бумаги N1 = 2000$, - размер дисконта при выпуске – (N1- N01) / N1 = 30%.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций В:

- тип бумаги - процентная, - номинал бумаги N2 = 1000$, - размер дисконта при выпуске – (N2- N02) / N2 = 10%.

- размер процента – N2 / N2 = 15% годовых, - число процентных выплат К2 = 3 c частотой 1 раз в год.

Время принятия решения о формировании портфеля t = 1+0, плановый срок владения портфелем T = 1.5. Поэтому доходности и риски измеряются на момент времени t + T = 2.5.

Не прибегая к квазистатистическому анализу шумов курсовых цен и их взаимной корреляции, заложим расчетные значения СКО шумов цен бумаг А и В, причем эти шумы считаем приведенными к стационарному виду по правилам, изложенным нами в предыдущем сообщении:

01 = 02= 0 - (8.7) треугольные нечеткие числа.

Также предположим что совместный статистический анализ нормализованных шумов случайных процессов доходностей бумаг А и В дает нам значение коэффициента корреляции 12. Тогда ковариационная матрица доходностей на интервале t [1,3], имеет вид 12 (t,T) 1 (t,T) 2 (t,T), (8.8) (t,T) 2 (t,T) 2 2 (t,T) где соответствующие параметры СКО определяются по формулам (6.14) и (6.34), но уже как нечеткие функции параметров t и T.

Задача состоит в том, чтобы исследовать свойства портфеля из бумаг А и В и найти такую их пропорцию, которая оптимизирует портфель в точке (t + T).

Решение задачи 1. Справедливая цена дисконтной бумаги А определяется соотношением 3 t C1(t) 2000 exp ( - r1), (8.9) где Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций N r1 ln 0.357. (8.10) N СКО шума цены бумаги А определяется по формуле 3 t 3 t 1(t) 0 exp ( - r1). (8.11) 3 Среднеожидаемая доходность по бумаге за плановый период владения имеет вид C1(t + T) - H1(t) R1(t, T) H1(t) (8.12), H1(t) T где C1(t) определяется по (3), а СКО случайной величины доходности бумаги А 1(t + T) 1 (t,T) H1(t), (8.13) H1(t) T где H1(t) – известное значение покупной цены бумаги А в момент времени t.

2. Справедливая цена дисконтной бумаги В определяется соотношением 0, 2 t 3, 3 t 2 t C2 (t) 1150 exp ( - r2 ) + 150 exp ( - r2 ), 1 t 3 exp ( - 1 t r2 ) + exp ( - 2 t r2 ), 0 t 1, 3 (8.14) а внутренняя норма доходности долгового инструмента r2 отыскивается как корень трансцендентного уравнения вида 2 r r C2 (0) 1150 exp ( - r2 ) + 150 (exp ( - ) + exp ( - )) 900,(8.15) 3 а решение уравнения (6.9) дает r2 = 0.540. (8.16) Замечание. Здесь и далее договоримся, что купонный платеж производится в моменты времени, строго равные расчетным. Непосредственно сразу после платежа (в момент t + 0) справедливая цена бумаги падает ровно на размер купона, поэтому левые ограничения по переменной t в (8.14) выполняются как строгие неравенства. То есть мы определяем функцию (8.14) как непрерывную слева.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций СКО шума цены бумаги B определяется по формуле 3 t 3 t 2 (t) 1.150 exp ( - r2 ) r2 + 3 0, 2 t 3, (8.17) 2 t 2 t + 0.150 exp ( - r2 ), 1 t 3 exp ( - 1 t r2 ) 1 t + exp ( - 2 t r2 ) 2 t, 0 t 1, 3 3 3 Среднеожидаемая доходность по бумаге за плановый период владения имеет вид C2 (t + T) - H2 (t) + m N R (t, T) H2 (t) (8.18), H2 (t) T где m – число купонных платежей в интервале времени [ t,t+T ], C2(t) определяется по (8.14), а СКО случайной величины доходности бумаги В 2 (t + T) 2 (t,T) H2 (t). (8.19) H2 (t) T где H2(t) – известное значение покупной цены бумаги В в момент времени t.

3. Тогда показатели среднеожидаемой доходности и риска портфеля имеют выражения R(t, T) x1 R1(t, T) + x R (t, T), (8.20) 2 2 (t,T) x12 12 (t,T) + 2 x1 x 1 (t,T) 2 (t,T) 12 + (8.21) + x 2 2 (t,T), где х1 и х2 - соответственно доли бумаг А и В в объединенном портфеле, и выполняется х1 + х2 = 1. (8.22) В формулах (8.20) и (8.21) нами использована сокращенная запись.

4. Произведем упрощение формул (8.9) – (8.11), подставив в них значения t = 1, T = 1.5:

C1(1) 2000 exp ( - 0.357) 1576.4, (8.23) C1(2.5) 2000 exp ( - 0.357) 1884.5, (8.24) Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций 1 1(2.5) 0 exp ( - 0.357) 0.157 0. (8.25) 6 1884.5 -1576. R1(1, 1.5) 0.130, (8.26) 1576.4 1. Для упрощения, не влияющего на ход наших рассуждений, мы полагаем H1(1) = C1(1), H2(1) = C2(1). Тогда 0.157 1 (1,1.5) (8.27) 6.64 10-5 0, 1576.4 1. 2 0.540 1 0. C2 (1+ 0) 1150 exp ( - ) + 150 exp ( - ) 927.6, (8.28) 3 0. C2 (2.5) 1150 exp ( - ) 1051.0, (8.29) 0.54 0. 2 (2.5) 1.15 0 exp ( - ) 0.175 0, (8.30) 6 1051.0 - 927.6 + R (1+ 0, 1.5) 0.196, (8.32) 927.6 1. 0.175 2 (1+ 0,1.5) (8.33) 1.26 10-40.

927.6 1. R(1+ 0, 1.5) 0.13 x1 + 0.196 (1 - x1) 0.196 - 0.066 x1, (8.34) 2 (1+ 0,1.5) 10-10 0 2 44.1 x12 + (8.35) +167.3 x1 (1- x1)12 + 158.8 (1- x1)2, При х1 = 0 R(1+ 0, 1.5) = R (1+ 0, 1.5) = 0.196, (1+ 0,1.5) = 2 (1+ 0,1.5) = 1.26 10-40. А при х = 1 R(1+ 0, 1.5) = R1(1+ 0, 1.5) = 0.130, (1+ 0,1.5) = 1 (1+ 0,1.5) = 6.64 10-5 0.

На рис. 8.1 представлены эффективные границы портфелей из бумаг А и В, где вариантой выступает коэффициент корреляции 12. Видно, что при отрицательной корелляции бумаг на эффективной границе есть участок, где падение риска портфеля сопровождается ростом его доходности, и есть безусловный оптимум соотношения “доходность - риск”. А задача Марковица, решаемая для двумерного случая, вырождается в поиск ординаты эффективной границы, соответствующей фиксированной абсциссе (выбор максимума доходности при заданном уровне риска или минимума риска при заданной доходности).

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций 1, 1, 1, 1, 0, 0, 12 = 0. 0, 0, 12 = 0, 12 = -0. 0, 12,0% 13,0% 14,0% 15,0% 16,0% 17,0% 18,0% 19,0% 20,0% Return Рис. 8.1. Семейство кривых эффективной границы портфеля из двух облигаций Если нарисовать эффективную границу для известных расчетных значений 0 и как треугольных нечетких чисел, то граница приобретет вид криволинейной полосы.

8.3. Подход к синтезу оптимальных опционных комбинаций В самом простейшем случае задача синтеза опционной комбинации может быть поставлена следующим образом.

Пусть имеются два актива А и В (которые не будут входить в портфель) и два опциона на активы, причем известны все доходности активов, их СКО, доходности опционов и их СКО. Также известны корреляционные коэффициенты опционов и их подлежащих активов, с одной стороны, и корреляционнй коэффициент для собственно активов А и В, с другой стороны. Задача состоит в том, чтобы определить транзитный корреляционный коэффициент между двумя выбранными опционами. Тогда задача синтеза оптимальной опционной комбинации сводится к тому, чтобы определить их оптимальное долевое соотношение в портфеле на основе подхода Марковица.

В самом общем виде эта задача пока не имеет своего решения. Тем не менее, можно руководствоваться некоторыми практическими соображениями для оценки транзитного коэффициента корреляции. Например, если подлежащие активы сильно коррелированы, можно использовать те оценки, которые получены нами при анализе комбинаций «стеллаж» и «удавка». При низкой корреляции активов в качестве опорной оценки можно взять минимум всех корреляционных коэффициентов в связке «опцион – актив А – актив В – опцион», при этом учесть знак корреляции. Например, если только Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Risk, * 0. один коэффициент корреляции отрицателен, то оценка транзитного корреляционного коэффициента также должна быть отрицательной.

И если получена обоснованная оценка транзитного коэффициента корреляции, например, в форме треугольного нечеткого числа, то задача синтеза оптимальной опционной комбинации решается модифицированным методом Марковица.

Выводы В этой главе мы решаем задачу оптимизации смешанных портфелей. Особенно остро она стоит перед управляющими гибридных и хедж-фондов, Последние, в частности, управляют портфелями, наполненными не только классическими бумагами, но производными бумагами, долговыми обязательствами, а также правами на недвижимость, депозитарными расписками на хранение драгоценных металлов и тому подобным.

Кое-каких результатов для целей оптимизации смешанных портфелей нам удалось достичь в этой книге. Основная теоретическая работа, конечно, еще впереди, но для нее заложен, кажется, неплохой фундамент.

В качестве самых общих рекомендаций для управляющих смешанными портфелями здесь приводятся следующие:

• не стесняться прибегать к вероятностным описаниям;

• в ходе моделирования все «постоянные» параметры моделировать треугольными нечеткими числами, при этом обосновывать расчетный диапазон;

• использовать модифицированный метод Марковица;

• если опционнные комбинации покрыты подлежащими активами, то в модели целесообразно использовать агрегированную модель «актив + комбинация»;

• искать оценки транзитных коэффициентов корреляции, пользуясь уже полученными ранее результатами анализа для близких к ситуации моделей.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций 9. Скоринг акций 9.1. Системы скоринга и их оценка Все, что нам теперь известно о характере оценки инвестиционного риска, мы можем применять на практике, вырабатывая решения о приобретении тех или иных фондовых активов. Можно проследить, как нечетко-множественный подход может быть с успехом применен для принятия решения о покупке отдельных акций.

Прежде чем решать задачу оптимизации фондового портфеля, этот портфель необходимо собрать. И здесь неоценимую помощь могут оказать системы скоринга ценных бумаг. Ограничимся здесь рассмотрением процедуры скоринга акций, под которым мы понимаем оценку акций, что могла бы позволить:

- осуществить ранжирование акций по критерию их инвестиционной привлекательности в пределах выделенной группы (сектора, отрасли экономики);

- выработать брокерскую рекомендацию о покупке (удержании, продаже) акций.

