WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!

Pages:     | 1 || 3 |

«Ставропольский государственный университет На правах рукописи Ключенко Сергей Александрович СОЗДАНИЕ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОГО ИНВЕСТИЦИОННОГО КЛИМАТА И ПОВЫШЕНИЕ ИННОВАЦИОННОЙ АКТИВНОСТИ В РОССИИ И ЕЕ ...»

-- [ Страница 2 ] --

Вместе с тем многих портфельных инвесторов привлекала на российский рынок акций в первую очередь возможность получения сверхвысоких прибылей за счет спекуляций с российскими ценными бумагами, имеющими очень нестабильную курсовую динамику. Помимо традиционных для «возникающих рынков» рисков, в России такой нестабильности способствовал дополнительный специфический фактор. Чековая приватизация, явившаяся практически бесплатной раздачей государственной собственности в виде акций вновь созданных АО в частные руки, привела к тому, что акции российских предприятий оказались лишены одной из своих титульных функций - давая акционеру право на участие в управлении акционерным обществом и получение части его прибыли в виде дивидендов, они не являлись инструментом привлечения средств в основной капитал предприятия для долгосрочного развития. Даже те относительно незначительные средства, которые были получены от продажи части акций на денежных аукционах, пошли не на прямое финансирование соответствующих предприятий, преобразованных в АО, а в федеральный и региональные бюджеты. Таким образом, рынок российских акций оказался практически оторван от реального сектора, и акции во многом превратились в чисто игровой, спекулятивный финансовый инструмент. Этому способствовал и тот факт, что подавляющее большинство «новых АО» даже при благоприятной макроэкономической ситуации будет в состоянии платить дивиденды по своим акциям лишь через несколько лет - таким образом, практически невозможным было и определение сколько-нибудь разумной цены тех или иных акций исходя из предполагаемых дивидендов. В силу указанных портфельных причин спекулятивные в России тенденции стали среди иностранных вложений фактически доминирующими. Отрыв спекулятивного рынка акций от нуждающегося в инвестициях реального сектора приводит к тому, что портфельные инвестиции в акции, несмотря на свой довольно значительный объем не оказывали практически никакого прямого положительного воздействия на экономику. И не выполняют своей основной задачи - привлечения финансового капитала в наиболее эффективные в экономическом смысле отрасли и предприятия. Выражением такого отрыва является также то, что большинству российских предприятий крайне трудно привлечь средства иностранных портфельных инвесторов путем выпуска новых эмиссий акций и облигаций, реальные денежные средства, от продажи которых пошли бы на финансирование производства. После кризиса 1998 года иностранные инвесторы долго боялись вкладывать средства в национальную экономику. Практически единственным эффективным способом продолжает оставаться уход за пределы национального фондового рынка (т.е. выпуск ADR, GDR, еврооблигаций). Рост фондового рынка России, наблюдаемый со второй половины 2002 года, не смогли остановить ни события вокруг ЮКОСа, ни распространенные у спекулянтов ожидания коррекции рынка после президентских выборов. Активный темп роста рынка сохранялся и в 2004 году. За прошедшие месяцы фондовый рынок России занял по приросту 2-е место в мире, уступив лишь Колумбии (табл.1). Такой результат не является неожиданным, поскольку по ряду параметров отечественные акции остаются одними из самых дешевых в мире. Табл. 1 - Пятерка лучших стран мира по приросту индексов с 1 января по 20 марта 2004 года Место 1-е 2-е 3-е 4-е 5-е Страна Колумбия Россия Аргентина Китай Перу Индекс IGBC RTS MERVAL SHENZ COMPOSITE LIMA GENERAL Темп роста, % +41,74 +27,25 +20,85 +20,31 +20, Количество достижений нашего рынка продолжает увеличиваться. Достаточно сказать, что среднегодовая доходность индекса РТС, начиная с кризиса, составляла порядка 50%! Такой рост по понятным причинам вызывает озабоченность, что послужило причиной возникновения разговоров о «надувшемся» на рынке «мыльном пузыре» и ожидающейся в связи с этим серьезной средне срочной коррекции. На одном из Интернет-форумов промелькнуло высказывание: «Russia goes up? Time to sell!» («Россия растет? Пора продавать!»). История российских акций оправдывала такой подход, но создается впечатление, что данная теория не действует примерно с 2002 года. Поэтому пора перестать жить прошедшими войнами и признать, что кризис, подобный тому, что произошел в 1998 году, вряд ли повторится. Основной силой, движущей акции наверх, принято считать денежную ликвидность и падение ставок по фиксированным инструментам. Такое сугубо монетарное объяснение роста представляется однобоким. Среди определяющих факторов также выделяют рост экономики, но разве может оправдать подъем ВВП на 7% в 2003 году рост индекса РТС на 58%? Очевидно, нет, по крайней мере, не в такой степени. Существуют дополнительные факторы, которые вызывают столь резкий рост. Финансовые аналитики, уважающие фундаментальный анализ, заявляют, что основная причина роста фондового рынка заключается в изменении критериев оцененности акций и улучшении финансовых результатов предприятий. Объяснения такого рода оперируют цифрами и математическими моделями, а потому часто отвергаются российскими спекулянтами, которые живут по принципу: «Какая модель? Чушь. Растет покупай, падает - продавай». Главное для них - уловить тенденцию, поэтому причинно-следственные связи - не для них, они предпочитают пользоваться аппаратом технического анализа. Безусловно, этот подход имеет право на жизнь, до сих пор он позволял сдерживать финансовые потоки иностранных портфельных инвестиций. Однако следует признать, что у технического анализа полностью отсутствуют методы прогнозирования. И если мы хотим знать будущее, то нам ничего не остается, как считать скучные цифры.