WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 |   ...   | 3 | 4 || 6 | 7 |   ...   | 9 |

«РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ И БНРЖЕООЕ ДЕЛО SECURITIES MARKET AND ACTIVITIES AT STOCK EXCHANGES Edited by O.I. Degtiareva, N.M. Korshunov, E.F. Zhukov Textbook ЮН И Т И UNITY Moscow • 2004 РЫНОК ...»

-- [ Страница 5 ] --

— банки и страховые фирмы — эта финансовая отрасль опе­ режает общую конъюнктуру, но сильно зависит от движения процентных ставок. Типичными отраслями, развивающимися с опережением, являются автомобильная промышленность и промышленность, выпускающая товары широкого потребления, что обусловлено составом их продукции и близостью к покупателям. Так, воз­ росшая платежеспособность населения, вызванная снижением процентов или увеличением доходов вследствие уменьшения налогов, отражается на данных отраслях посредством увеличе­ ния потенциального спроса на их продукцию. Это может быть отправной точкой конъюнктурного поворота, в результате кото­ рого первыми выигрывают автомобильная промышленность ли­ бо промышленность товаров народного потребления. Поэтому при обозначившемся выходе конъюнктуры на низшую точку предпочтение следует отдавать акциям предприятий (фирм) данных отраслей. Отраслью, традиционно развивающейся вслед за экономиче­ ским циклом, является машиностроение. Спад конъюнктуры касается ее в последнюю очередь, и на конъюнктурный подъем она также реагирует позже других отраслей. Таким образом, в зависимости от конъюнктуры отрасли раз­ виваются с опережением, параллельно или с отставанием, что, в свою очередь, влияет на движение курсов их акций. Дифференцированный подход, применяемый при анализе отдельных отраслей промышленности, оказывается абсолютно рациональным. Для движения биржевых курсов особое значение наряду с отраслевой прибылью имеют два индикатора, которые как бы подают опережающие сигналы, — поступление отраслевых за­ казов и объем промышленного производства. Они указывают на ожидаемую динамику товарооборота и прибыли соответствую­ щей отрасли. От динамики поступления отраслевых заказов зависят будущие производственные показатели. У нас, к сожалению, не публикуются такие данные Центробанком, как это дела­ ется за рубежом, например в Германии. Бундесбанк публи­ кует данные о поступлении заказов в приложении к своим ежемесячным отчетам. Величина поступающих заказов отра­ жает часть ожидаемого товарооборота. Таким образом, вели­ чина имеющихся заказов — это первый сигнал о меняющем­ ся спросе и связанной с этим динамике товарооборота в рамках отрасли. По ней можно также судить о качественном изменении поведения участников рынка (производителей и потребителей), что позволяет сделать вывод о месте отрасли в экономическом цикле. Объем промышленного производства — второй индикатор, применяемый для анализа акций. Эти данные также публикуют­ ся Бундесбанком, а в Российской Федерации отсутствуют. В соответствии с принципом: «Заказы сегодня — это продук­ ция завтра» изменения в объеме промышленного производства происходят лишь после изменения данных о поступлении заказов. В связи с этим индикатор объема промышленного произ­ водства менее пригоден для составления опережающих про­ гнозов движения биржевых курсов, чем индикатор поступле­ ния заказов. Индикаторы поступления заказов и объема промышленного производства позволяют сделать опережающую оценку будущей отраслевой прибыли. При ориентации на товарооборот не сле­ дует забывать о компонентах издержек. В фазе оживления конъюнктуры снижение издержек в расчете на единицу продук­ ции при расширении объема производства не эффективно, так как возникают непропорционально высокие расходы на реали­ зацию относительно небольшого объема продукции при посто­ янной производственной мощности. Данные условия оказывают негативное воздействие на прибыль, а следовательно, и на бир­ жевые курсы. Динамика прибыли соответствующей отрасли является суще­ ственным фактором воздействия на движение курса акций. Кроме того, наряду с индикаторами поступления заказов и объ­ ема промышленного производства прибыль зависит от движения валютных курсов, особенно доллара, а также от того, ориенти­ руется отрасль на экспорт или на импорт. Показатели динамики отраслевой прибыли приводятся в го­ довых балансах предприятия и могут сигнализировать о ее уве­ личении, стагнации или уменьшении. Уже первые выводы по­ зволяют сделать заключение о возможном развитии той или иной компании. Так, тенденция к стагнации прибыли после тенденции к повышению указывает на поворот направления тренда. Если же тенденция начинает меняться в сторону пони­ жения, однако акции некоторых компаний продолжают прино­ сить прибыль, это служит сигналом того, что в компаниях си­ туация с прибылью вскоре поменяется. Определенные исключе­ ния представляют те акции, которые вследствие особой структу­ ры отраслевых компаний имеют значительную устойчивость и поэтому обладают потенциалом к повышению курса, в то же время от других акций данной отрасли лучше избавиться. Итак, следует сказать, что названные индикаторы, особенно поступления заказов, имеют важное значение для фундамен­ тального анализа акций. Анализ отдельных компаний — это исследование динамики будущих доходов компаний. При этом на передний план выдви­ гаются вопросы динамики товарооборота или динамики остав­ шейся после вычета расходов прибыли, а также финансовые во­ просы в отношении обеспеченности предприятий собственными и заемными средствами. Необходимые данные берутся из отчетов фирм о состоянии дел, о прибылях и убытках. На основании обобщения и анализа показателей делаются соответствующие выводы, в том числе и об оценке отдельных акций на конкретном рынке. Любой анализ начинается с обработки данных предприятий за прошедший период для того, чтобы определить, какие суще­ ственные изменения произошли в структуре компаний или в их стратегии. При этом нельзя забывать и финансовую сторону. Необходимые сведения лучше взять из отчета о состоянии дел или его отдельных частей, например из баланса или отчета о прибылях, убытках и т. д. Из множества показателей, которые могут быть рассчитаны на основе данных баланса или отчета о прибылях и убытках, биржевиков интересуют лишь некоторые. При анализе отдельных предприятий определяется их доход­ ность. Поскольку существует тесная связь между динамикой до­ ходности предприятия и движением курса его акций, для анали­ тика большое значение имеет то, как предприятие собирается в будущем утвердиться на рынке. Прогноз доходности строится на этой рыночной позиции. Однако доходность предприятия или фирмы характеризуется не просто набором цифр, а складывает­ ся из многих отдельных значений, которые вытекают из так на­ зываемого анализа показателей. Особый интерес представляют показатели, имеющие эмпирическую связь с движением акций, а также показатели, которыми предпочитают пользоваться про­ фессионалы-аналитики. Показатели можно разделить на три категории: — балансовые;

— показатели, относящиеся к курсам;

— показатели, относящиеся к акциям.

Балансовыми показателями являются, например, оборот, по­ ток наличности и нетто-итог. Показатели, которые относятся к акциям, рассчитываются на одну акцию. В их числе следует на­ звать дивиденд на одну акцию, кэшфлоу1 на одну акцию или итог на одну акцию. На расчет показателей, относящихся к кур­ сам, воздействуют соответствующие курсы акций. Такими пока­ зателями являются дивидендный фактический доход, отношение «курс/прибыль» (^CGV) или отношение «курс/кэшфлоу» (KCV). Аналитический показатель отношение «курс/прибыль» как соотношение между фактическим курсом и прибылью в расчете на одну акцию зачастую используется для того, чтобы отличить заниженную акцию от завышенной. Отношение «курс/прибыль» показывает, какое кратное итога в данный момент платится за акцию. Иначе говоря, сколько лет потребуется фирме, чтобы при постоянном размере годовой прибыли заработать сумму, равную сегодняшней стоимости акции этого предприятия. После расчета этих показателей компании они сравниваются с аналогичными показателями других компаний данной отрасли или со средним отношением «курс/прибыль» на всем рынке. Это позволяет отличить относительно «дешевые» акции от отно­ сительно «дорогих». Курсовой показатель отношение «курс/кэшфлоу» (1CCV) рас­ считывается на основе действительного курса акций, деленного на кэшфлоу в расчете на одну акцию компании. Так же, как и для показателя KGV, существенным моментом для K.CV является деление акций на относительно «дешевые» и «дорогие». Однако показания сопоставлений рациональны только до тех пор, пока отраслевые предприятия имеют друг с другом связи. Поэтому сопоставление показателей KCV компаний или предприятий, как и сопоставление показателей KGV, принимает­ ся лишь в рамках отрасли. Причина этого — в делении отраслей на капиталоемкие и зарплатоемкие. Отсюда вытекают различия в кэшфлоу, которые, в свою очередь, изменяют показатель KCV. В связи с этим такие зарплатоемкие отрасли, как, например, бан­ ки, строительная промышленность или автомобилестроение, имеют, как правило, незначительный кэшфлоу, а следовательно, наиболее высокий аналитический показатель KCV. Капиталоем­ кие отрасли (электропромышленность, машиностроение) за счет высоких амортизационных отчислений имеют значительно боль­ ший кэшфлоу и более низкий показатель KCV (см. табл. 8.1).

Кэшфлоу (cash flow) — сумма полученных или выплаченных наличных денег Таблица 8.1 Важнейшие показатели, используемые для анализа акций Показатель Коэффици­ ент задол­ женности Балансовая стоимость Прибыль на одну акцию Отношение «курс/прибы m>»(VLG\) Формула Привлеченный капитал Собственный капитал Показания Каков размер при­ влеченного капита­ ла по отношению к собственному капи­ талу Каков размер соб­ ственного капитала в расчете на одну акцию Каков размер скор­ ректированного итога в расчете на одну акцию Как часто необхо­ димо получать при­ быль, чтобы акция стоила сегодня столько же, сколько и при постоянной динамике прибыли в течение года Как часто в курсе акций отражается показатель кэш­ флоу в расчете на акцию Каков размер диви­ денда по сравнению с биржевым курсом Собственный капитал х Номинальная стоимость Подписной капитал Скорректированный итог Количество акций Биржевой Kvpc Прибыль на одну акцию Отношение «курс/кэшфл оу» (КС\) Дивиденд­ ный факти­ ческий до­ ход Биржевой курс Кэшфлоу на одну акцию Дивиденд хЮО Биржевой курс См.: Бергер Ф. Что вам надо знать об анализе акций / Пер. с нем. — М.: АОЗТ «Интерэксперт»;

ЗАО «Финстатинформ», 1998. — С. 47. Рассмотрение показателя KCV позволяет также составить пред­ ставление о цене акций в связи с так называемым поглощением1. Практика показывает, что покупатели, желающие приобрести кон­ трольный пакет акций, в качестве покупной цены стараются пред­ ложить не более чем трехкратный кэшфлоу. Для держателей акций с очень низким KCV это хорошая возможность приумножить свои инвестиции в связи с широким предложением компенсаций со стороны заинтересованных покупателей.

1 Поглощение компании.

покупка одной компанией контрольного пакета акций другой Показатель KCV служит также для оценки компаний, кото­ рые планируют размещать свои акции на бирже. Инвестор, намеревающийся выгодно купить акции, должен использовать оба показателя: и KGV и KCV. Дивидендный фактический доход показывает, какой процент на покупку одной акции выплачивается инвестору при постоян­ ном размере дивиденда. Если инвестор из-за изменения курса акций не получает желаемой курсовой прибыли, то он, по край­ ней мере, может рассчитывать на более или менее высокий про­ цент со своего капитала. При этом курсовые потери уменьша­ ются за счет дивидендов. Однако дивидендный доход при оцен­ ке акций играет подчиненную роль, также ограничено и его свойство по защите курса акций. Что касается инвесторов, то они ищут такие акции, которые за счет низкой оценки обещают высокую курсовую прибыль. Дивидендный фактический доход принимается во внимание лишь косвенно, поскольку он не имеет большого значения. Фундаментальный анализ является ведущим направлением в современном анализе акций и помогает делать важные выводы в отношении оценки движения акций. Тем не менее немало отно­ сящихся к биржевому курсу явлений нельзя объяснить с его по­ мощью и уж тем более прогнозировать. С этой задачей может справиться технический анализ. 8.2. Технический анализ рынка Технический, или внутренний, анализ рынка используется для более всестороннего анализа изменения цен. Внутренним он называется потому, что в нем берется в расчет только график движения цены и объема с прошлого периода до настоящего момента без учета всех прочих факторов. Технический анализ рынка акций базируется на том, что курсы акций показывают направление тенденции. Эта прин­ ципиальная предпосылка позволяет из данных за прошедший или нынешний периоды получать сведения о будущем движе­ нии курсов. Исторически классический технический анализ развивался следующим образом. Первоначально, когда еще в природе не существовало компьютерной техники, а методы математиче­ ского анализа в силу сложности расчетов никто не пытался применять для анализа динамики цен, трейдеры вручную, ис пользуя лишь логарифмические линейки, рисовали графики, на которых откладывали прямые линии. Позже были найдены закономерности в соотношении этих линий и графиков цен. Так возникли трендовые линии, модели и фигуры. Затем поя­ вилась необходимость отойти от прямолинейных трендовых линий и моделей и трейдеры также вручную начали рассчиты­ вать средние цены, которые и стали с успехом применяться для анализа. С появлением компьютерной техники появилась возможность рассчитывать и применять методы осцилляторного анализа рынка, хотя его основы были заложены до появления первых компьютеров. В настоящее время технический анализ рынка имеет сле­ дующую структуру:

Анализ чартов L Технический анализ Теория колебаний Эллиота;

теория циклов Анализ технических индикаторов Рис. 8.2. Технический анализ Технический анализ изучает эффект спроса и предложения, т. е. прежде всего сами ценовые изменения. Его часто называют чартизмом (от английского chart — график), поскольку он состоит в построении различных видов диаграмм, графиков, изучении показателей открытых позиций и объемов торговли, а также других факторов. Такой подход отражает основное положение сторонников технического анализа, которые считают, что все, что происходит на рынке, начиная от катастроф и заканчивая психологией трейдеров, автоматически ведет либо к росту, либо к падению цены.

Как отмечают специалисты, графический анализ позволяет: — сделать прогноз цен: специалисты могут прогнозировать изменения цен либо с учетом фундаментального анализа, либо на базе графиков и диаграмм;

— определить время: анализ графиков гораздо лучше, чем фундаментальный анализ, подходит для точного определения времени открытия и закрытия позиции;

— выявить основной индикатор: если действия рынка устраняют все воздействия на него, тогда движение цен можно рассматривать как основной индикатор рынка. Это позволяет, вопервых, открывать и закрывать позиции, не учитывая, почему цены движутся в одном или в другом направлении, во-вторых, необычное движение цен может быть воспринято как сигнал, что какое-то воздействие на рынок не было учтено в фундаментальном анализе и требуется дополнительное исследование. Само движение цен является основой для трендового анализа и служит стержнем всего технического анализа. Тренд (trend) — это определенное движение цены вверх или вниз. Выделяются три типа трендов: — «бычий» тренд — цены движутся вверх;

определение «бычий» возникло по аналогии с быком, поднимающим вверх на своих рогах цену;

— «медвежий» тренд — цены движутся вниз;

в данном случае медведь как бы подминает под себя цену, наваливаясь на нее сверху всем телом;

— «боковой» - определенного направления движения цены ни вверх ни вниз нет;

такое движение называют «флэт» (flat), реже «уипсоу» (whipsaw). С уверенностью можно сказать, что долгий флэт является предвестником ценовой бури на рынке — сильного движения цены в одну или другую сторону. Как правило, цены не движутся линейно вверх или вниз. Однако на «бычьем» тренде цены растут выше и быстрее, чем падают. То же самое с точностью до наоборот происходит при «медвежьем» тренде. Таким образом, если тренды существуют (а более чем столетняя практика это показывает), к ним можно применить основные законы движения, а именно: «действующий тренд с большей вероятностью продлится, чем изменит направление» или «тренд будет двигаться в одном и том же направлении, пока не ослабеет».

