WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 ||

«THAT BEATS THE MARKET JOEL GREENBLATT FOREWORD BY ANDREW TOBIAS WILEY John Wiley & Sons, Inc. ...»

-- [ Страница 2 ] --

Собственно говоря, именно так и работает наша система капитализма. Даже если откроются конкури рующие магазины и прибыль на капитал, вложенный в открытие нового магазина Джейсона, упадет до 40 процентов, на этом угроза для его будущих прибылей не исчезнет. Прибыль в 40 процентов на инвестиции в новый магазин — это показатель все еще очень хороший.

Люди сочтут ее весьма привлекательной и решат открыть собственные магазины, продающие жвачку. Конку ренция станет еще больше, а прибыль на капитал, вкла дываемый в открытие нового магазина, может упасть до 30 процентов.

Но и это еще не конец! Зарабатывать 30 процентов в год на инвестициях тоже очень неплохо. Конкуренция будет, расти и дальше, снижая прибыли, которые приносят нам новые магазины, и старые, уже построенные. Система капитализма приведет к тому, что прибыли так и будут круто идти вниз, пока ежегодная прибыль, которую приносят продающие жвачку магазины, не перестанет казаться привлекательной кому бы то ни было. Хороша системка! « Правда, существует еще одно обстоятельство. Если капитализм — такая жесткая штука, как же волшебная формула сможет подыскивать нам компании, которые вообще дают высокую прибыль на вложенный капитал?

ГЛАВА Если компания приносит такую прибыль хотя бы в течение одного года, значит, в ее бизнесе присутствует, пусть даже временно, что-то особенное. Иначе конкуренция уже существенно снизила бы ее прибыль на вложенный капитал.

Дело может быть в том, что компания использует отно сительно новую бизнес-концепцию (скажем, магазин сладостей, в котором продается только жевательная резинка), или новый продукт (допустим, только что появившуюся видеоигру), или лучший продукт (такой как «iPod», который и меньше, и легче, чем продукты конкурентов), или хорошее имя бренда (люди с радостью платят за коку больше, чем за джо-колу, поэтому коку можно продавать по более высокой цене — вот она и продолжает, несмотря на конкуренцию, давать ежегодно большую прибыль на вложенный капитал). Или же компания может обладать очень сильной конкурентной позицией (eBay был одним из первых аукционных сайтов, покупателей и продавцов он привлек больше, чем все остальные, поэтому новым аукционным сайтам трудно теперь предлагать своим клиентам такие же, как у него, бонусы).

Короче говоря, компании, способные давать высокую прибыль на вложенный капитал, обладают, скорее всего, какими-то особыми преимуществами. И эти особые преимущества не позволяют конкурентам подрывать способность этих компаний получать прибыли выше сред него.

Те виды бизнеса, у которых ничего особенного не имеется (ни новых или лучших продуктов, ни широко известных брендов, ни сильных конкурентных позиций) будут, скорее всего, давать только среднюю прибыль на МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ вложенный капитал, а то и еще меньше. Если в бизнесе компании ничего особенного нет, вторгнуться в ее область бизнеса и начать конкурировать с ней легко. Если бизнес дает высокую прибыль на вложенный капитал, а конкури ровать с ним легко, конкуренты всегда найдутся! И будут продолжать вести конкурентную борьбу, пока эта прибыль не упадет до среднего уровня.

Однако волшебная формула не выбирает компании со средними прибылями на капитал. И тех, у кого они ниже среднего, тоже не выбирает! (А бизнес наподобие «Просто брокколи» вряд ли принесет высокую прибыль даже в те чение одного года!) Итак, исключая компании с обычной или низкой прибылью на вложенный капитал, волшебная формула начинает с группы компаний, у которых эта прибыль высока.

Разумеется, некоторые из отобранных волшебной формулой компаний не смогут долго поддерживать свои высокие прибыли. И, как мы только что выяснили, бизнесе с высокой прибылью на вложенный капитал обычно привлекает конкурентов. Кроме того, даже посредствен ному бизнесу могут выпасть хорошие год или два, отчего он достигнет высокой прибыли на вложенный капитал.

Однако в среднем выбранные волшебной формулой компании с высокими прибылями на вложенный капитал с большей вероятностью смогут вкладывать часть своих доходов в достижение высокой нормы прибыли и дости гать высоких норм роста прибыли. Кроме того, они же обладают особыми конкурентными преимуществами, которые и позволяют им получать прибыли на вложенный капитал, превышающие средний уровень. Иначе говоря:

в среднем волшебная формула подыскивает нам хорошие компании.

ГЛАВА И что же делает волшебная формула с этой самой группой хороших компаний?

Она пытается купить их акции по выгодным ценам!

Формула отбирает только хорошие компании, с высокой отдачей по прибыли. Высокая отдача по прибыли означает, что формула будет выбирать акции лишь тех компаний, которые дадут нам многое — в сравнении с тем, что мы за них заплатим.

Хмм... покупать компании с результатами выше сред него, по ценам, которые ниже средних.., А что, может и сра ботать!

Так что теперь говорит вам ваша интуиция?

КРАТКОЕ РЕЗЮМЕ 1. Большинство людей и разновидностей бизнеса не могут найти инвестиций, которые обеспечили бы очень высокие нормы прибыли. Поэтому в компании, которая дает высокую прибыль на вложенный капитал, присутствует нечто особенное.

2. Компании, которые приносят высокую прибыль на вложенный капитал, могут также вкладывать часть своего дохода или весь доход в достижение высокой нормы прибыли. Это очень ценная возможность.

Она может приводить к высокой норме роста прибыли.

3. Компании, которые добиваются высокой прибыли на вложенный капитал, скорее всего, обладают каким то особым преимуществом. Эти особые преиму щества не позволяют конкурентам подрывать их способность получать прибыли выше среднего.

МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ 4. Исключая компании с обычной или низкой прибылью на вложенный капитал, волшебная формула начи нает с группы компаний, у которых эта прибыль высока. А затем совершает попытку купить акции этих превышающих средний уровень компаний по ценам, которые ниже среднего.

5. Поскольку волшебная формула явно имеет смысл, и немалый, за нее следует держаться в любые времена — и в хорошие, и в плохие.

И наконец.

6. Если вас все же вырвет на третий кегль, не забудьте побыстрее удрать с того места!

Глава Люблю ходить под парусом.

Правда, у меня это не очень хорошо получается.

Мне это известно, и не только потому, что жена и дети плавать со мной боятся, но и вообще по собственному труд ному опыту. Как-то раз, немного напутав в расчетах силы ветра и течения, я всего на 20 футов разминулся с баржей, в которой длины было, как в трех футбольных полях, не меньше. Этот случай я помню очень хорошо, потому что со мной была жена, которая вообще любые суда терпеть не может. Я все дергал и дергал за стартовый ремень моего подвесного мотора мощностью в пять лошадиных сил (когда действительно нужно, эта дрянь нипочем работать не хочет), а гигантская баржа дудела вовсю, требуя, чтобы я убрался с дороги.

Как правило, парусные суда имеют право преиму щественного прохода перед моторными, но поскольку баржа водоизмещением в 9 миллиардов фунтов быст ренько изменить курс не способна, как раз она-то право прохода и получает (это стоит запомнить — просто на всякий случай). Поэтому я все дергал и дергал за беспо лезный ремень, делая вид, будто все у меня под контролем (да и не хотелось мне, чтобы последними словами жены были: «Ненавижу эту проклятую посудину!»), и тут вдруг подул ветерок, наполнил наши паруса, и мы спаслись от страшной угрозы.

Я пересказываю эту историю не потому, что люблю ходить под парусом в одиночку. На самом деле я пред почитаю делать это в компании (состоящей предпоч МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ тительно из людей очень храбрых или просто слепых).

Пересказываю я ее вот почему: даже при том, что мореход из меня никакой, я все равно люблю поплавать.

Примерно так же относятся многие к инвестированию I на фондовой бирже. Справляются они с этим делом плоховато, могут даже попросту и не знать, насколько хорошо оно им дается, однако что-то в этих занятиях или, если угодно, впечатлениях, наполняет их удоволь ствием.

Некоторых использование волшебной формулы может лишить части удовольствия, которое они испытывают, делая инвестиции. Я их отлично понимаю. Существуют также люди, хорошо подбирающие индивидуальные акции — или способные их хорошо подбирать — без всяких волшебных формул. И это тоже очень хорошо.

Глава, следующая за этой, способна дать и тем, и другим некоторые представления о том, что им следует знать, если они хотят преуспеть, выбирая акции на свой страх и риск.

Из нее они смогут также узнать, как можно использовать принципы, на которых основана волшебная формула, самостоятельно принимая решения о том, во что вкла дывать деньги. Все-таки перед тем, как решать, будете использовать при этом волшебную формулу или нет, кое что понять не мешает.

Во-первых, я еще не говорил вам, что послужное список волшебной формулы попросту превосходен И не сообщал я вам эту радостную новость по одной причине. Хороший послужной список — это вовсе не повод, способный заставить вас ею воспользоваться, но он вовсе не гарантирует отличные результаты в будущем.

Более того, он вовсе не является причиной держаться за волшебную формулу, даже если результаты ее примем ГЛАВА нения обратятся против вас. Правда состоит в том, что хороший послужной список способен помочь вам только тогда, когда вы поймете, почему он так хорош. Теперь, когда вы знаете, что, попросту говоря, волшебная формула более чем осмысленна, я могу доверить вам еще кое-какие хорошие новости, не опасаясь, что вы ими чрезмерно увлечетесь.

Как вы помните, волшебная формула тестировалась на протяжении последних 17 лет. Портфель ценных бумаг из акций примерно 30 разных компаний, отобранных волшебной формулой, сохранялся в течение всего этого времени, а каждая индивидуальная акция сохранялась примерно в течение одного года. Производительность портфеля измерялась по 193 отдельным годовым перио дам1. Обычно портфель акций, отобранных с помощью волшебной формулы, побивал среднерыночные пока затели, однако имелись одно-, двух- и даже трехлетние периоды, в которые этого не происходило. В результате возникал риск, что инвесторы могут отказаться от приме нения формулы еще до того, как она продемонстрирует свое волшебство.

Как мы уже говорили, для однолетних периодов наш портфель не дотягивал до среднерыночных резуль татов примерно раз в четыре года. При использовании Производительность измерялась с января 1988-го по январь 1989-го, затем с февраля 1988-го по февраль 1989-го, затем с марта 1988-го по март 1989-го — и т. д., кончая 31 декабря 2004-го. Всего было проверено 193 таких годовых периода. Обычно это назы вают скользящим однолетним периодом, и их получилось 193. Для трехлетних скользящих периодов производительность измерялась с января 1988-го по январь 1991-го, с февраля 1988-го по февраль 1991-го и т. д.

98 МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ формулы для периодов двухлетних (начинающихся с любого месяца в течение этих 17 лет) он давал резуль таты ниже среднерыночных для одного из шести таких периодов. Выглядит это отнюдь не плохо, однако| примиряться в течение двух лет с результатами, которые ниже среднерыночных, совсем не легко! Но погодите хорошие новости еще не закончились. При исследо вании формулы применительно к трехлетним перио дам волшебная формула побивала средние рыночные показатели в 95 процентах случаев (в 160 из 169 прове ренных)! Но и это не все! Если взять периоды длиннее трех лет окажется, что денег в них вы не теряете никогда. Вот именно! Если в течение этого семнадцатилетнего периода вы держались за волшебную формулу дольше трех лет то деньги вы получали в 100 процентах случаев (169 из 169 трехлетних периодов)2. Из 169 проверенных трехлетние периодов худший давал выручку в 11 процентов. А худшый результат рыночного среднего составил 46 процентов потерь. Разница немалая!

Опять-таки, и это еще не все. Результаты, о которых вы только что прочитали, получены для выборки 1 тысячи, самых крупных компаний (с рыночной ценностью Трехлетних периодов проверялось меньше, чем однолетних поскольку последний трехлетний начинался в январе 2002-го, а завершался 31 декабря 2004-го. Последний же однолетний начи нался в январе 2004-го.

Иными словами, за семнадцатилетний испытательных срок портфель ценных бумаг волшебной формулы оставался прибыльным, даже если среднерыночных результатов он сильно не превышал.

ГЛАВА превышающей 1 миллиард долларов). А результаты для акций 3500 крупнейших компаний (рыночная ценность больше 50 миллионов долларов) — для той группы акций, в которой обычно производят закупки индивиду альные инвесторы, оказались еще и лучшими1. Каждый из проверенных трехлетних периодов (169 из 169) дал для портфеля ценных бумаг волшебной формулы поло жительные результаты, и каждый превзошел среднеры ночные показатели (169 из 169). И это чистая правда.

Волшебная формула превосходила среднерыночные показа тели в каждый отдельный период! Ну так, может, в этой волшебной формуле что-то все-таки есть, а?