[24] Основным движущим фактором роста российского рынка остается улучшение критериев оцененности. С осени 2003 года средний мультипликатор прибыли в нашей стране поднялся с 7 до 9. Метод мультипликаторов очень прост и в тоже время очень эффективен. На развивающихся рынках, к примеру, среднее значение мультипликатора Р/Е (цена акций к прибыли) колеблется от 12 до 15. Этот критерий позволяет предположить дальнейший рост российских акций в среднем на 30-40%. Ближайшим аналогом России по параметрам оцененности является Мексика. Эта страна уже имеет инвестиционный рейтинг, тогда как России до долгожданной ступени еще один шаг. Но если формальная способность обслуживать долг при существующих резервах ЦБР не подвергается сомнению, Standard & Poor's продолжает сопротивляться и всячески дает понять, что в ближайшем будущем инвестиционной ступени России не видать. Принципиальность аналитиков Standard & Poor's достойна уважения, но присвоение инвестиционного рейтинга нашей стране сейчас кажется неизбежным, и рано или поздно он будет получен. Самое авторитетное агентство в мире в своих оценках не полагается только на способность обслуживать долг, а ожидает дальнейших структурных преобразований. Еще в 2003 году при составлении прогноза на 2004 год казалось, что после президентских выборов будет значительное снижение рейтинга. Так, после первого избрания В. Путина в 2000 году рынок испытал глубокий спад. Однако детальный анализ показывает, что все не так, и сейчас мы готовы отказаться от первоначального прогноза. Если 2000 год стал периодом «лопнувшего технологического пузыря» и начала резкого падения ведущих фондовых рынков, то увеличение значения индекса РТС сейчас представляется лишь временной реакцией, временным взлетом. Популярная теория электорального цикла утверждает, что существуют колебания, объясняемые действиями властей. До выборов обычно происходит «накачка» экономики с целью создания ощущения роста, что ведет к циклическому подъему акций, тогда как вновь избранный президент уже не имеет цели понравиться, перекрывает денежную «накачку», начинает очередные преобразования, следствием чего становится спад рынка. Но эта теория не применима к текущей ситуации, и, по нашему мнению, перевыборы В. Путина имеют скорее позитивные последствия, поскольку открывают дорогу для реформ и снижения политической напряженности, появившейся после скандальных историй вокруг ЮКОСа. Российский рынок слишком зависим от внешних портфельных инвесторов. По нашей оценке, примерно 2/3 новых покупок совершают иностранцы, и только 1/3 следствие подъема роста активности в 2003 российских году стали портфельных инвесторов. Значимым фактором котировок стратегические приобретения. Но их влияние на рынок непостоянно, и на них нельзя надеяться как на стабильный источник роста. Стратеги влияют на капитализацию, но не определяют ее. Скупка приходит, предоставляя возможности быстро заработать, но она также быстро уходит, оставляя пустоту идей и не ликвидность на вторичном рынке. Основная проблема недостаточного развития фондового рынка нашей страны - практическое отсутствие институциональных инвесторов как класса. Клиентская база существующих российских брокерских контор - это физические лица, становление которых пришлось на период приватизации. Стоимость акций создает иностранный портфельный капитал. Именно этот фактор вызывает значительную нестабильность. Поэтому на данный момент самой главной опасностью для российского фондового рынка можно считать общемировую конъюнктуру. Как представляется, следует опасаться роста ставок в мире, хотя последние заявления функционеров Федеральной резервной системы говорят о том, что это будет не так скоро. На подъем стоимости денег могут повлиять выборы президента США, который в свою очередь может изменить приоритеты в области экономики. Австрийская теория цикла, ход развития Японии говорят о том, что политика низких ставок не всегда бывает полезна и не способна удерживать растущий тренд акций. Цены на энергоносители уже не являются проблемой для рынка, почти нет аналитических исследований, которые дают прогнозы среднегодовой цены на нефть ниже 25-26 долл./баррель. Однако пока мало прогнозов цен на нефть выше 30 долл./баррель, где сейчас стабильно находятся котировки. Но то ли еще будет! К примеру, в 2003 году не было ни одного обзора, который бы уверенно прогнозировал уровни выше 25 долл./баррель. «Второй эшелон» в последнее время заслуживает отдельного разговора. Индекс Совлинка для малокапитализированных компаний вырос с ноябрьского «дна» на 50%, а ликвидные акции - только на 35%. Можно с ходу назвать не один десяток бумаг, стоимость которых сначала года увеличилась не менее чем в два раза. Главными покупателями таких акций являются россияне, хотя есть свидетельства, что их приобретают и иностранцы. В «голубых фишках» (за исключением локальных акций Газпрома) цены представляются адекватными и не несут потенциальной высокой доходности, «второй эшелон» оказался лучшим инструментом для удержания высоких темпов роста портфелей. В малокапитализированных компаниях резко выросли активность и ликвидность. Однако во многих бумагах «второго эшелона» начали проявляться тенденции «пузыря», чего, как ни странно, нельзя сказать