Скоринг акций является неотъемлемой составляющей современного финансового анализа на фондовом рынке. Особую потребность в этой услуге испытывают институциональные инвесторы (банки, пенсионные, инвестиционные и страховые фонды), осуществляющие систематическое и крупномасштабное инвестирование в фондовые активы. Принятие инвестиционных решений сопровождается скрупулезным предварительным анализом, однако когда число активов в портфеле измеряется сотнями, никакой анализ вручную невозможен, а тем более – оперативное сопровождение вложений.

К счастью, в развитых странах с развитием глобальных компьютерных сетей появляются общедоступные информационные ресурсы он-лайн, использование которых резко сокращает время анализа. Более того: в ряде случаев оказываются доступными и результаты анализа, выполняемого загодя или в автоматическом режиме.

В мире существует несколько общепризнанных и, главное, доступных систем скоринга акций. Опишем три из них.

В системе Poor Fundamentalist [9.1] приводится следующий перечень фундаментальных факторов, учитываемых при покупке (продаже, удержании) бумаги:

1. P/E – отношение цены акции к чистым доходам компании в расчете на одну акцию.

2. Earnings – доходы компании за вычетом налогов и иных обязательных платежей.

3. Revenues – чистые продажи компании плюс прочие доходы, связанные с основной деятельностью, за отчетный период Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций 4. Long-term debt – Задолженность, подлежащая погашению в срок более одного года.

5. Current assets/Current liabilities – отношение оборотных (текущих) активов компании к ее краткосрочным (текущим) обязательствам. Выражает ликвидность компании.

6. Dividends – доля чистой прибыли, направляемая на текущие дивидендные выплаты.

7. Stock splits – фактор дробления акций.

8. Profit margins – маржинальная прибыль компании.

9. Capitalization – произведение суммарного числа акций на их текущую цену.

10. Institutional holdings – процент присутствия среди владельцев компании институциональных инвесторов.

11. Cash flow – чистый денежный поток компании, согласно отчету о движении денежных средств.

На основании анализа перечисленных факторов, бумага получает рейтинг следующего вида:

VISCA-1. Компания обладает сильными фундаментальными характеристиками, но ее быстрый рост заставляет предложить эту бумагу исключительно агрессивному инвестору.

VISCA-2. Акции также рекомендуются агрессивному инвестору, но фундаментальные характеристики бумаги не являются столь же сильными, как в предыдущем случае.

VISCA-3. Бумаги для консервативного инвестора, обладающие низкой волатильностью.

VISCA-4. Бумаги, которые намерены стать спекулятивными, с хорошими характеристиками развития, но с довольно высокой волатильностью.

C/R (Calculated/Risks). Бумаги, не рекомендуемые для класиических типов инвестора.

Сюда обычно относятся стартовые эмиссии акций молодых малоизвестных компаний.

В системе, приведенной на сайте [9.2], осуществляется шкалирование отклонения фактической цены бумаги от ее расчетного значения, шкалируется безопасность бумаги, прогнозируется ее доходность, исследуется ценовая история, и все эти проанализированные аспекты сводятся в один комплексный показатель, на основе которого система и производит рекомендации.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Известная система рейтингования Zaks Investment Research [9.3] основывается на взвешивании оценок ряда экспертов. К сожалению, эта система является непрозрачной с точки зрения квалификации экспертов. Поэтому она не поддается анализу.

Все перечисленные системы обладают неопровержимыми достоинствами, но есть целый ряд особенностей, которые не учитываются ни в одной из них.

Первое. В основном они не учитывают специфики того инвестора, к которому они обращены (система [9.1] в этом смысле не исключение). Инвестор характеризуется тем или иным уровнем терпимости к риску (risk tolerance), и эту терпимость необходимо измерять при помощи специальных методов, и только уж тогда рекомендовать ту или иную бумагу. Например, в системе Alife Portfolio Manager [9.4] risk tolerance уточняется на основе специализированного опроса инвестора. По итогам опроса инвестору предоставляется так называемый модельный портфель бумаг, который состоит из модельных активов - крупных классов бумаг, представленных соответствующим индексом. Может оказаться и так, что та или иная отрасль промышленности, страна, рынок, вид бумаги не будут представлены в оптимальном модельном портфеле, и тогда рекомендовать эти бумаги смысла не имеет.

На рис. 9.1 графически охарактеризованы различные классические типы инвестора.

Границы областей устанавливаются экспертным путем, в ходе исследования поведения инвестора как рационального субъекта рынка. Конечно, есть люди, которые ищут большего дохода при меньшем риске, тем самым гоняясь за несбыточными вещами, и есть люди, которые выбирают худшее из худшего (например, сильно переоцененную компанию). Но мы договорились считать поведение инвестора рациональным. Такая рациональность предполагает выбор оптимальной пропорции агрессивных и консервативных активов, т.е. диверсификацию. Активы с неоптимальным соотношением ожидаемой доходности и риска выпадают из модельного портфеля.

Второе. Не осуществляется сопоставительный анализ акции с отраслью и/или сектором экономики, который она представляет. В то же время ценовое поведение отрасли, представленное соответствующим индексом, выражает возможности этого рынка, общие для всех акций данного сегмента. Мы говорм о квазистатистике в том смысле, как она введена нами в главе 2 этой книги, когда можем модельно обосновать квазиоднородность выборки предприятий – по сектору, группе секторов, отрасли. Если же акция в целом ведет себя лучше индекса квазиоднородной выборки, то это значит, что менеджмент этой компании управляет ею эффективно, используя все наличные возможности. Поэтому сопоставительный анализ необходим.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Классические типы инвестора мак агрессивный 0. 0. промежуточный 0. 0. консервативный ми 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 мин макс Риск Рис. 9.1. Классические типы инвестора В этом отношении показателен пример системы Stock Evaluation [9.5], где проводится сопоставительный анализ ряда показателей акции с тем же для соответствующих секторов и отраслей. Подобное оказывается возможным с использованием базы данных по бумагам, котируемым на биржах США [9.6]. В течение нескольких десятков лет собирается вся ключевая информация по акциям 9 отраслей экономики США, в состав которых входят 31 сектор и свыше 300 индустриальных групп.

В зависимости от результатов анализа того или иного показателя ему присваивается один из 5 уровней: высокий, выше среднего, средний, ниже среднего, низкий.

К явным недостаткам этой в целом очень продвинутой системы относятся:

- отстутствие комплексного показателя, который бы позволил ранжировать оцениваемые акции;

- отсутствие системы выработки брокерских рекомендаций;

- при неоднородном распределении рыночного капитала в структуре отрасли или сектора средние значения факторов смещаются, что приводит к деформации всей системы оценок;

- явно ошибочно оцениваются отрицательные значения фактора P/E.

Третье. Все рассмотренные системы не берут во внимание текущее состояние рынка. Например, для hi-tech компаний рынок марта 2000 года и рынок декабря того же года – это два принципиально различных рынка. Ничего по сути не произошло с компаниями этого сегмента, зато принципиально изменилась структура инвестиционных ожиданий. Эйфория и ажиотаж на рынке сменились полнейшей растерянностью.

Сегодня, в условиях надвигающейся на США долгосрочной рецессии, пакет брокерских Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Доходность рекомендаций должен принципиально отличаться от того же еще год назад.

Рекомендации должна предварять некая экспертная модель – набор базовых принципов (нечетких знаний), которые будут положены в основу системы оценивания.

Итак, тип инвестора, характер отрасли и специфика рынка – три комплекса внешних факторов, которые должны быть включены в систему оценивания наряду с традиционными показателями оценки. В данной работе предлагается описание подобной системы, в основе которой лежит принцип системы [9.5], с учетом всех высказанных к ней претензий. В основу оценки положен нечетко-множественный подход, который успешно применяется в задачах управления финансами [9.7-9.9].

Изложим нашу систему в виде последовательности этапов оценки. Возьмем в качестве примера сектор 822 по классификации [9.5]. Это Technical & System Software – компании, занимающиеся разработкой программных продуктов для автоматизации процессов проектирования и научных исследований. Сектор представляет порядка компаний, акции которых котируются на бирже NASDAQ.

9.2. Этап 1. Базовые предпосылки для формирования рынка акций выбранного сектора Как отмечалось, экономика США вступила в фазу рецессии. Это прежде всего характеризуется резким снижением темпов роста промышленного производства и валового внутреннего продукта. Компании сокращают непрофильные расходы, и прежде всего это ударяет по рынкам программного обеспечения и интернет-технологий. Так что выбранный нами сектор приобретает все качества депрессивного.

С точки зрения фондового рынка это означает кардинальную переоценку всех ценностей. Прежде всего инвестор будет сориентирован на получение хотя бы минимального, но высокоожидаемого дивидендного (процентного) дохода. Темпы роста курсовых цен акций сильно замедлятся, поэтому львиная доля дохода от владения акциями будет приходиться на дивиденды. Курсовая траектория акций будет чем-то напоминать то же самое для облигаций: рост – объявление дивидендного платежа – скачкообразный спад и снова рост. Инвестор перестанет покупать «обещающие» компании и прежде всего обратится к базовым отраслям. Это означает депрессию по всей отрасли технологичных компаний, сопровождающуюся массовыми разорениями компаний в этой отрасли. Инвестиционное финансирование получат компании, ранее зарекомендовавшие себя как доходные, для остальных же инвестиции окажутся недоступными. Такая суровая школа выживания поставит под удар все компании, чья сегодняшняя капитализация не превышает 100 млн. долларов.

В связи с этим инвестор под особый контроль поставит соотношение P/E. Можно прогнозировать сильную корреляцию этого фактора с текущей капитализацией компаний: компаниям с большей капитализацией “будет дозволено” иметь большее соотношение P/E. Однако большинство компаний будет иметь разумные значения этого Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций фактора, и они будут группироваться: у компаний с капитализацией до 1 млрд. долл. - в районе отметки P/E=10, для крупных компаний – на уровне 20. Это означает доходность на уровне того же для облигаций средней и высокой степени надежности соответственно.

Te базовые ориентиры, что мы здесь зафиксировали, существенно повлияют на характер нашей оценки. Для компаний, которые попадают под удар в связи с вышеизложенным, мы вообще не вправе давать уверенных оценок и рекомендаций, в связи с недопустимым уровнем риска вложений в эти компании.

После того, как сделаны общерыночные замечания, можно переходить на уровень конкретного сектора.

9.3. Этап 2. Отраслевой анализ С самого начала мы устанавливаем, что наша система скоринга является условной.

Это означает, что все необходимые изыскания в части оценки risk tolerance инвестора проведены, и ему предложен модельный портфель, причем выбранная нами отрасль в этот портфель попадает. Даже для условий рецессии попадание технологической отрасли в модельный портфель вполне вероятно. Однако при любых раскладах ее доля в модельном портфеле не превысит 10-15% вложений в акции американской экономики (из-за неустраненной переоцененности акций на этом рынке).

В таблицу 9.1 сведены данные по акциям сектора 822 (по состоянию на 09.02.2001), компании-эмитенты которых закончили 2000 год с прибылью. Это 40% всего списка компаний. Обозначения: Ticker – сокращенное наименование бумаги;

Price – цена;

Value – капитализация компании;

Rev g - рост продаж за год;

Net Inc g – рост чистого дохода за год;

Cash Flow g – рост денежного потока за год;

ROE – чистые годовые доходы в расчете на одну акцию;

ROA – годовая прибыль до налогобложения, отнесенная к активам по балансу;

ROIC – отношение чистых годовых доходов к активам;

Tot D/Eq – отношение задолженности компании к ее рыночной капитализации;

LT D/Eq – отношение долгосрочной задолженности к капитализации;

P/E – отношение цены к чистым доходам на одну акцию;

P/S - отношение цены к продажам в расчете на одну акцию.