Да, но вправе ли мы ожидать, что станем получать такие отличные результаты, не навлекая на себя ника кого риска? А вот тут ответ нередко зависит от того, что вы понимаете под словом «риск»2. Оно конечно, за последние 50 лет профессора экономических наук пред лагали самые удивительные методы измерения или срав нения рисков, однако большинство их способов изме рения для вас бесполезны. И это особенно верно, если вы решите вкладывать деньги с по-настоящему продол жительным временным горизонтом. Вообще, размышляя о рисках, лучше не вдаваться в чрезмерные усложнения, а уяснить две действительно важные вещи, связанные со стратегией инвестиций.

Для группы в 3500 компаний худший трехлетний период дал Для портфеля ценных бумаг волшебной формулы выигрыш в 35 процентов. Для рыночного среднего худшим трехлетним резуль татом стала потеря в 45 процентов!

Впрочем, в нашем случае как его ни понимай, волшебная формула все равно выглядит чертовски здорово.

МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ 1. Каков риск лишиться денег, следуя данной стратегии в течение долгого времени ?

2. Каков риск того, что выбранная вами стратегия будет — в течение долгого срока — работать хуже, чем альтернативные?

Ну-с, и как же волшебная формула ведет себя при таком определении риска? Поскольку довольно легко спроекти ровать стратегию, которая дает прибыли, равные средне рыночным1 (хотя большинству профессиональных инве сторов, о чем мы еще поговорим, и до среднерыночных дотянуть не удается), мы можем — и это самое малое — произвести разумное сравнение этих двух простых стра тегий. Вот и давайте его произведем.

Взяв наш испытательный срок и использовав относи тельно короткие трехлетние периоды, мы увидим, что стратегия волшебной формулы показывает дьявольски хорошие результаты. Прибыли, получаемые с ее помощью, намного превосходят среднерыночные. Стратегия вол шебной формулы никогда не приводит к потере денег2.

Она превосходила среднерыночные показатели почти в каждом из проверенных трехлетних периодов. Короче говоря, стратегия волшебной формулы давала результаты лучше среднерыночных и с меньшим риском.

Такую, например, как инвестиции в индексный или стабилиза ционный фонды (ETF).

По среднерыночным показателям деньги терялись в 12 процен тах просмотренных трехлетних периодов. Но, разумеется, несмотря на стопроцентный успех волшебной формулы на протяжении нашего испытательного срока, почти не приходится сомневаться в том, что в будущем эта стратегия станет давать в течение каких-то периодов отрицательные результаты.

ГЛАВА Те, кто держался за стратегию волшебной формулы в эти трехлетние периоды, получал превосходные результаты, но так может получаться далеко не всегда.

Даже лучшим инвестиционным стратегиям требуется долгое время, чтобы показать, на что они способны.

Если инвестиционная стратегия действительно хороша, шансы на успех при ее использовании становятся тем большими, чем продолжительнее ваши временные горизонты. Идеальными являются горизонты в 5, и даже 20 лет.

Дело это нелегкое, однако даже способность удержи вать ваши инвестиции в фондовую биржу на срок от трех до пяти лет дает вам немалое преимущество перед боль шинством инвесторов. Эти сроки являются также мини мальными временными рамками для сравнения рисков и результатов любых альтернативных инвестиционных стратегий.

Теперь мы с вами гораздо лучше понимаем, насколько сильна волшебная формула и с каким низким риском она связана, однако прежде чем переходить к следующей главе нам все же необходимо разрешить еще одну проблему.

Связана она с нашим давним знакомым Мистером Рынком, и ключевую роль в ней играет опять-таки выдер живание должного временного горизонта.

Как вы, возможно, помните со времени нашего первого посещения бизнес-школы, состоявшегося в главе 4, эмоциональное состояние Мистера Рынка то и дело меняется, что и создает очень прибыльные возмож ности, которые волшебная формула позволяет нам с выгодой использовать. Однако, если Мистер Рынок настолько неустойчив, как же мы можем надеяться, что он будет честно оплачивать наши выгодные сделки?

МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ А если мы не будем неизменно получать от него спра ведливую цену, наша с ним выгодная сделка так простой бумажкой и останется (а то и обратится просто в пустой звук!).

И поэтому вам следует узнать о Мистере Рынке кое-что еще:

• в течение коротких периодов времени Мистер Рынок может вести себя как человек очень эмоциональный, способный покупать или продавать акции по страшно заниженным или взвинченным ценам;

• что касается долгих периодов, тут история совсем иная: Мистер Рынок все делает правильно.

Вот те на! Если рассматривать Мистера Рынка в течение долгих периодов времени, то он оказывается человеком совершенно резонным. Возможно, придется подождать несколько недель или месяцев, а нередко, бывает и лет, но в конце концов он оплатит наши акции по справед ливой цене. Собственно, в начале каждого семестра я даю своим студентам, изучающим бизнес, гарантию.

Я гарантирую им, что если они как следуют постараются, оценивая ту или иную компанию, Мистер Рынок с ними в конце концов согласится. Я говорю им, что, если их анализ оказывается верным, обычно приходится ждать года два или три, а иногда и больше, прежде чем Мистер Рынок вознаградит их закупочные усилия справедливой ценой.

Но как же это может быть? Разве Мистер Рынок — это не мешок со страстями? Ну, на короткое время он может поддаваться страстям и эмоциям, однако в конечном счете факты и реальность берут свое. Если на какой-то короткий срок чрезмерно эмоциональный Мистер Рынок ГЛАВА сбивает цену акций до совсем уж несправедливой (это бывает, например, когда компания сообщает, что у нее имеются плохие новости или что таковые появятся у нее в ближайшем будущем), события могут развиваться по нескольким путям.

Во-первых, сообразительных людей в этом деле всегда предостаточно. Если цена, которую предлагает Мистер Рынок, по-настоящему выгодна, кто-то из них рано или поздно поймет это, закупит акции, и сама эта закупка повысит их цену до примерно правильной. Это не обяза тельно произойдет сразу и быстро. Иногда неопределен ность в отношении перспектив той или иной компании на ближние сроки отпугивает потенциальных покупателей.

Иногда эмоции одерживают верх в течение нескольких лет. Но со временем причины столь эмоциональных реакций исчезнут, и проблема их разрешается. Разре шение может быть положительным или отрицательным.

На самом деле это и не важно. Если неопределенность по поводу прибылей компании на ближайшие два или три года отсутствует, подождав достаточно долгий срок, мы так или иначе получим ответ (пусть даже нам придется прождать те самые два или три года!). А как только станет известно реальное положение дел, сообразительные инвесторы начнут покупать акции, при условии, что это все еще будет выгодно.

Во-вторых, даже если так называемые сообразительные люди выгодной возможности не признают и акций поку пать не станут, цены на них могут сдвинуться к правильным и другими путями. Нередко компании сами выкупают собственные акции. Если компания считает, что акции ее недооцениваются, ее руководство может решить, что использовать собственные средства и выкупить часть МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ своих акций — это выгодное капиталовложение1. И такая закупка компанией собственных акций приводит к тому, что цены на них растут, а это помогает исключить неко торые возможности спекуляции ими.

Если и это не сработает, все равно останутся возмож­ ности приблизить цену акций к реальной. Не забы вайте: запас акций представляет собой процент обла дания собственностью компании. Тот, кто скупит все ее акции, станет ее собственником. Нередко, если возмож ность купить акции по дешевке существует достаточно долгое время, другая компания или крупная инвестици онная фирма может решиться скупить все выпущенные акции, а стало быть, и купить саму компанию. Иногда одна лишь возможность появления такого закупщика приводит к тому, что цены акций поднимаются до реальных.

Короче говоря, с течением времени взаимодействие, всех этих факторов — наличия умных инвесторов, ищущих выгодные возможности, выкупа компаниями собственных акций и захвата или возможности захвата компании в целом — приводит к тому, что цены на акции приближаются к правильным. Иногда этот процесс совер­ шается быстро, иногда — занимает несколько лет.

Хотя на краткие сроки Мистер Рынок может устанав ливать цены на акции, исходя из эмоций, однако с течением времени наибольшее значение для него приобретает ценност компании.

Это может уменьшить фонды компании, но уменьшит также и количество акций, выпущенных ею в обращение. А если число акций компании уменьшается, каждый их обладатель получает больший процент прибылей компании.

ГЛАВА Это означает, что если вы покупаете акции по цене, которая представляется вам выгодной, и оказываетесь правы, Мистер Рынок со временем согласится выкупить их у вас по справедливой цене. То есть выгодные закупки себя оправдывают. Происходит это не всегда быстро, однако обычно Мистеру Рынку хватает двух-трех лет для того, чтобы понять, что к чему.

Ну вот, все хорошие новости я вам сообщил, а теперь давайте посмотрим, не удастся ли нам пройти под парусом через следующую главу, не налетев ни на какую баржу.

КРАТКОЕ РЕЗЮМЕ 1. Волшебная формула работает. И даже лучше, чем я говорил вам до сих пор.

2. Волшебная формула достигает своих намного луч ших результатов с куда меньшим риском, чем тот, что связан со среднерыночными показателями.

3. Хотя на краткие сроки Мистер Рынок может уста навливать цены на акции, исходя из эмоций, однако с течением времени наибольшее значение для него приобретает их ценность.

Если вас так и не стошнило на третий кегль, милости прошу, попробуйте покататься со мной под парусом.

Глава Ну-с, представим себе, что волшебная формула вам ни к чему. Высокие прибыли, низкий риск, простота, логич ность — все это вам не интересно. Вы хотите — действи тельно нуждаетесь в этом — выбирать акции самостоя тельно! И ничто, в особенности какая-то там идиотская формула, не посмеет встать на вашем пути. Вы залезли на скалу, которую выбрали сами, и слезать с нее не наме рены — даже и уговаривать нечего! Ну и пожалуйста! Я все понимаю, все отлично. Вы только запомните нижеследу ющее (это я позаимствовал из другого моего сочинения):

Выбирать индивидуальные акции, не имея никакого представления о том, что вы, собственно, ищете, — это примерно то же, что разгуливать по динамитной фабрике с горящей спичкой в руке. Жизнь, вы, может, и сохраните, но идиотом так навсегда и останетесь.

Ну хорошо, а какже вы можете выбиратъ акции разумным образом? Что вам следует искать? Даже если вы решите не применять волшебную формулу, нельзя ли все же как-то использовать ее, чтобы не просадить все ваши деньги? Что ж, хорошо, что вы об этом спросили. Давайте разбираться.

Как мы уже знаем, волшебная формула выбирает акции и с высокой доходностью, и с высокой прибылью на вложенный капитал. Что касается доходности, формула ищет компании, которые принесли много денег — много в сравнении с теми, что нам приходится за их акции заплатить. Что касается прибыли на вложенный капитал, формула ищет компании, которые зарабатывают много ГЛАВА в сравнении с тем, что приходится заплатить самой компании за активы, которые этот заработок создали. Для расчета этих отношений формула не пытается понять, сколько компания заработает в будущем. Это дело темное.

Волшебная формула использует заработки прошлого года.

Занятно отметить, что, вообще говоря, этот подход выглядит неправильным. Ценность компании определяет ся тем, сколько денег она принесет нам в будущем, а не тем, что с ней случилось в прошлом. Если компания принесла в прошлом году два доллара на акцию, но в этом принесет один доллар, а в будущем — так даже и меньше, исполь зование прошлогодних доходов для расчета доходности и прибыли на вложенный капитал может оказаться большой ошибкой. А волшебная формула именно это и делает!

Фактически довольно часто краткосрочные перс пективы выбранных волшебной формулой компаний выгладят не так уж и здорово. А во многих случаях ее перс пективы на следующие год-два кажутся просто страш новатыми. Но это и есть одна из причин, по которым волшебной формуле удается отыскивать компании, цены которых выглядят выгодными. Если бы вместо резуль татов прошлого года использовались результаты нынеш него или следующего, многие из подобранных волшебной формулой компаний вовсе не выглядели бы выгодными!

Ну так а нам-то что делать? В идеале нам следовало бы — вместо того чтобы слепо скармливать волшебной формуле прошлогодние результаты по части доходности— скор мить ей оценки доходности за нормальный год1. Конечно, Это такой год, в который не произошло ничего из ряда вон выходящего или необычного — ни с компанией, ни с индустрией, ни с экономикой в целом.

МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ прошлогодние результаты вполне могут дать представ ление о положении дел, однако прошлый год может быть и нетипичным — по самым разным причинам. Доходы компании могли оказаться выше нормальных благодаря чрезвычайно благоприятным условиям, которые в боль шинстве прочих годов могут не повториться. И наоборот, если в работе компании возникли временные сложности, то ее доходы снизились бы по сравнению с нормальным годом.