о «голубых фишках». На наш взгляд, практически невозможно оправдать стоимость акций некоторых компаний, к которым относятся ВСМПО, Уралэлектромедь, КамАЗ, НПО «Сатурн» и все гидроэлектростанции. Что касается акций гидроэлектростанций, то на рынке появилось множество завышенных прогнозных записок, которые предлагают покупать такие акции. Это обосновано высокой стоимостью активов, а также предположением, что ГЭС смогут продавать энергию по рыночной стоимости (что возможно), а их рентабельность будет регулироваться адвалорным налогом (что выглядит слишком смелым предположением). По нашему мнению, наиболее вероятно, что ГЭС будут продавать электричество неким федеральным фондам, которые будут тратить средства на субсидирование льготников и энергетические инвестиционные программы. Общая рентабельность к выручке тогда вряд ли будет выше общероссийской. В таком случае котировки ГЭС являются завышенными. При этом из программы реструктуризации ясно, что ГЭС останутся в государственной собственности и на интерес стратегов не приходится рассчитывать. Самое интересное, что инвесторы готовы сейчас давать деньги под столь рискованные акции, ведь по текущим результатам ГЭС торгуются с мультипликаторами P/S (капитализация к выручке) от 10 до 20, не говоря о мультипликаторах прибыли. Даже если сбудутся смелые и оптимистические прогнозы и ГЭС действительно начнут получать сверх-доходы, инвесторам придется держать акции 3 года, до реальных прибылей принадлежащих им компаний. Сейчас они рискованно рассчитывают примерно на 100%-ный подъем, при этом одно решение правительства будет способно принести примерно 50%-ные убытки. Еще одним «пузырем», хотя немного сдувшимся, кажутся акции панрегиональных компаний связи и Ростелекома. Стоимость акций Уралсвязьинформа в 1,2 рубля казалась завышенной, и прошедшее снижение немного, но поправило параметр оцененности. То же касается других компаний, в частности Югтелекома. Фиксация прибыли не происходит, а макроэкономические новости внушают оптимизм. Не следует забывать, что российский фондовый рынок реально остается одним из самых дешевых в мире и должен расти опережающими темпами. Именно поэтому рано ставить крест на периоде сверхдоходности российского фондового рынка. Естественно, она снизится с предыдущих 50% и, по нашим оценкам, на период до 2008 года будет в среднем находиться в пределах 22% годовых.

Что касается прогноза индекса РТС, скорее всего, потенциал его падения невелик. В текущих условиях сложно представить, что индекс РТС может опуститься ниже отметки 650 или даже 700 пунктов. Пока трудно предположить, что индекс РТС сможет закончить год выше 800 пунктов. В целом это достаточно узкий коридор колебаний, особенно в историческом плане. Вместе с тем отдельные эмитенты будут показывать наибольшую активность. Факторы роста, безусловно, остаются. Среди них можно выделить растущую экономику, инвестиционный рейтинг, преобразования в экономике и все возрастающий интерес иностранного бизнес* к российским активам. Постоянно возникают слухи и новости об очередном стратегическом интересе к российским предприятиям, будь то BP-TNK, «Вимм-Билль-Данн», МТС, Сибнефть и др. Предложения инвесторам Еще одна важная тенденция - значительное улучшение параметра эффективности рынка. Сложно найти слишком недооцененную компанию. В «голубых фишках» потенциалы движения редко выходят за пределы 20%, кроме акций Газпрома. Есть, конечно, загадочная бумага «Сургутнефтегаз», особенности корпоративного устройства которой, и наличие громадной доли наличности дают кратный потенциал. Но трезвая оценка возможности реализации этой стоимости свидетельствует о том, что риск слишком велик и, по нашему мнению, не следует играть в эти игры. В текущих условиях считается лучшим вариантом предложить инвестирование в стиле Грема и Додда, выбирая наиболее недооцененные бумаги. В этом случае выбор ликвидных бумаг будет ограничен локальным Газпромом. Среди «второго эшелона» можно найти ряд малокапитализированных бумаг с мультипликаторами прибыли в районе 3 и среднекапитализированных опережающими темпами. в районе 5. Эти бумаги должны расти Если все-таки инвестор предпочитает ликвидность, то «голубые фишки» - неплохой выбор. В данном случае можно использовать оппортунистские портфельные теории, и долгосрочный диверсифицированный пассивный портфель из «голубых фишек» будет не так плох. Прогнозируется дальнейший рост фондового рынка с высокими по мировым меркам темпами прироста. Есть основания полагать, что интерес инвесторов к России не уменьшится. Комиссия ООН по торговле и развитию (UNCTAD) опубликовала предварительную оценку прямых иностранных инвестиций в 2003 году и прогноз на 2004 год. По данным экспертов UNCTAD, потоки прямых иностранных инвестиций (ПИИ) в 2003 году «составили меньше половины аналогичного показателя 2000 года (1,4 млрд. долларов)». Общемировой объем, ПИИ в 2003 году составил около 653 млрд. долларов, что всего на 2 млрд. долларов больше, чем в 2002 году, когда большая часть мировой экономики находилась в состоянии рецессии. По статистике UNCTAD, в 2003 году основные развитые индустриальные страны попрежнему Доля были главным получателем ПИИ. Например, ПИИ в на американскую экономику достигли 86,6 млрд. долларов. прямых иностранных инвестиций, приходящаяся развивающиеся страны, уменьшилась более чем на 3% (с 162,1 млрд. долларов в 2002 году до 155,7 млрд. долларов в 2003 году). Российская экономика в 2003 году получила на 2,8 млрд. долларов прямых инвестиций больше, чем в 2002 году. В UNCTAD считают, что мировая активность в прямом