В качестве интервала анализа нами выбран год. Это законно с той точки зрения, что если в текущем году компания не имела прибыли, то в нынешнем и последующем годах ее возможность иметь прибыль резко сократятся. Поэтому текущий год является показательным для большинства компаний выбранного нами сектора. И более того:

условия депресии, в которые попали компании выбранного нами сектора, с необходимостью будут воспроизведены и в этом году, поэтому данные прошедшего года оказываются весьма репрезентативными для нашего анализа.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Таблица 9.1. Дата: 09.02. Cash Flow # Ticker Price Value Rev. g Net Inc g g ROE ROA ROIC Tot D/Eq LT D/Eq P/E P/S 1 ANST 8.38 100 33.3% _ 354.0% _ -0.4% -0.5% 0.24 0 93.78 2. 2 ANSS 13.38 212 11.7% 17.5% 18.3% 22.6% 17.6% 22.6% 0 0 11.67 2. 3 ADSK 36.63 2066 13.0% 406.2% 47.8% 1.6% 1.1% 1.6% 0 0 24.2 2. 4 AVNT 20.94 805 26.3% 98.5% 68.4% 18.0% 13.0% 18.0% 0 0 9.86 2. 5 BSQR 10.06 340 60.4% -41.2% _ 1.9% 1.8% 1.9% 0 0 447 4. 6 CDN 26.85 6599 17.1% _ -47.7% _ -1.0% -1.4% 0.01 0.01 158.61 5. 7 DASTY 58.06 6881 1% -14% 12% 28% 17% 27% 0.01 0.01 82.13 14. 8 IKOS 15.06 133 29.6% 152.8% 122.2% 33.3% 16.0% 33.3% 0.02 0 16.43 1. 9 INFY 109.56 14496 109.8% 133.3% _ 30.9% 28.0% 30.9% 0 0 127.35 40. 10 INGR 7.81 386 -24.5% _ _ _ -12.2% -21.8% 0.17 0.14 39.05 0. 11 MANH 30.38 793 63.6% _ 172.6% 1.9% 1.4% 1.9% 0.01 0.01 59.79 6. 12 MDII 7.19 44 16.6% 81.8% 24.1% 4.0% 2.9% 4.0% 0 0 20.14 0. 13 MENT 28.06 1812 15.4% _ 164.6% 0.8% 0.5% 0.8% 0 0 33.39 2. 14 MERQ 75.31 6092 63.6% 96.4% 47.1% 16.6% 11.1% 16.6% 0.48 0.48 116.55 21. 15 MCRS 17.88 310 -14.4% -98.1% -39.1% 9.9% 5.8% 9.7% 0.03 0.02 900 0. 16 MNS 10.09 143 31.8% _ _ 20.6% 2.7% 5.1% 2.77 2.63 12.62 0. 17 PGEO 5.44 72 15.6% _ 166.7% _ -5.7% -9.3% _ _ 32.71 1. 18 RATL 43.56 8231 42.7% 23.8% 37.4% 18.7% 7.0% 8.9% 0.76 0.75 96.81 12. 19 SNPS 50.69 3625 -2.8% -39.4% -24.3% 14.3% 9.3% 14.3% 0.01 0 36.65 4. 20 TTWO 12.81 422 26.5% 53.4% 79.6% 13.4% 7.1% 12.5% 0.52 0.04 14.1 0. 21 TPPP 1 31 -2.6% 100.0% _ 39.1% 6.9% 29.1% 0.27 0 10.9 0. Сектор в целом: 0.9% -71.3% -16.7% -22.6% -13.6% -26.5% 0.25 0.19 169.06 35. Источники: [9.5],[9.6] Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Первое, что вызывает затруднения – это существенная неоднородность в распределении капитала. На рис. 9.2 проиллюстрировано соотношение двух факторов:

P/E и Value.

Соотношение P/E и Value для большинства успешных компаний 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 Value Рис. 9.2. Соотношение факторов P/E и Value Видно, что большинство значений группируется в диапазоне P/E от 10 до 40, что на порядок меньше среднего по сектору. Это говорит о том, что средневзвешенные значения не подходят в качестве базы для сравнения.

Рассмотрим еще два существенных фактора: рост продаж (рис. 9.3) и рентабельность инвестированного капитала (рис. 9.4).

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций P/E Годовой рост продаж 120.0% 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% Номер компании 0.0% 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25. -20.0% -40.0% Рис. 9.3. Годовой рост продаж ROIC 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% Номер компании 0.0% 0 5 10 15 20 -10.0% -20.0% -30.0% Рис. 9.4. Рентабельность инвестированного капитала И в этом случае мы наблюдаем существенное расхождение среднеотраслевых показателей со средними значениями для успешных компаний (0.9% против 20% и – 26.5% против 10% соответственно). Однако для оценки нам нужно брать в качестве базы для сравнения именно данные по успешным компаниям.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций 9.4. Этап 3. Выбор показателей для оценки и установление системы предпочтений Приняв к оценке только вполне состоятельные компании, мы можем упростить задачу оценивания, ограничившись следующими 5 факторами:

1. P/E 2. Value 3. Rev. g 4. ROIC 5. Tot D/Eq При этом мы устанавливаем следующую систему предпочтения одних показателей другим:

1 2 3 = 4 = 5 (9.1) Формально это означает, что в первую очередь в ходе оценки мы учитываем факторы 1 и 2, а во вторую – факторы 3-5, причем первый фактор видится несколько более значимым, нежели второй. Такая система предпочтений влечет за собой вполне конкретные количественные последствия, о чем будет упомянуто ниже.

9.5. Этап 4. Нечеткая классификация значений выбранных параметров Порядок класиификации таков:

1. Определим лингвистическую переменную «Уровень показателя X» с ее терм множеством значений «Очень низкий, Низкий, Средний, Высокий, Очень высокий».

2. Для каждого i-го фактора установим нечеткое соответствие его текущего уровня каждому значению лингвистической переменной «Уровень i-го показателя», задав трапезоидную функцию принадлежности вида рис. 9. Нижнее основание трапеции выражает все допустимое множество значений фактора, верхнее – тех значений, когда исследователь устанавливает гарантированное соответствие этих значений выбранному значению лингвистической переменной. Боковые ребра трапеции отражают изменение степени уверенности эксперта в его классификации от 1 до 0 и обратно.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Функция принадлежности 1. 0. 0. 0. 0. a a2 a3 a 0123456789 Рис. 9.5. Трапезоидная функция принадлежности В результате анализа данных таблицы 9.1 выстраивается следующая нечеткая классификация выбранных нами параметров (таблица 9.2):

Таблица 9. Уровень Диапазон значений для факторов:

показателя P/E для Value, Rev. g, ROIC, Tot Value млн. $ % % D/Eq < 1 > млрд млрд Очень 30 - 45 - 0-50< 0<0> низкий(ОН) ОН-Н 25-30 40-45 50-100 0 – 5% 0 – 2% 0.7 – Низкий (Н) 20-25 30-40 100-300 5 - 10% 2 – 5% 0.4 – 0. Н-Ср 15-20 25-30 300-500 10-15% 5 - 0.3 – 0. 10% Средний (Ср) 10-15 20-25 500- 15 - 25% 10- 0.2 – 0. 1000 15% Ср-В 7-10 15-20 1000- 25-30% 15- 0.15 – 3000 20% 0. Высокий (В) 5-7 10-15 3000- 30-35% 20- 0.1 – 5000 25% 0. В – ОВ 5-5 10-10 5000- 35-40% 25- 0.05 10000 30% 0. Очень высокий 2-5 5-10 Свыше >40% >30% 0 – 0. (ОВ) 10 тыс.

Для получения данных таблицы 2 анализировался вид гистограмм распределения компаний по уровням тех или иных факторов.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Теперь, когда классификация проведена, можно переходить к ранжированию отдельных показателей по их уровню.

9.6. Этап 5. Ранжирование показателей Нам надо ввести параметр, который характеризует относимость текущего значения фактора нечеткой системе уровней, введенной выше. Назовем этот параметр рангом показателя относительно текущего своего уровня.

В качестве ранга уместно использовать степень принадлежности уровня данного показателя тому или иному нечеткому подмножеству уровня, задаваемому лингвистической переменной «Уровень показателя». Cистема функций принадлежности сконструирована таким образом, что сумма рангов показателя по всем подмножествам равна единице, причем количество ненулевых рангов составляет 1 (для абсолютно уверенной классификации) и 2 (для неуверенной классификации, когда оценка колеблется между двумя соседними нечеткими уровнями).

В таблицу 9.3 сведены значения рангов для показателя P/E:

Таблица 9. # Ticker Ранг для подмножеств уровня P/E:

ОН Н Ср В ОВ 1 ANST 1 0 0 0 2 ANSS 0 0 1 0 3 ADSK 0 0 1 0 4 AVNT 0 0 0.047 0.953 5 BSQR 1 0 0 0 6 CDN 1 0 0 0 7 DASTY 1 0 0 0 8 IKOS 0 0.714 0.286 0 9 INFY 1 0 0 0 10 INGR 1 0 0 0 11 MANH 1 0 0 0 12 MDII 0 1 0 0 13 MENT 0 1 0 0 14 MERQ 1 0 0 0 15 MCRS 1 0 0 0 16 MNS 0 0 1 0 17 PGEO 1 0 0 0 18 RATL 1 0 0 0 19 SNPS 0 1 0 0 20 TTWO 0 0 1 0 21 TPPP 0 0 1 0 Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Мы видим в таблице 9.3 элементы, отличные от нуля и единицы, что как раз и выражает нечеткость ранжирования. Однако два смежных ненулевых элемента строки в сумме обязательно дают единицу.