Такие же проблемы связаны и с использованием в формуле оценок дохода на следующий год. Следующий год может оказаться нетипичным. Так что одно из решений состоит в том, чтобы использовать еще более дальние оценки — оценивать доходы за три или четыре года при нормальных или средних внешних условиях.

Тогда всякие краткосрочные обстоятельства, которые повлияли на доходность прошлого года или могут сказаться на доходности за следующие год-два, будут исключены.

В этом идеальном мире мы могли бы даже взять наши оценки нормальных доходов и рассчитать доход ность и прибыль на вложенный капитал. Используя принципы волшебной формулы, мы могли бы взять за основу нормальные доходы и поискать компании, которые отличаются высокой доходностью и прибылью на вложенный капитал. Разумеется, для этого нам нужно было бы понять, насколько мы уверены в наших оценках, и решить, станут ли эти доходы возрастать в будущем1. Тогда мы смогли бы сравнить доходность, А также имеется ли в компании честная команда менеджеров, которая станет по-умному инвестировать ее прибыли.

ГЛАВА полученную на основе нормального дохода, с тем, что дают лишенные риска шестипроцентные правитель ственные облигации и прочие наши инвестиционные возможности.

Как-то сложновато все выглядит, верно? Ну, так оно сложновато и есть. Но не невозможно. Люди, которые выполняют такого рода анализ, существуют. Собствен но говоря, именно так я и мои партнеры используем принципы, лежащие в основе волшебной формулы, чтобы решить, во что мы будем вкладывать наши деньги. Однако, если вы такого анализа проделать не можете, тогда (сейчас будет главный момент этой главы) не связывайтесь лучше с самостоятельным выбором индивидуальных акций для инвестиций!

Вот именно. Забудьте о нем!

Но погодите секунду. Ведь волшебная формула справ ляется с делом очень неплохо, а она использует всего лишь прошлогодние доходы. Оценок она никаких не делает, думать тоже не думает. Как же получается, что волшебная формула акции выбирает, а вам я говорю, чтобы вы о выборе индивидуальных акций и думать забыли?

Что ж, ответ таков: волшебная формула тоже инди видуальных акций не выбирает. Она выбирает сразу многие.

Если просмотреть цельный портфель акций, выяс нится, что прошлогодние доходы часто оказываются хорошим показателем того, как будут выглядеть будущие.

Разумеется, для отдельных компаний это может быть и не так. Однако в среднем прошлогодние доходы часто позво ляют дать оценку дальнейшего развития нормальных доходов.

МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ Именно поэтому, если мы используем волшебную формулу, нам необходимо иметь акции 20-30 разных компаний сразу. В случае волшебной формулы нам требу ется среднее (то есть средняя прибыль от портфеля акций, выбранных волшебной формулой). Поскольку средние результаты использования волшебной формулы будут давать, как можно надеяться, очень хорошую прибыль на инвестиции, владение множеством выбранных ею разных акций сможет гарантировать, что вы будете держаться близко к этому среднему.

Надеюсь, я уже убедил 99 процентов из вас, что лучше всего — просто держаться за волшебную формулу. Однако, если среди вас все же остались те, кто надеется разрабо тать стратегию, которая позволит одержать победу, само стоятельно подбирая индивидуальные акции, им стоит подумать еще кое о чем. Даже профессиональные анали тики-исследователи и финансовые менеджеры находят составление точных прогнозов относительно доходов индивидуальных компаний делом затруднительным.

А составление точных прогнозов для 20 или 30 компаний представляется этим профессионалам еще более трудным.

Трудно будет и вам.

Поэтому я предлагаю следующее. Если вы, несмотря на все мои предостережения, все еще испытываете потребность покупать индивидуальные акции, даже не пытайтесь делать большое число прогнозов. Ограничь тесь в ваших инвестициях небольшим числом «хороших» компаний, акции которых доступны по выгодным ценам. Для тех немногих инвесторов, которые способны оценивать нормальный доход на несколько лет вперед и определять ценность того или иного бизнеса, владение акциями небольшого числа компаний, купленными по ГЛАВА выгодным ценам, — самое верное дело. Общее практи ческое правило таково: если вы действительно сильны по части исследований и обладаете хорошим пони манием компаний, акции которых покупаете, акции пяти-восьми компаний из разных индустрии должны составлять 80 процентов всего вашего портфеля ценных бумаг1.

А как быть, если оценивать бизнес и делать прогнозы вы не умеете? Может, есть какой-то еще способ толково играть в игру подбора акций? Оно, конечно, болтаться со спичками по динамитной фабрике — дело неразумное, ну так и что с того? Некоторым как раз взрывы больше всего и нравятся. Ладно, слушайте. Существует альтер нативная стратегия, и тоже вполне осмысленная. Хотя и для ее применения волшебная формула вам все же пона добится, никуда вы от нее не денетесь (по крайней мере, в этой книге).

Вот она. Разве нельзя — вместо того, чтобы вслепую выбирать акции, которые увлекли ваше воображение, или вслепую же принимать выбор волшебной формулы — соединить одно с другим? Начните с волшебной формулы, составьте список компаний с наилучшими рангами. Потом выберите из него — каким угодно способом — те, что вам больше всего нравятся. Только выбирать надо исключительно из 50 или 100 лучших компаний, отобранных волшебной формулой2. Но только, используя этот метод, вы все же должны будете Вы не уверены, что это имеет смысл? Загляните в текст в конце главы.

Не волнуйтесь! Как с легкостью составлять список компаний с наилучшими рангами, мы с вами еще узнаем.

МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ составить портфель из акций 10—30 разных компаний (ближе к 10 могут расположиться те, кто и вправду кое что смыслит в оценивании бизнеса, а ближе к 30 — те, кто отбирает акции как бог на душу положит). И все дела.

А теперь подведем итоги.

КРАТКОЕ РЕЗЮМЕ 1. Большинству людей лучше не связываться с само стоятельным выбором индивидуальных акций для инвестиций!

2. Перечитайте пункт 1.

3. Но если уж вы без этого никак и если вы действи тельно умеете предсказывать нормализованные доходы на несколько лет вперед, используйте ваши оценки для предсказания доходности и прибыли на вложенный капитал. А потом, основываясь на полученных результатах, примените принципы волшебной формулы для поиска хороших компаний с выгодными ценами.

4. Если вы действительно понимаете бизнес, частью которого владеете, и в высшей степени уверены в своих оценках нормализованного дохода, владение купленными по выгодным ценам акциями пяти восьми компаний из различных индустрии может быть надежной и эффективной инвестиционной стратегией.

5. Большинству людей лучше не связываться с самостоя тельным выбором индивидуальных акций для инве стиций!(Я этого раньше нигде не говорил?) ГЛАВА Каким это образом владение акциями пяти-восьми компаний может быть безопасной стратегией? Пред ставьте себе это таким образом1. Вы — преуспевающий провинциальный бизнесмен и только что продали свой бизнес за 1 миллион долларов. Вы хотите разумно вложить эти деньги, чтобы в течение многих лет надежно получать хорошую прибыль. У вас имеется возможность реинвестировать вырученные вами при продаже вашего бизнесаденьги, купив некие доли других разновидностей бизнеса, существующих в вашем городе. Примерно в 30 таких разновидностях вы кое-что понимаете, а план ваш таков: вложить деньги в компании, которые вы хорошо понимаете, у которых хорошее будущее и ко торые продают свои акции по разумным ценам.

Вы отбираете несколько компаний — тех, отно сительно которых считаете себя способным делать предсказания, и оцениваете их нормальные доходы на несколько лет вперед. Вам нужны те компании, которые, по вашему мнению, смогут продолжать вести свой бизнес в течение многих лет, и компании, которые обладают способностью наращивать свои доходы во времени. Затем вы, основываясь на своих оценках, рассчитываете для каждой из них доходность и прибыль на вложенный капитал. Цель ваша состоит, разумеется, в том, чтобы найти хороший бизнес, акции которого продаются по выгодным ценам. А затем, основываясь на своем анализе, вы выбираете пять лучших компаний и вкладываете в каждую по 200 тысяч долларов.

Такое поведение кажется вам рискованным? Оно было бы рискованным, если бы вы и понятия не имели о том, как читать декларации о доходах или оценивать Я позаимствовал аналогию у одного из величайших инвесторов мира.

114 МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ отдельный бизнес. Хорошо, а если вы все это умеете, достаточно ли будет купить доли участия всего в пяти лучших видах бизнеса? Может, правильнее все-таки взять восемь? Думаю, большинство людей, в особен ности те, кто относится к акциям как к долгосрочному владению долей реального бизнеса, сочли бы распре деление 1 миллиона долларов по пяти-восьми компа ниям разных индустрии поступком благоразумным.

По крайней мере, такой точки зрения придержи ваюсь я применительно к моему инвестиционному портфелю. Чем большее доверие я питаю к каждой из выбранных мной компаний, тем меньшее их число должно быть представлено в моем портфеле, чтобы я чувствовал себя уверенно. Впрочем, большинство инвесторов исповедуют совсем иные взгляды и на акции, и на построение портфеля акций.

Как-то так получается, что, когда права владения разделяются на доли, на акции, цены на которые скачут вместе с настроениями Мистера Рынка, и обычные люди, и профессионалы начинают задумываться о риске и измерять его самыми удивительными спосо бами. А когда в ход идут краткосрочное мышление и сверхсложная статистика, владение акциями многих компаний, о которых вы почти ничего не знаете, начи нает представляться более безопасным, чем владение акциями пяти-восьми, у которых и бизнес хорош, и будущее предсказуемо, и цены выгодны. Короче говоря, для тех немногих людей, у которых имеются способности, знания и время, чтобы прогнозировать нормализованные доходы и оценивать отдельные акции, владение меньшим их спектром может и в самом деле оказывается более прибыльным, более безопасным... и более занятным!

Глава Вам что-нибудь известно о зубной фее? Нет? А вот мне и моим детям известно. Это такая фея, которая приходит ночью к спящему ребенку, забирает у него только что выпавший зуб, а взамен оставляет немножко денег.

Так вот, что-то такое в ней, безусловно, есть. Мне никогда не хватало сил объяснить моим детям, что проис ходит на самом деле. Может быть, мне просто хотелось, чтобы они как можно дольше держались за свое детство, может быть, я хотел, чтобы они так и оставались невин ными существами. Как бы там ни было, при самых инте сивных их допросах насчет того, где я был, когда под подушками у них таинственным образом появлялись эти самые деньги, я держался, как скала.

Хотя, конечно, пару раз меня едва-едва не застукали на месте преступления. Однако все это сходило мне с рук — во всяком случае, так я думал, пока один из моих малышей не вернулся домой из школы (он тогда учился в первом классе) с кое-какими новыми сведениями. Как подумаешь, о чем они там разговаривают на школьном дворе, оторопь берет. Оказалось, что друг моего сына, совершенно ничего не знавший про все годы, которые я держался, как скала, взял да и проболтался. Пока я старался, как мог, приду шить свое разочарование, мой маленький Шерлок Холмс объявил: «А я знаю, кто такая зубная фея!» И пока я лихо радочно пытался сообразить, как мне выпутаться из этой истории, он добавил: «Это мама Билли Гордона!» Эту дезинформацию мне удалось скомпрометировать, объяснив, в какой материально-технический и финансовый МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ кошмар обратилась бы для матушки Билли Гордона необ ходимость каждую ночь мотаться по всему миру, собирая выпавшие зубы и соря деньгами. И на мое счастье — то ли по причине отсутствия у всех них исследовательских инстинктов, то ли потому, что с годами все они научились мне потакать — самый близкий и понимающий член семьи пришел мне на помощь и помог закрыть дискуссию.

Однако на этот счет существует секрет, который я готов открыть вам, не задумываясь. Что касается моей семьи, то, в какие бы россказни мои дети ни верили, я готов смириться с любыми. Когда дело доходит до фондовой биржи, у всей этой истории есть только одна версия, которую они, по моему убеждению, должны заучить назубок. Версия эта груба и несправедлива, но ведь каждому из нас прихо дится рано или поздно становиться взрослым человеком.

И теперь пришло время сообщить эту истинную версию и вам. Вот она: если говорить об Уолл-стрит, там никакой зубной феи нет и не было!

Именно-именно. На Уолл-стрит деньги под вашей подушкой никаким волшебным образом не появятся.

И одеялом вас там никто накрывать не будет, и заботиться о вас тоже, и доброго совета там спросить не у кого. После того, как вы покинете свой дом, с его теплом и уютом, вам придется смириться с простым фактом: полагаться прихо дится только на себя самого.