инвестировании увеличится. Помимо «выздоровления мировой экономики», этому послужат «большая, чем в 2003 году, прибыль корпораций» и «увеличение доверия инвесторов». Есть основания полагать, что в таких условиях интерес инвесторов к России не уменьшится. По мнению директора ЦМЭИ БДО «Юникон» Елены Матросовой, в 2003 году темпы роста ПИИ в российскую экономику были существенно выше среднемировых. Это подтверждается и данными Госкомстата России: в январе-сентябре 2003года по сравнению с аналогичным периодом 2002 года ПИИ в нефинансовый сектор российской экономики выросли на 77,3%. Столь быстрому росту прямых иностранных инвестиций способствуют как повышение доверия инвесторов к российской экономике, так и высокие темпы экономического роста в России в 2003 году. По мнению директора ЦМЭИБ ДО «Юникон», сохранение благоприятной внешнеэкономической конъюнктуры и политическая стабильность в России будут способствовать дальнейшему увеличению притока прямых иностранных инвестиций в российскую экономику. Что касается ситуации с прямыми иностранными инвестициями в мире в целом, то Е. Матросова высказала полное согласие с мнением экспертов UNCTAD. В настоящее время происходит бурный рост иностранных инвестиций в Россию. Есть несколько составляющих. Во-первых, речь идет о росте собственно российских инвестиций, за которыми и последовали иностранные инвестиции. И даже ситуация, связанная с ЮКОСом, многими иностранными инвесторами была воспринята как возможность для покупки (buying opportunity). И второе: что касается международных инвесторов, то в значительной степени их позиции связаны с мировыми финансовыми рынками. То есть падение доходности рынков США и нестабильное положение рынков Европы привели к тому, что появился интерес к развивающимся рынкам в целом и к России в частности. При этом Россия находится в уникальной ситуации, если сравнивать ее с другими развивающимися странами, потому что у нее блестящее стабильное макроэкономическое положение, которого не наблюдается даже в большинстве развитых стран. Отношение государства к инвесторам изменилось в лучшую сторону, что отразилось в изменении основополагающих законов, таких как «О рынке ценных бумаг», «Об акционерных обществах»;

также (фактически 2 года назад) был одобрен кодекс корпоративного поведения. Другими словами, наблюдается положительная динамика. Если же говорить о дальнейшем, то, конечно, существует еще много недостатков. Наиболее важные, по нашему мнению, те из них, которые связаны с судебной системой. Ожидается рост рынка прямых инвестиций, особенно в долгосрочной перспективе. Между тем мы считаем, что иностранные инвестиции не будут играть доминирующую роль на российском рынке. Будет происходить гармонизация источников финансирования различных проектов российских компаний. Второе, сейчас произошло увеличение сегмента долгового финансирования, для того чтобы такая ситуация сохранялась в дальнейшем, нужно увеличить базу акционерного капитала.. Третье, быстрый «генномодифицированный» рост во многих секторах экономики (на потребительском рынке, рынке недвижимости) может привести к своего рода «кровопусканию» В виде локальных кризисов, - они полезны, они «возвращают на землю», позволяют более здоровым силам в конкурентной среде создавать здоровую жизнеспособную экономик То, что произойдет в дальнейшем, - это безусловная профессионализация рынка, усиление конкуренции. Всегда полезно, когда на рынке присутствуют много игроков, появляются дополнительные возможности для выхода из проектов, но должны быть и некоторые ограничения. Как говорится, «на то в лесу и волк». 2.2. Анализ инвестиционного климата России и ее регионов с учетом развития рынка ценных бумаг Постепенное деятельности. создание более благоприятных поддержки условий инвестиций для на инвестирования существенно повышает роль регионов в развитии данной Слабость государственной федеральном уровне тем более усиливает потребность перенесения центра тяжести формирования многих аспектов благоприятного инвестиционного климата в регионы Во все большем числе регионов местные администрации проводят активную работу по стимулированию и поддержке инвестиционной деятельности. Постепенно складывается группа регионов - лидеров в области формирования инвестиционной культуры и организации инвестиционного процесса. Повышение роли регионов в активизации инвестиций осуществляется по нескольким направлениям. К числу основных относятся следующие направления: 1. область. 2. Поддержка инвестиций со стороны местных властей путем предоставления регионов из 89. 3. Формирование инвестиционной открытости и привлекательности регионов, их инвестиционного имиджа, в том числе посредством культурного составления каталогов предприятий, каталогов инвестиционных проектов и т. п. Здесь также выделяются Республики Татарстан, Коми, Ярославская область. 4. Активная деятельность по привлечению иностранных инвестиций. Характерно, что при еще малой привлекательности страны в целом для иностранных инвесторов, есть регионы, в которых эта привлекательность сопоставима со странами Европы. Специалисты относят к лидерам в этом отношении Нижний Новгород и Нижегородскую область, Оренбургскую область, Республику Коми. Активно и результативно ведется работа по привлечению иностранных инвестиций в Новгородской области. Следующими идут регионы Центрального Черноземья и Поволжья, где с льгот. Это, собственно, тоже является частью законодательства, учитывая, что в России сейчас только 13 недотационных Развитие регионального инвестиционного законодательства. Выделяются в этом отношении Республики Татарстан и Коми, Ярославская государственной поддержкой можно в короткие сроки повысить инвестиционную привлекательность для иностранного капитала. 