В таблицу 9.4 сведены значения рангов для показателя Value:

Таблица 9. # Ticker Ранг для подмножеств уровня Value:

ОН Н Ср В ОВ 1 ANST 0 1 0 0 2 ANSS 0 1 0 0 3 ADSK 0 0 0.467 0.533 4 AVNT 0 0 1 0 5 BSQR 0 0.8 0.2 0 6 CDN 0 0 0 0.6802 0. 7 DASTY 0 0 0 0.6238 0. 8 IKOS 0 1 0 0 9 INFY 0 0 0 0 10 INGR 0 0.57 0.43 0 11 MANH 0 0 1 0 12 MDII 1 0 0 0 13 MENT 0 0 0.594 0.406 14 MERQ 0 0 0 0.7816 0. 15 MCRS 0 0.95 0.05 0 16 MNS 0 1 0 0 17 PGEO 0.56 0.44 0 0 18 RATL 0 0 0 0.3538 0. 19 SNPS 0 0 0 1 20 TTWO 0 0.39 0.61 0 21 TPPP 1 0 0 0 Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций В таблицу 9.5 сведены значения рангов для показателя Revenue g.:

Таблица 9. # Ticker Ранг для подмножеств уровня Revenue g.:

ОН Н Ср В ОВ 1 ANST 0 0 0 1 2 ANSS 0 0.668 0.332 0 3 ADSK 0 0.402 0.598 0 4 AVNT 0 0 0.746 0.254 5 BSQR 0 0 0 0 6 CDN 0010 7 DASTY 0.802 0.198 0 0 8 IKOS 0 0 0.072 0.928 9 INFY 0 0 0 0 10 INGR 1000 11 MANH 0000 12 MDII 0010 13 MENT 0010 14 MERQ 0 0 0 0 15 MCRS 1 0 0 0 16 MNS 0 0 0 1 17 PGEO 0010 18 RATL 0000 19 SNPS 1 0 0 0 20 TTWO 0 0 0.698 0.302 21 TPPP 1000 Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций В таблицу 9.6 сведены значения рангов для показателя ROIC:

Таблица 9. # Ticker Ранг для подмножеств уровня ROIC:

ОН Н Ср В ОВ 1 ANST 1 0 0 0 2 ANSS 0 0 0 1 3 ADSK 0.2 0.8 0 0 4 AVNT 0 0 0.4 0.6 5 BSQR 0.05 0.95 0 0 6 CDN 1 0 0 0 7 DASTY 0 0 0 0.64 0. 8 IKOS 0 0 0 0 9 INFY 0 0 0 0 10 INGR 1 0 0 0 11 MANH 0.05 0.95 0 0 12 MDII 0 1 0 0 13 MENT 0.6 0.4 0 0 14 MERQ 0 0 0.68 0.32 15 MCRS 0 0.06 0.94 0 16 MNS 0 0.98 0.02 0 17 PGEO 1 0 0 0 18 RATL 0 0.22 0.78 0 19 SNPS 0 0 1 0 20 TTWO 0 0 1 0 21 TPPP 0 0 0 0.18 0. Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций И, наконец, в таблицу 9.7 сведены значения рангов для показателя TotD/Eq:

Таблица 9. # Ticker Ранг для подмножеств уровня Tot D/Eq:

ОННСрВ ОВ 1 ANST 0 0 1 0 2 ANSS 0 0 0 0 3 ADSK 0 0 0 0 4 AVNT 0 0 0 0 5 BSQR 0 0 0 0 6 CDN 0 0 0 0 7 DASTY 0 0 0 0 8 IKOS 0 0 0 0 9 INFY 0 0 0 0 10 INGR 0 0 0.6 0.4 11 MANH 0 0 0 0 12 MDII 0 0 0 0 13 MENT 0 0 0 0 14 MERQ 0 1 0 0 15 MCRS 0 0 0 0 16 MNS 1 0 0 0 17 PGEO 0 1 0 0 18 RATL 0.8 0.2 0 0 19 SNPS 0 0 0 0 20 TTWO 0 1 0 0 21 TPPP 0 0 1 0 Итак, ранжирование завершено. Теперь следует перейти к свертке рангов отдельных показателей в единый комплексный ранг бумаги, выраженный количественно и качественно. Порядок такой свертки излагается ниже.

9.7. Этап 6. Комплексная оценка • Определим лингвистическую переменную «Оценка бумаги» с терм множеством значений «Очень низкая (О), Низкая (Н), Средняя (Ср), Высокая (В), Очень высокая (ОВ)».

• Чтобы конструктивно описать введенную лингвистическую переменную «Оценка бумаги», определим носитель ее терм-множества – действительную переменную A_N на интервале от нуля до единицы. Тогда функции принадлежности соответствующих нечетких подмножеств могут быть заданы таблично (таблица 9.8):

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Таблица 9. Значен Значения функций принадлежности для подмножеств ие A_N переменной «Оценка бумаги»:

ОН Н Ср В ОВ 0-0.15 1 0 0 0 0.15- (0.25- (A_N- 0.25 A_N)/10 0.15)/ 0.25- 01 0 0 0. 0.35- 0(0.45- (A_N- 0.45 A_N)/10 0.35)/ 0.45- 00 1 0 0. 0.55- 00 (0.65- (A_N- 0.65 A_N)/10 0.55)/ 0.65- 00 0 1 0. 0.75- 00 0 (0.85- (A_N 0.85 A_N)/10 0.75)/ 0.85-1.0 0 0 0 0 • Определим лингвистическую переменную «Торговая рекомендация для бумаги» с терм-множеством значений «Strong Buy (SB – Определенно Покупать), Moderate Buy (MB – Покупать под вопросом), Hold (H – Держать), Moderate Sell (MS – Продавать под вопросом), Strong Sell (SS – Определенно продавать)».

Именно такая система торговых рекомендаций предлагается сайтом [9.3].

• Установим взаимно однозначное соответствие введенных нами лингвистических переменных на уровне подмножеств: ОН – SS, Н – MS, Ср – H, В – MB, ОВ – SB. Так мы связали качество ценной бумаги с ее инвестиционной привлекательностью. Тогда переменная A_N является носителем и для терм множества лингвистической переменной «Торговая рекомендация», с теми же функциями принадлежности носителя подмножествам значений.

• Оценим веса отдельных факторов для комплесксной оценки бумаги, в соответствии с тем, как это записано в (9.1). Согласно правилу точечных оценок Фишберна, критерию максимума неопределенности в части наличной информационной ситуации [9.10,9.11] соответствует следующая система весов:

1 4 p1 =, p2 =, p3 = p4 = p5 =, pi 1 (9.2) 3 15 i Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций По построению, весовая мера двух первых показателей в полтора раза выше того же для трех последних показателей. Это и отражает преимущество показателей P/E и Value для оценки акций.

• Тогда, по аналогии с тем, как это сделано в [9.9], получем комплексный показатель A_N для каждой бумаги методом двойной свертки:

M N A_N ij, (9.3) j pi j 1 i где i – индекс отдельного показателя для их общего числа N=5, j – индекс уровня показателя для общего числа уровней M=5, ij – ранг i-го показателя по своему j-ому уровню, определяемый таблицами 9.3 – 9.7, 0.2 j - 0.1 - (9.4) j абсциссы максимумов функций принадлежности терм-множества лингвистической переменной «Оценка бумаги». Тогда среднеожидаемый ранг j-го уровня, взвешенный по всем N показателям, оценивается формулой N y ij, (9.5) j pi i и справедливо M A_N y. (9.6) j j j Теперь у нас все необходимые данные для расчетов. В таблицу 9.9 сведены результаты расчетов по формуле (9.3), а также лингвистическая оценка бумаги и торговая рекомендация.

Анализируя данные таблицы 9.9, мы сразу можем отметить, что инвестиционная привлекательность сектора 822 – низкая. Две бумаги, которые нехотя рекомендуются между покупкой и удержанием, имеют свои крупные дефекты, которые не позволяют им выступать в качестве объектов для стартовых инвестиций.

Так, бумага AVNT обладает превосходным соотношением P/E, но сравнительно низкой капитализацией. Чтобы приобрести требуемый инвестиционный рейтинг по фактору надежности, компании необходимо разместить на рынке акции с общей капитализацией порядка 300 млн. долларов. Это возможно, учитывая хорошие перспективы этой компании и полное отсутствие негатива. Аналитики прогнозируют рост цены акций AVNT до 33$ [9.2], и текущий уровень P/E это позволяет, однако небольшая надежность вложений в эти акции влечет эффект их сильной волатильности.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Поднявшись до высот, цена компании может с тем же успехом скатиться вниз, и нужны специальные дополнительные меры для повышения остойчивости этого судна, чтобы оно не перевернулось.

Таблица 9. # Ticker Среднеожидаемые ранги y для A_N Оценка Торговая уровней: бумаги рекомен ОН Н Ср В ОВ дация 1 ANST 0.467 0.267 0.133 0.133 0.000 0.287 Н MS 2 ANSS 0.000 0.356 0.378 0.133 0.133 0.509 Ср H 3 ADSK 0.027 0.160 0.538 0.142 0.133 0.539 Ср H 4 AVNT 0.000 0.000 0.435 0.432 0.133 0.640 В-Ср MB-H 5 BSQR 0.340 0.340 0.053 0.000 0.267 0.403 Ср-Н H-MS 6 CDN 0.467 0.000 0.133 0.181 0.219 0.437 Ср-Н H-MS 7 DASTY 0.440 0.026 0.000 0.252 0.282 0.482 Ср H 8 IKOS 0.000 0.505 0.105 0.124 0.267 0.530 Ср H 9 INFY 0.333 0.000 0.000 0.000 0.667 0.633 В-Ср MB-H 10 INGR 0.600 0.152 0.195 0.053 0.000 0.240 Н-0Н MS-SS 11 MANH 0.340 0.127 0.267 0.000 0.267 0.445 Ср-Н H-MS 12 MDII 0.267 0.467 0.133 0.000 0.133 0.353 Ср-Н H-MS 13 MENT 0.080 0.387 0.292 0.108 0.133 0.466 Ср H 14 MERQ 0.333 0.133 0.091 0.251 0.192 0.467 Ср H 15 MCRS 0.467 0.261 0.139 0.000 0.133 0.314 Н MS 16 MNS 0.133 0.397 0.336 0.133 0.000 0.394 Ср-Н H-MS 17 PGEO 0.616 0.251 0.133 0.000 0.000 0.203 Н-0Н MS-SS 18 RATL 0.440 0.056 0.104 0.094 0.306 0.454 Ср H 19 SNPS 0.133 0.333 0.133 0.267 0.133 0.487 Ср H 20 TTWO 0.000 0.237 0.722 0.040 0.000 0.461 Ср H 21 TPPP 0.400 0.000 0.467 0.024 0.109 0.389 Ср-Н H-MS Наоборот, компания INFY, при всей ее необыкновенной капитализации в 14 млрд.

долл., переоценена просто-таки несусветно. Рынок понимает эту переоцененность (см.

рис. 9.6), но расстается с бумагой без особой охоты уже в течение целого года.

Сказываются стереотипы мышления, полагающие значение P/E=109 приемлемым для нынешних инвестиционных условий. И должно произойти что-то одно - утроиться доходы, или втрое меньше сделаться цена, - чтобы к этой бумаге вернулась инвестиционная привлекательность (причем куда вероятнее второе). Когда рынок осознает эту диллему, то последствия коррекции могут оказаться весьма болезненными для нынешних держателей акций компаний, переоцененных во времена эйфории начала 2000 года. Такое положение осознается и аналитиками, которые рассматривают справедливую цену INFY на уровне 28$ по состоянию на 17.02.2001 [9.2], а это в четыре раза меньше текущего уровня.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Рис. 9.6. Рыночная цена компании INFY Выводы Предложенный нами метод скоринга акций является настраиваемым на текущие рыночные условия общего порядка и на отраслевую специфику компании. Благодаря этой особенности, профессиональный исследователь получает в свои руки как бы конструктор, из которого он может смастерить все, что ему по душе. Метод не получает автоматических оценок, а старается предельно учесть все тонкие моменты, возникающие в ходе оценки.

Мы видим, что метод сопоставления со средним в пределах одной отрасли, предлагаемый [9.5], является методологически несостоятельным по двум основаниям.