А чтобы понять, почему это совершенно необходимо, нам придется совершить небольшую прогулку по Уолл стрит. Однако перед тем, как ее начать, давайте сделаем несколько предположений. Во-первых, у вас имеются кое-какие деньги, которые вы хотели бы вложить на долгий срок. («Долгий срок» означает в данном случае, что эти деньги не понадобятся вам для покрытия обычных ГЛАВА ваших расходов по крайней мере в ближайшие три-пять лет, а то и дольше1.) Во-вторых, вам, может быть, и жела тельно заработать на ваших инвестициях как можно больше, однако идти на неразумный риск вы не хотите.

И наконец, вам сказали, что фондовая биржа предла гает наилучшие возможности для получения наивысших прибылей на инвестиции (что, в общем-то, верно), вот туда вы наибольшую часть ваших денег и хотите снести.

Так, хорошо, с чего же нам теперь начать?

Ну-с, как правило, первая остановка на нашем пути — это контора нашего дружелюбного соседа, биржевого маклера.

Это такой профессионально занимающийся инвестициями человек, работа которого состоит в том, чтобы водить вас за ручку и помогать вам вкладывать ваши деньги. Ваш биржевой маклер поможет вам сделать выбор между индивидуаль ными акциями, облигациями, инвестиционными фондами и разными прочими разновидностями инвестиций. Если денег у вас достаточно, он (это может быть и она) даже пого ворит с вами по телефону, пытаясь понять, чего вы хотите, и забросает вас предложениями и рекомендациями.

Правда, тут имеется одно обстоятельство. Если ваш биржевой маклер похож на подавляющее их большинство, то он (или она) никакого понятия о том, как вам помочь, не имеет! Большинство из них зарабатывают тем, что продают вам акции, облигации или еще какие-нибудь инвестици Поскольку Мистер Рынок способен на все, деньги, которые могут потребоваться вам в следующие несколько лет на необходимые расходы, лучше держать в банке. В противном случае вы можете столкнуться с необходимостью продать ваши акции Мистеру Рынку в самое неподходящее для вас время (к примеру, когда вам понадо бится покрыть какие-то расходы, а страшно подавленный Мистер Рынок предложит вам за ваши акции совсем уж низкие цены).

МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ онные продукты. Помогая зарабатывать вам, эти люди ничего не получают. Разумеется, для них важно, чтобы вы преуспели, чтобы вообще все у всех было хорошо — это в их интересах, к тому же эти профессионалы всем желают добра, — однако самое для них главное состоит все же в одном — что-нибудь вам продать. Их научили следовать правилам, понимать кое-какие финансовые термины и давать объяснения отно сительно некоторых инвестиционных продуктов. Однако насчет того, чтобы заработать для вас деньги на фондовой бирже или еще где-нибудь, — забудьте!

Вы можете также поместить ваши деньги в инвестици онный фонд открытого типа, он же — взаимный фонд. Для мелкого инвестора это решение прекрасное. Взаимный фонд — это такой инвестиционный фонд, которым управляет профессиональный финансовый менеджер.

Как правило, он подбирает разнообразную группу акций или облигаций, которые обычно гарантируются ценными бумагами — таковых бывает от 30 до 200. Очень эффективный способ разбросать небольшой капитал по обширной группе самых разных инвестиций.

Однако проблемы имеются и тут. Как уже говорилось, основательно разобраться в деятельности множества различных компаний и их инвестициях в ценные бумаги дело очень сложное. И следовательно, владение десятками а то и сотнями самых разных позиций далеко не часто приводит к результатам выше среднего. Ну и, разумеется, существует еще такая мелочь, как оплата услуг. Компании, которые управляют взаимными фондами, должны же что то за свои услуги получать. Простая арифметика показы вает, что средняя прибыль минус оплата равняется прибыли ниже среднего. И потому неудивительно, что после вычета оплаты и прочих расходов подавляющее большинство ГЛАВА. взаимных фондов дают результаты, которые выше средне рыночных показателей чаще всего не поднимаются.

Ну, это-то ладно. Просто нужно поискать взаимные фонды, менеджеры которых показывают результаты выше среднего. Сказать, дает менеджер такие результаты или не дает, достаточно легко — нужно просто приглядеться к послужному списку его взаимного фонда. Единственная проблема такой стратегии состоит в том, что — опять-таки в среднем — между хорошим послужным инвестиционным списком фонда и его будущими прибылями никакой взаи мосвязи нет. Даже компаниям, вся работа которых состоит в том, чтобы оценивать взаимные фонды, редко удается определить, какой из них хорошо поведет себя в будущем.

Причин для этого существует много, и всем им проти вопоставить что-либо трудно. Компании, которые управ ляют взаимными фондами, получают оплату, зависящую от того, сколько денег в какой фонд вложено. Как правило, фонд с достойным послужным списком денег со временем получает больше. И как правило, экономические интересы фонда говорят ему, что деньги эти нужно принимать. А когда фонд разрастается, его менеджеру становится трудно и дальше использовать ту самую стратегию, которая привела этот фонд к успеху и хорошим прибылям. Ценные идеи у него все еще остаются, однако теперь их приходится разма зывать тонким слоем по разросшейся куче денег. Если часть успеха объяснялась инвестициями в мелкие компании, при больших деньгах осуществлять такие инвестиции стано вится уже невозможно. К тому же даже у талантливых менед жеров выпадают периоды, когда инвестиции их становятся неудачными (точь-в-точь как с волшебной формулой).

И наоборот, менеджерам похуже выпадают периоды удачи.

Иди-ка пойми, даже рассматривая несколько лет подряд, МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ что там, собственно, произошло — то, другое или третье.

Я могу продолжать в этом духе и дальше, однако факты остаются фактами. Хороший послужной список инве стиций не помогает прогнозировать будущие прибыли, а выбор хорошего менеджера немногим проще, чем выбор привлекательных индивидуальных акций. И опять-таки, если вы умеете выбирать привлекательные акции, то вам, скорее всего, никакой менеджер и не требуется!

Ну хорошо, вместо всего этого вы можете отдать ваши деньги хеджевому фонду1. Это такие эксклюзивные частные инвестиционные фонды, которые обычно обслу живают только очень богатых инвесторов. К сожалению, если у вас нет хотя бы 500 тысяч долларов или около того, с вами там, скорее всего, и разговаривать не станут.

Согласно закону, большинство хеджевых фондов имеют право обслуживать только тех инвесторов, которые могут позволить себе терять большие деньги. Но даже если вы вправе претендовать на такую сомнительную честь, не очень понятно, стоит ли вам ею пользоваться.

Хеджевые фонды обладают большей гибкостью, чем большинство взаимных фондов2. Их менеджеры могут использовать капитал фонда и заемные средства для покупки большого количества самых разных ценных бумаг.

Вообще говоря, они имеют возможность делать ставки на то, какие акции, ценные бумаги или даже среднерыночные показатели пойдут вверх или вниз. Большинство взаимных На сегодняшний день в России хеджевых фондов не существ вует (нет необходимой законодательной базы, не развит этот сектор финансовых услуг). Это перспектива ближайших десятилетий. Примеч. науч. ред.

Практически полный их аналог — отечественные паевые инве стиционные фонды (ПИФы). — Примеч. науч. ред.

ГЛАВА фондов ограничены в возможности делать деньги — это возможно, лишь когда приобретенные ими ценные бумаги растут в цене. Способность хеджевых фондов делать ставки и на удорожание, и на удешевление ценных бумаг, используя для этого заемные средства, считается преиму ществом, которым они обладают перед большинством взаимных фондов. Может, оно и так. Другое дело, что боль шинство хеджирующих фондов берут большую оплату за свои услуги — по меньшей мере 1 процент от средств, кото рыми они управляют, плюс 20 процентов любых прибылей.

В последние несколько лет таких фондов образовалось немало — надо полагать, как раз потому, что они получают огромную оплату. И у большинства из них нет никаких шансов ее оправдать. Такого же количества хороших менед жеров просто-напросто не существует, и потому шансы отыскать одного из них у вас самые тощие.

И потому очень многие просто предпочитают вклады вать средства в индексные или стабилизационные фонды (ETF) — индексные фонды, которые торгуют акциями, примерно как фондовая биржа. Индексный фонд — это взаимный фонд, который просто пытается равняться на общерыночные прибыли, а оплату за это берет намного меньшую. Такие фонды выбирают индекс ценных бумаг (скажем, S&P-500 — список 500 самых дорогих ценных бумаг, или индекс Russel 2000 — список 2000 акций, несколько более дешевых) и стараются скупить все акции, которые в этом индексе значатся. Такая стра тегия не помогает побить рынок, зато помогает получать прибыли, которые хотя бы близки к рыночным средним1.

Кроме того, если вы инвестируете средства, не используя свободные от налогообложения пенсионные счета, или уплата МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ Поскольку после вычета вознаграждений и прочих затрат большинство прочих инвестиционных альтернатив приносят вам прибыли, много меньшие, чем индексные фонды. Многие из тех, кто тщательно изучил все эти вопросы, решают, что держаться за средние прибыли — это правильный выбор. Фактически за последние 80 лет средние прибыли, получаемые на фондовой бирже составляли более 10 процентов в год, и это весьма удов летворительно.

Ну хорошо, а если вам хочется получать прибыли больше средних? Что ж, скажу вам чистую правду: В совершаемой нами небольшой прогулке не существуем остановок, на которых мы смогли бы получить ответы на этот вопрос. И основную причину этого я вам уже назвал.

никаких зубных фей на Уолл-стрит нет и не было. BЫ можете, конечно, положить ваши деньги под профессио нальную подушку, но, скорее всего, проснувшись, резуль таты обнаружите довольно жалкие.

Я, разумеется, знаю, о чем вы собираетесь меня спро сить. А может, нам пойти еще где-нибудь прогуляться? Еще что-нибудь сделать? Еще к кому-нибудь обратиться?

Ну, вряд ли вы удивитесь, если я скажу, что за 25 лет работы в инвестиционном бизнесе я слышал эти вопроси множество раз. Время от времени мне удавалось поре комендовать особенно хорошего менеджера взаимного фонда или совсем уж исключительного менеджера хедже налогов вас вообще не волнует, эта стратегия сводит к минимуму налоги, которые вам приходится уплачивать, поскольку индекс ные фонды, как правило, не пускают свои запасы ценных бумаг и продажу, пока те или иные из них не исключаются из индексного списка. А такие бумаги, как правило, составляют в любом году меньше 10 процентов.

ГЛАВА вого фонда. И в каждом случае эти фонды разрастались в дальнейшем до размеров, во много раз превосходящих начальные, а инвестиционные возможности их практи чески исчезали — и все это за довольно короткое время.

Я пытался также помогать людям, указывая им время от времени хорошие акции. Однако время от времени мои советы перестают являться очень надежными или доступ ными всем и каждому инвестиционными стратегиями.

Так что обычно я, услышав такие вопросы, теряюсь.

Если вы не хотите особенно много работать и не возражаете против средних результатов, индексные фонды — это очень неплохой выбор. Однако если вы обладаете способ ностью анализировать бизнес и готовы работать помногу, возможно, вам имеет прямой смысл заняться подбором индивидуальных акций. Единственная проблема состоит в том, что большинству людей недостает ни способностей, ни времени на то, чтобы анализировать индивидуальные компании. Как уже говорилось в предыдущей главе, если вы не умеете оценивать бизнес и прогнозировать нормали зованные доходы на несколько лет вперед, самое лучшее для вас — не связываться с инвестированием средств в ин дивидуальные акции.

Так что остается одно. Сколь бы невероятным это вам ни казалось, если вы действительно хотите побить рынок, выбор у вас, в сущности, единственный. Наверное, после всего мною сказанного, озвучивать его не обязательно.

Скажем так: он рифмуется с... ага, со словами «фолшебная вормула».

Именно так. Как я уже обещал, если вы проделаете простые шаги, о которых пойдет речь в конце этой книги, то сможете использовать волшебную формулу для того, чтобы одолеть рынок. Вам удастся получать на ваши инве МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ стиции необычайные долгосрочные прибыли, причем без особого риска. Проходя шаг за шагом, вы будете точно знать, куда идти и что там делать. Вам и работать-то особенно не придется — так, пару минут в месяц.

Впрочем, гораздо труднее добиться понимания того, почему волшебная формула вообще имеет смысл. И совсем нелегко — продолжать верить в то, что она все еще имеет смысл, даже когда ваши знакомые, эксперты, программы новостей и сам Мистер Рынок твердят, что это вовсе не так. И наконец, самое трудное — просто начать, хотя эту задачу я попытался вам по возможности облегчить.

Так что — удачи. Я действительно верю, что если вы будете следовать урокам, преподанным в этой книге, то добьетесь — в том, что касается инвестиций, — больших успехов. Что и делает особенно важной следующую главу.

В конце концов, если мои расчеты верны, у вас все равно останется еще одна большая проблема. Я говорю серь езно, очень серьезно. Проблема в следующем: что вы, соб ственно, станете делать с такой уймой денег?