Трендовые линии (trend line's) — это прямые линии, соединяющие долгосрочные максимумы и минимумы рынка. Уклон трендовой линии вверх или вниз показывает направление тенденции к повышению или понижению. Трендовая линия является основным инструментом технического анализа в определеннии поворотов рынка и поиске благоприятных для совершения сделок моментов. Тренд имеет срок действия, т. е. жизненный цикл. Срок жизни тренда состоит из краткосрочного, среднесрочного и долгосрочного трендов. Долгосрочный тренд продолжается более одного года. Средняя продолжительность жизни долгосрочного тренда 2 — 2,5 года. Среднесрочный тренд длится от трех до шести месяцев и до года. К краткосрочным относятся тренды сроком от одного дня до трех месяцев. Определить срок жизни тренда можно с помощью анализа жизненного цикла тренда (ЖЦТ). При этом очень важно точно определить длину цикла и его амплитуду. Начало тренда занимает около одной трети общей длины цикла. За первый период начала ЖЦТ цены в среднем изменяются от 1/4 до 1/3 от общего колебания и падают от 1/5 до 1/4 соответственно. В середине ЖЦТ начинают появляться первые признаки «усталости» рынка. Происходит некоторый спад активности, но это, как правило, не сопровождается возвратом к предыдущим котировкам. Как уже было сказано, в середине цикла зачастую отмечается резкое изменение цены по сравнению с началом ЖЦТ, поскольку именно в этот момент к «первопроходцам» нового тренда начинает присоединяться огромная по количеству и по массе средств армия спекулянтов. «Перегрев» рынка в середине ЖЦТ в связи с этим бывает намного значительней, чем в начальный период. Это приводит к снижению котировок в конце второго периода до уровня, близкого к тому, с которого тренд начинался. Как правило, котировки за второй период изменяются от 1 до 3/4 всей суммы колебаний, а затем падают от 3/4 до 1/2 соответственно. В последний, третий период ЖЦТ сумма свободных спекулятивных капиталов начинает снижаться. Соответственно уменьшается количество заключаемых сделок. Резких колебаний цен (по сравнению со вторым периодом) практически не происходит. Цены, достигнув своего экстремума (максимума или минимума), незначительно и на короткий промежуток времени остаются на этом уровне, и последние колебания происходят возле максимума. В завершение последнего периода ЖЦТ на рынке возрастает нервозность, связанная с подготовкой нового тренда (см. рис. 8.3 и 8.4). Заключать сделки рекомендуется начиная со второго периода.

А ^i i J^ X.

J_ i 3/ га 1/ 1/3 1/ ^^~ ^/_ - i..„ i 2/3 ;

Ш 2/ 1/ 2/ 1/ Конец (третий период) Начало (первый период) Середина (второй период) Рис. 8.3. Жизненный цикл «бычьего тренда» Начало (первый период) Середина (второй период) Конец (третий период) Рис. 8.4. Жизненный цикл медвежьего тренда Объемы сделок при этом будут выглядеть следующим образом (см. рис. 8.5, 8.6).

Рис.8.5. Объемы сделок при «бычьем» и «медвежьем» трендах Характерные места угасания трендов «Медвежий» тренд «Флэт»,|Л1.

Рис. 8.6. Текущее направление динамики жизненного цикла тренда (цены) шу «бычий тренд» Рассмотрев трендовые линии, можно сделать вывод о кажу­ щейся простоте данного метода анализа, и это действительно так. Но за этой простотой скрывается очень много информации. Проводить трендовый анализ необходимо очень вниматель­ но, в противном случае это может привести к плачевным ре­ зультатам. Если, например, «не заметить» прорыва цены через ключевой уровень, то весь последующий анализ будет строиться на ложных впечатлениях о рынке. И потери могут оказаться безграничными. Эти моменты характерны и при поворотах тренда, и его ускорениях. Цель анализа тренда заключается: 1) в оценке текущего направления динамики цены (тренда). Возможные варианты: — движение вверх, — движение вниз, — «флэт»;

2) в оценке срока и периода действия данного направления. Может быть: — тренд краткосрочного действия, — тренд долгосрочного действия, — начало тренда, — зрелость тренда, — смерть, завершение тренда;

3) в оценке амплитуды колебания цены в действующем направ­ лении (отклонение от текущих котировок): — слабое изменение курса (в узком коридоре), — сильное изменение курса (как правило, изменение бо­ лее чем на 1% за сутки или более чем на 0,3% за календар­ ный час). Определив эти три составляющие динамики цены, можно с определенной долей уверенности покупать или продавать иссле­ дуемый товар. Типы графиков и правила их построения. Человеку легче ана­ лизировать графическую, нежели текстовую или цифровую ин­ формацию. Основные типы графиков, которые применяются трейдера­ ми, представлены на рисунках 8.7—8.11. Самыми популярными среди трейдеров являются линей­ ные графики и графики отрезков (баров). Но например, американцы также часто используют в своей работе графики в виде «крестиков-ноликов», а японские трейдеры — «япон­ ские свечки». Европейцы предпочитают графики отрезков (баров).

Рис.8.7. Линейный график Линейный график рекомендуется применять для построения на коротких отрезках от тикового режима до нескольких минут. Максимальная цена (high) — Цена открытия, (open) Минимальная цена (low) Рис. 8.8. График отрезков (бары) График отрезков рекомендуется применять на промежутках времени от пяти минут и более. Максимальная цена (High) close n open Цена закрытия (close) open II close Минимальная цена (Low) Рис. 8.9. «Японские свечки» «Японские свечки» можно применять вместо построения графика отрезков (баров). ^ Цена О О XОXО ОХ XОXОXОX X XОX X X X • Рис. 8.10. «Крестики-нолики» Это специфический график, для практического применения он рекомендуется только после других методов анализа. Основное отличие этого представления информации состоит в том, что здесь нет оси времени, а новая колонка цен строится после появления другого направления динамики. Количество Время ь.

Рис. 8.77. Графики объема График обязателен для применения как подтверждающий. Его можно строить на промежутках времени от нескольких минут и далее. Наиболее информативен начиная с часа и далее. Объем показывает уровень активности рынка. Каждый трейдер строит графики с использованием следую­ щих концепций: — определение трендовой динамики цены;

— противотрендовое движение цены;

— динамики изменения объема торговли, рассматриваемой на основании анализа показателей объема и его взаимодействия с графиком цены;

— графики изменения цены («японские свечки* «крестикинолики*, теория циклов, волновая теория Эллиота, лучи и пе­ риоды Фибоначчи, лучи Ганна). Искусство трейдера состоит в умении сочетать как можно больше показателей из различных групп так, чтобы их негатив­ ные признаки исключали друг друга, а позитивные взаимно усиливались и дополнялись. Безусловно, классический технический анализ не может служить гарантией изменения цен именно в соответствии с выявленными закономерностями, но позволит сделать выводы о направлении изменения цены, его продолжительности и торгового объема, а также о соотношении сил «быков* и «медведей». Как бы ни был хорош классический графический анализ, никогда нельзя на 100% предсказать движение биржевых цен — этого не могут сделать даже крупные эксперты. Если бы движение цен можно было вычислить, любой крупный инвестор разработал бы соответствующую программу расчетов. Но никто в мире не может относительно постоянно прогнозировать движение курса на ближайшие один—три месяца.

8.3.

Формирование портфеля ценых бумаг Портфель ценных бумаг представляет собой комбинацию раз­ личных видов ценных бумаг, особым образом составленную и управляемую. Искусство составления и управления портфелем — это искусство распоряжаться набором ценных бумаг таким обра­ зом, чтобы они не только не теряли своей стоимости, но и при­ носили стабильный доход, не зависящий от уровня инфляции. Формирование портфеля ценных бумаг осуществляется в несколько этапов: Первый — определение целей создания портфеля и приори­ тетов инвестора (например, регулярное получение дивидендов или рост стоимости активов), уровней риска, минимальной прибыли, допустимых для инвестора отклонений от ожидаемой прибыли и т. д. Второй — создание портфеля, выбор тактики управления портфелем. Третий — постоянное изучение и анализ факторов, которые могут вызвать изменения в составных частях портфеля (монито­ ринг). Четвертый — измерение деятельности портфеля, т. е. оценка дохода и риска портфеля по сравнению с аналогичными показа­ телями по всему рынку ценных бумаг. Все части процесса управления портфелем тесно связаны между собой. Подбор портфеля осуществляется на основе анализа рынка ценных бумаг, рассмотренного выше. Подбор ценных бумаг может осуществляться и на основе теории «ходьба наугад», сторонники которой считают, что теку­ щая цена гибко отражает всю соответствующую информацию, в том числе и оценку будущей стоимости финансового актива. Поскольку новая информация может быть как хорошей, так и плохой, нельзя с большей или меньшей определенностью пред­ сказать возможное изменение цены в будущем. Курс ценной бумаги меняется непредсказуемо и не зависит от предыдущей динамики, поэтому приобретать ценные бумаги необходимо исходя из движения тренда и их рейтинга. Повышение рейтинга вызывает рост цены акций, понижение ведет к ее падению. Если рейтинг акций повышен сразу не­ сколькими фирмами, то акции могут вырасти на десять и более процентов за несколько минут. Соображения, по которым ме­ няются рейтинги акций, бывают самые разные: ожидание уменьшения продаж продукции компании, рост накладных рас­ ходов в связи с ростом цен на транспорт, сырье и т. п. Иногда рейтинг меняется по почти анекдотическим причинам: аналитик был недоволен руководством компании, которое не дало ему возможности оценить ее будущие прибыли. Этого, например, оказывается достаточно, чтобы акции упали на 30% за один день. Все это тоже сильно влияет на формирование портфеля ценных бумаг. Итак, портфель ценных бумаг (portfolio;

investment portfolio) — это комплект всех ценных бумаг, принадлежащих отдельному фи­ зическому или юридическому лицу, в который включены приви­ легированные и обычные акции, а также облигации, выпускае­ мые различными предприятиями. Портфель состоит из нескольких секций, в частности из об­ лигационной, обычных акций, префакций (с участием, в отно­ шении дивидендов, с «плавающим» или переменным курсом, с оплатой в валюте).

Состав портфеля ценных бумаг зависит от целей инвестора и его характера (агрессивный1, консервативный и т. п.). Портфель считается сбалансированным, если составлен таким образом, что инвестор получает оптимальное сочетание следующих фак­ торов: безопасности, устойчивой доходности, роста капитала и ликвидности. В самом общем виде американский национальный портфель ценных бумаг, например, в 1997 г. выглядел так: ак­ ции — 28,5%, правительственные ценные бумаги — 29,7%, об­ лигации — 12,8%, закладные — 22,6%, ценные бумаги с необла­ гаемыми доходами — 6,4%. Выбор инвестиционного портфеля ценных бумаг заключает­ ся прежде всего в правильно сформулированной стратегии, в соответствии с которой необходимо: — выбрать компании с хорошими фундаментальными пока­ зателями, т. е. с растущими прибылями, дивидендами, объемами продаж и т. д.;

— дождаться падения рынка (коррекции около 5% или ин­ дексов отрасли, к которым относятся выбранные компании;

— купить акции и расставить «стопы — приказы»;

— постоянно контролировать финансовые квартальные отче­ ты «своих» компаний и следить за поведением акций с помо­ щью технического анализа;

— при появлении признаков финансового неблагополучия какой-либо компании продать ее акции и быть готовым к по­ купке новых акций. Выбор компаний для инвестирования можно рассмотреть на примере индекса S&P500. Компаниям попасть в этот индекс нелегко и очень почетно, что уже дает некоторую гарантию безопасности инвестирования. История компаний, входящих в этот индекс, прослеживается в течение многих лет, и информа­ цию о них легко получить по Интернету. Индекс S&P500 пред­ ставляет собой большое число отраслей, что позволяет выбрать компанию практически на любой вкус, а информационная ком­ пания «Standard & Poor's» публикует по ним обширную стати­ стику, значительно облегчающую поиск и анализ. Анализ можно начать с выявления S&P500 компаний, у ко­ торых в последние годы выросли выплаты дивидендов. Напри­ мер, в 1995 г. было 43 компании, у которых дивиденды превы­ шали 2%, а средний годовой рост дивидендов в последние пять 1 «Агрессивный» портфель (aggressive portfolio) — это портфель ценных бумаг, ак­ тивно покупаемых и продаваемых. Он содержит также выпуски ценных бумаг, в отношении стоимости которых существует предположение, что она будет быстро возрастать лет превосходил 10%. Если бы портфель составили из акций всех этих компаний, вложив в каждую одинаковую сумму денег, то через год инвестиционный капитал вырос бы на 20,1%, не считая прибыли, полученной от дивидендов. Индекс S&P500 за этот промежуток времени вырос на 18%. Таким образом, даже без проведения глубокого фундаментального анализа, используя только критерий роста дивидендов, удалось бы на 2% превзойти рост рынка, который в настоящее время измеряется по поведе­ нию индекса S&P500 в целом1. Еще более простым способом составления портфеля ценных бумаг, который позволяет проводить выбор за короткое время и не требует анализа большого числа экономических показателей, является метод, популяризованный Майклом О'Хигтинсом (Mi­ chael O'Higgins) и братьями Гарднерами (David and Tom Gardner). Этот метод используют компании из промышленного индекса Доу-Джонса, для которых характерны высокие выплаты дивидендов в течение очень длительного времени. Цены их ак­ ций хотя и подвержены колебаниям рынка, все же в среднем растут приблизительно на 10% в год. О'Хигтинс и Гарднеры в соответствии со своим методом предлагают поместить деньги для уменьшения риска сразу в не­ сколько компаний, выбор которых проводится по следующей схеме: 1. Найти десять компаний, выплачивающих максимальные дивиденды в процентах относительно текущей цены акций. 2. Из этой группы оставить пять компаний с наименьшей ценой акций. 3. Убрать одну компанию с минимальной ценой акций, оста­ вив из первоначального списка четыре компании. 4. Разделить свой инвестиционный капитал на пять равных частей. 5. 2/5 капитала вложить в компанию с самыми дешевыми акциями. 6. Оставшиеся 3/5 капитала разделить поровну между тремя остальными компаниями из списка. 7. Вычислить количество акций компании, которое соответ­ ствует выделенным на нее деньгам, и купить эти акции, таким образом образуется инвестиционный портфель, который не сле­ дует использовать в течение года.

1 Дараган В. А. Игра на бирже. — М.: УРСС, 1998. - С. 131. Там же.