Во-первых, существенная неоднородность капитализации выдвигает в качестве средних нетипичные для большинства компаний значения. Во-вторых, деградирующие компании серьезно отличаются по своим параметрам от компаний живучих, что заставляет отказаться от оценки первых и оценивать только вторые, но в пределах их собственной статистики. Это вынуждает добросовестного исследователя рынка предварительно серьезно поработать над модификацией информационной базы для своих расчетов.

Трудоемкость такого рода работ заставляет прибегать к специализированным программным средствам наподобие скринеров [9.4].

Все получаемые в ходе оценки промежуточные результаты имеют наглядную интерпретацию. Особенно это касается таблиц ранжирования. Из них сразу видно, где бумага успешна, а где у нее проблемы. Особый интерес такая информация получает в динамическом случае. Появляется возможность стратегического прогнозирования курса бумаги.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Нечеткие множества, которые применяются здесь, - это не причуда, но естественно взятый для анализа инструмент борьбы с информационной неопределенностью, там где прочие способы оценки, и, в частности, с применением вероятностных моделей, оказываются неприменимыми. В частности, борьба идет за успешную классификацию уровней показателей в условиях ограниченной и весьма неоднородной статистики.

Сегодня мы утверждаем, что P/E и Value – это главное для оценки инвестиционной привлекательности американских компаний на период 2001 – 2002 гг. Такой взгляд на вещи не был справедлив для 1999-2000 годов, но сейчас все понемногу возвращается на круги своя. И это ярко продемонстрировал индекс технологических кампаний NASDAQ, потеряв свыше трети своего уровня только за вторую половину 2000 года. И, надо полагать, это еще не предел. В течение ближайшего полугода-года следует ожидать повторной серьезной коррекции рынка примерно с такими же последствиями. «Дно» индекса NASDAQ, как я полагаю, находится сегодня в диапазоне 1700 – 1800 (по состоянию на 02.04.2001). Достигнув этого дна и окончательно «протрезвев», американские hi-tech акции начнут медленный вполне предсказуемый рост, обусловленный фактическими, а не ожидаемыми, успехами этих компаний. Не хотелось бы брать на себя миссию Кассандры, но разрыв, сложившийся сегодня между ценой акций и их способностью быть объектом для инвестиций, слишком велик, и он обязан быть преодоленным.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Заключение За время, пока писалась и готовилась к печати эта книга, в моей жизни произошло два события.

Во-первых, весной 2001 года компания Артифишел Лайф Рус обанкротилась, и автор остался без работы (на некоторое время). Так что прогноз о ненадежности интернет-компаний с низкой капитализацией сбылся самым мрачным образом и вполне конкретно и больно ударил по прогнозисту. Это называется - феномен Кассандры в действии! В своем письме к президенту компании Artificial Life Inc. д-ру Шонебургу еще задолго до банкротства фирмы я указывал, что при отсутствии доходов компания не может сегодня рассчитывать на привлечение капиталов, и ее цена является явно завышенной, а прогнозы о росте акций компании с 3 до 50 долларов - это не более чем утопия. В ответ я получил каскад оптимистических пассажей, суть которых в общем сводилась к одному - как работали, так и будем работать, и все будет хорошо.

Предлагалось даже заключить пари!... Письмо сохранилось, и любопытствующие могут получить его копию, обратившись по адресу, указанному в начале книги. Этот любопытный документ своего времени, пропитанный, как губка, ничем не обоснованной NASDAQ-эйфорией, весьма гож в копилку будущего исследователя новейшей американской экономической истории.

А во-вторых, автор устроился консультантом в компанию Сименс Бизнес Сервисиз, и это удачно совпало с тем, что Пенсионный фонд Российской Федерации счел необходимым заказать компании Сименс Бизнес Сервисиз методологию и программу для портфельной оптимизации. Так что теория нечетких множеств применительно к портфельной оптимизации впервые получает столь впечатляющее внедрение. Вводя индексы для модельных классов законодательно разрешенных активов, мы обнаружили то, в чем и не сомневались – существенную нестационарность ценовых историй по этим индексам. Поэтому ничем, кроме квазистатистики доходности, мы не располагаем. А где квазистатистика, там и размытые оценки, и эффективная граница в форме криволинейной полосы, о чем, собственно, мы и пишем в этой книге.

Позволю себе подвести черту.

Инвестирование в фондовые активы – это искусство, которое становится ремеслом лишь в тех случаях, когда мастер обладает набором высококлассных инструментов для воплощения своих идей и предположений, выраженных зачастую не так четко, как хотелось бы.

Те из вас, кто имеет опыт работы на российском фондовом рынке, отчетливо видят, как все-таки этот рынок схож с азартной игрой, и ставкой на нем зачастую бывают не одни лишь деньги, но и человеческая судьба и даже сама жизнь. Но, по мере того как этот рынок приобретает цивилизованные очертания, постепенно начинают проявляться Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций общие закономерности, которые справедливы и для самых высокоразвитых рынков мира.

А там, где есть закономерность, есть и желание ее познать, хотя бы в самых общих чертах.

Нечеткие описания, которые составляют основу этой книги – это самый естественный инструмент для моделирования систем, существующих в условиях существенной информационной неопределенности, касающейся не только неизвестного будущего, но и трудно различаемого настоящего. Отсюда вытекает неустранимый риск, связанный с неоднозначностью последствий принимаемых инвестиционных решений. И для оценки этого риска традиционные вероятностные методв не годятся.

Я не сомневаюсь, что нечетко-множественный анализ найдет еще свое место в оценке банковских и страховых рисков, в моделях управления денежными потоками корпораций, в макроэкономическом моделировании. Этот подход применим всюду, где свидетельства о тех или иных проявлениях объекта научного исследования количественно ограничены и качественно разнородны.

Через год на российский рынок выйдет Пенсионный Фонд России с накопительной составляющей трудовых пенсий граждан. Это событие будет новым отсчетом для рынка.

Я опубликовал ряд работ, посвященных этой проблематике, с ними можно ознакомиться на моем персональном сайте (адрес в начале книги). Однако полноценное изложение темы инвестирования накопительной части пенсий вы найдете в книге, над которой я сейчас работаю. Надеемся, что ее выход в свет не заставит себя ждать так долго, как пришлось подождать этой монографии.

С неизбежностью будет расти объем общедоступной финансовой информации, содержащейся в Интернете. Я предвижу появление на рынке некоторого количества специализированных консалтинговых фирм, которые возьмут на себя труд собрать все разрозненные сведения об эмитентах акций, систематизировать их и сделать эту обработанную информацию доступной на Интернет-сайтах за умеренную плату.

Впоследствии эти услуги перестанут быть платными для рядового инвестора и возрастут в цене для инвестора институционального. Вот тогда-то и откроется потребность в специализированных методах рыночного анализа для выработки брокерских рекомендаций. И тогда результаты, изложенные в этой книге, сделаются актуальными.

Благодарю своего «идеального читателя» за труд, который он потратил, или еще потратит, разбираясь в моей писанине. Это - первая моя научная монография, и она бесконечно дорога мне, как и всякий первенец. Но, памятуя о завете приносить начатки Богу (Библия, Книга Исход, глава 22, стих 29), я и приношу этот труд к Его стопам со смирением и признательностью. Хвала Богу за все!

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Список цитируемых источников К предисловию П1. Недосекин А.О. Финансовый анализ в условиях неопределенности: вероятности или нечеткие множества? // 1999.- На сайтах: www.vmgroup.sp.ru, cfin.ru/analysis, http://www.delovoy.newmail.ru/analitic/3.htm.

П2. Недосекин А.О. Применение теории нечетких множеств к задачам управления финансами // Аудит и финансовый анализ, №2, 2000.

П3. Заде Л. Понятие лингвистической переменной и ее применение к принятию приближенных решений, М.: Мир, 1976.

П4. Кофман А., Хил Алуха Х. Введение теории нечетких множеств в управлении предприятиями, Минск: Вышэйшая школа, 1992.

П5. Рыжов А.П. Элементы теории нечетких множеств и измерения нечеткости.

М.:Диалог-МГУ, 1998.

П6. Недосекин А.О., Овсянко А.В. Нечетко-множественный подход в маркетинговых исследованиях //2000.-На сайте: www.vmgroup.sp.ru.

П7. Недосекин А.О., Максимов О.Б. Новый комплексный показатель оценки финансового состояния предприятия. - На сайте www.vmgroup.sp.ru.

П8. Недосекин А.О., Воронов К.И. Новый показатель оценки риска инвестиций //1999. На сайтах: www.vmgroup.sp.ru, cfin.ru/analysis, http://www.delovoy.newmail.ru/analitic/3.htm.

П9. Недосекин А.О., Заблоцкий С.Н. Подход к учету долговых обязательств в программах фондового менеджмента // Аудит и финансовый анализ, №1, 2001.

П10. Недосекин А.О. Финансовый анализ эффективности инвестиций в опционы и их комбинации // Аудит и финансовый анализ, №2, 2001.

П11. Недосекин А.О. Скоринг акций с использованием нечетких описаний // Аудит и финансовый анализ, №3, 2001 (в печати).

К главе 1.1. Модели принятия решений на основе лингвистической переменной / А.Н.Борисов и др. – Рига: Зинатне, 1982.

1.2. Grable J., Lytton R.H. Financial risk tolerance revisited: the development of a risk assesment instrument // Financial Services Rewiew, 8, 1999, pp 163-181. – In:

http://www.elsevier.com/cgi bin/cas/tree/store/finser/cas_sub/browse/browse.cgi?year=1999&volume=8&issue=3&aid= 1.3. Кравец А.С. Природа вероятности, М.: Мысль, 1976.

1.4. Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Орлова Е.Р., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов. М.: Дело, 1998.

1.5. Смоляк С.А. Учет специфики инвестиционных проектов при оценке их эффективности // Аудит и финансовый анализ, 1999, №3.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций 1.6. Заде Л. Понятие лингвистической переменной и ее применение к принятию приближенных решений, М.: Мир, 1976.

1.7. Zadeh L.A. Fuzzy sets as a basis for a theory of possibility // Fuzzy Sets and Systems. 1978. - Vol.1, №1.

1.8. Кофман А., Хил Алуха Х. Введение теории нечетких множеств в управлении предприятиями, Минск: Вышэйшая школа, 1992.

1.9. Трухаев Р.И. Модели принятия решений в условиях неопределенности. М.: Наука, 1981.

1.10. Недосекин А.О. Анализ живучести систем энергетики комбинаторно вероятностными методами // Известия РАН. Энергетика, 1992, №3.

К главе 2.1. В.В. Налимов. Вероятностная модель языка. О соотношении естественных и искусственных языков. 2-е изд., перераб. и доп. М.: Наука, 1979. с.272-295.

2.2. Кофман А., Хил Алуха Х. Введение теории нечетких множеств в управлении предприятиями, Минск: Вышэйшая школа, 1992.

2.3. Недосекин А.О., Овсянко А.В. Нечетко-множественный подход в маркетинговых исследованиях //2000.-На сайте: www.vmgroup.sp.ru.