КРАТКОЕ РЕЗЮМЕ 1. На Уолл-стрит зубные феи не водятся!

2. Со словами «волшебная формула» вроде бы ничего не рифмуется.

3. Совершенно необходимые вам пошаговые инст рукции использования волшебной формулы для того, чтобы побить рынок, приводятся сразу после главы 13.

Глава Так что вы будете делать, если у вас объявится уйма денег? Разумеется, вы позаботитесь о родных и близких, обеспечите собственную старость и будущее тех, кого любите, отложите кое-что на приобретение всяких там предметов роскоши. А что вы будете делать дальше?

В самом деле, ведь может настать день, когда вам придется ответить на этот вопрос. Я не собираюсь утомлять вас изложением кучи статистических данных. Не соби раюсь рассказывать, какие большие деньги вы сможете заработать с помощью волшебной формулы. Я даже не собираюсь обсуждать с вами идею сложных процентов — когда вы вкладываете во что-нибудь относительно малые деньги, получаете со временем разумную прибыль, снова вкладываете все полученное и так далее, и так далее...

В итоге денег у вас оказывается преизрядно. Ничего этого я делать не собираюсь.

Хотя в общем-то зря. При новых правилах размещения больших денег на обеспечиваемых налоговыми льго тами пенсионных счетах обсудить эту тему было бы очень неплохо. Как выясняется, начав сейчас и разместив на IRA1 максимально допустимую сумму всего на несколько следующих лет, вы можете обратить относительно малые деньги в гораздо большие. Ясно, что при тех прибылях, которые давала в прошлом волшебная формула, вы можете Это либо IRA — Individual Retirement Account — индивиду альный пенсионный счет, либо Roth IRA — индивидуальный пенси онный счет с индивидуальными условиями обслуживания.

МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ в итоге и вправду оказаться с уймой денег на руках. Но, к сожалению, мы эту тему обсуждать не собираемся.

И этого нам следует только стыдиться. Если вы вложите всего лишь 28 тысяч долларов на следующие шесть лет (максимум 4 тысячи долларов в 2006-м и 2007-м, а потом, начиная с 2008-го, по 5 тысяч долларов каждые четыре года1), то через 20 лет на вашем пенсионном счете будет лежать уже 325 тысяч долларов, а через 30—1 миллион 300 тысяч. Это при условии, что вы сможете достичь ежегодной пятнадцатипроцентной прибыли на ваши инвестиции. Конечно, послужной список волшебной формулы позволяет рассчитывать на нечто большее чем 15 процентов, однако прогнозировать высокую ежегодную прибыль на много лет вперед было бы делом безответственным. Хотя, правда, 20 процентов годовых обратили бы начальные 28 тысяч долларов2 в 752 тысячи за 20 лет и в 4 миллиона 300 тысяч за 30. А при астрономи ческой ставке в 25 процентов годовых (хотя эта прибыль все-таки ниже, чем была в прошлом у одного из наших портфелей с небольшим запасом отобранных волшебной формулой акций) ваши 28 тысяч долларов обратятся за ?0 лет в 1 миллион 600 тысяч, а за 30 — в 13 миллионов 400 тысяч долларов3. Однако кто же считает? Да и цифры После этого вы можете никаких вкладов больше не делать.

Размещая на IRA максимально допустимые 4 тысячи долларов первые два года, а потом еще по 5 тысяч в последующие четыре, вы за шесть лет как раз 28 тысяч долларов туда и положите.

Приятно отметить, что, если вы на шести годах, как мы сделали в этом примере, не остановитесь, а так и будете вносить на IRA по 5 тысяч долларов еще 24 года, то по истечении 30 лет у вас на счете будет лежать 16 миллионов 500 тысяч долларов, — а не 13 миллионов 400 тысяч, которые принесли бы вам шестилетние вклады. И если ГЛАВА получаются такие, что мне, слава Богу, хватило ума о них не заикаться.

Но одно я вам все-таки должен сказать. Если вы пока еще учитесь в средних (да даже и в старших) классах школы и если к вам подойдет некто — я хочу сказать, кто угодно, как бы ни был красив его самокат и как бы сам он ни расхваливал свой товар, — и предложит вам купить у него за 25 центов пластинку жевательной резинки, то вот вам мой совет, всего из трех слов: не делайте этого!

Я говорю так не потому, что, сделав это, вы можете в любой момент оказаться стоящим в углу с прикле енным к носу комком жвачки. Если вы поймете, каким образом правильно вложенный четвертак способен к тому времени, когда вы доживете до средних лет1, обратиться в 200 долларов, вам, быть может, и не захочется выбра сывать столь солидные деньги только ради того, чтобы получить какую-то там жвачку! Вообще существует куча вещей, на которые можно не тратить деньги. Вместо того, чтобы транжирить, начните лучше думать о том, на чем их можно сэкономить и куда вложить. Вот что я хотел вам сказать.

К сожалению, одного я не могу пообещать, а именно, что использование волшебной формулы для ваших уж мы решили поговорить о сложных процентах, то относительно малый выигрыш, который дают нам эти двадцатичетырехлетние взносы, показывает, насколько важно — для того, чтобы в полной мере воспользоваться преимуществами сложных процентов, — начать по возможности раньше.

25 центов, вложенные с 25 процентами годовой прибыли, за 30 лет дадут вам больше 200 долларов. Но я, разумеется, не говорю, что вы и вправду сможете получить такие проценты (как вы уже знаете, я ничего такого никогда не говорю).

МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ инвестиций будет гарантировать результаты, схожие с ве ликолепными результатами прошлого. Я этого просто не знаю1. Зато могу сказать следующее: я уверен, что, используя волшебную формулу и руководствуясь в ваших будущих инвестициях принципами, на которых она осно вана, вы все равно получите лучшую из ваших инвести ционных альтернатив. И я не сомневаюсь, что если вы будете придерживаться стратегии волшебной формулы и в хорошие времена, и в плохие, то со временем превзойдете среднерыночные показатели. Короче говоря, даже если волшебная формула будет известна всем, результаты у вас так и останутся не просто «вполне удовлетворительными», но, при наличии небольшой удачи, превосходными.

И давайте договоримся еще вот о чем. Если вы решитесь использовать волшебную формулу и если она поможет вам заработать такие деньги, что вы возблагодарите свою счас тливую судьбу, подумайте о следующем. На самом-то деле тратить все свое время и силы на инвестиции и фондовую биржу — занятие не самое продуктивное. Как правило, покупая и продавая акции открытых акционерных компаний2, вы просто покупаете их у другого акционера Впрочем, поскольку за исследованные нами 17 лет средне рыночный показатель составлял примерно 12 процентов годовых (включая дивиденды), а по моим предположениям, в будущем этот показатель составит что-то около 6—10 процентов, вы можете начать корректировать ваши надежды и ожидания, связанные с абсолютными будущими результатами использования волшебной формулы, уменьшив на три или четыре процента те результаты, что приведены в этом исследовании. Но, повторю еще раз, точно я ничего не знаю.

Это компании, которые предоставляют свою финансовую информацию правительству и чьи акции могут продавать и поку пать все желающие.

ГЛАВА или продаете другому. Иными словами, компания, которая эти акции выпустила, в вашей деятельности не участвует.

Она ничего с нее не имеет.

Многие скажут на это, что вся деятельность по покупке и продаже акций тем не менее довольно полезна. Эти люди станут утверждать, что покупка и продажа акций создает их активно действующий рынок. Теоретически, если компании понадобятся дополнительные деньги, она может начать продавать на этом рынке дополнительные акции. А выручку пускать на оплату счетов, строитель ство новых заводов или расширение своего бизнеса. Все это верно. Опять-таки, если Джейсон решит расширить имеющуюся у него сеть магазинов по продаже жвачки с 10 до 300, он сможет, конечно, продать людям некоторое количество акций своего нового бизнеса и без всякого рынка. Но поскольку покупателям акций «Жвачечных лавок Джейсона» известно, что существует рынок, на котором они смогут потом перепродать купленные ими акции, это облегчит Джейсону сбор денег, необходимых для расширения бизнеса. Люди, которые считают, что торговля акциями обладает значительной ценностью, правы и в этом тоже.

Тут все дело в том, что сам я к их числу не принадлежу.

Да, очень хорошо, что у нас имеется рынок. И даже очень важно. Просто больше 95 процентов процесса купли продажи, который совершается на нем каждый день, необ ходимым, скорее всего, не является. Рынок прекрасно обошелся бы и без него. И он наверняка прекрасно обой дется без вашего в нем участия.

На самом-то деле в первый день каждого семестра я говорю всем моим студентам, что собираюсь обучить их навыкам и умениям, имеющим лишь ограниченную МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ ценность. И не потому, что по окончании учебы у них не появится потенциала, позволяющего зарабатывать большие деньги. А просто потому, что они могли бы, веро ятно, потратить свое время с большей пользой и найти другое применение своим интеллектуальным способ ностям. И вследствие этого я всегда прошу их найти какой-нибудь способ отблагодарить общество за то, чему оно их научит1.

Вот и в вашем случае я тоже надеюсь, что моя книга и приведенные в ней пошаговые инструкции помогут вам достичь всех ваших инвестиционных целей. Я очень в это верю. И надеюсь также, что в число этих целей будет входить использование части нажитого вами состояния для улучшения тех сфер нашей жизни, к которым вы неравнодушны и которые для вас важны.

Удачи вам.

Помимо заботы о близких и дорогих вам людях, существует, конечно, множество достойных дел, на которые вы можете потратить ваши деньги. Поддержка медицинских исследований, помощь бедным, дости жение социальной справедливости — вообще под держка любого начинания или движения, в которые вы верите, — все это прекрасные виды благотворитель ности. Но поскольку вся эта книга посвящена тому, как вкладывать ваши деньги и получать при этом высокую прибыль, мне хотелось бы, чтобы вы рассмотрели еще одну мою мысль.

Предприниматели, ученые, техники, высококвали фицированные рабочие — словом, люди, которые по Некоторые соображения на этот счет приведены в конце главы.

ГЛАВА могают нашей экономике расти и процветать, — все они вскормлены нашей системой образования. Прогресс экономики со временем отражается и на эффектив ности работы рынка. Однако же более чем ясно, что мы все еще тратим попусту значительную часть нашего будущего потенциала. Почти в каждом крупном городе Соединенных Штатов только половина детей, поступа ющих в бесплатную школу, оканчивает ее. Задумайтесь над этим. Разумеется, для такой бессмысленной траты сил и человеческих ресурсов существует множество причин, однако проблемы, что бы они собой ни пред ставляли, явно относятся к каждому из годов обучения в школе. Многие из учеников, добирающихся до выпускного класса, успевают отсидеть в предыдущих по четыре-пять лишних лет.

Так что же нам с этим следует делать? Очевидно, обучение детей должно быть нашим высшим приори тетом, и трата денег на то, чтобы привить им навыки и знания, которые обратят их в дееспособных членов общества, — это очень достойное вложение средств.

Подумайте, какую прибыль на вложенный капитал оно дает! И столь же очевидно, что обучение это сопря жено с отрицательным издержками, плохо сделанной работой. Результат ее — рост преступности, распро странение наркотиков и увеличение числа людей, живущих на государственное пособие, и это лишь некоторые из них. И как же мы пытаемся эту проблему решить?

В капиталистической системе решение выглядит просто. Если мы хотим улучшить какой-то бизнес, что нибудь вроде сети магазинов «Просто брокколи», нам следует первым делом пробовать кое-что в нем изме МАЛЕНЬКАЯ КНИГА ПОБЕДИТЕЛЯ РЫНКА АКЦИЙ нить. Например, уволить плохих менеджеров и подыс кать хороших, нанять лучших продавцов, провести рекламную кампанию, однако, в конечном счете, если результаты не улучшатся, мы просто закроем эти магазины. При капиталистической системе компании, которые не приносят разумной прибыли на вложенный капитал, в конце концов вылетают из бизнеса. И это очень здравое решение. Вместо того чтобы без конца выбрасывать деньги на инвестиции, которые дают плохую прибыль, деньги эти при капитализме систе матически перенаправляются в другие виды бизнеса, способные продуктивно использовать новый капитал.

Именно поэтому наша экономика и продолжает расти и процветать.

И как же нам в таком случае улучшить систему бесплатных школ? Во-первых, можно попробовать кое-что в них изменить. Уволить плохих учителей и начать платить больше хорошим, прогнать плохих школьных директоров, а уж напоследок и просто закрыть плохие школы. Деньги, которые тратились на них, можно перенаправить в те (бесплатные или платные) школы, которые приносят более высокую «прибыль на потраченный капитал». К сожалению, что касается городских школ, эти проблемы существуют уже больше 40 лет и столько же времени продолжаются «улучшения»!

Разница тут вот какая. В капиталистической системе, если улучшения не помогают, бизнес закрывается.