8. Через год пересмотреть свой инвестиционный портфель, применяя прежнюю схему. Если новый список не соответствует старому, то следует провести необходимые замены, а затем еже­ годно повторить эту процедуру. Данный метод является самым простым и эффективным в формировании портфеля ценных бумаг. Компании, входящие в индекс Доу-Джонса, являются гиган­ тами американской индустрии, лидерами соответствующих от­ раслей, на их долю приходится 20% инвестиционного капитала США. Экономика развивается, доходы данных компаний в среднем растут, соответственно растут и цены их акций. Приве­ денная схема выбора не учитывает принадлежности компании к какой либо отрасли, что способствует разнообразию инвестици­ онного портфеля. Акции компаний этого индекса активно переходят из рук в руки и разница между покупной и продажной ценой очень не­ большая. Высокие дивиденды означают способность компаний отдать часть прибыли своим инвесторам, что указывает на наличие не­ которого свободного капитала для их развития. Наряду с ожи­ даемым ростом цены акций высокие дивиденды дают инвесто­ рам дополнительную прибыль, а небольшая цена акций всегда их привлекает. Эти акции имеют и больший шанс вырасти в цене. Самая маленькая цена акций может быть результатом уменьшения прибылей компании, и для уменьшения риска та­ кую компанию следует исключить из списка, созданного по ме­ тоду О'Хиггинса и Гарднеров. Исследования статистики, проведенные О'Хиггинсом и Гарднерами, показали, что из четырех компаний наибольший рост дают самые дешевые акции (в среднем — 28,9% в год) и потому количество капитала, вкладываемого в эти акции, следу­ ет увеличить. Остальные три компании включаются в список для подстраховки инвестирования, так как, ограничившись од­ ним кандидатом, можно случайно выбрать компанию с финан­ совыми затруднениями. Анализ, необходимый для выбора объектов инвестирования, прост, дешев и доступен любому инвестору (на базе лишь одной газеты в год). Этот метод дает четкую стратегию, которая не по­ зволяет поддаваться эмоциям и выбирать компании для инвести­ рования под влиянием средств массовой информации. Покупать акции следует в соответствии с описанными критериями, не об­ ращая внимания на рынок или новости, касающиеся кандидатов. И наконец, главный аргумент в пользу обсуждаемого метода. Анализ поведения акций из промышленного индекса Доу-Джонса за 20 лет (1974—1994) показал, что такой метод позволяет полу­ чить среднегодовую прибыль 25%. Таким образом, 10 тыс. долл. с учетом брокерских комиссионных здесь за 20 лет могут превра­ титься в 860 тыс. долл., а в среднем инвестиционном фонде (7,5% в год) — только в 42 тыс. долл. Эти цифры говорят сами за себя. Кроме указанных методов формирования портфеля ценных бумаг есть и другие. Однако любой метод, который прекрасно работал в прошлом, может внезапно перестать действовать: ры­ нок переменчив, его законы непрерывно меняются и былые ус­ пехи не являются гарантией будущих. Поэтому к каждому мето­ ду инвестору следует подходить очень внимательно и серьезно, чтобы не потерять то, что имеешь. 8.4. Инвестиционный портфель акций в России Российский рынок ценных бумаг еще весьма молод, поэтому не имеет столь же обширного информационного обеспечения для формирования портфеля, как рынки зарубежных стран. В то же время необходимость в определенных рекомендациях инвесторам стимулирует поиск оригинальных методик в этой области. В качестве примера рассмотрим методику формирования портфеля с использованием итогов конкурса «Лучшие россий­ ские предприятия», проводимого третий год подряд Россий­ ским Союзом промышленников и предпринимателей и Торго­ во-промышленной палатой России, публикуемых в журнале «Эксперт» для Российской Федерации, стран СНГ и Балтии;

индекса акций российских «голубых фишек», а также промыш­ ленного индекса «ЮНИТИ», предложенного Н.Д. Эриашвили и Н.Г. Каменевой, который рассчитывается по тому же прин­ ципу, что и промышленный индекс Доу-Джонса. Промышленный индекс «ЮНИТИ» содержит промышлен­ ные компании, предприятия, фирмы по отраслям, акции кото­ рых представлены на российском фондовом рынке. Перечень компаний, предприятий, фирм по отраслям про­ мышленности приведены в табл. 8.2. Представленная модель поведения, к сожалению, не гаран­ тирует успешного инвестирования. Не исключено, что, выбрав компании в следующем году тем же способом, инвестор полу­ чит прибыль не ббльшую, а меньшую, чем рост рыночного ин декса. И все же проблема риска в сложившейся ситуации может быть разрешена. Компании, представленные в табл. 8.2, различны по прибылям и перспективам роста. Как выбрать лучшие, не проводя тщательного анализа, который некоторым физическим инвесторам не под силу? Опираясь на предложенный метод и журнал «Эксперт», мож­ но для уменьшения риска поместить деньги в несколько компа­ ний, выбор которых проводится по следующей простой схеме: 1. Найти 11 компаний или предприятий, выплачивающих максимальные дивиденды в процентах относительно текущей цены акций. 2. Из этой группы оставить шесть компаний с наименьшей ценой акций. 3. Убрать одну компанию с минимальной ценой акций, ос­ тавив из первоначального списка пять компаний. 4. Разделить свой инвестиционный капитал на пять равных частей. 5. 2/5 капитала вложить в компанию с самыми дешевыми акциями. 6. Оставшиеся 3/5 капитала разделить поровну между че­ тырьмя остальными компаниями из списка. 7. Вычислить количество акций каждой компании, которое соответствует выделенным на нее деньгам, и купить эти акции. Образованный таким образом инвестиционный портфель не следует использовать в течение полугода. Через полгода следует его пересмотреть, применив прежнюю схему. Если новый список не соответствует старому, то необхо­ димо внести необходимые замены, а затем ежегодно повторять эту процедуру. Таблица 8.2 Рейтинг 200 крупнейших компаний России, входящих в индекс ЮНИТИ Рейтинг 1999 1 1 2 Отрасль Компания Регион Объем реализации, млн руб 1998 1997 6 7 218 802 214 431 171 295 138 200 Темп роста, Рента­ бель­ ность 9 7,30 17, 1998 2 3 1 Электроэнер­ гетика 2 Нефтяная и нефтегазовая промышлен­ ность % 8 2 23, 4 РАО «ЕЭС России» ОАО «Газ­ пром» Продолжение табл. 8. 1 3 2 3 3 Нефтяная и нефтегазовая промышлен­ ность Нефтяная и нефтегазовая промышлен­ ность Нефтяная и нефтегазовая промышлен­ ность 4 Нефтяная компания «ЛУКойл» Башкирская топливная компания 5 6 81660 7 53639 8 52,2 9 0, Башкирия 38031, 36381, -9, 1, СибирскоДалневосточная нефтяная компания «Сиданко» Нефтяная и Нефтяная нефтегазовая компания промышлен­ «Сургут нефность тегаз» Машино­ АвтоВАЗ Самар­ строение ская обл Цветная металлургия Нефтяная и нефтегазовая промышлен­ ность Нефтяная и нефтегазовая промышлен­ ность Нефтяная и нефтегазовая промышлен­ ность Черная ме­ таллургия РАО «Но­ рильский никель» Нефтяная компания «ЮКОС» Нефтяная компания «Сибнефть» Тюменская нефтяная компания «Северсталь» Тюмен­ ская обл 31361, 31077, 0, нд 5, 17, 26255,2 23697,2 10, 14, 25107, 24274, -9, нд 20390, 18598, 9, НД И 17158, 12650, 35, 1, Вологод­ ская обл 20, 40, Нефтяная и «Татнефть» Татария нефтегазовая промышлен­ ность Цветная Алмазы Рос­ Якутия металлургия сии «АпросаСаха» Нефтяная и Нефтяная нефтегазовая компания промышлен- «Славнефть» ност 16938, 16709, 1, -27, 16790, 8517, 97, 5, 16717, 12242, 36, -2, 1 2 3 Нефтяная и нефтегазовая промышлен­ ность Машино­ строение Черная ме­ таллургия 4 Нефтяная компания «Роснефть» ГАЗ Продолжение табл. 8. 5 6 14960,2 7 15781 8 -3,2 9 -24, 22 Магнитогор­ ский метал­ лургический комбинат Новолипец­ Черная ме­ кий металлур­ таллургия гический комбинат Нефтяная и Оренбургская нефтегазовая нефтяная промышлен­ компания ность Угольная Концерн Кузпромышлен­ бассразрезность уголь Электроэнер­ «Татэнерго» гетика Электроэнер­ «Иркутск­ энерго» гетика Химическая Нижнекамскнефтхим и нефтехи­ мическая промышлен­ ность Цветная Красноярский металлургия алюминиевый завод ЗападноЧерная ме­ таллургия Сибирский металлургиче­ ский комби­ нат Нефтяная и Центральная нефтегазовая топливная промышлен­ компания ность Цветная Сибирскометаллургия Уральская алюминиевая компания СУ АЛ Нижего­ родская обл Челябин­ ская обл.

14555, 12749, 14, 1, 12865, 10682,2 20, 3, Липецкая обл.

11034, 10858, 1, -33, Орен­ бургская обл Кемеров­ ская обл Татария Иркут­ ская обл Татария 12, 1, 6149, 4965, 23, 1, 5756,7 5661, 7250,1 4893, -20,7 15, -2,30 6, 5659, 5254, 7, 0, Красно­ ярский край Кемеров­ ская обл.

5328, 5228, 1, 23, 5088, 4436, 14, -36, Москва 4664, 10, 19, 4586, 3098, 9, Продолжение табл. 8. 1 29 2 44 3 Нефтяная и нефтегазовая промышлен­ ность Черная металлургия 4 Нефтяная компания «КОМиТЭК» Нижнетагиль­ ский метал­ лургический комбинат Челябинский металлургиче­ ский комбинат «Мечел» ТВЭЛ 5 КОМИ 6 4436,5 7 3168,8 8 40 9 -63, Свердлов­ 4373,1 ская обл 6033, -27, -31, Черная металлургия Челябин­ ская обл 4311, 4790, - -26, Машино­ строение 38 Черная металлургия 4249, 1933, 119, 17, Цветная металлургия ОрскоХалиловский металлургиче­ ский комбинат Братский алюминиевый завод Орен­ бургская обл Иркут­ ская обл 4022, 3474, 15, -13, 4005, 3604, 11, 17, Черная металлургия Машино­ строение Черная металлургия Оскольский Белгород­ электрометал­ ская обл. лургический комбинат Ульянов­ УАЗ ская обл Кемеров­ ская обл 3948, 16, -25, 3619, 3674, -1, -3, Кузнецкий металлурги­ ческий ком­ бинат Нефтяная и Восточная нефтегазовая нефтяная промышлен­ компания ность Электроэнер­ «Новосибир­ гетика скэнерго» Химическая и «Нижнекамнефтехимиче­ скшина» ская про­ мышленность Химическая и «Акрон» нефтехимиче­ ская про­ мышленность 3474, 5472, -36, -12, Томская обл 3404, 2307, 47, 22, Новоси­ бирская обл Татария 3397, 3454, -1, 10, 3279, 3678, -17, -4, Новгород­ ская обл 3197, 2827, 13, НА Продолжение табл. 8. 1 42 2 56 3 Химическая и нефтехими­ ческая про­ мышленность Угольная промышлен­ ность Цветная металлургия Черная металлургия Угольная промышлен­ ность Черная металлургия Черная металлургия Угольная промышлен­ ность Химическая и нефтехи­ мическая промышлен­ ность Угольная промышлен­ ность Угольная промышлен­ ность Угольная промышлен­ ность Машино­ строение 4 «Уралкалий» 5 Пермская обл. 6 3113,1 7 1981,0 8 57,1 9 21, «Воркутауголь» Коми 3048, 4469, -31, -8, 45 58 Богословский Свердлов­ 3006,9 алюминиевый ская обл завод Михайловский Курская обл 2997,8 ГОК «Якутуголь» Лебединский ГОК Якутия 2990,5 2980, 2341,3 1949, 28, 13,70 7, 53, 2595, 15,2 -0, 7, 47 Белгород­ ская обл 2997,1 1447, -79, 79 Качканарский Свердлов­ ГОК ская обл Красноярская угольная про­ мышленность «Аммофос» 2969, 5,10 14,80 15, Краснояр­ 2634,8 ский край Вологод­ ская обл 2618, 2591,9 1449, 1,7 80, 49 «Ленинскуголь» «Гуковуголь» Кемеров­ ская обл 2584, 2361, 9, -2, Ростовская 2538,3 обл Кемеров­ ская обл. Нижего­ родская обл Иркутская обл. 2441, 2260,1 1714, 12,6 42, -9, 53 69 Лесная, деревооб­ рабаты­ вающая, 100 ц е л л ю л о з ­ но-бумаж­ ная про­ мышлен­ ность Угольная ком­ пания «Юж­ ный Кузбасс» Заволжский моторный завод Братский ЛПК 4,8 3, 2426 14,1 97, 1225, -11, Продолжение табл. 8. 1 56 57 2 87 60 3 4 5 6 Машино­ ЗИЛ Москва 2368,5 строение Черная метал­ Челябинский Челябин­ 2315,2 лургия электро­ ская обл металлургиче­ ский комбинат Пищевая АПК «Черки­ Москва 2290 промышлен­ зовский» ность Химическая «Сильвинит» Пермская 2248,5 и нефтехи­ обл мическая промышлен­ ность Пищевая Пивоваренная Санкт2230 промышлен­ компания Петербург ность «Балтика» Цветная ме­ Новокузнецкий Кемеров­ 2217,3 таллургия алюминиевый ская обл завод Черная метал­ «Тулчермет» Тульская 2176,3 лургия обл Цветная ме­ Саянский Хакасия 2041,6 таллургия алюминивый завод Лесная, Архангельский Архангель­ 1990,2 деревообра­ ЦБК ская обл батываю­ щая, целлю­ лознобумажная промыш­ ленность Пищевая 65 ность Угольная 55 промышлен­ ность Цветная ме­ 161 таллургия 67 Лианозовский Москва 1959,4 7 1683,9 1912,4 8 40,7 21,1 9 -32,20 -4, 2293 1229, -од 82, НА 37, 1199, 86, 37, 1306,2 1833,6 1385, 69,8 18,7 47, -1,20 -3,80 11, 61 62 93 63 1908, 4, -4, 1174, 66, 16, — промышлен­ молочный комбинат «Кузнецкуголь» Кемеров­ ская обл «Уралэлектро- Свердлов­ медь» ская обл 1941,7 1919,6 2013,1 708,1 -3,5 171,1 -1,10 -5, 67 Лесная, дере­ Котласский вообрабаты­ ЦБК вающая, цел­ люлознобумажная промышлен­ ность Архангель­ 1908,3 ская обл 1760, 8, 10, Продолжение табл. 8. 1 69 2 59 3 Угольная промышлен­ ность Химическая и нефтехимиче­ ская про­ мышленность 6 4 5 «Востсибуголь» Иркутская 1892,5 обл. 1866,1 7 1934,2 8 -2,2 9 20, КировоЧепецкий химический комбинат Кировская обл 1551, 20, 4, 71 72 — Машино­ 48 «Пермские моторы» Первоуральский ново­ трубный завод Химическая и «Казаньоргсиннефтехимиче­ тез» ская про­ мышленность строение Черная металлургия Машино­ строение Пермская обл. Свердлов­ ская обл Татария 1831,4 1826, 851,2 2376, 115,2 -23, 1,60 4, 1815, 1718, 5, 15, 64 Дмитровград- Ульянов­ ский автоагре­ ская обл. гат завод Коми Лесная, дере­ Сыктывкар­ вообрабаты­ ский ЛПК вающая, цел­ люлознобумажная промышлен­ ность Машино­ строение «Уральские машинострои­ тельные заводы» «КамАЗ» 1805,3 1826,2 1409, -1Д 27, -0,50 8, 1004, 76, -2, — Татария 1720 1651,8 2752 1316,6 -37,5 -628,90 2, 77 78 Машино­ строение Пищевая промышлен­ ность Пищевая промышлен­ ность Лесная, дере­ вообрабаты­ вающая, цел­ люлознобумажная промышлен­ ность Кондитерский Москва концерн «Ба­ баевский» Москва «Царицыно» Нижего­ родская обл.

25,5 43, 1647, 1147, 5, «Волга» 1630, 486, 235, -58, Продолжение табл. 8. 1 81 82 2 156 3 Цветная металлургия Машино­ строение Лесная, дере­ вообрабаты­ вающая, целюлознобумажная промышлен­ ность Лесная, дере­ вообрабаты­ вающая, цел­ люлознобумажная промышлен­ ность Машино­ строение Черная металлургия Цветная металлургия 5 Оренбург­ ская обл Уралвагонзавод Свердлов­ ская обл «Соликамскбумпром» Пермская обл. 4 Гайский ГОК 6 1556,6 1545,6 7 734,1 1309,5 8 112 18 9 5,70 16, 1540, 889, 73, 11, «Кондопога» Карелия 27, 5, 85 91 105 «Кировский завод» «Карельский Окатыш» СанктПетербург Карелия 1429,6 1579,3 -5 33, 7,30 7,60 6, 88 105 92 Ачинский глиноземный комбинат Черная Чусовский металлургия металлургиче­ ский завод Химическая и «Азот» нефтехимиче­ (г. Тольятти) ская про­ мышленность Цветная «Ависма» металлургия (Березовский титаномагниевый комбинат) Химическая и «Каучук» нефтехимиче­ ская про­ мышленность Угольная «Челябинскпромышлен­ уголь» ность Химическая и «Каустик» нефтехимиче­ ская про­ мышленность Краснояр­ ский край Пермская обл.

1487, 1297, 14, 1477, 1120,1 31,9 -14, 1,90 8, Самарская 1472,5 обл. Пермская обл 1454, 1022, 42, 33, Башкирия 1440, 1874, -22, -0, Челябин­ ская обл Башкирия 1439,2 1428, 1729, -16, -16, -0, -2, Окончание табл. 8. 1 94 2 88 3 Цветная металлургия Угольная промышлен­ ность Машино­ строение Свердлов­ ская обл.

всмпо 7 1353, 8 5, 9 8, 9i 96 (Верхнесалдинское металлур­ гическое ПО) «Прокопьевск- Кемеров­ уголь» ская обл.