2.4. Peray K. Investing in mutual funds using fuzzy logic. St. Lucie Press, USA, 1999.

2.5. На сайте http://ourworld.compuserve.com/homepages/peray/logicco.htm.

2.6. На сайте http://www.numa.com/derivs/ref/calculat/option/calc-opa.htm.

К главе 3.1. Закон РФ «О несостоятельности (банкротстве)» от 8 января 1998 года № 6-ФЗ.

3.2. http://www.quicken.com/investments/seceval/ 3.3. http://www.mgfs.com/mggroups.htm 3.4. Altman E. Corporate Financial Distress. New York, Wiley, 1983.

3.5. Toffler R., Tishaw H. Going, going, gone – four factors which predict // Accountancy, March 1977, pp. 50-54.

3.6. Давыдова Г.В., Беликов А.Ю. Методика количественной оценки риска банкротства предприятий // Управление риском, 1999 г., № 3, с. 13- 3.7. Недосекин А.О. Применение теории нечетких множеств к задачам управления финансами // Аудит и финансовый анализ, №2, 2000.

3.8. Эйтингон В., Анохин С. Прогнозирование банкротства: основные методики и проблемы. - На сайте http://crisis.engec.ru/bankrot5.htm.

3.9. Ковалев В.В. Финансовый анализ: Управление капиталом. Выбор инвестиций.

Анализ отчетности. - М.: Финансы и статистика, 1996.

3.10. Недосекин А.О., Максимов О.Б. Новый комплексный показатель оценки финансового состояния предприятия. - На сайте http://www.vmgroup.sp.ru/Win/index1.htm.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций 3.11. Заде Л. Понятие лингвистической переменной и ее применение к принятию приближенных решений, М.: Мир, 1976.

3.12. Фишберн П. Теория полезности для принятия решений. М.: Наука, 1978.

К главе 4.1. Эшби Р.У. Введение в кибернетику. М.: Наука, 1959.

4.2. Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Орлова Е.Р., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов. М.: Дело, 1998.

4.3. Смоляк С.А. Учет специфики инвестиционных проектов при оценке их эффективности // Аудит и финансовый анализ, 1999, №3.

4.4. Кравец А.С. Природа вероятности. М.:Мысль, 1976.

4.5. Кофман А., Хил Алуха Х. Введение теории нечетких множеств в управлении предприятиями, Минск: Вышэйшая школа, 1992.

4.6. Воронов К.И. и др. Банковская система России. Настольная книга банкира. Книга I.

М., ТОО "Инжиниринго-консалтинговая компания "ДеКА", 1995.

4.7. Воронов К.И. Оценка коммерческой состоятельности инвестиционных проектов // Финансовая газета, 1993, №№ 49 - 52;

1994, №№ 1 - 4, 24 - 25.

4.8. Финансовое планирование и контроль. М.: ИНФРА-М, 1996.

4.9. Behrens W., Hawranek P.M. Manual for the preparation of industrial feasibility studies.

Vienna, UNIDO, 1991. (Перевод: Беренс В., Хавранек П.М. Руководство по оценке эффективности инвестиций, М., АОЗТ "Интерэксперт", ИНФРА-М, 1995.) 4.10. Беллман Р., Заде Л. Принятие решений в расплывчатых условиях // В кн.: Вопросы анализа и процедуры принятия решений. М.: Мир, 1976.

4.11. Виленский П.Л., Смоляк С.А. Показатель внутренней нормы доходности проекта и его модификации // Аудит и финансовый анализ, 1999, № 4.

К главе 5.1. Боровков А.А. Теория вероятностей. М., Эдиториал УРСС, 1999.

К главе 7.1. Black F., Scholes M. The Pricing of Options and Corporate Labilities // Journal of Political Economy, 81-3, 1973, pp 637- 7.2. Hull, John C. Options, Futures and Other Derivative Securities. Upper Saddle River, New Jersey, Prentice Hall, Inc., 1998.

7.3. http://www.numa.com/derivs/ref/calculat/option/calc-opa.htm 7.4.Недосекин А.О. Применение теории нечетких множеств к задачам управления финансами // Аудит и финансовый анализ, №2, 2000.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций 7.5. Shimko, D. Bounds of Probability // Risk, 6, 1993, April, pp 33-37.

7.6. Боровков А.А. Теория вероятностей. М., Эдиториал УРСС, 1999.

7.7. https://secure.mrstock.com/new_account/occ10.html - ch 7.8.http://moneycentral.msn.com/investor/options/default.asp?Symbol=IBM&Month=4&Year= 7.9. http://www.numa.com/derivs/ref/os-guide/os-00.htm.

7.10. На сайте: http://www.stanford.edu/~wfsharpe/art/sr/sr.htm К главе 8.1. Markovitz H. Portfolio Selection: Efficient Diversification of Investments. N.Y., Wiley, 1959.

К главе 9.1. http://www.investools.com/c/IT/InvestorNetwork/PFUNabout 9.2. http://www.vectorvest.com/ 9.3. http://my.zacks.com/ 9.4.http://www.artificial-life.ru/default_luci.asp?pSection=products&pContent=products.asp 9.5.http://www.quicken.com/investments/seceval/?symbol=ALIF&cmetric=rev&cmetric=sum mary 9.6. http://www.mgfs.com/mggroups.htm 9.7. Кофман А., Хил Алуха Х. Введение теории нечетких множеств в управлении предприятиями. Минск: Вышэйшая школа, 1992.

9.8. Buckley, J. Solving fuzzy equations in economics and finance // Fuzzy Sets & Systems, 1992, # 48.

9.9.Недосекин А. Применение нечетких множеств в задачах управления финансами // Аудит и финансовый анализ, 2000, № 2.

9.10. Фишберн П. Теория полезности для принятия решений. М.: Наука, 1978.

9.11. Трухаев Р.И. Модели принятия решений в условиях неопределенности. М.: Наука, 1976.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Краткий словарь английских финансовых терминов Публикуется как выдежка из Большого Финансового словаря доктора Кэмпбелла Харви (Campbell R. Harvey), с любезного согласия профессора. Словарь д-ра Харви содержит порядка 6000 определений и является опорным финансовым словарем, использующимся крупнейшими финансовыми сайтами мира, в частности, Yahoo! Finance.

Права на Большой Гипертекстуальный Финансовый словарь закреплены. Копирайт:

Campbell R. Harvey Fuqua School of Business Duke University Durham, NC 27708 USA http://www.duke.edu/~charvey +1 919.660.7768 Office +1 919.660.8030 Fax +1 919.349.7430 Cell A Ability to pay – платежеспособность. Cпособность должника произвести выплаты основной суммы долга и процентов по нему.

В контексте муниципальных облигаций - относится к настоящей и будущей способности эмитента обеспечить значительные налоговые поступления для выполнения своих обязательств, поддержания муниципального дохода и стоимости недвижимости.

В контексте налогообложения - подразумевает, что ставки налогов должны быть установлены в регрессивном порядке в соответствии с получаемым доходом или богатством.

American option - американский опцион (опцион, который может быть исполнен в любой момент в течение оговоренного срока). European option - европейский опцион (опцион, который может быть исполнен только в день его окончания) American Stock Exchange (AMEX) (The Сurb) – Американская фондовая биржа.

Занимает третье место в США по объему проводимых торгов. Расположена по адресу, Trinity Place, 86,в центре Манхеттена. Большая часть операций на AMEX составляют операции с индексными опционами и акциями мелких и средних компаний.

Analyst – сотрудник банка или брокерской фирмы, который анализирует различные компании и дает рекомендации по купле-продаже их акций. Более специализирован в определенной отрасли.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Annual rate of return – годовая норма прибыли. Существует много способов расчета годовой нормы прибыли. Если норма прибыли рассчитывается ежемесячно, мы иногда умножаем ее на 12, чтобы получить годовую норму прибыли. Ее часто называют годовой процентной ставкой (APR). Годовая процентная доходность (APY) включает эффект сложного процента.

Annual report - годовой отчет о финансовом состоянии компании, чьи акции котируются на бирже. Включает описание деятельности фирмы, также как и данные балансового отчета, отчета о прибылях и убытках, отчета о движении денежных средств.

Правила Комиссии по ценным бумагам и биржам требуют его распространения среди всех акционеров. Более подробный вариант называется 10-K.

Asset allocation decision - решение о распределение наличных средств между различными видами активов, в которые эти средства могут быть инвестированы.

Asset classes - категории активов, таких как акции, облигации, недвижимость и иностранные ценные бумаги.

At-the-money - опцион, в основе которого цена финансового инструмента примерно равна цене исполнения ( цена-страйк равна рыночной цене).

B Balance sheet – балансовый отчет, также называется отчетом о финансовом состоянии. Представляет собой сумму активов, обязательств и акционерного капитала компании.

Bankruptcy - банкротство. неспособность погасить обязательства При процедуре банкротства государственной компании право собственности на активы фирмы переходит от акционеров к владельцам облигаций.

Basic IRR rule – основное правило «внутренней нормы прибыли». Проект принимается, если IRR выше ставки дисконтирования, и отвергается, если ниже. Также разумно принимать во внимание чистую приведенную стоимость для оценки проекта.

Bear – «медведь». Инвестор, играющий на понижении курса акций на бирже.

Медвежий рынок характеризуется длительным периодом, в течение которого наблюдается падение цен на акции, обычно на 20% и более.

Bear spread - "медвежий" опцион (продажа контрактов на ближние сроки и покупка контрактов на дальние в надежде, что краткосрочные процентные ставки Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций повышаются быстрее долгосрочных, а рыночные цены финансовых инструментов падают).

Применяется к производным ценным бумагам. Стратегия создана для получения преимущества при падении цен на ценные бумаги или товары на рынке опционов, обычно осуществляется путем покупки комбинации опционов-колл и опционов-пут на приобретение одной и той же ценной бумаги по разным ценам страйк с целью получения прибыли, если цена на эту ценную бумагу упадет.

Bell - сигнал на фондовой бирже к открытию и закрытию торгов.

Вlue-chip company – используется в контексте обыкновенных акций. Крупная кредитоспособная компания. Компания, знаменитая качеством и широким признанием своей продукции или услуг, и, также, способная приносить прибыль и выплачивать дивиденды. Gilt-edged security - первоклассные или гарантированные ценные бумаги.

Bond – облигация. Облигации являются займом и издаются на период более одного года. Правительство США, местные правительства, округа, компании и другие типы учреждений продают облигации. Когда инвестор приобретает облигацию, он одалживает деньги. Продавец облигации обязуется погасить сумму займа в определенное время. По процентным облигациям процент выплачивается периодически.

Book value – остаточная стоимость основного капитала (нетто-капитал). Разница между общей стоимостью активов компании и нематериальными активами и обязательствами, такими как дебиторская задолженность. Нетто-капитал может быть больше или меньше рыночной стоимости компании.

Bottom - относится к поддержке на определенном уровне рыночных цен. Также используется в контексте ценных бумаг, при упоминании самой низкой цены в течение определенных временных рамок.

Broker - брокер. Человек, получающий комиссию за выполнение заказов клиентов. Различают брокеров, работающих в биржевом зале и брокеров, которые занимаются розничными клиентами и их заказами. Это также посредник, действующий между продавцом и покупателем, обычно взимая комиссию. Брокер, специализирующийся на акциях, облигациях, товарах или опционах действует как агент и должен быть зарегистрирован на бирже, где производится торговля ценными бумагами.