5. Формирование инвестиционной инфраструктуры. Так, в пяти регионах созданы залоговые фонды, деятельность которых открывает возможность предоставления государственных гарантий со стороны субъектов федерации. В Республике Коми действует перестраховочная компания. Получают развитие бизнес - центры, совершенствуется система связи и т. д. Пока регионы выдвигают с целью привлечения инвесторов набор инвестиционных проектов, степень их проработанности в соответствии с международными стандартами оставляет нередко желать лучшего. Опыт обоснованного составления региональных инвестиционных программ еще не велик. Важно, чтобы программы не превращались в декларации, а носили рабочий прагматический характер, реально учитывали как потребности регионов в инвестициях, так и возможности их удовлетворения собственными силами [54]. Особое значение приобретает повышение уровня экономического обоснования инвестиционных проектов на основе стандартов, заложенных в современные общепринятые в мире методики, а также выбор критериев отбора этих проектов с учетом приоритетных задач развития регионов. Для повышения уровня проработанности программ важно вовлечение в эту деятельность банков. Перспективно также составление так называемого инвестиционного дифференцированы паспорта по региона, содержащего инвестиционного информацию, риска и необходимую для потенциальных инвесторов. Регионы России сильно соотношению инвестиционного потенциала. Мы выделили характерные типы регионов. 1) Инвестиционный потенциал умеренный, но риск минимальный. Подобное характерно для Белгородской области и Татарстана. Это структурно сбалансированные регионы. В этой группе оказались обе российские столицы - они сулят инвесторам огромные возможности при минимальном риске. Москва и Санкт-Петербург очень сильно (в разы) оторвались от остальных регионов, как по большинству видов риска, так и почти по всем видам потенциала (за исключением разве что ресурсносырьевого). 2) Инвестиционный потенциал умеренный, но риски инвестиций минимальные. Подобное характерно для Белгородской области и Татарстана. Это структурно сбалансированные регионы. Здесь оптимальные условия инвестирования для относительно консервативных инвесторов. 3) Регионов с минимальным риском и низким потенциалом (типа Монако или Багам) в России нет вообще. Это свидетельствует о том, что регионы с незначительным потенциалом при существующей в России ситуации не в состоянии создать устойчивые низко-рисковые условия инвестирования. 4) Приемлемые условия инвестирования при среднем уровне риска способны обеспечить восемнадцать регионов. В сочетании с уже упомянутыми выше четырьмя регионами их можно рассматривать в качестве потенциальных полюсов роста российской экономики. Регионы, относящиеся к этому типу, представлены как преимущественно промышленно развитыми территориями (Нижегородская, Пермская, Самарская, Иркутская области и др.), так и наиболее крупными промышленно-аграрными (Краснодарский край, Волгоградская, Саратовская, Ростовская области). При условии существенного снижения экологической, социальной, криминальной и законодательной составляющих инвестиционного риска, к ним со временем вполне может присоединиться и Красноярский край. Выделенные регионы обладают всеми предпосылками для экономического роста и должны образовать «каркас» новой территориальной структуры хозяйства страны. В приоритетном развитии этих субъектов РФ как раз и должна заключаться региональная социально - экономическая и структурно инвестиционная политика нового российского правительства. Ее успешная реализация позволит этим регионам выступить в роли «локомотивов» экономики, а в перспективе, возможно, стать интеграторами активно обсуждаемого сейчас процесса укрупнения субъектов Федерации. 5) Умеренный уровень инвестиционного риска и потенциал ниже среднего. К этому типу относятся почти половина субъектов Федерации (точнее, сорок один). Попадание в эту группу обусловлено двумя основными причинами. С одной стороны, это снижение некогда более солидного потенциала кризисных промышленных регионов Владимирской, Ивановской, Тульской областей и др. (такие регионы в основном все еще сохраняют изрядный инвестиционный потенциал). С другой стороны, сюда относится часть изначально экономически слабо развитых регионов с достаточно низким инвестиционным риском: Ненецкий и Коми-Пермяцкий АО, Кабардино-Балкарская Республика, регионы Северо-запада. 6) Это регионы с высоким инвестиционным риском и значительным потенциалом. Их оказалось всего три: Красноярский край, Республика Саха (Якутия), Ямало-Ненецкий АО. Они имеют высокие уровни риска по всем без исключения составляющим. Соответственно инвестирование сюда сопряжено со значительными объективными трудностями (труднодоступность, высокий уровень загрязнения окружающей среды в местах концентрации хозяйственной деятельности и т. п.), а также с рядом субъективных факторов (например, специализацией на добывающих отраслях промышленности). 7) Это второй по числу регионов тип, ему свойственны низкий потенциал и высокий уровень риска. Для регионов этого типа требуется разработка специальных государственных структурно-инвестиционных программ, поскольку экономика этих регионов, за исключением отдельных сфер, мало привлекательна для частных инвесторов. Более высоким потенциалом обладают регионы со значительным удельным весом ВПК - Брянская область, Удмуртия, Хабаровский край.