1424, 1653,2 1007,4 1665, -13,8 38,6 -17, -27,00 2,10 3, Химическая и нефтехимиче­ ская промыш­ ленность Черная Выксунский металлургия металлургиче­ ский завод Ижевский элек­ Удмуртия 1396,1 тромеханический завод Самарская 1381,1 «Куйбышевобл. азот» Нижего­ родская обл. 1365, 1714, -20, 2, i лава Ч. С Ш А Q Рынок ценных бумаг Рынок ценных бумаг США является крупнейшим в мире, на его долю приходится почти 40% мирового рынка ценных бумаг. Рынок ценных бумаг в США делится на два крупных сегмента: организованные биржи ценных бумаг и внебиржевой рынок. При этом наличие компьютеризированных систем торговли на данных рынках стерло различия между ними. Согласно Закону о торговле ценными бумагами (1934 г.), на­ циональные биржи ценных бумаг должны быть зарегистрированы в Комиссии по ценным бумагам и биржам. В 1938 г. их было 38, в 1962 г. — 14, а к 1994 г. активные сделки осуществлялись лишь на семи биржах: Нью-Йоркской фондовой бирже, Американской фондовой бирже, Американской фондовой бирже Среднего Запа­ да (Чикаго), Тихоокеанской фондовой бирже (Сан-Франциско и Лос-Анджелес), Филадельфийской фондовой бирже, Бостонской и Фондовой биржа Цинциннати. Самой крупной биржей является Нью-Йоркская (New York Stock Exchange — NYSE), на которой число проданных акций и их стоимость превосходит показатели всех остальных бирж США. Внебиржевой рынок ценных бумаг США огромен, по обще­ му объему и стоимости он заметно превалирует над совокупной торговлей на всех фондовых биржах США. Однако в отличие от торговли на биржах на внебиржевом рынке преобладают сделки с облигациями. Совершаются также сделки с ценными бумагами правительства и государственных агентств США, муниципаль­ ными облигациями, облигациями корпораций и множеством выпусков акций, не зарегистрированных на биржах. Наряду с акциями известных компаний на внебиржевом рынке торгуют и менее известными акциями, и акциями непро­ веренных, рискованных предприятий.

9.1.

Инструменты фондового рынка США Акции корпораций. У инвесторов США имеется большой вы­ бор акций. Так, к началу 90-х годов насчитывалась 1741 эмиссия обыкновенных акций, зарегистрированных на NYSE, 4132 эмис­ сии NASDAQ и 859 эмиссий на АМЕХ1. Кроме того, в бирже­ вом электронном бюллетене Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам котируются тысячи прочих местных или региональных эмиссий. Исследования, проведенные Нью-Йоркской фондовой биржей, свидетельствуют о том, что более 50 млн американ­ цев владеют акциями публичных акционерных компаний или акционерных инвестиционных фондов открытого типа (т. е. каждый четвертый взрослый американец). Несмотря на из­ менение условий эмиссии обыкновенных акций приобрета­ ются они в основном по одним и тем же причинам: долго­ срочный прирост капитала, получение дивидендов и защита от инфляции. Обыкновенные акции. Все корпорации выпускают обык­ новенные акции, которые составляют главную их собствен­ ность и являются средством контроля над компанией. Их держатели имеют право присутствовать на собраниях акцио­ неров, принимать участие в голосовании, выбирать директо­ ров. Однако на практике право голоса передается представи­ телю компании, который и голосует за выбранного акционе­ рами кандидата. Кроме того, большая часть акций может принадлежать институциональным инвесторам, поэтому го­ лос частного инвестора по существу не оказывает влияния на управление компанией. Держатели обыкновенных акций получают доходы в послед­ нюю очередь, так как все другие ценные бумаги должны быть оплачены ранее. Аналогичная ситуация складывается в случае банкротства компании. Если компания ликвидируется, то держатели обыкновен­ ных акций правомочны разделить между собой остаточную стоимость активов только после того, как будут выплачены долги кредиторам и владельцам привилегированных акций компании.

Ричард Дж.Тьюлз и др Фондовый рынок. — М • ИНФРА-М, Обыкновенные акции могут иметь номинальную, или уста­ новленную, стоимость, хотя эти термины не имеют практическо­ го значения для инвесторов и являются бухгалтерскими. Балансовая стоимость акции определяется как установленная стоимость на каждую акцию. Владельцы обыкновенных акций могут получать дивиденды и наличными, и в виде дополнительных акций. Дивиденды на­ личными выплачиваются из текущих доходов. Дивиденды, вы­ плаченные акциями, считаются капитализацией прибыли ком­ пании. При выплате дивидендов акциями в отличие от выплаты на­ личными владелец получает преимущество — отсрочку налого­ обложения до момента продажи акций. Корпорации могут приобретать собственные акции, которые были в свое время публично проданы. Эти акции не имеют пра­ ва голоса и не приносят дивидендов. Например, когда рыноч­ ные котировки акций отдельных корпораций бывают ниже ба­ лансовой стоимости, им выгодно выкупать их для решения ряда задач: выплаты вознаграждений своим работникам акциями, поддержки рынка собственных акций, предотвращения погло­ щения корпорации. Накапливая большое количество акций, выпущенных, а затем вновь купленных, руководители корпора­ ций получают возможность в большей степени контролировать акционерный капитал, поскольку такие акции не могут быть использованы для голосования против них. Привилегированные акции корпорации дают право их владель­ цам получать дивиденды из прибыли компании раньше других акционеров обычно в виде процентного платежа по фиксиро­ ванной ставке. Они являются кумулятивными, если иное не пре­ дусмотрено. Это означает, что в случае убыточности компании причитающаяся сумма должна быть выплачена владельцам при­ вилегированных акций вместе с дивидендами за следующий год до выплаты другим акционерам. Держатели привилегированных акций обычно не имеют пра­ ва голоса на собрании акционеров и, следовательно, не участ­ вуют в управлении бизнесом. Преимущество привилегированных акций над обыкновен­ ными проявляется также в том, что при ликвидации компании владелец привилегированных акций имеет имущественное право требования на оставшиеся активы (после держателей облига­ ций). Номинальная стоимость привилегированных акций в отли­ чие от обыкновенных может иметь большое значение, посколь­ ку с ней связаны нормы дивидендов. Нестабильность рынка фиксированных доходов привела к созданию привилегирован­ ных акций с «плавающей» ставкой дивиденда, которая периоди­ чески пересматривается. В отличие от облигаций привилегированные акции не пред­ ставляют собой заимствованные средства и не имеют даты по­ гашения, однако как и в случае с долгими обязательствами су­ ществуют выкупные фонды для возможного выкупа акций по номинальной стоимости или с небольшой премией. Но чаще корпорации образуют выкупной фонд на покупку акций на открытом рынке с оговоркой о долгосрочном выкупе. Облигации. Многие компании часть долгосрочного капитала привлекают путем выпуска долговых обязательств и облигаций. В отличие от акций эти ценные бумаги представляют собой долг компании держателям долговых бумаг. Они не дают права на собственность компании, и доход по ним выплачивается в про­ центах от предоставленной держателем суммы. Таким образом, держатель любой облигации является кредитором в отличие от владельца любой акции, являющегося собственником. Владель­ цы облигаций не имеют права голоса и права участия в чистых прибылях корпорации, но могут требовать от корпорации удов­ летворения своих прав, вплоть до требования объявления кор­ порации банкротом. Первичными покупателями долговых обязательств корпора­ ций являются институциональные инвесторы, и в первую очередь учреждения, не облагаемые налогами (благотворительные, пенси­ онные фонды и проч.), страховые компании, осуществляющие страхование собственности от несчастных случаев и т. д. С 1983 г. в США выпускаются только именные корпоратив­ ные облигации, а раньше выпускались облигации на предъяви­ теля с процентными купонами. Выплата процентов — при предъявлении купона за счет и по поручению эмитента. Часть таких облигаций еще осталась в обращении. С точки зрения сроков обращения, корпоративные облига­ ции делятся: — на краткосрочные — со сроками погашения от 1 года до 5 лет;

— на среднесрочные — со сроками погашения от 5 до 10 лет;

они наиболее распространены по сравнению с краткосрочными и популярны у банков и других финансовых организаций;

— на долгосрочные — сроки погашения свыше 10 лет;

часто эти облигации погашаются до истечения полного срока обраще­ ния посредством операций фонда погашения. Корпоративные облигации различаются и по степени обес­ печенности — на необеспеченные и обеспеченные. Долговые обязательства, не имеющие специального обеспече­ ния, эмитируются и размещаются на основе доверия к эмитенту, многие из них имеют рейтинги AAA. Это долговые обязательст­ ва крупных корпораций, доходы которых позволяют регулярно производить выплаты по облигациям. Качество таких долговых обязательств превосходит качество некоторых видов обеспечен­ ных облигаций с точки зрения безопасности, поэтому они быст­ ро раскупаются. Необеспеченные облигации могут иметь более низкий ста­ тус. Они выпускаются в качестве конвертируемых, которые мо­ гут быть обменены на обыкновенные акции эмитента. Это пра­ во фиксируется условиями выпуска. Обеспеченные облигации в свою очередь классифицируются в зависимости от конкретного вида обеспечения. Облигации, обеспеченные закладными под недвижимость. Ши­ роко распространенные ранее, в настоящее время эти виды об­ лигаций сохраняются главным образом в газовой промышлен­ ности и электроснабжении. Корпорации выпускают первозакладные и вторичнозакладные облигации. В договоре о выпуске облигаций, обеспеченных первыми закладными под недвижи­ мость, устанавливается первоочередное право удержания иму­ щества (распространяется на всю недвижимость, которая при­ надлежит эмитенту). Соответственно инвесторы получают либо первое право удержания имущества, либо второе (при выпусках вторичных облигаций). Обеспеченные закладными под недвижимость облигации мо­ гут иметь фонды погашения и быть погашенными через опреде­ ленный срок, составляющий обычно пять лет. Облигации, обеспеченные другими ценными бумагами. Выпуск этих облигаций обеспечивается путем депозита других ценных бумаг, находящихся у доверенного лица. При этом стоимость обеспечения обычно превышает сумму заимствования на 30%. Довольно разнообразны так называемые «бросовые» облига­ ции, но они имеют объединяющий их признак — более низкий рейтинг по сравнению с эмиссиями инвестиционного класса. Агентство по рейтингу ценных бумаг «Moody's» и рейтинговая корпорация «Standard & Poor's» дают оценку облигациям исходя из уровня кредитного риска. Наиболее надежными являются облигации, имеющие рейтинг Baa («Moody's»,), BBB («Standard & Poor's»,) и выше. Облигации с рейтингом, ниже указанного, содержат неприемлемые для инвестора риски, поэтому они по­ лучили наименование «бросовых», или «мусорных». Однако на практике случаев прекращения платежей по этим ценным бума­ гам наблюдается не намного больше, чем у облигаций нижнего уровня инвестиционного класса. На самом деле эти облигации приносят более высокие доходы, чем компенсируют повышен­ ный риск их приобретения. «Бросовые» облигации делятся на две категории: на обли­ гации, имеющие название «падшие ангелы», и другие обли­ гации. Среди категории облигаций «падшие ангелы» встречаются такие выпуски, которые ранее имели рейтинг инвестиционного класса, а затем по ряду причин перешли в разряд ценных бумаг с высоким доходом. К категории другие «бросовые» облигации относятся облига­ ции корпораций, у которых наблюдается высокая доля заемного капитала, либо корпораций, никогда не имевших рейтинга ин­ вестиционного класса. Облигации, проценты по которым выплачиваются при наличии прибыли у компании. Их называют также облигациями урегули­ рования (перестроечными облигациями). Они часто выпуска­ лись при реорганизации обанкротившихся компаний, а позже стали использоваться при изменении структуры оплаченного капитала компании при выкупе за счет кредита контрольного пакета акций корпорации. Такие облигации продаются без про­ центов. Проценты выплачиваются лишь в том случае, если они заработаны. Если же проценты не выплачиваются, то держатель подобных облигаций не имеет права требовать удовлетворения. Вместе с тем невыплаченный процент накапливается подобно дивидендам по кумулятивной привилегированной акции. Рейтинг корпоративных ценных бумаг. При выборе облигаций инвесторы должны учитывать тип эмитента, срок их погашения, доходность и возможность досрочного погашения. Вместе с тем существует еще один важный фактор — рейтинг облигации. Рейтинг дает представление о степени надежности ценной бума­ ги, т. е. вероятности возврата заемщиком основной суммы долга и своевременной выплате процентов. Рейтинги определяются и публикуются независимыми организациями, основными из ко­ торых являются агентства «Standard & Poor's Corporation» и «Moody's Investors Services Incorporated». Рейтинги этих агентств охватывают большинство корпора­ тивных и муниципальных облигаций, находящихся в публичном обращении. «Moody's Investors» определяет также рейтинг многих казна­ чейских ценных бумаг и облигаций, выпущенных государствен­ ными ведомствами. Система рейтинга облигаций схожа с системой рейтинга привилегированных акций, однако сравнивать их напрямую нельзя, поскольку облигации — это долговые обязательства, а привилегированные акции позволяют участвовать в собственно­ сти корпорации. При определении рейтинга агентства используют систему буквенных обозначений. Агентство «Standard & Poor's» для оценки облигаций пользуется первыми четырьмя буквами ла­ тинского алфавита, комбинируя их по шкале убывающего каче­ ства: AAA, АА, А, ВВВ, ВВ, В и т. д. до D включительно, при­ чем рейтинг D означает неплатежеспособность эмитента. Самый высокий рейтинг обозначается тремя буквами AAA. Агентство «Moody's Investors» также использует буквенную символику, но ограничивается тремя первыми буквами алфавита Ааа, Аа, А, Ваа, Ва, В, Саа, Са, С. При этом облигации непла­ тежеспособного заемщика обозначаются комбинациями букв С. Кроме того, при необходимости для большей точности к бук­ венному рейтингу добавляются знаки «+» или «-». Например, рейтинг А+ выше, чем А. Агентства очень серьезно относятся к определению рейтин­ гов, поскольку при реальном рейтинге, присвоенном той или иной облигации, возможна экономия миллионов долларов на выплате процентов. Аналитики агентств изучают финансовое состояние и результаты деятельности эмитентов и проверяют их устойчивость к неблагоприятным для бизнеса условиям. Присвоенные облигациям рейтинги периодически пересмат­ риваются и корректируются в соответствии с изменениями фи­ нансового состояния эмитента. Система рейтинговой оценки используется и применительно к акциям.

Корпорация «Стандарт энд Пурз» делит обыкновенные ак­ ции по степени их надежности на следующие группы: А+ — высший уровень надежности, А — высокий, А — выше средне­ го, В+ — средний, В — ниже среднего, В — низкий, и С — очень низкий. Отнесение акций к той или иной группе произ­ водится на основе анализа показателей доходов и выплаты ди­ видендов за предыдущие годы (восемь лет). Привилегированные акции, как и облигации, тоже имеют систему рейтинговой оценки, построенную на буквенных обо­ значениях. Американские депозитарные свидетельства (АДС) — это инве­ стиционный инструмент, с помощью которого осуществляется торговля иностранными эмиссиями акций в США. Они появи­ лись в 20-х годах XX в. и были изобретены банком «Morgan Quaranty Trust». Суть этого метода заключается в том, что банк хранит соответствующие акции в том или ином филиале за гра­ ницей (обычно в стране эмитента), а свидетельства, служащие обеспечением акций, выпускаются и обращаются на американ­ ском рынке ценных бумаг. В настоящее время и другие банки, в частности «Citibank», «Bank of New York» и «Bank of America», занимаются этим видом деятельности. За эмиссии и обработку данных свидетельств банки получают вознаграждение. Держате­ ли ADR обычно сохраняют права акционеров ценных бумаг в стране эмитента, а дивиденды выплачиваются в американских долларах. Интерес к этим ценным бумагам растет, и если ранее они обращались практически только на внебиржевом рынке, то в начале 90-х годов 75 иностранных эмитентов имели листинг на Нью-Йоркской фондовой бирже, несколько десятков — на Аме­ риканской фондовой бирже и около 100 эмитентов — в системе NASDAQ и т. д. Ценные бумаги правительства США и муниципальные цен­ ные бумаги. США являются самым крупным заемщиком в ис­ тории. Федеральное правительство так же, как и власти шта­ тов и городов, выпускает долговые обязательства для финан­ сирования различных программ и проектов. Преобладают три основных вида обязательств, которые различаются в основном сроками погашения: казначейские векселя со сроками пога­ шения до 1 года, казначейские билеты со сроком погашения от 1 года до 7 лет и облигации Правительства США со сроком погашения от 7 до 30 лет.