Противоположность дилеру.

Bull – «бык». Инвестор, играющий на повышении цен на акции.

Bull spread - двойной опцион в расчете на выгоду от повышения курсов.

Стратегия, при которой инвестор покупает опцион, цена которого ниже текущей цены финансового инструмента, лежащего в его основе. Покупка финансируется продажей Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций опциона, цена которого выше текущей цены финансового инструмента, лежащего в основе фьючерсного или опционного контракта.

Butterfly spread – применяется к производным ценным бумагам. Комплексная опционная стратегия, включающая продажу и покупку двух «колл-опционов» на одном или разных рынках с разными датами исполнения. При этом один из опционов имеет более высокую цену исполнения и другой более низкую, чем два других опциона.

Диаграмма выплат представляет собой форму бабочки.

C Calendar spread - календарный спрэд. Стратегия одновременной покупки и продажи опционов одинакового класса по разной цене страйк, но с одним периодом погашения Call – опцион, дающий его владельцу право на приобретение подлежащего актива по определенной цене.

Capital asset pricing model (CAPM) - экономическая теория, описывающая описывающая отношения между рисками и средним ожидаемым доходом по всем инвестициям, которая служит как модель для оценки рисковых ценных бумаг. CAPM утверждает, что единственный риск, оцениваемый рациональными инвесторами это системный риск, так как он не может быть устранен с помощью диверсификации. CAPM утверждает, что средний ожидаемый доход по акциям или портфельным инвестициям равен курсу безрисковых ценных бумаг плюс риск-премия, умноженным на покрытие системного риска. Теория была создана Уильямом Шарпом (1964) и Джоном Линтнером (1965).

Cash – активы, которые могут быть превращены в наличные деньги немедленно, как только понадобится компании. Обычно к ним относятся текущие счета и легко реализуемые ценные бумаги, такие как облигации государственного займа и банковские акцепты. Эквивалентны наличных в балансовом отчете включают ценные бумаги со сроком погашения до 90 дней.

Cash flow – денежный поток. При инвестировании денежный поток представляет собой доход без учета износа, амортизации и безналичных выплат. Иногда называется наличным доходом. Денежный поток от операций (называемый доходом риэлтерских и других инвестиционных трестов) является очень важным так как показывает способность выплачивать дивиденды.

Chicago Board Options Exchange (CBOE) – фондовая биржа созданная в начале 1970-х для государственной торговли нормированными опционными контрактами.

Основное место занимали опционы на покупку акций, валюты, и индексов.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Commodity – стандартный товар. Таким товаром могут быть продукты, металл или другое физическое вещество, которое инвестор может купить или продать, обычно, по фьючерсному контракту.

Common shares –обыкновенные акции. В целом открытое акционерное общество имеет два типа акций, простые и привилегированные. Обыкновенные акции обычно дают акционерам право голосовать на собраниях акционеров. Обыкновенные акции имеют дискреционный дивиденд.

Common stock – ценные бумаги, определяющие долю собственности в компании.

Обыкновенные акции дают инвестору право голосовать в таких случаях, как выборы директоров. Они также позволяют держателю акций компании получать долю прибыли в виде дивидендов или получать прирост капитала, т.е. увеличение рыночной стоимости акций. Являются единицами низшего уровня, определяющими право собственности в открытом акционерном обществе, при подаче иска кредиторов, получивших и не получивших обеспечение, владельцев облигаций и привилегированных акций в случае ликвидации.

Coupon bond – купонная облигация. Облигация с купонами, которые должны быть предъявлены эмитенту для получения процентных выплат.

Current income – текущий доход. Денежные средства, постоянно получаемые от инвестирования, в форме дивидендов, процентов и других источников дохода..

Current yield – текущая доходность. Для облигаций или долговых расписок доходность облигаций с фиксированной процентной ставкой делят на рыночную цену облигации.

D Dealer –осуществляет покупку ценных бумаг за свой счет по цене предложения или продает по цене спроса. Отдельный человек или фирма, действующие как комитент в операциях с ценными бумагами. Комитенты являются профессиональными участниками рынка ценных бумаг и совершают операции с ними за сой счет и на свой риск. Противоположность брокеру.

Derivative instruments – производные инструменты, такие как опцион и фьючерс, цена на которые зависит от финансового инструмента, лежащего в их основе.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Diversification - разделение инвестиционных фондов среди множества ценных бумаг с различным уровнем риска и корреляция статистических данных с целью снижения несистемных рисков.

Dow Jones Industrial Average – наиболее известный в США идекс доходности акций. Средневзвешенная цена активно продаваемых и покупаемых акций крупнейших компаний, первоначально включавших промышленные, котирующихся на Нью-Йоркской фондовой бирже. Доу, как его называют, является показателем того, что происходит с акциями 30 крупнейших компаний. Существует также сотни инвестиционных индексов по всему миру для акций, облигаций, валют и товаров.

E Earnings - чистый доход компании за период.

Economic indicators - экономические показатели. Ключевые показатели статистики в экономике, показывающие направление ее движения;

например, уровень безработицы и уровень инфляции.

Efficient frontier - Комбинации портфелей ценных бумаг, которые максимизируют средний ожидаемый доход по всем инвестициям, при любом уровне ожидаемого риска, или минимизируют предполагаемый риск для любого уровня среднего ожидаемого дохода по инвестициям. Впервые исследовано Гарри Марковицем.

Emerging markets – отсталые рынки. Финансовые рынки стран с развивающейся экономикой.

European-style option - европейский опцион (опцион, который может быть исполнен только в день его окончания).

Exchange - биржа. Место, где происходит торговля акциями, опционами и фьючерсами на покупку акций, облигаций, товаров и индексов. Основные фондовые биржи в США – это Нью-йоркская фондовая биржа, Американская фондовая биржа и Национальная Ассоциация Торговли Ценными бумагами на Автоматической Системе Котировки.

Expected return – средний ожидаемый доход по инвестициям. Средний ожидаемый доход по неликвидным активам, обусловленный распределением вероятностей возможной нормы прибыли. Средний ожидаемый доход соответствует безрисковому курсу (в основном, это курсы по долговым распискам и облигациям Казначейства США ) плюс премия за риск (разница между рыночным доходом за прошлые годы, основанным на данных хорошо диверсифицированных индексов, таких как e S&P500 и историческим доходом по облигациям Казначейства) умноженные на Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций меру чувствительности стоимости акций фонда к изменению рыночных цен. Условный средний ожидаемый доход различается во времени как функция текущей рыночной информации.

Expiration date - конечный срок действия (опциона). Последний день (в случае американского опциона) или единственный день (в случае европейского) когда опцион может быть выполнен. Для фондовых опционов, этой датой является суббота, следующая сразу после третьей пятницы месяца исполнения опциона. Брокерские фирмы могут установить более ранний срок для уведомления держателя опциона о намерении исполнения. Если третья пятница – выходной, последним днем торгов будет являться четверг.

F Form 8-K – форма требуемая Комиссией по ценным бумагам и биржам, когда компания с широким кругом акционеров, акции которых котируются на бирже, подвергается какому-либо воздействию, которое может сказаться на ее финансовом состоянии или стоимости ее акций.

Form 10-K форма, требуемая Комиссией по ценным бумагам и биржам от компании, акции которой котируются на бирже. Эта форма необходима для годового предоставления определенной финансовой информации.

G Gross domestic product (GDP) - валовый внутренний продукт (ВВП). Рыночная стоимость товаров и услуг, произведенных за период времени, включая доходы иностранных корпораций и иностранных резидентов, работающих в данной стране, за вычетом доходов резидентов и компаний данной страны, осуществляющих деятельность за ее пределами.

Gross National Product (GNP) - совокупный общественный продукт.

Представляет собой сумму ВВП и доходы компаний резидентов за рубежом за минусом доходов компаний-нерезидентов, полученных в данной стране.

H Hedging – хеджирование. Стратегия, направленная на снижение системных инвестиционных рисков, используя колл- и пут-опционы, игры на понижение или фьючерсные контракты.

Хедж (срочная биржевая сделка для подстраховки) может помочь зафиксировать прибыли. Его цель - сократить показатель неустойчивости конъюнктуры и инвестиционного портфеля за счет снижения уровня риска.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Historical yield - историческая доходность. Средняя доходность взаимного фонда за определенный период времени.

I Immunization strategy - стратегия управления портфелем долговых обязательств, цель которой – исключить портфельный риск в случае изменения ставки процента на весь период действия.

In-the-money – опцион, цена исполнения которого более выгодна покупателю, чем текущая цена финансового инструмента, лежащего в его основе (т. е. опцион имеет «внутреннюю» стоимость: «пут» – положительную, «колл» - отрицательную).

Index – статистический показатель экономики или финансовых рынков, часто выражающийся в процентных изменениях, относительно базового периода. Индексы показывают падение или скачок цен на акции, облигации.

Institutional investors – институциональные инвесторы. Организации- инвесторы, включая страховые компании, депозитарные организации, пенсионные фонды, инвестиционные компании, паевые инвестиционные фонды и дотационный фонды.

Internal rate of return (IRR) – внутренняя ставка дохода. Ставка, при которой доход от капиталовложений равен расходам по ним.

Intrinsic value of an option – внутренняя стоимость опциона. Разница между ценой исполнения опциона и текущей ценой соответствующего финансового инструмента (положительная в случае опциона «пут» и отрицательная в случае «колл»).

Investment strategy – инвестиционная стратегия. Стратегия, или план действий, которую инвестор использует для принятия решений как распределить свободный капитал среди различных активов (акций, облигаций, денежных средств, товаров, недвижимости).

J Junk bond - «мусорные», или «бросовые», облигации (США): высокодоходные облигации с кредитным рейтингом ниже инвестиционного уровня ( BB (S&P) or Ba (Moody's) или ниже). Обычно выпускаются комапаниями, не имеющими длительной истории и солидной деловой репутации;

которые предлагают инвесторам более высокий доход, чем доходы по облигациям финансово устойчивых компаний.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций K L Large-cap – акции с высоким уровнем капитализации, обычно рыночной стоимостью более 5 млрд. долл.

Liquidity - высокий уровень торговой активности, позволяющий заключать сделки без заметного воздействия на цены.

Loan – сумма денег, предоставленная на срок или до востребования за определенную плату.

Long position - длинная позиция. Срочная позиция, образовавшаяся в результате покупки фьючерсных или опционных контрактов.

Long-term debt/capitalization - показатель финансового левереджа. Отношение долгосрочных взаимствований к суммарной капитализации компании.

M Market capitalization – суммарная рыночная стоимость выпущенных акций компании (число выпущенных акций, умноженное на их рыночную цену).

Markowitz, Harry - нобелевский лауреат в области экономики. Автор теории современного портфеля ценных бумаг.

Maturity - для облигации это срок погашения.

Midcap – акция с капитализацией между 1 и 5 млрд. долларов.