Группа с более низким потенциалом представлена преимущественно автономиями и наиболее слабо развитыми республиками, а также отдельными территориально и экономически изолированными регионами Дальнего Востока (Сахалинская и Камчатская области). 8) Очень высокий риск при низком потенциале. Неблагоприятная этнополитическая ситуация, сложившаяся в Чечне, Дагестане и Ингушетии, делает эти районы пока мало привлекательными для инвесторов. При анализе инвестиционного потенциала региона следует отметить, что он отличается значительной «консервативностью». В последние годы его относительно быстрое наращивание происходило лишь в узкоспециализированных регионах нефтегазодобычи. Подвижки больше чем на десять позиций в списке совершили лишь пять регионов (приложение 1, 2). В наибольшей степени увеличили свой рейтинг два главных нефтегазодобывающих и экспортоориетированных региона - Ямало-Ненецкий и Ханты-Мансийский АО, что, в общем, не удивительно они обеспечивают 11% общероссийских налоговых поступлений в бюджеты всех уровней. В 2001 г. По сравнению с 2000 г. из первой двадцатки выбыли Тюменская, Оренбургская, Томская области и Республика Коми, тогда как Ростовской, Ленинградской, Белгородской и Сахалинской областям удалось увеличить свой инвестиционный потенциал и, как следствие, они вошли в список регионов с наибольшими инвестиционными вложениями, хотя и занимая при этом последние места в первой двадцатки (приложение 3, 4). В следующем, 2002 году ситуация кардинально не изменилась, за исключением того, что из списка выбили Саратовская и Белгородская области и, напротив, вошли в этот список республика Саха (Якутия) и Иркутская область (приложение 5, 6) В 2003 году не удалось удержать позиции Сахалинской, Нижегородской и Иркутской областям. При этом улучшить свои результаты смогли Республика Коми, Оренбургская область и, что особенно приятно, Ставропольский край, объем инвестиций которого в 2003 году составил 15 104 млн. рублей (приложение 7, 8). Подводя итог исследованию инвестиционного потенциала российских регионов за период 2000-2003 гг., можно говорить о десятке наиболее стабильных, инвестиционно привлекательных регионов с наибольшим объемом капитальных вложений. К таким регионам относятся Москва, Ханты-Мансийский автономный округ, Ямало-Ненецкий автономный округ, Московская область, Краснодарский край, Республика Татарстан, СанктПетербург, Республика Башкортостан, Пермская и Свердловская области. К успешным с точки зрения инвестиционной привлекательности регионам следует также отнести Красноярский край, Челябинскую, Самарскую, Ростовскую, Ленинградскую и Кемеровскую области. К самым нестабильным регионам относятся Тюменская, Оренбургская и Томская области, Республика Коми, а также Саратовская, Белгородская, Нижегородская, Иркутская области и Сахалин. На снижение потенциала Нижегородской, Иркутской и Оренбургской областей в наибольшей степени повлияла переоценка ценностей инвесторами. Согласно опросу экспертов, они в нынешних условиях стали предавать меньшее значение запасам железных руд и сельскохозяйственным ресурсам. В Республике Коми снизились практически все составляющие инвестиционного потенциала, а на юге Тюменской области - пять из восьми анализировавшихся нами видов потенциала. Несмотря на небольшую величину сдвигов, состав первой десятки регионов с наибольшим инвестиционным потенциалом заметно изменился. Места выбывших регионов заняли более благополучные в финансовом отношении Ханты- Мансийский АО, Татарстан, Пермская и Свердловская области. Таким образом, в первой десятке оказались шесть из восьми регионов-доноров. Последние места по инвестиционному потенциалу попрежнему занимают большинство автономных округов, слаборазвитые республики и Еврейская автономная область.

Для прошедшего года характерны общий спад инвестиционной активности отечественных инвесторов и дальнейшая концентрация прямых иностранных инвестиций в Москве. В 2003 году в столице было сосредоточено около 80% общего годового объема иностранных инвестиций, в то время как по накопленным иностранным инвестициям за последнее пятилетие доля Москвы не превышает 50%.