Краткосрочные казначейские векселя составляют основной объем государственного финансирования. Они выпускаются со сроками погашения три месяца, шесть месяцев и один год с момента эмиссии. Казначейство продает их с дисконтом на конкурсной основе. Они выпускаются с пятью номиналами от 10 тыс. до 1 млн долл. Доход инвестора составляет разни­ ца между ценой покупки и номинальной стоимостью, полу­ чаемой при погашении. Вместе с тем векселя могут быть проданы до срока погашения на вторичном рынке. Частные лица могут приобрести эти ценные бумаги без уплаты ко­ миссионных непосредственно в федеральных резервных бан­ ках или в Управлении государственных займов, а за опреде­ ленные комиссионные — в некоторых коммерческих бан­ ках, у дилеров государственных ценных бумаг и в брокер­ ских конторах. Популярность казначейских векселей возросла в связи с по­ вышением процентных ставок в конце 70 — начале 80-х годов. Во второй половине 1991 г. в обращении находилось казначей­ ских векселей на общую сумму около 564,6 млрд долл. Казначейские билеты (казначейские ноты) — это среднесроч­ ные ценные бумаги, которые завоевывают все большую попу­ лярность среди инвесторов. Это связано прежде всего с тем, что их номинальная стоимость обычно колеблется от 1000 до 5000 долл., и потому они гораздо доступнее для большинства инве­ сторов, чем казначейские векселя с минимальной суммой займа. Кроме того, в связи с более поздним сроком погашения они обеспечивают и более высокую доходность в виде фиксирован­ ного процента. Потребности Министерства финансов США в более долго­ срочном финансировании обслуживаются путем эмиссии долго­ срочных облигаций. Как правило, они имеют довольно низкий номинал — 1000 долл., для них устанавливается фиксированный процент и срок погашения. Однако ряд долгосрочных облига­ ций погашается Министерством финансов до наступления объ­ явленных сроков погашения благодаря оговорке о досрочном выкупе. Эти облигации выпускаются только в бездокументарной форме в виде записей на счетах. Купля-продажа государственных ценных бумаг осуществля­ ется на внебиржевом рынке. К числу крупнейших дилеров отно­ сятся те, которые признаны федеральной резервной системой в качестве первичных. Они принимают участие в регулярных аук­ ционах Министерства финансов США. Дилеры связаны между собой телефонной или компьютерной сетью, их прибыль в виде наценки включается в цену приказа клиента о покупке или как скидка вычитается из цены исполнения приказа клиента о про­ даже. В сделках на вторичном рынке почти полностью преобла­ дают первичные дилеры и их клиенты. Основными покупателями государственных долговых обяза­ тельств являются крупные институциональные инвесторы, в том числе иностранные, в руках иностранных инвесторов — страхо­ вых компаний, пенсионных фондов, центральных банков и фи­ зических лиц — находится 40% совокупного государственного долга США (1,3 трлн долл.). Кроме государственных ценных бумаг, описанных выше, существуют разнообразные эмиссии, осуществляемые ассоциа­ циями или агентствами, созданными по решению конгресса. Многие из них имеют государственную гарантию, но их качест­ во немного ниже государственных (Министерства финансов США), поэтому обычно они имеют более высокую доходность для компенсации инвестору повышенного риска. Большинство ценных бумаг государственных агентств не освобождаются от уплаты налогов штату или местным органам власти. Сроки погашения этих ценных бумаг разнообразны — от не­ скольких месяцев до 20 и даже 30 лет. Конгресс создал широкий круг агентств, которые получили право выпускать ценные бумаги. Облигации местных органов власти. Ценные бумаги, выпус­ каемые штатами и местными органами власти, обычно называ­ ются муниципальными, хотя реальным эмитентом их может быть и местный школьный округ, и такой большой штат, как, на­ пример, Калифорния. Процентные платежи по муниципальным ценным бумагам освобождены от обложения налогами штатов и местных органов власти. С точки зрения надежности, муниципальные облигации в США имеют две категории: обеспеченные общей гарантией и доходами от проекта. Облигации, обеспеченные общей гарантией, имеют достаточно высокую репутацию с позиции своевремен­ ной выплаты процента и основного долга. Этот тип облигаций гарантируется налоговыми органами, поэтому по надежности они уступают лишь ценным бумагам Правительства США. Облигации, обеспеченные доходами от проекта, выпускаются агентствами или органами власти, созданными, согласно зако­ нодательству, в штатах и городах. Эти агентства обеспечивают свою деятельность, в том числе и обслуживание долга, за счет получаемых доходов. На средства, привлеченные путем выпуска муниципальных облигаций, кроме уже осуществленных гранди­ озных проектов, построены сотни больниц, гражданских цен­ тров, стадионов и т. п. Облигации, обеспеченные доходом от проекта, имеют сроки погашения от 20 до 30 лет, но могут быть погашены и раньше. Практика показывает, что штаты и города испытывают по­ требность в наличных деньгах (налоговые поступления идут раз в квартал и даже в год, а расходы постоянны), поэтому они часто прибегают к выпуску краткосрочных ценных бумаг — векселей. Их эмиссия осуществляется по номинальной стоимости с фикси­ рованной купонной ставкой. В то же время растет рынок кратко­ срочных ценных бумаг, продаваемых с дисконтом (со скидкой от номинала), а погашаемых по номинальной стоимости. Сделки с муниципальными ценными бумагами, подобно правительственным бумагам, в США осуществляются на вне­ биржевом рынке. Основными покупателями являются банки, страховые компании, взаимные фонды открытого типа и физи­ ческие лица. Для благотворительных и пенсионных фондов эти ценные бумаги большого интереса не представляют, поскольку они не платят налоги в любом случае. Рынок этих ценных бумаг не считается ликвидным из-за огромного количества эмитентов (около 40 тыс.).

9.2.

Организация фондового рынка На рынке ценных бумаг действуют тысячи фирм. Только на рынке корпоративных ценных бумаг действуют, например, 8 тыс. специализированных компаний. Это брокерско-дилерские фир­ мы, инвестиционные банки. Имеются также крупнейшие брокер­ ско-дилерские компании, которые выполняют все виды услуг. Нью-Йоркские фирмы носят название инвестиционных банков и обслуживают только крупных клиентов. Есть и специализирован­ ные фирмы, работающие лишь с одним типом ценных бумаг, на­ пример муниципальные. Существуют и так называемые дисконт­ ные фирмы, или дисконтные дома, которые специализируются на исполнении заявок по поручению клиента. На рынке ценных бумаг США присутствует несколько типов инвестиционных компаний, среди которых наиболее распро­ странены управленческие. Они управляют фондами двух типов: открытыми (взаимными) и закрытыми.

Открытый фонд напрямую заключает сделки с инвесторами. Инвестор может купить или продать (вернуть) акции открытого фонда в любое время. Закрытый фонд имеет в обращении постоянное количество акций. Инвесторы покупают и продают их на открытом рынке наравне с другими акциями. Учитывая, что рыночная цена ак­ ций формируется под влиянием спроса и предложения, акции закрытого фонда могут продаваться с надбавкой (премией) или чаще с дисконтом к чистой стоимости. Взаимный фонд представляет собой портфель ценных бумаг, принадлежащий его акционерам. Каждый покупатель акций фонда становится его долевым собственником. Акционеры фон­ да выбирают руководящий орган — Совет директоров, который контролирует осуществление операций и управление портфелем. Деятельность всех фондов жестко регулируется Комиссией по ценным бумагам и биржам. Существует пять основных типов взаимных фондов: — фонды обыкновенных акций почти все средства инвести­ руют в обыкновенные акции;

— доходные фонды формируют портфели ценных бумаг (облигаций, обыкновенных и привилегированных акций);

— облигационные фонды инвестируют средства в первую очередь в облигации с целью получения высокого дохода и со­ хранения стоимости капитала;

— сбалансированные фонды вкладывают средства как в обыкновенные акции, так и облигации;

— фонды денежного рынка обеспечивают своим акционе­ рам возможность участия в операциях с высококачественными краткосрочными финансовыми документами. Взаимные фонды в США получили наибольшее распростра­ нение, хотя в некоторых областях преобладают закрытые инве­ стиционные компании. В последние десятилетия наиболее динамично развивались так называемые страховые фонды (преимущественно закрытые), вкладывающие средства в ценные бумаги отдельных стран. Крупнейшими покупателями государственных ценных бумаг (федерального правительства и местных органов власти) явля­ ются коммерческие банки. Они принимают также активное уча­ стие в андеррайтинговых синдикатах по муниципальным обли­ гациям.

Qq У<5 Организованные рынки ценных бумаг США Рынок ценных бумаг США делится на биржевой и внебир­ жевой. Важнейшей функцией биржевой торговли является соз­ дание устойчивого рынка для отдельных эмиссий ценных бумаг. В 1994 г. в США функционировало семь фондовых бирж. Среди них доминирующее положение занимает Нью-Йоркская биржа. Межрыночная торговая система обеспечивает постоянный дос­ туп на рынок этой биржи ценных бумаг из региональных и дру­ гих источников без потерь в ценах. В 1990 г. объем торгов со­ ставил 1,325 трлн долл.1, в 1995 г. объем торговли акциями рав­ нялся 12,5 млрд долл в день. В это же время на Нью-Йоркской фондовой бирже было зарегистрировано свыше 2200 эмиссий акций, представляющих более 1700 компаний. Нью-Йоркская фондовая биржа (НФБ) в течение многих лет существовала как добровольная ассоциация, и только в 1972 г. она была реорганизована в некоммерческую корпорацию. Совет управляющих был заменен Советом директоров. Доступ к тор­ гам предоставляется членам биржи, количество которых равно 1366. Цена членства или места на бирже постоянно меняется и в значительной мере может зависеть от прогнозов рыночной ак­ тивности. С 1978 г. членам биржи было предоставлено право сдавать в аренду свои места, что стало источником дохода во время ста­ бильности на рынке или ожидания подорожания этих мест. Члены биржи выполняют различные функции. Наибольшее их число составляют брокеры, которые совершают публичные сделки и выполняют приказы, поступающие из операционного зала, или через зарегистрированного представителя клиента, или с места в торговом зале. Они призваны обеспечить клиенту наилучшую цену в соответствии с инструкциями по приказу. Количество брокеров обычно равно 500 из 1366 членов. Следующая большая группа членов биржи — специалисты (их около 400). Они обслуживают акции каждой компании. Главной обязанностью специалиста является «поддержание добросовестной и адекватной рыночной конъюнктуры» по закрепленным за ним акциям. В связи с этим он покупает и продает акции за свой счет, если нет других конкурентоспо­ собных предложений о покупке или продаже. В этом случае Ричард Дж. Тьюлз и др. Фондовый рынок. — М : ИНФРА-М, 1997.

он выступает в роли дилера (как на внебиржевом рынке). В 1976 г. НФБ ввела в действие электронную систему расче­ тов по небольшим сделкам, с помощью которой брокерские компании — члены биржи получили возможность направлять полученные приказы от клиента непосредственно специалисту в торговой точке биржи. Специалист выступает в роли дилера также и в случае, если инвестор покупает или продает нестандартный лот (от 1 до 99 акций, а не 100). Лимитная нестандартная сделка на НФБ обра­ батывается в компьютере и выполняется автоматически по цене «ближайшей» стандартной сделки, заключенной в данной торго­ вой точке. Специалист постоянно получает информацию о наличии не­ стандартных сделок в его портфеле, и за эту услугу он получает с клиента небольшую сумму с каждой акции. Нелимитный при­ каз на нестандартную сделку выполняется немедленно по ценам покупки или продажи, установленным НФБ. Следующими по численности среди членов биржи идут бро­ керы, работающие в биржевом зале, или, как их часто называ­ ют, «двухдолларовые брокеры». Это название они получили во времена, когда величина комиссионных за выполнение ими приказов других брокеров равнялась двум долларам. Они явля­ ются по сути брокерами брокеров, поскольку выполняют пору­ чения комиссионных брокеров, которые не успевают выполнять заказы. Существует также небольшое число зарегистрированных тор­ говцев — членов (зарегистрированные трейдеры), которые в от­ личие от специалистов не несут ответственности за определен­ ные акции. Они заключают сделки за собственный счет и от своего имени. Сведения о сделках, которые имели место на НФБ, посту­ пают в Национальную клиринговую корпорацию по ценным бумагам, которая определяет взаимные обязательства сторон, участвующих в сделках. Кроме того, она является гарантом при отказе от платежа кого-либо из участников, для чего за счет их взносов создается специальный клиринговый фонд. После процедуры определения взаимных обязательств осу­ ществляются поставки ценных бумаг и совершение платежа. В связи с тем, что большинство эмиссий осуществляется в безбу­ мажной форме, они имеют сертификаты. Сертификаты акций являются свидетельством собственности и могут быть выпущены на любое число. После совершения покупки трансфертный агент (трансферт-поставка) регистрирует изменение собственно­ сти в день расчета по сделке (обычно в течение пяти дней после даты покупки). Аннулируется старый сертификат на прежнего владельца и выдается новый на фамилию покупателя или номи­ нального собственника («уличное имя»,) — брокера, обслужи­ вающего покупателя. Эта процедура упрощается, когда серти­ фикаты акций хранятся в централизованном депозитарии — депозитарно-доверительной компании. Революция в телефонной, компьютерной и других видах свя­ зи в США привела к снижению потребности в наличии бирж, расположенных в региональных населенных и коммерческих центрах. В связи с этим постепенно исчезли многие жизнеспо­ собные в прежние времена биржи. На оставшихся региональных биржах торгуют в основном акциями, имеющими листинг на НФБ и Американской фондовой бирже. Система торговли здесь в целом аналогична той, что сложилась на Нью-Йоркской фон­ довой бирже. В Америке существуют также крупные биржи, торгующие производными ценными бумагами — опционами и фьючерсами. Торговля опционными контрактами была стандартизована в 70-е годы XX в. и впервые стала осуществляться на Чикагской бирже опционов, созданной в 1973 г. Расчеты ведутся через опционную клиринговую корпорацию. Основные биржи финансовых фьючерсов — Чикагская тор­ говая палата и Чикагская товарная биржа. Вместе с тем торговля фьючерсами на биржевые индексы и казначейские облигации осуществляется и на Нью-Йоркской фондовой бирже. 9.4. Внебиржевая торговля ценными бумагами Внебиржевой рынок — самый крупный и старый рынок ценных бумаг США. Он не имеет единого торгового центра как места торговли, однако все брокеры-дилеры, работающие на этом рынке, соединены между собой телефонной связью и системой НАСДАК (автоматизированной системой котировки Национальной ассоциации фондовых дилеров). На внебирже­ вом рынке имеют хождение почти все федеральные и корпора­ тивные облигации, а также почти все новые, выпущенные в обращение, акции, акции большинства взаимных фондов, ак­ ции некоторых иностранных фирм и акции национальных компаний — около 30 тыс. наименований. До образования системы НАСДАК (1971) внебиржевой ры­ нок акций состоял из торговцев, которые были связаны телефо­ ном и являлись представителями различных фирм. Это были дилеры, делающие двусторонний рынок, который не имел (и не имеет до сих пор) ограничений в поисках партнера по предпола­ гаемой сделке. С введением компьютеризированной системы торговли вне­ биржевой рынок перешел на стадию применения новой техно­ логии. НАСДАК — это общенациональная компьютерная систе­ ма, которую обслуживают два вычислительных центра. Ее поль­ зователями являются брокерско-дилерские фирмы (3200 терми­ налов) и абоненты, получающие с помощью этой системы ин­ формацию о рынке акций, имеющих котировку в НАСДАК (200 тыс. терминалов в 50 странах)1. В котировочный список системы НАСДАК входит свыше 4 тыс. акций. Чтобы попасть в список, необходимо пройти про­ цедуру, подобную требованиям листинга Нью-Йоркской фондо­ вой биржи, хотя и менее жесткую. Частные торговые системы. В последнее время особую попу­ лярность приобрели так называемые электронные информаци­ онные сети (ЭИС), представляемые средствами массовой ин­ формации как революция в мире традиционных бирж. Значи­ тельная часть операций институциональных инвесторов с ак­ циями уже осуществляется за пределами бирж. ЭИС предлагает своим клиентам выполнение операций за несколько секунд с немедленным предоставлением счета за осуществленную сделку и за оказанные услуги. Сами по себе ЭИС — это обычные компьютерные сети, с помощью которых на основе приказа клиента можно произвести анонимную тор­ говлю акциями. Принципиальная новизна состоит в том, что благодаря прямой связи с клиентами снижаются операционные издержки за счет устранения финансовых посредников (маркетмейкеров и маклеров), которые особенно многочисленны в США. Распространение Интернета стало одним из катализато­ ров развития ЭИС. В США в торговле некоторыми акциями есть два лидера — «Instinet» и «Island». При этом «Instinet» производит операции с институциональными инвесторами, а созданная в 1996 г. ЭИС «Island» ориентируется на частных инвесторов. В июне 1999 г. ЭИС «Island» подала заявку на регистрацию в качестве фондо Рубцов Б.Б. Зарубежные фондовые рынки. — М.: ИНФРА-М, 1996.