А с бесплатными школами это случается редко. Почти невозможно ни уволить плохих учителей, ни начать платить больше хорошим, ни закрыть плохую школу.

Короче говоря, здесь нет наказания за плохую работу, ГЛАВА нет стимулов для хорошей, а дурное ведение бизнеса никакими дурными последствиями не грозит.

В результате деньги, которые тратятся на плохих учителей и плохие школы, почти никогда не перена правляются на учителей или школы, которые могли бы, получив этот «капитал», дать на него более высокую «прибыль»! Так что, если мы хотим применить то, что узнали о капитализме, тогда любые решения — подра зумевают ли они реформу системы бесплатных школ, создание школ благотворительных или использование ваучерных программ, — должны быть прежде всего решениями этих вопросов. Иначе мы так и будем до скончания времен мыкаться со школьной системой, мало чем отличающейся от магазина «Просто брок коли»! Если вам хочется получить побольше информации, вот интер нетовские сайты, на которые вы можете заглянуть: successforal.net, allianceforschoolchoice.com, schoolachievement.org, democratsforeducationreform.org Пошаговые инструкции Картина в целом такова. Как вам известно, волшебная формула достигла в прошлом великолепных результатов.

Стало быть, наша цель состоит в том, чтобы создать легко исполняемый план, который поможет нам эти результаты воспроизвести. Но прежде чем принимать какую-либо стратегию, нужно рассмотреть некоторые факты.

Во-первых, поскольку прибыли, о которых говорилось в этой книге, основаны на содержании портфеля из 30 отоб ранных волшебной формулой акций, нам следует позабо титься о том, чтобы наш собственный портфель содержал единовременно от 20 до 30 акций. Помните, волшебная формула работает в среднем, так что владение достаточно большим числом акций с присвоенными волшебной формулой высокими рангами позволит нам в течение долгого времени держаться вблизи этого среднего1.

Во-вторых, в наших тестах каждая акция удержива лась в течение одного года. Хранение акции в течение одного года все еще остается хорошим методом подде Понятно, что, если вы уже хорошо умеете анализировать бизнес, проводить собственные исследования и просто используете волшебную формулу как руководство по нахождению привлека тельных индивидуальных акций, к вам это правило диверсифи кации не относится. С другой стороны, если вы работаете с инди видуальными акциями лишь небольшое время или не работаете вообще (подобно многим инвесторам), работа с 20-30 акциями волшебной формулы — это наверняка то, что вам требуется.

ПОШАГОВЫЕ ИНСТРУКЦИИ ржания свободного от налогообложения финансового счета. В случае счета, облагаемого налогом, нам придется внести некоторые коррективы. Индивидуальные акции, по которым мы показываем потери по сравнению с нашей начальной закупочной ценой, нужно будет продать за несколько дней до истечения однолетнего периода хранения. А вот те, что принесли нам доход, нужно будет продать через день-два после завершения годового периода.

В этом случае все наши доходы получат преимущество низкой налоговой ставки, предназначенной для долго срочных доходов от прироста капитала (ставка максимум в 15 процентов — в соответствии с федеральными прави лами для акций, удерживаемых дольше одного года), а все наши потери будут трактоваться налоговым кодексом как краткосрочные (дающие вычет из других источников дохода, которые в противном случае облагались бы по налоговой ставке до 35 процентов). Со временем эти небольшие коррективы могут дать значительные добав ления к нашим инвестиционным прибылям, получаемым после уплаты налогов.

И наконец, мы понимаем, что самое трудное — это начало. Возможно, нам не захочется покупать акции сразу 30 компаний. Чтобы воспроизвести результаты наших тестов, мы должны будем составить наш порт фель в течение первого года инвестирования. Это озна чает, что мы будем каждые несколько месяцев добавлять в него по 5-7 акций, пока не наберем их 20 или 30. После этого, когда он достигнет метки годичного хранения, мы станем заменять в нем лишь по 5-7 акций, которые пролежали у нас один год. Если это не очень понятно, не волнуйтесь, уже очень скоро вы получите пошаговые инструкции.

ПОШАГОВЫЕ ИНСТРУКЦИИ А теперь, когда мы обо всем этом договорились, нам следует обсудить несколько простых способов, позволя ющих найти акции, на которые указывает наша волшебная формула. Существует немалое число простых программ ных пакетов скрининга, которые позволяют разобраться во вселенной доступных акций. Это и программы, имеющиеся в Интернете, и просто программы, которые используют Интернет для получения модификаций.

Некоторые из них можно получить бесплатно, другие обходятся в 99 долларов за месяц использования, а то и дороже. У каждой имеются достоинства и недостатки, связанные с простотой работы с ними, надежностью, гибкостью и обширностью источников данных. Боль шинство этих программ генерируют вполне разумные наборы акций, удовлетворяющие волшебной формуле — при соблюдении определенных условий, которые обсуж даются ниже.

Один из вариантов скрининга был создан специально для этой книги. Он называется magicformulainvesting.

com. Сайт magicformulainvesting.com спроектирован таким образом, чтобы как можно точнее воспроизводить прибыли, полученные в нашем исследовании. В насто ящее время обращаться к нему можно бесплатно. В приве денных ниже пошаговых инструкциях отбора акций как раз magicformulainvesting.com и используется.

В число других пакетов скрининга входят (хотя ими вся совокупность таких пакетов и не ограничива ется) businessweek.com, aaii.com, moneycentral.msn.com, powerinvestor.com и smartmoney.com. Все они достаточно хороши и доступны либо бесплатно, либо по разумной цене, однако ни один из них не был создан специально для генерирования списка акций, который обеспечила бы ПОШАГОВЫЕ ИНСТРУКЦИИ волшебная формула. Они будут давать вам лишь грубое приближение к тем результатам, которые получаются с по мощью волшебной формулы. Это связано с различиями и в критериях, которые может определять сам пользова тель, и с используемыми источниками данных. На каждом сайте имеются общие инструкции по скринингу.

ВАРИАНТ 1. MAGICF0RMULAINVESTING.COM ШАГ 1. Войдите на magicformulainvesting.com.

ШАГ 2. Следуйте инструкциям по выбору размеров компаний (например, компании с рыночной капитализа цией свыше 50 миллионов долларов, свыше 200 миллио нов долларов, свыше 1 миллиарда долларов и т. д.). Для большинства индивидуальных пользователей доста точным размером обладают компании с рыночной капи тализацией свыше 50 миллионов долларов или свыше 100 миллионов долларов.

ШАГ 3.. Следуйте инструкциям по получению списка компаний с наивысшими присвоенными волшебной формулой рангами.

ШАГ 4. Купите акции от пяти до семи компаний с высшими рангами. Для начала потратьте только от 20 до 33 процентов денег, которые вы намереваетесь вложить в течение первого года (если капитал невелик, хорошей исходной точкой могут оказаться такие недо рогие интернет-брокеры, как foliofn.com, buyandhold.com и scottrade.com).

ШАГ 5. Повторяйте шаг 4 каждые два-три месяца, пока не израсходуете все деньги, которые вы собирались инве ПОШАГОВЫЕ ИНСТРУКЦИИ стировать в ваш портфель волшебной формулы. Через девять-десять месяцев это даст вам портфель размером в 20—30 акций (например, по семь акций каждые три месяца, по пять-шесть каждые два).

ШАГ б. Продавайте каждую акцию после того, как продержите ее один год. Если у вас облагаемый налогом финансовый счет, продавайте прибыльную акцию, продержав ее на несколько дней дольше одного года, а убыточную — за несколько дней до истечения одного года (об этом уже говорилось выше). Выручку от каждой продажи и дополнительные инвестиционные средства используйте для замены проданных акций равным числом новых избранниц волшебной формулы (шаг 4).

ШАГ 7. Продолжайте этот процесс в течение многих лет. Помните, вам должно хватить терпения как минимум на три-пять лет, независимо от результатов. В противном случае вы, скорее всего, бросите это дело еще до того, как волшебная формула начнет работать!

ШАГ 8. Можете прислать мне письмо с благодарно­ стями.

ВАРИАНТ 2. ОБЩИЕ ИНСТРУКЦИИ ПО СКРИНИНГУ Если вы используете не magicformulainvesting.com, а какие-то другие варианты скрининга, для получения наилучшего приближения к результатам волшебной формулы исполняйте следующие шаги.

ШАГ 1. Используйте в качестве критерия скрининга доходность активов (ROA). Установите в качестве мини мума ROA 25 процентов. (Этот параметр заменит прибыль ПОШАГОВЫЕ ИНСТРУКЦИИ на вложенный капитал, которая используется волшебной формулой.) ШАГ 2. Из результирующей группы акций с высокими ROA выберите акции с самыми низкими отношениями цены к доходу (Р/Е). (Этот параметр заменит доходность, которая используется волшебной формулой.) ШАГ 3.. Уберите из списка все акции коммунальных и финансовых компаний (то есть взаимных фондов, банков и страховых компаний).

ШАГ 4. Уберите из списка все иностранные компании.

В большинстве случаев у них после названия акции стоит суффикс «ADR» (American Depository Receipt — Амери канская депозитная расписка).

ШАГ 5. Если у акции очень низкий показатель Р/Е, скажем, пять или меньше, это может означать, что преды дущий год или использованные данные были чем-то необычны. Возможно, стоит убрать из списка и эти акции тоже. Возможно, стоит так же поступить с акциями тех компаний, чьи доходы были обнародованы всего лишь на прошлой неделе. (Это сведет к минимуму использование неверных или преждевременных данных.) ШАГ 6. Получив окончательный список, проделайте шаги с 4-го по 8-й из инструкции для magicformulainvesting.

com.

Приложение ВАЖНОЕ ЗАМЕЧАНИЕ Читать это приложение не обязательно. Для успеш ного использования стратегии волшебной формулы вам необходимо понимать только две важных концепции. Во-первых, имеет смысл покупать акции хороших компаний по выгодным ценам. Именно это и делает в среднем волшебная формула. Во-вторых, для того, чтобы понять, что выгодно, а что нет, Мистеру Рынку может потребоваться несколько лет. Поэтому использование стратегии волшебной формулы может потребовать терпения. Все сведения, приведенные в данном разделе, представляют собой просто дополни тельный комментарий к этим двум пунктам.

Приложение содержит фундаментальную инфор мацию о волшебной формуле, предназначенную для тех, кто хорошо разбирается в финансовых деклара циях. Она содержит также сравнение логики и резуль татов волшебной формулы с другими исследованиями и методами, которые продемонстрировали свою способность побеждать рынок.

ВОЛШЕБНАЯ ФОРМУЛА Волшебная формула ранжирует компании, основы ваясь на двух факторах: прибыли на вложенный капитал и доходности инвестиций в акции компании. Измерять эти факторы можно различными способами. Мерила, ПРИЛОЖЕНИЕ которые исследовались в этой книге, подробно описыва ются ниже1.

1. ПРИБЫЛЬ НА КАПИТАЛ EBIT2 / (чистый оборотный капитал + остаточная стоимость основного капитала).

Для получения прибыли на капитал рассчитывалось отношение операционных доходов до обложения нало гами (EBIT) к использованному капиталу в форме мате риальных активов (чистый оборотный капитал плюс оста точная стоимость основного капитала). Это отношение использовалось взамен привычного отношения прибыли на собственный капитал (ROE, отношение доходов к соб ственному капиталу) по нескольким причинам.

EBIT (или доход до отчисления налогов и процентов) использовался вместо декларируемых доходов, поскольку Для целей исследования цифры, связанные с доходами, осно вывались на самом последнем двенадцатимесячном периоде, элементы балансовой ведомости брались из самой последней балансовой ведомости, а в качестве рыночного использовался самый последний курс на момент закрытия биржи. Если мы не были уверены в своевременности и полноте сведений о предприя тиях, финансовых компаниях и фирмах, то их акции не рассмат ривались. Для некоторых обязательств, не связанных с выплатой процентов, также вводились корректировки. Исследование было организовано таким образом, что в среднем за исследуемый период удерживалось 30 акций. Акции с ограниченной ликвидностью из рассмотрения исключались. Рыночная капитализация опреде лялась на основе доллара 2003 года. И число компаний в каждом дециле, и каждая группа рыночной капитализации флуктуировали в зависимости от числа компаний в базе данных, которое менялось для каждого периода.

EBIT — Earnings Before Interest and Tax — прибыль до выплаты процентов и налогов, маржинальная прибыль.

ПРИЛОЖЕНИЕ компании имеют в своей работе дело с разными уров нями долгов и разными налоговыми ставками. Исполь зование операционных доходов до отчисления налогов и процентов, или EBIT, позволяло нам обозревать и срав нивать операционные доходы разных компаний без иска жений, возникающих по причине различия в уровнях долгов и налоговых ставок. Это давало возможность срав нивать для каждой компании действительные доходы от операций (EBIT) с затратами активов, необходимыми для генерирования этих доходов (использованным капиталом в форме материальных активов)1.