Концентрация иностранных инвестиций в максимально благоприятном для них регионе отображает наметившуюся тенденцию снижения общей инвестиционной привлекательности для прямых иностранных инвесторов. При общем росте в полтора раза объем прямых иностранных инвестиций в остальные регионы России (кроме Москвы) сократился на треть (с 1246 млн. долларов до 841млн.). Основная часть отечественных капитальных вложений в 2003 году также была сосредоточена в ограниченном числе регионов. На долю Москвы с областью, Ханты-Мансийского и Ямало-Ненецкого автономных округов приходилась почти треть всех капитальных вложений. Анализ долговременных тенденций выявил относительную концентрацию капитальных вложений в ограниченном числе регионов. Лишь шестнадцать регионов имеют общий спад ежегодного объема капитальных вложений в 2003 году по сравнению с 2000-м меньший, чем в среднем по России (33,1%) И из них только десять сочетанием условий инвестирования. Это свидетельствует о том, что инвесторы продолжают игнорировать потенциально благоприятный инвестиционный климат, созданный в ряде регионов страны Их активность не соответствует ни достаточно весомому местному инвестиционному потенциалу, ни относительно низкому риску. Так, отечественные инвесторы недостаточно учитывают довольно благоприятное сочетание Центральной России (в инвестиционного климата и потенциала в Ивановской, Владимирской, Ярославской, относятся к выделенным выше «полюсам роста» - двадцати двум регионам с наиболее благоприятным Тамбовской, Смоленской и Орловской областях, а также в Псковской, Мурманской областях и в Республике Мордовия). Иностранные инвесторы уделяют не достаточно внимания Оренбургской, Астраханской, Курской, Пензенской, Костромской областям, Чувашии, Адыгее, Мордовии, Ненецкому АО. Выявленные межрегиональные инвестиционные диспропорции во многом обусловлены общим дефицитом как отечественных, так и иностранных инвестиционных ресурсов, привлекаемых в Россию вследствие ее общей высокой (а с этого года и сверхвысокой) инвестиционной рисковостью на фоне других стран мира Существенным фактором недоинвестирования является также и слабая информированность об инвестиционном климате того или иного региона. Достаточно сказать, что активная деятельность администрации Саратовской области по привлечению инвесторов привела к росту объема иностранных инвестиций в полтора раза и способствовала переходу области по этому показателю с тридцатого в 1996 году на девятнадцатое место среди восьмидесяти девяти регионов. За этот же период объем отечественных капиталовложений в область вырос в сопоставимых ценах на 40% (при общероссийском снижении на 50%), а ее место по этому показателю изменилось с двадцать третьего на восемнадцатое. Инвестиционный процесс не является основным для экономического роста, но без инвестиционных вложений его достичь не возможно. Российская экономика находится в тяжелейшем кризисе, уровень валовых инвестиций составляет одну треть докризисной величины. Ученые предлагают пути выхода из кризиса, но без определенного количества инвестиций ни один подход не обходится. Для регулирования инвестиционных процессов необходима нормативно- правовая база, которая с 1991 года создавалась отечественными законодателями. Из под их пера вышли два основных закона, на которые в настоящем времени ориентируются все участники инвестиционной деятельности: Закон «Об инвестиционной деятельности РСФСР», [9] Закон «Об иностранных инвестициях в РСФСР». Законы были со временем редактированы, выпускалось множество нормативных актов, Указов Президента, в т.ч. и на региональном уровне. Нельзя сказать, что наша законодательная база совершенна, но эта система постепенных методов проб и ошибок. Главное - стабилизировать инвестиционное законодательство, чтобы инвестор был уверен в завтрашнем дне. Постепенное инвестирования инвестиционной создание деятельности. более повышает Слабость благоприятных роль регионов условий в для существенно развитии поддержки государственной инвестиций на федеральном уровне тем более усиливает потребность перенесения центра тяжести формирования многих аспектов благоприятного инвестиционного климата в регионы. Наибольшим инвестиционным потенциалом обладают Москва и СанктПетербург, а также регионы, обладающие мощным ресурсно-сырьевым потенциалом, то есть большинство регионов доноров. Пока регионы выдвигают с целью привлечения инвесторов набор инвестиционных проектов, степень их проработанности в соответствии с международными стандартами оставляет нередко желать лучшего. Опыт обоснованного составления региональных инвестиционных программ еще не велик. Важно, чтобы программы не превращались в декларации, а носили рабочий прагматический характер, реально учитывали как потребности регионов в инвестициях, так и возможности их удовлетворения собственными силами. В основном российские финансовые ресурсы концентрируются в Москве, а в Америке, даже в самых отдаленных штатах, где занимаются преимущественно сельским хозяйством, тем не менее, есть достаточное представительство банков, финансовых компаний, пенсионных фондов и т.д. при развитой инфраструктуре абсолютно не важно, где ты находишься, так как у тебя совершенно те же самые условия труда. В России, к сожалению, такой инфраструктуры нет, что приводит к очень разнообразному экономическому развитию регионов. Если в регионах не развиты местные банки, финансовые компании, то, может быть, проблема заключается в том, что экономическая политика в данном месте недостаточно эффективна для того, чтобы обеспечить быстрый рост бизнеса. Для того чтобы финансовые ресурсы не уходили в Москву, а инвестировались на месте, необходимы соответствующие условия. Иными словами, это вопрос эффективности местной политики и структур связи, передачи информации. Рассмотрим состояние и тенденции развития инвестиционного потенциала на примере Чувашской республики. Отсутствие источников сырья и энергии, налоговые отчисления, от продажи которых обеспечивают значительную долю поступлений в местные бюджеты сырьевых регионов, заставляет субъекты РФ, не имеющие собственных природных ресурсов, к которым относится и Чувашская