вой биржи, т. е. она пытается предоставить своим клиентам воз­ можность торговать акциями, котирующимися на Нькь Йоркской фондовой бирже. В свою очередь, «Instinet» совмест­ но с консорциумом влиятельных инвестиционных банков при­ обрела в июне 1999 г. контрольный пакет акций британской электронной биржи. Вместе с тем возможности ЭИС ограничены из-за отсутствия соответствующих операционных отделов для проведения круп­ номасштабных клиринговых и расчетных операций.

9.5.

Ф о н д о в ы е индексы рынка С Ш А Кроме индексов Доу-Джонса, основного индекса рынка АМЕКС (Amex Corp.) и индекса «Standard & Poor's 500», о ко­ торых подробно рассказано в главе 7, в США существует со­ ставной индекс Нью-Йоркской фондовой биржи (NYSE Сотр.). Он включает более 1500 обыкновенных акций, продаваемых на бирже. Взвешивается по капитализации, т. е. изменение цены на данный вид акций влияет на величину индекса пропорцио­ нально рыночной стоимости всего выпуска акций. Публикуется с 1966 г. Индекс «Value Line» — это среднее геометрическое курсов 1695 акций, обращающихся на Нью-Йоркской и Американской фондовых биржах и вне их. Индекс «NASDAQ» — это индекс, охватывающий акции компаний, котирующихся на электронном фондовом рынке США. Автоматизированная система внебиржевых торгов ценными бумагами существует с 1971 г. и принадлежит На­ циональной ассоциации фондовых дилеров. Индексы NASDAQ включают шесть отраслевых и один общий: компо­ зитный, промышленный, банковский, страховой, прочих финансовых учреждений, транспортный и компаний общест­ венного пользования. Среди других индексов следует упомянуть индекс «Уилшир 5000» (Wilshire 5000) и индексы группы «Рассел» fRussell).

9.6.

Регулирование фондового рынка США Регулирование рынка ценных бумаг в США наиболее стро­ гое и разработанное в мире. Профессиональные участники рын­ ка не раз поднимали дискуссии о целесообразности столь жест­ ких правил, однако история американского рынка не раз под­ тверждала правильность такого пути. В настоящий момент в США существует три уровня регули­ рования — федеральный, уровень отдельного штата и уровень самой индустрии рынка ценных бумаг. Основой федерального законодательства являются законы о ценных бумагах 1933 и 1934 гг. До начала 30-х годов регулирование рынка со стороны государственных органов практически отсутствовало, и деятель­ ность фондовых бирж и их участников регулировалась правила­ ми самих бирж, а также гражданским и уголовным законода­ тельствами штатов. В те годы для рынка были характерны такие операции, которые сейчас считаются незаконными (фиктивные операции, сделки по договоренности и т. д.). Закон о ценных бумагах 1933 г. ввел регулирование выпуска ценных бумаг в об­ ращение, т. е. отрегулировал первичный фондовый рынок. Ос­ новной идеей закона стало требование о раскрытии информа­ ции для инвесторов путем регистрации в федеральном органе специального документа, содержащего информацию об инвесто­ ре и способах использования полученных им на фондовом рын­ ке средств. При обнаружении неточностей и искажений в пред­ ставленной информации инвесторы получили право обращаться в суд с иском на эмитента. В том же году был принят Закон о банках, который разгра­ ничил коммерческую и инвестиционную деятельность амери­ канских банков. Согласно данному Закону, американские ком­ мерческие банки не имели права осуществлять инвестиции в ценные бумаги корпораций, не могли проводить подписку на ценные бумаги и заниматься с ними брокерско-дилерскими операциями. Поэтому после принятия данного Закона многие существовавшие в тот период банки были вынуждены либо из­ брать определенную специализацию, либо разделиться на две самостоятельные компании. В 1934 г. был принят Закон о фондовых биржах, регулирую­ щий вторичный рынок ценных бумаг. Главным в этом Законе стало создание федерального органа — Комиссии по ценным бумагам и биржам, которой была поручена функция регистра­ ции всех профессиональных участников рынка ценных бумаг. Кроме того, Закон ввел ограничения на некоторые биржевые операции и инвестиционную активность инсайдеров (директо­ ров и менеджеров компаний-эмитентов). Закон 1934 г. ввел также понятие зарегистрированных и не­ зарегистрированных бирж. Незарегистрированные биржи могли действовать только с разрешения Комиссии по ценным бумагам и биржам, а основанием для их деятельности считалась «общественная польза». В тот период в качестве незарегистри­ рованных действовали несколько мелких бирж в некоторых штатах США. Сейчас все они перестали функционировать и вся биржевая торговля ценными бумагами в США концентриру­ ется исключительно на зарегистрированных Комиссией биржах. Регистрация бирж осуществляется после представления не­ обходимых документов и разработки правил торговли на бирже и членства на ней. Срочные биржи не регистрируются Комис­ сией по ценным бумагам и биржам, а проходят аналогичную процедуру в Комиссии по товарной фьючерсной торговле. Закон подтвердил, а в некоторых сферах усилил запрет на определенные сделки, относящиеся к категории манипуляций на рынке. Кроме того, в нем перечислены некоторые виды дей­ ствий, которые, не будучи полностью запрещенными, находятся под строгим контролем Закона. В 1970 г. в США приняли Закон о защите инвесторов в цен­ ные бумаги, целью которого была защита клиентов брокерских компаний. Основным его положением стало требование об оп­ ределенном уровне чистого капитала брокера, которое должно было гарантировать удовлетворение всех претензий клиентов, даже если фирма обанкротилась. В том же году на основании этого Закона была создана Корпорация защиты инвесторов в ценные бумаги. По статусу она является государственной, одна­ ко финансируется полностью за счет средств профессиональных участников рынка. Все члены фондовых бирж, а также боль­ шинство членов внебиржевого рынка должны быть членами этой Корпорации. На уровне саморегулирования контроль за исполнением зако­ нодательства о ценных бумагах возложен на ряд профессиональ­ ных организаций. Во многих случаях их контроль оказывается более жестким и эффективным, чем контроль, осуществляемый государственными органами. В США главной саморегулирующей организацией является Национальная ассоциация дилеров цен­ ных бумаг (NASD). Нарушение установленных ею правил может привести к исключению из членов Ассоциации или биржи, что равнозначно запрету на работу с ценными бумагами. Основополагающим принципом саморегулирования является недопущение в отрасль неквалифицированных лиц. Все лица, причастные к торговле ценными бумагами, обязаны зарегистри­ роваться в соответствующих федеральных органах, а также в ка­ ждом штате, на территории которого ведутся операции. Проверка профессиональных знаний участников рынка осу­ ществляется путем проведения экзаменов так называемой «-7-й серии» (базовые экзамены участников фондового рынка). Кроме этого существует еще несколько серий испытаний, касающихся отдельных фондовых продуктов и выполнения различных кон­ трольных функций. Осуществляя контроль, Ассоциация может проводить про­ верки компаний по ценным бумагам, рассматривать жалобы ин­ весторов, принимать дисциплинарные меры к нарушителям, а в особо тяжелых случаях передавать дела в Комиссию по ценным бумагам и биржам.

р |А Рынок ценных бумаг 1 л а в а 1 U. Великобритании 10.1. Инструменты фондового рынка Рынок ценных бумаг Англии традиционно является важной составной частью кредитно-финансовой системы страны. По объему денежного оборота он постоянно удерживал мировое первенство вплоть до Первой мировой войны. Затем первенст­ во прочно занял Нью-Йорк. В настоящее время мощную конку­ ренцию Лондону составляют Франкфурт и Токио. Значительному развитию современного фондового рынка, в частно­ сти биржевой капитализации частного сектора страны, способствовал широкий процесс денационализации государственного сектора эконо­ мики в период после Второй мировой войны, особенно в 80—90-е годы. Рынок акций Англии по величине стоимостного оборота в на­ стоящее время удерживает третье место в мире после США и Япо­ нии. Сегодня в стране насчитывают более 10 млн акционеров, что во многом обусловлено проведенной в 80-е годы широкой приватизаци­ ей государственной собственности. Современной правовой основой эмиссии акций традиционно служит Закон о компаниях в редакции 1985, 1989 гг. Главным органом контроля и регулирования обращения на фондовом рынке страны является Совет по ценным бумагам и инвестициям. Основной объем торговли акциями сосредоточен на фондовых биржах страны, хотя последние по закону не являются мо­ нополистами этих операций. На рынке обращаются обыкновенные и привилегированные акции, производные от акций ценные бумаги, а также так называемые инст­ рументы коллективного инвестирования. Особенностью эмиссии ценных бумаг в Англии является выпуск преимущественно именных акций и с>блигаций. Предъявительские цен­ ные бумаги не получили широкого распространения. Акции ино­ странного происхождения, имеющие широкое хождение в стране, хранятся в специальных депозитариях уполномоченных на это кредитных учреждений. Обыкновенные акции, как правило, являются именными бумагами и обязательно номинируются. Их нарицательная стоимость может составлять 25, 50, 100 пенсов и иметь другие значения1. Каждая обыкновенная акция, как правило, предоставляет владельцу право одного голоса на собрании акционеров, однако отдельные эмитенты устанавливают уменьшение голосов с рос­ том числа акций. Держатели обыкновенных акций помимо пра­ ва голоса наделены также правом получения части прибыли в виде дивидендов и первоочередного приобретения акций новых выпусков данной компании, часто на льготных условиях. Выпускаются также так называемые «золотые* акции, пре­ доставляющие определенные преимущества их владельцам и предназначенные для учредителей компаний и некоторых дру­ гих категорий держателей. Привилегированные акции обеспечивают определенные пре­ имущества в части первоочередности и стабильности размеров получения дивидендов и права на долю имущества при ликви­ дации компании, однако они, за редким исключением, не пре­ доставляют их владельцам права голоса. На фондовом рынке Англии обращаются пять основных ви­ дов привилегированных акций, а именно: кумулятивные;

неку­ мулятивные;

выкупаемые, или отзывные;

акции с участием и конвертируемые. Основную долю среди них составляют кумуля­ тивные акции. Невыплаченные по ним вследствие разных при­ чин дивиденды образуют задолженность компании, которая подлежит погашению в первоочередном порядке. Некумулятив­ ные акции позволяют их владельцам получать в преимущест­ венном порядке устойчивые дивиденды лишь при условии полу­ чения компанией чистой прибыли. Выкупаемые (отзывные) акции могут быть выкуплены эмитен­ том по нарицательной стоимости с премией, как правило, в зара­ нее обусловленные сроки. Акции с участием позволяют держате­ лям при определенных условиях получать сверх установленного дивиденда добавочную долю прибыли. По конвертируемым акци­ ям предусмотрена возможность их трансформации в обыкновен­ ные акции по определенной цене и в установленные сроки. Наряду с акциями, английские компании осуществляют вы­ пуск варрантов, т. е. долгосрочных (5—10 лет) ценных бумаг, предоставляющих право их держателям приобретать в установ­ ленные сроки и по определенной цене акции компании. Их 1 См ' Рубцов Б.Б. Зарубежные фондовые рынки- инструменты, структура, меха­ низм функционирования. — М.: ИНФРА-М, 1996. — С. 129.

эмиссия часто происходит одновременно с выпуском корпора­ тивных облигаций для стимулирования интереса к последним. В настоящее время для привлечения притока внешних инве­ стиций на фондовом рынке страны появились так называемые покрытые варранты, имеющие укороченный срок обращения. Они выпускаются, как правило, крупными инвестиционными банками и позволяют приобретать акции других компаний. Помимо варрантов, в Англии происходит также выпуск цен­ ных бумаг, аналогичных акциям и предназначенных для коллек­ тивного инвестирования. Выпуск осуществляют организации, на­ зываемые паевыми трастами и инвестиционными трастами. И те и другие аккумулируют средства широкого круга инвесторов, вы­ давая именные свидетельства о внесении пая, формируют и управляют портфелями разнообразных видов ценных бумаг и распределяют между вкладчиками полученные доходы. Паевые трасты постоянно и неограниченно в зависимости от конъюнктуры рынка осуществляют дополнительный выпуск или вы­ куп своих ценных бумаг. Они управляются попечителями (крупные банки и страховые компании) и по существу сходны с инвестицион­ ными компаниями открытого типа, распространенными в США. Инвестиционные трасты в отличие от паевых не могут осу­ ществлять постоянного и неограниченного выпуска и выкупа своих акций, т.е. имеют относительно неизменную величину уставного хапитала. Обыкновенные и лривилетнроБанные акции таких организаций котируются на фондовой бирже. Они могут выпускать также облигации и другие виды ценных бумаг. Харак­ тер их деятельности схож с американскими инвестиционными компаниями закрытого типа. По процедуре учреждения и управлению инвестиционные трасты аналогичны прочим корпо­ рациям страны, однако их ресурсы могут вкладываться лишь в ценные бумаги и недвижимость. Рынок корпоративных облигаций Англии включает обращение трех основных категорий фондовых инструментов, а именно: обеспеченных, необеспеченных и гарантированных облигацин. Эмиссия первых обеспечивается конкретными видами и количе­ ством имущества компании, продажа которого при этом запре­ щается. Эмиссия может обеспечиваться также всеми активами, ограничений на распоряжение которыми не устанавливается, за исключением случаев, оговоренных Законом о банкротстве от 1986 г. Выпуск облигаций второй и третьей категорий не обес­ печивается активами эмитентов, однако надежность гарантиро­ ванных облигаций обеспечивается обязательствами третьих лиц. Корпоративные облигации имеют фиксированную или «плавающую» ставку дохода и могут конвертироваться в акции этой же компании. Конвертируемые облигации часто номини­ руются в долларах США и тогда они обращаются на рынке евроинструментов. Их обмен на акции возможен, как правило, сразу же после выпуска. Кроме того, корпоративные облигации могут быть купонными (выплата дохода дважды в год), беску­ понными (одноразовая выплата дохода) и дисконтными (реали­ зуются со скидкой к номиналу) и др. Эмиссия всех видов обли­ гаций подлежит обязательной регистрации. Английские компании производят также эмиссию финансо­ вых инструментов, таких, как депозитные сертификаты, простые и дисконтные векселя и др. Кроме того, английский рынок из­ вестен как один из ведущих мировых центров торговли произ­ водными ценными бумагами, а именно: опционными и фью­ черсными контрактами. Эти контракты могут заключаться по поводу котировок ценных бумаг, значений фондовых индексов, курсов валют, а также на различные товары. В зависимости от предмета сделки операции могут совершаться на Лондонской бирже финансовых фьючерсов, на ряде товарных бирж и т. д. Рынок государственных облигаций Англии достаточно емок и сопоставим по объему оборота с аналогичным в США. Государ­ ственные обязательства занимают до 90% совокупного объема внутренних заимствований. Их структура, как и американская, включает три сегмента: краткосрочный (погашение облигаций наступает через 5 лет), среднесрочный (5—15 лет), долгосрочный (5—30 лет). К последнему сегменту относятся также сущест­ вующие в стране бессрочные государственные облигации. В отличие от американского рынка отнесение облигаций к тому или иному сегменту осуществляется не по установленному периоду от их эмиссии до погашения, а по времени, фактически остающемуся до погашения данной бумаги. В этом заключается особенность классификации государственных облигаций Англии по временному признаку. Такое деление в прошлом имело зна­ чение для дифференциации соответствующего налогообложе­ ния, а теперь оно не играет практической роли, поскольку все государственные облигации страны получили равный статус. Особенностью английского рынка государственных облига­ ций является также наличие у некоторых бумаг срока погаше­ ния, который установлен не конкретной датой, а определенным интервалом времени. Правительство в этом случае имеет воз можность варьировать сроком погашения в зависимости от конъюнктуры рынка. По целевому назначению государственные займы могут де­ литься на казначейские, финансовые, военные, конверсионные, консолидированные и т. д. Существуют также краткосрочные конвер­ тируемые облигации, позволяющие в обусловленное время обменять их на долгосрочные государственные бумаги. Чрезвычайной попу­ лярностью в стране пользуются индексированные облигации, про­ центная ставка которых привязана к индексу цен основных потреби­ тельских товаров и до сих пор превышала по разным выпускам те­ кущие темпы инфляции приблизительно на 2—4%. Помимо этого, в стране имеют хождение дисконтные краткосроч­ ные векселя, выпускаемые Банком Англии на три—шесть месяцев. Они являются предъявительскими ценными бумагами номинальной стоимостью от 5 тыс. ф. ст. и выше. Эти бумаги предназначены для любых юридических и физических лиц, однако минимальная сумма заявки на еженедельно проводимых торгах составляет 50 тыс. ф. ст. Для пополнения валютных резервов Банк Англии выпускал также краткосрочные казначейские векселя, среднесрочные казначейские ноты и облигации, номинированные в экю. Долгосрочные и среднесрочные государственные ценные бумаги Англии традиционно называют также золотообрезными облигациями, поскольку они обрамляются золотой каймой и являются первокласс­ ными фондовыми инструментами. Купонный доход по государственным облигациям обычно выпла­ чивается дважды в год и лишь для бессрочных облигаций — раз в квартал. Эмиссия золотообрезных облигаций осуществляется как в бездокументарной, так и в бумажной форме. Операции с государственными бумагами проводит Депозитноклиринговый центр Банка Англии. Сделки по ним заключаются пре­ имущественно посредством так называемых маркет-мейкеров с ис­ пользованием электронных торговых систем и телефонных каналов связи. Маркет-мейкеры по золотообрезным облигациям, обозначае­ мым в информационных источниках аббревиатурой GEMMs (gilt-edged market makers), для проведения операций получают специальную ли­ цензию Банка Англии и представляют собой самостоятельные (имею­ щие собственный капитал) подразделения компаний, работающих на рынке с другими видами ценных бумаг. В отличие от многих прочих участников рынка они имеют право быть прямыми контрагентами Банка Англии, который осуществляет ежедневный контроль достаточ­ ности их капитала. Контроль за операциями на рынке государственных ценных бумаг возложен на Лондонскую фондовую биржу.