Municipal bond – муниципальные облигации: долгосрочные долговые обязательства, выпускаемые властями штата или муниципалитетами. Представляет собой вид государственного займа для оплаты целевых проектов, таких как строительство дорог и канализаций. Доход, получаемый инвесторами по таким облигациям, освобождается от обложения налогами на доход.

Mutual fund – взаимный фонд. Такие фонды являются денежными пулами конорые управляются инвестиционными компаниями и регулируются Актом об инвестиционных компаниях 1940 г. Они предлагают инвесторам разнообразные инвестиционные цели, в зависимости от типа фонда и его инвестиционной декларации. Некоторые фонды стремятся генерировать доходы на регулярной основе. Другие стараются сохранять деньги инвесторов. Третие инвестируют в быстрорастущие компании.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций N Naive diversification – стратегия, при которой инвестор вкладывает средства в различные активы в надежде, что колебания ожидаемого портфельного дохода снизятся.

В качестве противопоставления этой стратегии, может использоваться математическое программирование для выбора наилучших инвестиционных разновесов.

O Option – разновидность срочной сделки, которую необязательно исполнять: право купить или продать товар или фин. инструмент в течение некоторого срока по оговоренной цене в обмен на уплату определенной суммы (премии). В конвертируемом займе право купить ценные бумаги эмитента на оговоренных условиях. В организации эмиссии ценных бумаг право участника синдиката на дополнительную квоту.

Option spread – опционный спред: одновременная купля-продажа опционов одного класса.

Out-of-the-money option – опцион, цена исполнения которого ниже («пут») или выше («колл») текущей цены финансового инструмента, лежащего в его основе (т.е.

«внутренняя стоимость отрицательна).

Outstanding shares – акции, в настоящее время находящиеся в собственности инвесторов.

Over-the-counter (OTC) – внебиржевой рынок ценных бумаг (сделки заключаются по телефону или телексу);

как правило, имеется ввиду рынок акций, которые не котируются на биржах, а также облигации всех типов.

Overvalued - переоцененный. О ценной бумаге или любом другом фин. активе с завышенной стоимостью, т.е. текущая цена не соответствует фин. положению компании.

P P/E ratio - отношение рыночной цены акции компании к ее чистой прибыли в расчете на одну акцию;

прибыль компании берется либо после вычета налогов без дивидендов, либо как сумма дивидендов и зарезервированной прибыли;

является одним из важнейших показателей в инвестиционном анализе.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Pension fund – пенсионный фонд. Фонд, выплачивающий пенсионные пособия работникам компании после их ухода на пенсию.

Preferred stock – привилегированная акция. Ценная бумага, которая определяет долю собственности в корпорации и дает ее держателю приоритетное право перед держателями обыкновенных акций на получение дохода и, также, части имущества в случае ликвидации. По большинству привилегированных акций происходит первоочередная, перед держателями обыкновенных акций, выплата фиксированных дивидендов, установленных в виде процента от прибыли или определенной денежной суммы.

Present value – текущая стоимость: текущая стоимость будущего платежа или серии платежей, дисконтированная на основе той или иной процентной ставки (сложные проценты);

напр., сумма в 100 долл., которая должна быть получена через 40 лет, сегодня при ставке 10% соит примерно 38,55 долл..

Prospectus – письменное предложение ценных бумаг с описанием условий займа, фин.

положения и характера деятельности заемщика;

должен быть зарегистрирован регулирующим оргпном;

проспекты также выпускают взаимные фонды;

различают предварительный и окончательный проспект.

Put option - опцион «пут». Контракт, дающий право продать соответствующий фин.

инструмент по оговоренной цене в течение определенного времени (обычно фикс. Число акций или контракт на базе индекса);

за получение этого права утанавливается некоторая сумма (премия).

Pyramid scheme - схема «пирамиды». Незаконная, мошенническая схема, при которой главный игрок убеждает своих жертв инвестировать средства, обещая получение огромных доходов, в то время как просто использует вновь инвестированные средства для выплат инвесторам, ранее вложившим свои средства и требующим их возвращения.

Q R Rate of return - годовой доход от вложения капитала в реальный или финансовый актив в процентном выражении к стоимости этого актива (напр., дивиденд или купонный доход по ценной бумаге, поделенный на ее покупную цену).

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Ratings – показатель кредитоспособности заемщика. Выпускаются рейтинговыми агентствами Moody's, S&P, и Fitch Investors Service. Инвесторы и аналитики используют рейтинги для изучения рискованности инвестирования.

Recession – регресс, временный спад экономической активности, обычно имеется ввиду снижение ВНП в течение двух кварталов подряд.

Return on assets (ROA) - индикатор доходности. Определяется делением чистого дохода за последние 12 месяцев на общую среднюю стоимость активов. Результат показывается как процент.

Return on investment (ROI) – доходность инвестированного капитала: отношение суммарной прибыли компании до вычета налогов к средней сумме активов.

Risk – поддающаяся измерению вероятность понести убытки или упустить выгоду.

S Secondary market – вторичный рынок, на котором купля-продажа ценных бумаг после завершения организации займа и получения заемщиком соответствующей суммы на биржевом и внебиржевом рынке. Важнейшее условие гибкости рынка капиталов, приобретения инвесторами долгосрочных ценных бумаг. Рынок, на котором денежные инструменты обращаются среди инвесторов.

Securities & Exchange Commission (SEC) – Комиссия по ценным бумагам и биржам (США): независимое регулирующее агентство, созданное в 1934 г. для надзора за выполнением федеральных законов о торговле ценными бумагами.

Security – обеспечение (кредита, облигаций);

в случае отказа заемщика от погашения кредита обеспечение может быть реализовано.

Short position – «короткая позиция». Позиция, образовавшаяся в результате продажи фьючерсных или других срочных контрактов. В валютных сделках - отсутствие той или иной валюты.

Short-term – инвестиции со сроком до 1 года.

Small-cap – акции компаний с низким уровнем капитализации (менее 500 млн. долл.).

Spread - (1) разница между курсами продавца и покупателя на акцию или другой вид ценной бумаги. (2) Одновременная покупка или продажа фьючерсных или опционных контрактов.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций Stagnation – стагнация. Период медленного экономического развития, или, на рынке ценных бумаг, период неактивной торговли ценными бумагами.

Stock – акция. Право собственности в корпорации закрепляется акциями, которые представляют часть имущества и прибыли корпорации.

Straddle – «стрэдл»: срочная арбитражная сделка, состоящая в одновременной покупке и продаже одного и того же или разных фин. инструментов на различные или одинаковые сроки.

Strangle – «стренгл»: покупка опционов «пут» и «колл» на один и тот же фин.

инструмент с разными ценами и одинаковыми сроками исполнения.

T Target price - целевая базовая цена : 1) цена предполагаемого поглощения (цена акций).

2) цена, при которой опцион становится выгоден покупателю. 3) курс ценной бумаги, ожидаемой инвестором.

10-K - годовой отчет, требуемый Комиссией по ценным бумагам и биржам каждый год.

Предоставляет развернутый обзор состояния дел компании. Должен быть сдан и зарегистрирован не позднее чем через 90 дней после окончания финансового года. Отчет по форме 10-Q сдается ежеквартально.

Ticker tape – телеграфный аппарат, оперативно выдающий текущую финансовую информацию об операциях на фондовой бирже.

Time value of an option - временная (срочная) стоимость опциона: сумма, на которую размер премии превышает «внутреннюю» стоимость опциона. Разница между ценой акции компании при поглощении и рыночной ценой до объявления о поглощении.

Treasury – Казначейство США, которое выпускает все казначейские облигации, расписки и чеки, наряду с ценными бумагами федеральных агентств. Также это департамент внутри корпорации, который контролирует финансовые операции, включая эмиссию новых акций.

Turnover – оборачиваемость. Для взаимных фондов - степень торговой активности в предыдущем году, выраженная в процентах к средней суммарной стоимости активов фонда за год. Оборачиваемость 25% означает, что объем торговых операций составляет четвертую часть активов фонда.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций U Uncovered call – непокрытый опцион кол. Короткая позиция по опциону кол, в которой продавец опциона (райтер) не владеет подлежащим активом, указанном в опционном контракте. Непокрытые опционы кол значительно более рискованны для продавца опциона, нежели покрытые опционы, где райтер владеет подлежащим активом. Если покупатель опциона кол гасит опцион, райтер будет обязан приобрести подлежащий актив по текущей рыночной цене. Также этот опцион называют «голым».

Uncovered put непокрытый опцион пут. Короткая позиция по опциону пут, в которой райтер не обладает соответствующей короткой позицией по подлежащему активу или депозита в деньгах или денежных эквивалентах, равного цене погашения опциона пут.

Райтер обязуется приобрести актив по определенной цене, если покупатель опциона примет решение погасить его. Такие опционы ограничивают риск райтера ценой подлежащего актива. Также этот опцион называют «голым».

Underlying asset – подлежащий актив. Ценная бумага, право или соглашение займа, которое держателю опциона предоставляется право купить или продать (уступить).

Unemployment rate – уровень безработицы. Процент людей, признанных безработными, в отношении к общему количеству рабочей силы.

U.S. Treasury bill – займ правительства США со сроком погашения меньше чем 1 год.

U.S. Treasury bond - займ правительства США со сроком погашения более чем 10 лет.

U.S. Treasury note - займ правительства США со сроком погашения от 1 до 10 лет.

V Value-at-risk model (VaR) – модель для оценки вероятности снижения цены фондового портфеля, основанная на статистическом анализе исторических рыночных цен и их тенденций, корелляции активов и их волательности.

Volatility – волатильность. Мера риска, основанная на среднеквадратическом отклонении доходности активов от их среднего значения. Волатильность – это переменная, которая возникает в формулах оценки цены опционов. Существуют индексы волатильности;

например, шкала от 1 до 9, где больший рейтинг шкалы отвечает более высокому уровню риска.

Недосекин А.О. Нечетко-множественный анализ риска фондовых инвестиций W Weighted average cost of capital (WACC) – средневзвешенная стоимость капитала.

Ожидаемый доход по портфелю из ценных бумаг всех оцениваемых компаний.

Используется как расчетная ставка капиталовложений. Часто – средневзвешенная стоимость активов и обязательств, где веса определяются пропорцией между активами и обязательствами в структуре капитала фирмы.

X Y Yield – процентная ставка дохода, уплачиваемого по акциям в форме дивидендов, или эффективная ставка доходности выплат по облигациям или векселям.

Yield to maturity (YTM) – доходность к погашению. Процентная ставка дохода, уплачиваемого по облигациям, векселям и иным ценным бумагам с фиксированным доходом, если инвестор покупает и держит эти бумаги до истечения срока их обращения. Расчет YTM основывается на купонной ставке, сроке до погашения и цене бумаги. В ходе оценки предполагается, что промежуточный доход по бумаге будет реинвестирован в эту же бумагу на тех же процентных условиях.

Z Zero-coupon bond – облигация, по которой не выплачиваются промежуточные купонные выплаты.

Z score – статистическая оценка, которая выражает расстояние (измеряемое как среднеквадратическое отклонение) данного уровня от среднего значения по набору данных. В частности, Z-оценка является выходным показателем кредитоспособности компании и степени риска ее банкротства.

Pages:     | 1 | 2 ||



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.