Сумма чистого оборотного капитала и остаточной стои мости основного капитала (или использованный капитал в форме материальных активов) применялась вместо полных активов (используемых при расчете ROA) или собственного капитала (используемого при расчете ROE).

Идея здесь состояла в том, чтобы понять, какое количество капитала действительно необходимо для ведения компа нией ее бизнеса. Чистый оборотный капитал использовался по той причине, что компании необходимо фондировать свои задолженности и материальные запасы (избыточная наличность, не нужная для ведения бизнеса, из этого расчета исключалась). Однако отпадала необходимость откладывать средства для оплаты кредитов, поскольку это по преимуществу беспроцентные займы (краткосрочные долги с начислением процентов из текущих обязательств Для целей исследования и в интересах простоты предполага лось, что расходы, связанные с обесцениванием и амортизацией (неденежные затраты, вычитаемые из доходов) примерно равны эксплуатационным расходам (денежным затратам, не вычитаемым из доходов). То есть в рамках сделанных предположений получаем, что EBITDA — эксплуатационные затраты / расходы = EBIT ПРИЛОЖЕНИЕ в этом расчете не использовались). В добавление к оборот ному капиталу компания должна также фондировать основные средства, необходимые для ведения бизнеса, такие как недвижимость, производственные предприятия, оборудование. Для получения оценки капитала в форме материальных активов эти оборотные средства с учетом чистой стоимости обесценивания добавлялись затем к уже подсчитанным затратам на оборотный капитал.

ПРИМЕЧАНИЕ Нематериальные активы, в особенности «гудвилл», исключались из расчетов используемого материаль ного капитала. «Гудвилл» обычно возникает в случае приобретения другой компании. Затраты на приобре тение, превышающие стоимость приобретаемых мате риальных активов, как правило, списываются на счет «гудвилл». Для того чтобы иметь возможность вести бизнес в будущем, приобретающей компании обык новенно приходится лишь заменить материальные активы, такие как производственное предприятие и оборудование. «Гудвилл» —это «исторические» затраты, которые не нужно постоянно возобновлять. Поэтому в большинстве случаев прибыль на один лишь мате риальный капитал (с исключением «гудвилл») более точно отображает дальнейшую прибыль на капитал.

Таким образом, расчеты ROA и ROE, используемые многими аналитиками инвестиций, часто дают резуль таты, искаженные различием между декларируемыми собственным капиталом и активами и материальными собственным капиталом и активами, что добавляется к искажениям, порожденным различиями налоговых ставок и уровнями долгов.

ПРИЛОЖЕНИЕ 2. ДОХОДНОСТЬ EBIT / стоимость предприятия (СП).

Доходность измерялась расчетом отношения дохода до отчисления налогов и процентов (EBIT) к стоимости предприятия (рыночная стоимость собственного капи тала1 плюс чистый беспроцентный долг). Это отно шение использовалось вместо более распространенного отношения Р/Е (Profit/Earnings— отношение цены к доходу) или отношения Е/Р (отношение дохода к цене) по нескольким причинам. Основная идея, стоящая за концепцией доходности, просто состоит в том, чтобы попробовать выяснить, как много зарабатывает бизнес в сравнении с его закупочной ценой.

Стоимость предприятия используется вместо простой цены собственного капитала (то есть полной рыночной капитализации, цены акций, умноженной на количество акций, выпущенных в обращение), поскольку при опре делении ценности предприятия берется в расчет и цена, уплачиваемая за долю в собственном капитале бизнеса, и финансирование долгов, которые компания использует для генерирования операционных доходов. Беря EBIT (показатель, представляющий реальные операционные доходы до вычета налогов и процентов), и сравнивая его со стоимостью предприятия, мы можем рассчитать доналоговую доходность и сравнить ее с полной заку почной ценой бизнеса (то есть доналоговые операци онные доходы относительно цены собственного капи тала плюс любые предполагаемые долги). Это позволяет нам на равных сопоставлять в отношении доходности Включая привилегированный собственный капитал.

ПРИЛОЖЕНИЕ компании с разными уровнями долга и разными нало говыми ставками.

К примеру, в случае офисного здания купленного за 1 миллион долларов, —800 тысяч долларов составила ссуда под недвижимость и 200 тысяч долларов — собственный капитал. Цена собственного капитала составляет 200 тысяч долларов, но стоимость предприятия — 1 миллион долларов. Если здание генерирует EBIT (доходы до уплаты процентов и налогов) размером в 100 тысяч долларов, тогда ЕВ1Т/СП, или доналоговая доходность, будет равна 10 процентам (100 тысяч разделить на 1 миллион). Однако учет долга может сильно исказить прибыль, полученную от покупки этих же активов, если будет рассматриваться только цена собственного капитала. Если предположить, что на 800 тысяч долларов ссуды под недвижимость начис ляется шесть процентов, а корпоративная налоговая ставка составляет 40 процентов, то доналоговая доходность нашей закупки собственного капитала в 200 тысяч долларов составит 26 процентов1. Поскольку уровни долга меня 100 тысяч долларов EBIT с вычетом 48 тысяч долларов затрат на выплату процентов дадут 52 тысячи долларов доналогового дохода. Е/Р (отношение дохода к цене), или посленалоговая доходность, составит 15,6 процента (100 тысяч долларов EBIT минус 48 тысяч процентов минус 20 тысяч 800 долларов подо ходного налога дает 31 тысячу 200 долларов посленалогового дохода;

31 тысячу 200 долларов делим на 200 тысяч долларов, получаем 15,6 процента). Эти 15,6 процента прибыли давали бы больше оснований для сравнений, если бы отношение ЕВ1Т/СП рассматривалось как посленалоговая доходность, составляющая шесть процентов (то есть показатель EBIT рассчитывался бы после выплаты всех налогов, и мы брали бы чистую операци онную прибыль после уплаты налогов, разделенную на СП;

важно отметить, что посленалоговый EBIT, разделенный на стоимость ПРИЛОЖЕНИЕ ются, эта доналоговая доходность также будет меняться, при том что 1 миллион долларов, затраченных на здание, и генерируемые им 100 тысяч долларов EBIT останутся неиз менными. Иными словами на Р/Е и Е/Р сильно влияют изменения в уровне долга и налоговой ставки, тогда как ЕВ1Т/СП такого влияния не испытывает.

Рассмотрим две компании — А и Б. Они практически одинаковы (одни и те же продажи, одни и те же опера ционные доходы), только у компании А долгов нет, а у компании Б есть — 50 долларов, взятые под 10 процентов.

Вся эта информация относится к одной акции.

Статьи Компания А Компания Б Продажи 100 долларов 100 долларов EBIT 10 Расходы на выплату 0 процентов Доналоговый доход 10 Налоги (40%) 4 Чистый доход 6 долларов 3 доллара Акция компании А стоит 60 долларов. Акция компа нии Б — 10 долларов. Какая из компаний дешевле?

Давайте посмотрим. Р/Е компании А составляет (60 долларов разделить на 6). Р/Е компании Б составляет 3,33 (10 долларов разделить на 3). Е/Р, или доходность, предприятия и дающий шесть процентов, предоставил бы нам отношение доходности, которое можно было бы использовать для сопоставления инвестиционных альтернатив с доходностью лишенных риска десятипроцентных правительственных обли гаций, а не с десятипроцентным отношением ЕВ1Т/СП).

ПРИЛОЖЕНИЕ равняется у компании А10 процентам (6 разделить на 60), тогда как доходность компании Б составляет 30 процентов (3 разделить на 10). Так какая же компания дешевле? Ответ очевиден. Компания Б обладает Р/Е всего в 3,33 и доход ностью в 30 процентов. Это выглядит намного дешевле, чем компания А с ее Р/Е, равным 10, и доходностью всего лишь в 10 процентов. Получается, что компания Б намного дешевле, так?

Не спешите. Давайте взглянем на отношение EBIT к СП обеих компаний. Они одинаковы! Так ли уж важно тому, кто соберется купить всю компанию, платить 10 долларов за акцию и получать вместе с ней 50 долларов долга или платить 60 долларов и не быть никому должным? Это ведь одно и то же. Вы все равно покупаете за 60 долларов EBIT в 10 долларов!

Статьи Компания А Компания Б Стоимость предприя- 60 + 0 = 60 долларов 10 + 50 = 60 долларов тия (цена + долг) EBIT 10 ПРОГУЛКА НАУГАД, КОТОРУЮ ЗАЧЕМ-ТО ИСПОРТИЛИ Многие годы ученые спорили, существует ли какой нибудь метод обнаружения продаваемых по выгодной цене акций или такая находка есть дело случая. Последнее К примеру, платите ли вы за здание 200 тысяч долларов при 800 тысячах долларов ссуды на недвижимость или сразу выклады ваете 1 миллион долларов — для вас это одно и то же. Здание-то все равно будет стоить 1 миллион долларов!

ПРИЛОЖЕНИЕ представление, иногда именуемое теорией прогулки наугад, ИЛИ теорией эффективного рынка, основано на положении, согласно которому фондовая биржа с большой эффектив ностью собирает всю открытую информацию и устанав ливает цены на акции. То есть рынок, организуя взаимо действие продавцов и покупателей, проделывает очень неплохую работу, продавая акции по «справедливой» цене. Эта теория в сочетании с неспособностью боль шинства профессиональных менеджеров превосходить в течение долгого времени среднерыночные показатели естественным образом привела к движению в сторону индексации — экономичной стратегии, придуманной для сопоставления рыночных прибылей.

Разумеется, в течение многих лет предпринималась далеко не одна попытка выявить стратегии, которые способны справиться с рынком. Однако исследования эти нередко навлекали на себя критику, имевшую множество оснований.

Перечислим их.

1. Исследованию удалось справиться с рынком, поскольку данные, использовавшиеся для выбора акций, не были на самом-то деле доступны инве сторам, когда те производили отбор акций (так назы ваемая систематическая ошибка предвидения).

2. Исследование содержало систематическую ошибку, поскольку использованная в нем база данных была «подчищена», из нее исключили компании, которые впоследствии обанкротились, и от этого результаты исследования стали оптимистичнее, чем им следо Как до, так и после оплаты услуг менеджмента и его расходов.

ПРИЛОЖЕНИЕ вало быть (так называемая систематическая ошибка наследования).

3. В исследовании использовались слишком мелкие компании, акции которых не могли покупаться по ценам, указанным в базе данных, и ничем не обеспе ченные компании, слишком мелкие, чтобы их акции покупались профессионалами.

4. После учета трансакционных издержек оказалось, что исследование не смогло дать показатели, хотя бы незначительно превышающие рыночные.

5. При проведении исследования отбирались акции, более «рискованные», чем средние рыночные, отчего и показатели они давали лучшие.

6. Стратегия выбора акций основывалась на тестиро вании задним числом множества других стратегий выбора акций, позволившем найти ту, что работала (так называемый сбор информации в заранее опре деленном формате).

7. В стратегии выбора акций, использовавшейся, чтобы справиться с рынком, применялись знания, набранные по прежним «превзошедшим рынок» исследованиям, а рассмотренным в исследовании приобретателям акций эти знания были еще не доступны.

По счастью, наше исследование волшебной формулы, судя по всему, ни с одной из этих проблем не сталкива лось. Мы использовали недавно появившуюся базу данных компании Standard & Poor's Compustat, называ ющуюся «Point in Time». Она содержит точную инфор мацию, доступную пользователям Standard & Poor's Compustat по каждому из дней, протестированных за ПРИЛОЖЕНИЕ исследованный период. Информация эта охватывает 17 лет — именно этот период мы и выбрали для иссле дования волшебной формулы. Использование только этой базы данных позволило гарантировать, что систе матических ошибок предвидения и наследования мы не совершили.

Далее волшебная формула работала для акций с малой и большой капитализацией, дала результаты, намного превосходящие среднерыночные, и позволила получить эти прибыли с риском, гораздо меньшим общерыноч ного (как бы этот риск ни измерялся). Вследствие этого небольшой размер компаний, высокие трансакционные издержки и добавочный риск не дают разумных оснований для того, чтобы сомневаться в правильности результатов, полученных с помощью волшебной формулы. Что каса ется сбора информации в заранее определенном формате и использования научных исследований, недоступных во время отбора акций, то и они тоже места не имели. На самом-то деле два фактора, использованных для исследо вания волшебной формулы, были первыми из двух проте стированных факторов. Попросту говоря, высокая доход ность в сочетании с высокой прибылью на вложенный капитал были двумя факторами, которые мы считали наиболее важными, когда анализировали компании еще до того, как приступили к изучению волшебной формулы.