Размещение государственных облигаций на первичном рынке осуществляется либо путем публичной подписки, либо закрыто­ го предложения (тендера) маркет-мейкерам по золотообрезным облигациям. Публичная подписка в свою очередь может осуще­ ствляться путем аукциона и тендера. Аукционное размещение характерно для крупных выпусков облигаций. Ему предшествуют сообщения в средствах массовой информации о деталях предстоящей эмиссии. Организатор аук­ ционов — Центральное управление золотообрезных облигаций Банка Англии, которое принимает конкурентные и неконку­ рентные заявки участников. Минимальный объем первых уста­ навливается в размере 500 тыс. ф. ст., величина вторых — ин­ тервалом от 1 до 500 тыс. ф. ст. Удовлетворение конкурентных заявок происходит по ценам заявителей, поэтому часть из них может быть удовлетворена не полностью вследствие недостатка количества выставленных на аукцион облигаций. Неконкурентные заявки удовлетворяются по средневзвешенной цене удовлетворенных ранее конкурентных заявок. Нереализованная часть эмиссии облигаций остается в портфеле Банка Англии. В Анг­ лии практикуются также обратные аукционы, когда Банк Англии производит скупку государственных обязательств, в основном у маркет-мейкеров по золотообрезным облигациям. При тендерном размещении Банк Англии на основании по­ ступивших заявок устанавливает единую цену продажи облига­ ций. В этом случае часть заявок также может оказаться удовле­ творенной не полностью. Реализация очередных эмиссий госу­ дарственных ценных бумаг происходит с использованием совре­ менных электронных систем расчетов и поставок. На следующий день после завершения очередного первичного размещения государственных облигаций начинаются вторичные торги по этим бумагам. Они происходят на Лондонской фондовой бирже. Главными участниками выступают маркет-мейкеры по зо­ лотообрезным облигациям, более половины которых являются представителями иностранных кредитно-финансовых организаций. К числу других участников вторичного рынка государствен­ ных облигаций относятся не являющиеся маркет-мейкерами брокерско-дилерские учреждения. Они осуществляют куплюпродажу облигаций через маркет-мейкеров преимущественно для своих клиентов, а также могут проводить операции за свой счет. Банк Англии ведет реестр, где регистрируются результаты рассмотренных выше операций. Незначительную долю участников вторичного рынка состав­ ляют мелкие инвесторы, преимущественно физические лица. Они имеют возможность за небольшое вознаграждение покупать (в том числе и на первичном рынке) и продавать государствен­ ные облигации через систему почтовых учреждений страны. Эти операции регистрируются, как правило, не Банком Англии, а Департаментом национальных сбережений. Таким образом, в Англии существует двойственная система купли-продажи государственных облигаций на вторичном рынке. Современный ежегодный объем их оборота оценивается в 5 млрд ф. ст., что в несколько раз превышает размер оборота акций. Следует отметить относительно слабое по сравнению с США развитие английского рынка ценных бумаг местных органов власти. Получаемый по государственным облигациям процентный доход облагается подоходным налогом на общих основаниях. На­ лог удерживается при выплате процентов инвесторам. Доходы пенсионных фондов и благотворительных союзов, а также ино­ странных инвесторов законодательно освобождены от подоход­ ного налога. Кроме того, все владельцы золотообрезных облига­ ций освобождены от налога на прирост капитала.

10.2.

Организация фондового рынка Биржевая торговля составляет существенную долю совокуп­ ного оборота фондового рынка Англии. Учреждение фондовых бирж в стране осуществлялось под контролем государственных органов исполнительной власти. Тем не менее институт биржи был и остается здесь по существу самоуправляемым, поскольку Правительство формально не вмешивается в его деятельность, что в свое время заимствовали в США. В Англии отсутствует специальное государственное законо­ дательное обеспечение деятельности фондовой биржи. Она ре­ гулируется общими правилами отчетности для компаний, пуб­ лично продающих свои акции, установленными названным вы­ ше Законом о компаниях, а также Законом о финансовых услу­ гах от 1986 г. Управление биржевой деятельностью в стране осуществляется преимущественно саморегулируемыми органи­ зациями, характеристика которых будет рассмотрена ниже. Современную биржевую сеть Англии составляют шесть фон­ довых бирж, а точнее, региональных подразделений Лондонской фондовой биржи, расположенных в центрах крупных финансо вых потоков страны: Лондон, Бирмингем, Манчестер, Лидс, Белфаст и Глазго1. Безусловным лидером фондовой торговли в стране является Лондонская биржа, сосредоточившая более 60% стоимостного оборота ценных бумаг. В настоящее время Лон­ донская фондовая биржа является четвертой в мире по показа­ телю рыночной капитализации и третьей по объему операций. Лондонская фондовая биржа — ЛФБ (London Stock Ex­ change) — одна из старейших фондовых бирж в мире — была учреждена в 1773 г., хотя неофициальная ее история началась примерно на 200 лет раньше. До недавнего времени она имела статус ассоциации — ее членами могли быть только физические лица, объединенные в товарищества. После 1986 г. биржа стала частной акционерной компанией, членами которой являются маркет-мейкеры, в том числе по золотообрезным облигациям, брокерско-дилерские фирмы и некоторые другие участники. Брокерско-дилерские организации, каждая из которых имеет по одному голосу, сегодня являются дочерними компаниями круп­ ных национальных и иностранных коммерческих банков, пре­ имущественно американских и японских. Лондонскую биржу возглавляет Совет, осуществляющий функции по управлению всеми сторонами ее деятельности — от законодатель­ но-административных — до дисциплинарных аспектов. Численность ее членов в разные годы составляла 3,5—4,0 тыс. человек, из которых примерно 70% являлись брокерами и 30% дилерами2. В настоящее время число участников немногим превышает 400, что связано с при­ обретением биржей статуса частной акционерной компании. Члены биржи, являясь собственниками акций, пользуются свободным доступом на ее территорию. Посещение биржи дру­ гими лицами, как правило, возбраняется. Члены биржи обязаны осуществлять установленные платежи за пользование ее поме­ щениями, что приносит существенные доходы учреждению. На бирже разработан и постоянно действует регламент внут­ ренней деятельности, определяющий преимущественно порядок членства и совершения операций, строгое соблюдение которого является главной обязанностью учредителей. До недавнего времени в среде членов Лондонской биржи, как отмечалось выше, по функциональному признаку выделя­ лись маклеры (брокеры) и джобберы (дилеры). Первые выпол1 См : Рубцов Б Б Указ. соч. - С 150, 270. См.: Фондовый портфель / Отв ред. Ю Б. Рубин, В.И Солдаткин — М. СОМИНТЕК, 1992 - С 378, няли функции посредников, т. е. совершали операции от имени и за счет клиентов биржи, а вторые — торговцев, оперирующих от своего имени, за свой счет и не имеющих права совершать сделки с клиентами биржи, т. е. вне ее стен. Основными их контрагентами являлись маклеры данной биржи, а позже ими стали также члены других фондовых бирж. В целях экономии времени заключение сделок между членами биржи происходило обычно посредством «джентльменских соглашений», т. е. в уст­ ной форме. Фиксации гюдлежали лишь отдельные наиболее важные аспекты достигнутых договоренностей. В среде джобберов имела место отраслевая и страновая спе­ циализация по соответствующим видам ценных бумаг. Как мак­ леры, так и джобберы имели в своем распоряжении ограничен­ ный контингент вспомогательного персонала, допускаемого в биржевой зал. Эта категория служащих наделена многими функциями от сбора и передачи информации до совершения сделок по поручению членов биржи. Профессиональная подго­ товка таких служащих осуществляется в специальных школах страны. Среди сделок с котирующимися акциями на бирже преобла­ дают срочные, т. е. спекулятивные операции. Срок оплаты по ним первоначально составлял 14 рабочих дней. Впоследствии он был сокращен до 10 дней, а в 1995 г. — до 5. В основном это опционные сделки. Продажа корпоративных и государственных облигаций происходит посредством кассовых операций, срок оплаты по которым установлен в пределах одних суток. Расчеты по сделкам осуществляются через компьютеризированную Расчетно-клиринговую систему Лондонской фондовой биржи. Совет биржи устанавливает и минимальные границы фондо­ вых сделок. Для обыкновенных акций и облигаций этот крите­ рий составляет 1 тыс. ф. ст., а для других видов — лот (не менее ста единиц ценных бумаг). Устанавливались также фиксированные размеры ставок бро­ керской комиссии. По операциям с государственными облига­ циями они составляли 0,375% их номинальной стоимости, для корпоративных облигаций — 0,75% рыночной стоимости, для акций — 1,25% рыночной стоимости. Процесс регулирования фондового рынка, произошедший в Англии после кризиса октября 1986 г., включал и реформу ЛФБ. На бирже были отменены фиксированные комиссионные по сделкам с ценными бумагами, а также деление членов биржи на брокеров и джобберов (и тем и другим было разрешено выпол нять одновременно и брокерские и дилерские функции). Одно­ временно изменилась и организация торговли, которая стала проходить на базе электронной системы. В результате реформы маклерские фирмы потеряли долгое время существовавшее монопольное право на проведение фон­ довых операций, поскольку было снято ограничение на возмож­ ность поглощения этих фирм корпоративным сектором, в част­ ности банками, в том числе иностранными. Таким образом, крупные банки начали активную деятельность в сфере фондо­ вых операций, а иностранные инвесторы получили адекватную свободу действий. При этом наиболее активную деятельность здесь развернул американский капитал. Реформа Лондонской биржи послужила толчком для совершенствования деятельности фондовых рынков других стран Западной Европы. Вскоре после этого на ЛФБ была введена система автомати­ зированных биржевых котировок и «мониторная» система тор­ говли, аналогичная американской системе торговли NASDAQ. Теперь члены биржи совершают сделки с котируемыми акция­ ми непосредственно с терминалов компьютеров, что позволило практически полностью отказаться от операционного зала бир­ жи. ЛФБ стала одной из первых крупных бирж, перешедших на электронную торговлю. В операционном зале осталась только торговля облигациями. Информация по ценным бумагам, принятым электронной системой, выводится на мониторы компьютерной сети и является доступной всем пользователям. Система позволяет маркетмейкерам вводить котировки ценных бумаг, а другим пользовате­ лям — совершать сделки через маркет-мейкеров. Заявки клиентов исполняются по так называемой лучшей цене и регистрируются автоматически. Количество видов ценных бумаг, обращающихся на Лондонской бирже, превышает в настоящее время 7 тыс. ед. Лондонская биржа является уполномоченным органом стра­ ны в части проведения листинга ценных бумаг, т. е. по существу монополистом установления правил в этой сфере. Результаты регулярных котировок курсов ценных бумаг ежедневно публи­ куются. Для акций публикуется цена одной акции, а для обли­ гаций — процент к их номинальной стоимости. Котировка цен­ ных бумаг осуществляется биржей на основании заявок, посту­ пающих от компаний-эмитентов. Лондонская биржа в отличие от аналогичных учреждений других стран не предъявляет пода­ телям заявок особых количественных требований, например размеров компаний и др., хотя устанавливает строгие правила раскрытия информации эмитентами. К заявке прилагается пакет документов установленной номенклатуры. После экспертизы и одобрения этих документов комиссией по листингу сведения об эмитенте и его ценных бумагах подлежат публикации в печати. Ценные бумаги, не прошедшие листинг, с согласия биржево­ го Совета также могут допускаться к торговле. В связи с этим с начала 80-х годов на Лондонской бирже функционирует доволь­ но узкий сегмент рынка для акций мелких и средних эмитентов, называемый альтернативным инвестиционным рынком, условия допуска на который отличаются значительно меньшей жестко­ стью, нежели на основном рынке. На данный момент на ЛФБ котируются акции 2311 англий­ ских компаний, общая рыночная стоимость которых составляет 1,57 трлн ф. ст. и акции 502 иностранных компаний с общей рыночной стоимостью в 3,14 трлн ф. ст. Особенностью оборота Лондонской фондовой биржи являет­ ся существенная доля (более половины) иностранных ценных бумаг, в частности акций зарубежных эмитентов и еврооблига­ ций. Поэтому Лондон продолжает сохранять сегодня роль круп­ ного международного финансового центра. Недавно восемь ве­ дущих европейских фондовых бирж подписали на встрече в Мадриде Меморандум о взаимопонимании. Основой взаимного сотрудничества этих бирж стал стратегический альянс между ЛФБ и немецкой биржей. В Англии используются несколько видов налогообложения биржевых операций. В частности, существует так называемый гербовый налог. Его минимальный размер составляет 2 шиллин­ га для сделок, сумма которых не превышает 500 ф. ст. Более крупные сделки облагаются повышенным гербовым налогом. Кроме того, используется трансфертный налог. Его размер со­ ставляет 1% от стоимостного объема сделок. Существуют также регистрационный сбор, налог на выплаченные дивиденды и проценты в размере около 39%, налог на увеличение уставного капитала. Величина последнего составляет 0,5% от суммы вы­ пуска акций и 0,25% от объема эмиссии облигаций.

10.3.

Фондовые индексы Важным инструментом информационного обеспечения бир­ жевой деятельности служат фондовые индексы. Самым извест­ ным в Англии является семейство совместных индексов газеты «Файнэншл Тайме» и Лондонской фондовой биржи. Наиболее популярный вариант индекса сокращенно обозначают аббревиа­ турой FT—SE 100 (Financial Times — Stock Exchange Index). Он учитывает курсы акций 100 ведущих британских компаний, доля которых в стоимости оборота Лондонской биржи составляет около 70%. Расчет индекса ведется ежеминутно. Более полным вариантом является индекс FT— SE All-Share, учитывающий курсы более 650 акций английских компаний всех сфер деятельности. Кроме того, индексы семейства FT—SE рас­ считываются по отдельным отраслям экономики страны. Поми­ мо национальных индексов расчет индексов FT—SE произво­ дится по важнейшим фондовым рынкам мира. К ним относятся индексы акций крупнейших компаний европейского региона FT—SE Eurotrack 100 и FT—SE Eurotrack 200, а также всемир­ ный индекс FT—A World Index, учитывающий более 2200 акций компаний 24 стран всех континентов. Существуют также индек­ сы FT, рассчитываемые по облигациям. 10.4. Регулирование фондового рынка Традиционно в Великобритании регулирование рынка цен­ ных бумаг и фьючерсной торговли осуществлялось исключи­ тельно самими профессиональными участниками рынка. Закон о финансовых услугах (Financial Services Act — FS Act), всту­ пивший в силу 29 апреля 1988 г., формально установил кон­ троль государства над фондовым рынком, но фактически сохра­ нил традиционную систему. В настоящее время в Соединенном Королевстве идет очень серьезная реформа системы регулирования финансовых рынков. Ее первый этап завершился в июне 1998 г., когда полномочия в сфере регулирования банковской системы были переданы от Банка Англии Совету по финансовым услугам. Правовую основу второго этапа реформы составляет Закон о финансовых услугах и рынках (the Financial Services and Markets Bill), разработанный в 2000 г. Кроме этого, финансовые рынки Великобритании ре­ гулируют Закон о компаниях в редакции 1985, 1989 гг. и Закон о ценных бумагах компаний (Закон об инсайдерах) от 1985 г. Главными положениями Закона о компаниях определяются правила раскрытия информации об акционерах и манипуляци­ ях с принадлежащими им акциями, устанавливаются сроки и порядок созыва общих собраний, а также назначения доверенных лиц акционеров и др. Закон об инсайдерах предусматривает уго­ ловное преследование за недобросовестное использование слу­ жебной информации, в части ценных бумаг компании, лицами, имеющими доступ к ней в силу своего должностного положе­ ния, а также владеющими более 10% ее акций. Закон о финансовых услугах предусматривает обязательное лицензирование деятельности с ценными бумагами (инвестици­ онного бизнеса). Под инвестиционным бизнесом понимаются: купля-продажа на комиссионных началах или за собственный счет ценных бумаг (инвестиционных ценностей — investments);

организация торговли ценными бумагами;

управление инвести­ циями третьих лиц;

предоставление консалтинговых услуг;

орга­ низация и управление учреждениями коллективного инвестиро­ вания (например паевыми трестами). Деятельность без лицензии является уголовно наказуемым преступлением. Действие Закона о финансовых услугах распространяется не только на ценные бумаги, но и на иные финансовые инструмен­ ты, поэтому в Законе используется термин «инвестиции». При этом под инвестициями понимаются помимо общепринятых ценных бумаг (включая производные ценные бумаги) и товарные фьючерсы, опционы на валюту, золото, серебро, палладий, пла­ тину (но не сами металлы) и долгосрочные страховые полисы. Закон о финансовых услугах выделяет два типа заключенных контрактов: с инвестиционными и с коммерческими целями. Инвестициями признаются контракты первого типа. К сожалению, очень трудно назвать четкий критерий, со­ гласно которому сделка могла бы быть отнесена к тому или дру­ гому виду, однако считается, что если цена, срок поставки или другие условия, указанные в договоре, были определены сторо­ нами применительно к конкретному контракту, последний по­ нимается заключенным в коммерческих целях. Но чтобы кон­ тракт признали инвестиционным, недостаточно просто исполь­ зовать стандартные условия. Должны выполняться следующие положения: — сделка должна быть заключена на бирже (не обязательно уполномоченной);

— выполнение контракта должно быть обеспечено клирин­ говой палатой;

— должен быть выработан способ, позволяющий должнику договориться с кредиторами (например согласительная схема). Закон о финансовых услугах предусматривает уголовную ответствен­ ность за распространение ложной или вводящей в заблуждение инфор мации, сокрытие существенной информации. Максимальным наказани­ ем в обоих случаях может быть тюремное заключение на семь лет или штраф в неограниченном размере (либо то и другое одновременно). В Законе также освещены такие важные вопросы, как кон­ фиденциальность информации, полученной согласно законода­ тельству, особое положение страховых компаний, влияние но­ вой системы на международные отношения. Новый закон о финансовых услугах и рынках реформировал действующую систему органов регулирования и контроля над фондовым рынком. Согласно этому закону, создается Совет по финансовым услугам, которому придается статус единого регу­ лирующего органа. В Законе определены основные цели Совета: — поддержание доверия к финансовой системе Великобри­ тании;

— содействие общественному пониманию финансовой сис­ темы;

— обеспечение достаточного уровня защиты клиентов;

— снижение уровня преступности в финансовой сфере. При этом под финансовой системой понимаются финансо­ вые рынки, биржи, а также любая деятельность, связанная с финансовыми рынками и биржами. Клиентами являются лица (или организации), которые: а) пользуются или собираются воспользоваться любой услугой, предоставляемой уполномоченным лицом (или организацией) и б) обладают правами или интересом, имеющими в своей основе или каким-то другим образом связанные с любой из вышеупо­ мянутых услуг. Под преступностью в финансовой сфере понимается любое правонарушение, связанное с мошенничеством, неправильным использованием или злоупотреблением информацией, относя­ щейся к финансовым рынкам, и получением доходов от пре­ ступной деятельности. В соответствии с Законом о финансовых услугах был создан специальный орган — Совет по финансовым услугам — СФУ (Financial Services Authority), до 28 октября 1997 г. именовав­ шийся Советом по ценным бумагам и инвестициям (Securities and Investments Board) и наделенный исключительными полно­ мочиями регулирования рынка. Совет делегирует свои полномочия более специализирован­ ным организациям, которые делятся на две группы: саморегу лирующие организации (Self-regulating organizations)1 и упол­ номоченные биржи (Recognized investment Exchanges). Кроме того, можно также выделить уполномоченные профессиональные органы и уполномоченные клиринговые палаты. К первой группе относятся: СЦБФ (Совет по ценным бума­ гам и фьючерсам — Securities and Futures Authority), ИМРО (Ор­ ганизация инвестиционных управляющих — Investment Manage­ ment Regulatory Organization), ПиАйЭй (Совет по личным инве­ стициям — Personal Investment Authority), ФИМБРА (Ассоциация финансовых посредников, менеджеров и брокеров — Financial Intermediaries, Managers & Brokers Regulatory Association), JIOTPO (Организация компаний страхования жизни и паевых трестов — Life Assurance & Unit Trust regulatory Organization)2. Ко второй группе относятся: Лондонская фондовая биржа (London Stock Exchange), Лондонская международная биржа финансовых фью­ черсов, Лондонская товарная биржа (London Commodity Exchange), Международная нефтяная биржа, Лондонская биржа металлов. В целом схема регулирования деятельности в финансовой сфере, и в частности фьючерсной торговли, может быть представлена в следующем виде (см. рис. ЮЛ.)3:

Министерство финансов — Уполномоченные биржи — Уполномоченные клиринговые палаты — Уполномоченные профессиональные органы Организация инвестиционных управляющих Совет по личным инвестициям Совет по ценным бумагам и фьючерсам Рис. 10.1. Схема регулирования деятельности в финансовой сфере 1 В Великобритании SRO — профессиональные организации, регулирующие тор­ говлю ценными бумагами, производными финансовыми инструментами и другие виды финансовых услуг, отношения между специализированными финансовыми и кредитными учреждениями и их клиентами, а также контролирующие соблюдение правил рыночной торговли. J ФИМБРА и ЛОТРО в настоящее время сокращают свою деятельность в облас­ ти регулирования в связи с созданием Совета по личным инвестициям. 3 Http://www.sfa.org.uk/history.htm Совет по финансовым услугам (СФУ). По статусу это не­ коммерческая компания, участниками которой являются представители различных фирм, работающих на финансовом рынке, т. е. это суперсаморегулирующая организация профес­ сиональных участников рынка ценных бумаг и производных финансовых инструментов. Формально она подчиняется Ка­ значейству (Министерству финансов), но фактически являет­ ся независимым учреждением. В своей деятельности Совет руководствуется «10 принци­ пами и 40 основными правилами», которые дают самые об­ щие принципы регулирования. К ним относятся: — честность;

— компетентность, осмотрительность и усердие;

— обычаи рынка: инвестиционная фирма, признанная СФУ, должна соблюдать высокие стандарты поведения на рынке;

— информация для клиентов: инвестиционная фирма долж­ на в разумных пределах предоставлять клиенту необходимую информацию для принятия правильного решения, а также пол­ ный и достоверный отчет о своей деятельности в том, что каса­ ется интересов клиента;

— конфликт интересов: инвестиционная фирма должна ли­ бо избегать подобной ситуации, либо обеспечить беспристраст­ ное урегулирование конфликта с каждым своим клиентом. Фирма не должна ставить свои интересы выше интересов кли­ ента;

— активы клиента: в случае, когда инвестиционная фирма управляет или каким-либо иным образом отвечает за активы клиента, она должна обеспечить необходимую защиту послед­ них посредством отделения и идентификации таких активов или любым другим способом в соответствии с взятыми на се­ бя обязательствами;

— финансовые ресурсы: инвестиционная фирма должна обладать достаточными финансовыми ресурсами для осуще­ ствления своей деятельности и противостояния возможным рискам;

— внутрифирменная организация: инвестиционная фирма должна ответственно подходить к организации и управлению своими внутренними делами и обеспечить соответствующий контроль за своими сотрудниками, которые, в свою очередь, должны пройти необходимую подготовку и обладать высоким уровнем квалификации;

— отношения с регулирующими организациями: инвестици­ онная фирма должна сотрудничать с соответствующим регули­ рующим органом и в случае необходимости немедленно предос­ тавлять любую информацию, относящуюся к деятельности фирмы. Совет директоров СФУ назначается министром финансов и состоит из председателя, 2 распорядительных директоров и 11 директоров, не являющихся исполнительными лицами (включая заместителя председателя). Предполагается, что Совет по финансовым услугам возь­ мет на себя функции следующих организаций: — комиссии по строительным обществам (Building Socie­ ties Commission)1, — комиссии по дружеским обществам (Friendly Societies Commission)2, — ИМРО, — ПиАйЭй, — СЦБФ. В свете проводимой реформы особый интерес представляет материал, опубликованный Советом по финансовым услугам в конце прошлого года: «СФУ в новом тысячелетии»3. В частно­ сти, в этом документе перечислены основные инструменты ре­ гулирования финансовых рынков, которые намерен использо­ вать в своей работе Совет по финансовым услугам. Эти спосо­ бы регулирования могут быть классифицированы следующим образом: 1) инструменты, предназначенные для контроля за потре­ бителями в целом, группами фирм (бирж) или всей финансо­ вой сферой;

2) инструменты, предназначенные для контроля за от­ дельными фирмами, биржами, клиринговыми палатами. К первой группе относятся следующие инструменты:

1 Строительное общество — учреждение кооперативного типа в Великобритании (с начала XIX в ) и других странах, специализирующееся на привлечении сбере­ жений населения и кредитовании жилищного строительства (в настоящее время по своим функциям сблизилось с банками, но регулируется специальным зако­ нодательством) 2 Дружеские общества — первоначально общества взаимной помощи, а в на­ стоящее время — различные сберегательные институты;

по организации близки к кооперативам 3 http://www.fsa.gov uk/ «FSA for the new millennium» Предоставление компанией информации о своей деятельно­ сти. Наличие более подробной и четкой информации помо­ жет клиентам лучше понять, что они покупают и что прода­ ют. Альтернативные режимы предоставления сведений, вклю­ чая сравнительные информационные таблицы, должны про­ ходить испытания рынком, что даст возможность убедиться в доступности информации для потребителей. Обучение клиентов и повышение уровня общественного созна­ ния. Это включает как долгосрочные проекты (например, содей­ ствие пониманию обществом финансовой системы), так и дей­ ствия, связанные с конкретными видами сделок (в частности, повышение уровня осведомленности потребителей о риске опе­ раций с фьючерсами). Наличие клиентов, обладающих хороши­ ми знаниями в области финансов, позволит ослабить контроль за рынком, однако на это потребуется немало времени. Механизмы урегулирования претензий и институт уполномо­ ченного по правам человека (омбудсман1). Этот инструмент по­ зволит клиентам подавать жалобы на фирмы и добиваться возмещения убытков. Кроме того, это ценный источник ин­ формации для FSA (СФУ) о деятельности участников рынка, способной нанести ущерб финансовой системе страны. Компенсационная схема. Это важнейший элемент системы регулирования, поскольку он защищает клиентов от разоре­ ния фирм, что в свою очередь позволяет СФУ разрабатывать соответствующие подходы к регулированию рынка и смягчать последствия банкротств компаний. Публичные заявления. Публичные заявления Совета по фи­ нансовым услугам могут предупредить «публику» и торговцев в зале о различных рисках и таким образом воздействовать на поведение фирм и их клиентов. Заявления СФУ являются наиболее эффективным инструментом регулирования в слу­ чае, когда другие меры (например, изменение правил предос­ тавления информации) занимают слишком много времени. К основным инструментам регулирования отрасли в целом относятся: Система подготовки и повышения квалификации. Данный режим предназначен для повышения стандартов и ужесто­ чения дисциплины в отрасли. При этом Совет осознает, что 1 В Великобритании омбудсман — также независимый орган для разбирательст­ ва, урегулирования споров между банками и клиентами необходимо сохранять конкуренцию и способствовать но­ вовведениям. Создание правил. Правила устанавливают стандарты регу­ лирования, однако нужно учитывать, что при этом увеличи­ ваются издержки на осуществление мониторинга рынка. Кроме того, чрезмерное регулирование может привести к появлению бюрократической системы. В связи с этим СФУ намерен предоставить четкие рекомендации по интерпрета­ ции правил Совета. Мониторинг рынка. Экономические процессы, происхо­ дящие внутри страны и за ее пределами, могут служить признаками опасности для отдельных категорий потребите­ лей, компаний, рынков. Совет по финансовым услугам планирует проводить свои исследования в целях предостав­ ления адекватной информации о рисках всем заинтере­ сованным сторонам. Международное сотрудничество. Играя активную роль в международных объединениях и контактируя со своими ино­ странными коллегами, СФУ получит доступ к информации о негативных тенденциях на зарубежных рынках, способных повлиять на ситуацию в Великобритании, а также сможет предоставлять аналогичные сведения регулирующим органам других стран. Во вторую группу инструментов регулирования, направ­ ленных на контроль за отдельными фирмами, гражданами и клиринговыми палатами, входят: Санкционирование деятельности фирм и отдельных граждан. СФУ стремится не допускать к операциям на финансовых рынках фирмы или граждан, которые не отвечают определен­ ным критериям (включая добросовестность, компетентность и финансовую стабильность). Опыт Великобритании и других стран показывает, что цели регулирования гораздо легче дос­ тичь, если предотвращать возможные проблемы путем уста­ новления и ужесточения барьеров для выхода на рынок. Предъявление иска и судебный запрет. Совет по финансо­ вым услугам может обращаться в суд для предотвращения не­ санкционированной деятельности и в некоторых случаях пре­ следовать нарушителей в уголовном порядке. Если результа­ том такой деятельности явилось обогащение или был причи­ нен ущерб другим участникам рынка, СФУ может через суд потребовать возмещения убытков.

Pages:     | 1 |   ...   | 3 | 4 || 6 | 7 |   ...   | 9 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.