В общем и целом волшебная формула, несмотря на ее очевидную простоту и обычные выдвигаемые против нее возражения, по-видимому, работает. Она работает даже в сравнении с куда более мудреными стратегиями, исполь зованными в самых лучших по способности справляться с рынком исследованиях, завершенных к настоящему времени.

ПРИЛОЖЕНИЕ Впрочем, в определенном смысле успех стратегии волшебной формулы ничего удивительного в себе не содержит. Простые методы преодоления рынка известны уже довольно давно. Исследования, проводившиеся в течение многих лет, подтвердили, что при использовании продолжительных временных горизонтов стоимостное ориентированные стратегии действительно позволяют справляться с рынком. Как было показано, существуют несколько способов измерения, которые действительно работают. В их число входят (его не ограничивая) выбор акций с использованием отношения цены к реальной величине капитала, цены к доходам, цены к денежному потоку, цены к продажам и цены к дивидендам. Как и волшебная формула, эти простые стратегии срабаты вают не всегда. Однако, если проводить измерения в долгие периоды времени — срабатывают. Но, хотя эти стратегии документировались в течение многих лет, большинству индивидуальных и профессиональных инвесторов на то, чтобы использовать их, терпения не хватало. По-видимому, длительные периоды неэффек тивной работы делали их реализацию затруднительной, а для некоторых профессионалов и практически неосу ществимой.

Другая проблема, связанная с этими простыми мето дами, состоит в том, что, хотя работают они и хорошо, но гораздо лучше у них это получается скорее с акциями, обладающими малой или средней капитализацией, чем с теми, что обладают большой. Впрочем, это и не удиви тельно. Компании, которые слишком малы, чтобы их акции покупались профессионалами, или недостаточно велики, чтобы оправдать большие гонорары изучающих их аналитиков, как правило, игнорируются или оста ПРИЛОЖЕНИЕ ются непонятыми. И в результате они с большей веро ятностью создают возможности для определения акций, которые продаются по выгодным ценам. Именно это и обнаружилось при исследовании волшебной формулы.

Наилучшим образом она работала для акций, отличав шихся наименьшей капитализацией.

Однако эти хорошие результаты связать разумным образом именно с их малостью нельзя, поскольку акции с малой капитализацией не так уж сильно за иссле дованный период переигрывают акции с большой.

Разделив наше пространство акций на децили по признаку рыночной капитализации, мы обнаружили, что за исследуемый семнадцатилетний период 10 процентов акций с наименьшей капитализацией давали прибыль в 12,1 процента, а 10 процентов акций с наибольшей капитализацией— 11,9процентов. Ближайшие децили давали схожие результаты: малые — 12,2 процента, большие — 11,9.

Впрочем, вопрос о том, переигрывают ли акции с малой капитализацией акции с большой, в целом не так уж и важен. Представляется очевидным, что среди акций с малой капитализацией отыскать выгодные (как, собственно, и переоцененные) гораздо легче — и потому, что здесь обширнее выбор, и потому, что анализировались они, скорее всего, поверхностно, а в результате и цены на них указаны неверно. В определенном смысле отыс кивать выгодные акции среди тех, что характеризуются малой капитализацией, простым методом, например, с помощью волшебной формулы, легче.

В чем волшебная формула расходится с прежними ис следованиями способов одоления рынка — и простыми, и сложными, — так это в том, что и для акций компаний ПРИЛОЖЕНИЕ с большей капитализацией (свыше 1 миллиарда дол ларов) результаты она дает невероятно надежные.

Другим методам в этом плане везет гораздо меньше.

К примеру, за период нашего исследования наиболее широко применяемый метод идентификации ценности акций и их способности к росту — использование отно шения цены к величине капитала — не помог отличить победителей от проигравших. Получивший высший ранг дециль акций с низким показателем отношения цены к величине капитала (самые дешевые 10 процентов) превосходил получивший низший ранг дециль акций с высоким показателем отношения цены к величине капи тала (самые дорогие 10 процентов) всего на 2 процента в год1.

В сравнении с этими результатами стратегия волшебной формулы выгладит намного лучше. Получивший высший ранг дециль акций волшебной формулы (самые дешевые 10 процентов) за семнадцатилетний период исследований превзошел получивший низший ранг дециль акций (самые дорогие 10 процентов) на 14 процентов в год. Наилучший дециль дал 18,99 процента прибыли, наихудший — 4,66 процента, между тем как рыночное среднее для всех этих акций с капитализацией выше 1 миллиарда долларов составило 11,7 процента. Что, по правде сказать, и неуди вительно. В то время как цена, низкая по отношению к исторической стоимости активов, может быть показа телем дешевизны акций, доход, высокий по отношению То есть дециль с самым низким отношением цены к величине капитала дал 13,72 процента прибыли, а дециль с самым высоким — 11,51 процента. Рыночное среднее для этой группы составляло 11,64 процента.

ПРИЛОЖЕНИЕ к цене и исторической стоимости активов, представляет собой более прямую меру дешевизны и должен работать лучше.

Одно из наиболее значительных исследований недав него времени, проведенное в Чикагском университете Джозефом Пиотроски1, продвинуло анализ отношения цены к величине капитала еще на один шаг. Пиотроски заметил: хотя акции с низким отношением цены к вели чине капитала в среднем и превосходят рынок, несколько меньше половины акций, отобранных с помощью этой стратегии, до показателей рынка на самом деле не дотягивают. Используя простые и уже имевшиеся под рукой бухгалтерские метрические показатели, Пиот роски постарался улучшить результаты этой исходной стратегии. Он провел ранжирование высшего квинтиля акций с низким показателем отношения цены к вели чине капитала (то есть 20 процентов самых дешевых акций), используя девять различных мерок финансо вого здоровья, в том числе прибыльность, операционную эффективность и балансовую силу. Результаты иссле дования, охватывавшего 21 год, были весьма впечат ляющи... за одним исключением.

На самом деле для акций компаний с большой капи тализацией исследование не работало. Для трети акций, характеризующихся наибольшей рыночной капита лизацией2, акции, получившие по девятиточечной Piotroski J. Value Investing: The Use of Historical Financial State ments to Separate Winners from Losers, Journal of Accounting Research, vol. 38, supplement, 2000.

Эквивалент исследования волшебной формулы для акций компаний с рыночной капитализацией, превышающей примерно 700 миллионов долларов.

ПРИЛОЖЕНИЕ шкале Пиотроски высшие ранги, не смогли значительно превзойти средние акции с низким отношением цены к величине капитала1. Что, опять-таки, и не удивительно.

Как уже говорилось, акции с ошибочно определенной ценой очень легко отыскиваются среди тех, которые характеризуются малой и средней рыночной капитали зацией.

Впрочем, эта относительная неспособность методов одоления рынка работать с акциями, обладающими большой капитализацией, не уникальна. Даже самые мудреные стратегии этого рода, давая в общем случае превосходные результаты, в пространстве акций с большой капитализацией к относительно простой волшебной формуле и близко не подходят2. К примеру, некоторые из лучших на сегодняшний день работ по сложной факторной модели были выполнены Робертом Хогеном и Надин Бэйкер3. Профессор Хоген, вдохнов ленный превосходными результатами, которые дала его революционная статья, создал даже консультационную фирму.

По существу, не ограничиваясь двумя факторами, которые применяются в стратегии волшебной формулы, Хоген разработал сложную модель, использующую При том, что получившие у Пиотроски самые низкие ранги акции компаний с большой капитализацией выглядят в сравнении с другими акциями с низким отношением цены к величине капи тала довольно плохо, его система ранжирования отобрала за 21 год всего 34 акции низкого ранга.

Или в пространстве акций с малой капитализацией.

Haugen R., and Baker N. Commonality in the Determination of Expected Stock Returns, Journal of Financial Economics, Summer 1996.

ПРИЛОЖЕНИЕ 71 фактор и предположительно помогающую предсказать поведение акций в будущем. Эти факторы оценивания акций основаны на «риске, ликвидности, финансовой структуре, прибыльности, ценовой истории, аналити ческих оценках». Используя сложное взвешивание всех этих факторов, модель Хогена предсказывает будущие прибыли каждой акции. Оцененные моделью Хогена исторически «ожидаемые прибыли» акций, образующие пространство в 3000+ таковых, выставлены на интерне товском сайте. Они охватывают период с февраля 1994-го по ноябрь 2004 года. Мы решили протестировать модель Хогена и посмотреть, действительно ли она работала для акций с большой рыночной капитализацией (для тех, чья рыночная капитализация превышала в 2004-м 1 миллиард долларов).

Она работала. Результаты получились вполне впечат ляющие. За этот десятилетний период рыночное среднее по прибыли составляло для протестированных акций 9,38 процента. Покупка акций высшего в модели Хогена ранга (дециль с лучшими рангами) давала прибыль в +22,89 процента. Покупка акций низшего ранга (дециль с худшими рангами) давала потери в 6,91 процента. То есть разброс между лучшими и худшими составлял почти 30 процентов! При этом предполагалось, что акции удерживаются в течение одного месяца, а по истечении каждого ранжируются заново. Результаты, разуме ется, превосходные, однако у волшебной формулы они лучше!

За тот же десятилетний период акции высшего ранга (дециль с лучшими рангами), отобранные с помощью двухфакторной модели волшебной формулы, дали +24,25 процента прибыли. Акции низшего ранга (дециль ПРИЛОЖЕНИЕ с худшими рангами), дали потери в 7,91 процента. Разброс составляет 32 процента! Хотя результаты, полученные с помощью волшебной формулы, отчасти лучше (и полу чаются гораздо легче), чем результаты модели Хогена, учитывающей 71 фактор, производительность обоих методов великолепна и вполне сравнима. Есть, правда, одно обстоятельство. В большинстве своем люди не вкла­ дывают (и не будут вкладывать) деньги в покупку акций, которые они продержат всего один месяц. Помимо того, что это требует огромных затрат времени, трансакдионных издержек и налоговых расходов, такая стратегия является, в сущности, торговой, а вовсе не практичной стратегией долгосрочного инвестирования. Но что произойдет, если мы изменим способ тестирования и продержим портфель акций не месяц, а год? На самом деле, произойдет нечто интересное.

Модель Хогена все еще будет работать хорошо: дециль с лучшими рангами даст прибыль в +12,55 процента (против 9,38 процента рыночной), а дециль с худшими рангами — прибыль в +6,92 процента. Разброс сокра тился до 5,63 процента. Если бы мы не видели только что месячных прибылей, это произвело бы на нас немалое впечатление. А как обстоит дело с волшебной формулой? Дециль с лучшими рангами дал прибыль в +18,43 процента, а дециль с худшими рангами — прибыль в +1,49 процента. Разброс между лучшими и худшими составил 17 процентов! Совсем неплохо, с какой стороны ни взгляни. Есть и еще кое-что инте В течение десятилетнего периода портфели ценных бумаг заку пались каждый месяц и удерживались один год, так что для каждой стратегии было протестировано 120 отдельных портфелей.

ПРИЛОЖЕНИЕ ресное. При использовании стратегии Хогена в течение 36 месяцев кряду (с ежегодным оборотом акций) худшая за эти 10 лет прибыль составила 43,1 процента. Для волшебной формулы худшая за тридцатишестиме сячный период прибыль составила 14,3 процента. И при этом для волшебной формулы понадобилось и факторов на 69 меньше, и математических вычислений тоже меньше — намного! Вот это я и хотел сказать. Волшебная формула, судя по всему, работает, и очень неплохо. Я думаю и надеюсь, что она будет хорошо работать и в будущем. Помните, Марк Твен сказал об игре в гольф: «Хорошая прогулка, которую зачем-то испортили»? Я надеюсь, что настанет день, когда и «прогулку наугад» сочтут, наконец, испор ченной2.

Профессор Хоген не предлагает покупать 10 процентов акций с лучшими рангами, образуя из них отдельный портфель, или сохранять акции на протяжении года. Кроме того, потери прибыли за худшие 36 месяцев для теоретического портфеля, состоящего из «самых лучших 10 процентов» Хогена были подобны обще рыночным потерям за тот же период. Приведенная нами стати стика была получена единственно с целью сравнения с портфелем волшебной формулы, в котором использовались только акции, вошедшие в списки, составленные и моделью Хогена, и вол шебной формулой — с рыночной капитализацией, превышающей 1 миллиард долларов.

Хотя, если вдуматься, кого я пытаюсь обмануть? На самом-то деле я надеюсь, что она будет жить вечно!

Об авторе ДЖОЭЛ ГРИНБЛАТТ является основателем и управля ющим партнером компании Gotham Capital. Внештатный доцент бизнес-школы Колумбийского университета, бывший председатель правления Fortune 500, сооснова тель ValueUnvestorClub.com и автор книги «Вы можете стать гением фондовой биржи». Гринблатт получил звания бакалавра наук и магистра управления бизнесом в Уни верситете Уортон.

Pages:     | 1 ||



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.