Республика, применять инновационные методы планирования и уделять особое внимание развитию инфраструктуры. Огромное внимание в республике уделяется созданию благоприятных условий для привлечения инвестиционного капитала. С этой целью принят и действует «Закон о государственной поддержке инвестиционной деятельности в Чувашской Республике» для привлечения внебюджетных инвестиций в экономику. Закон закрепляет серьезные льготы по уплате налогов предприятиями в части, зачисляемой в региональный бюджет. Промышленный сектор экономики республики создает более 30% валового регионального продукта. На территории Чувашии сосредоточены промышленные предприятия высокотехнологичного сектора, многие из которых являются лидерами в своей отрасли в общероссийском масштабе. В первую очередь это наукоемкие производства с серьезным профессиональном потенциалом, выпускающие промышленные машины, оборудование для энергетической отрасли, нефтехимическую продукцию. За прошедшие 10 -15 лет удалось не просто сохранить производственный потенциал этих компаний, но и обеспечить условия для привлечения инвестиционных ресурсов для развития предприятий. В 2003 г. объем инвестиций в основной капитал составил 10 549,1 млн. руб. В структуре инвестиций преобладают собственные средства предприятий (36,6 % от общего объема инвестиций);

27,7% приходится на долю бюджетных средств. Предприятиями республики накоплено 56,9 млн. долл. иностранных инвестиций (по состоянию на начало II кв. 2004 г.), из которых 83,4% приходится на долю инвесторов из Германии. Растущий с каждым годом внешнеторговый оборот Чувашии по итогам 2003 г. составил 154,2 млн. долл. В товарной структуре экспорта преобладает продукция машиностроения (50%) и нефтехимической отрасли (36,1%).[41] Подробная оценка состояния фондового рынка была дана в выступлении председателя Регионального отделения ФСФР в ПФО А. Пигалева на инвестиционном форуме «Привлечение инвестиций в экономику региона: проблемы и перспективы». Возможности по привлечению инвестиционных ресурсов за счет выпуска корпоративных облигаций и эмиссии акций еще недостаточно широко используются компаниями. Общее количество компаний эмитентов насчитывает несколько тысяч компаний, однако только 25 из них можно назвать реальными участниками рынка ценных бумаг, акции которых торгуются на фондовых площадках. В значительной мере такая ситуация объясняется недостаточной и, как прозрачностью, низким уровнем корпоративного управления следствие, потенциальных инвесторов к этим предприятиям. Одним из важнейших индикаторов привлекательности субъектов Российской Федерации для инвесторов является состояние их инвестиционного климата, в том числе сравнительные инвестиционные потенциалы и инвестиционные риски.

Согласно оценке рейтингового агентства «Эксперт» Чувашия входит в категорию 3В1 («средний класс») - регион с умеренным риском и пониженным потенциалом. Инвестиционный рейтинг республики колеблется в пределах 45-50-го места по потенциалу и 15-20-го - по риску. В 2003 г. республике удалось подняться на более высокую ступень по социальному риску - с 52-го на 48-е место, криминальному риску - с 10-го на 6-е, экологическому риску - с 9-го на 5-е. Эта динамика отражает реальное движение вперед. По инфраструктурному потенциалу Чувашия прочно удерживается в первой двадцатке рейтинга. Важным фактором улучшения инвестиционного климата в республике явились Стратегия социально - экономического развития Чувашской Республики до 2010 г., представленная в послании Президента ЧР Государственному совету Чувашской Республики 2003 г., и Комплексная программа экономического и социального развития республики на 2003-2010 ГГ., утвержденная Указом Президента ЧР № 61 от25 июня 2003 г. и 3аконом Чувашской Республики № 39 от 25 ноября2003 г. Кроме того, привлечению инвестиционных ресурсов в экономику территории мероприятия. международная и укреплению 16-17 позитивного 2003 г. имиджа в республики в международном сообществе способствуют проводимые крупномасштабные Так, сентября Чебоксарах прошла конференция «инвестиционный потенциал Чувашской Республики», в которой приняли участие представители крупного бизнеса, деловых кругов Российской Федерации и зарубежных стран, международных финансовых 10-11 институтов, июня 2004 инвестиционных г. в Чебоксарах и венчурных фондов, экономических организаций при правительствах европейских стран. состоялся Приволжский инвестиционный форум "Привлечение инвестиций в экономику региона: проблемы и перспективы», в ходе которого был обсужден широкий круг вопросов, связанных с привлечением инвестиционных ресурсов в экономику регионов, развитием новых форм привлечения капитала (инструментов рынка ипотеки, фондового рынка, корпоративного управления и т. д.). Высокая оценка мерам, принимаемым Правительством Чувашской Республики в регулировании инвестиционного процесса, была присуждена рейтинговым агентством «Интерфакс» совместно с Moody's. Агентства подтвердили долгосрочный кредитный рейтинг Чувашской Республики по национальной шкале на уровне ВАА 1 (rus), краткосрочный кредитный рейтинг - на уровне RUS-2. В 2004г. Чувашская Республика выпустила облигации республиканского займа с переменным купонным доходом в объеме 500 млн. руб. сроком на 3 года. 10 марта 2004 года Министерство финансов Российской Федерации зарегистрировало условия эмиссии и обращения указанных ценных бумаг. 14 апреля 2004г. на ММВБ состоялось размещение облигаций. Выпуск был размещен в полном объеме. Вырученные от продажи ценных бумаг средства направлены в основном на реализацию крупномасштабных проектов по развитию общественной инфраструктуры газификацию, строительство дорог и т. д. Впервые на биржевой рынок субфедеральных ценных бумаг Чувашская Республика вышла в 2003г.: были размещены облигации на 285 млн. руб. сроком обращения 2 года. Уполномоченным агентом по работе с ценными бумагами в 2004г., как и в прошлом году, выступил АКБ «РОСБАНК». Представители банка отметили, что значительным преимуществом республики по сравнению с другими регионами является низкая задолженность по кредитам - всего 110 млн. руб. на 1 марта 2004г. (на 1 января и 1 февраля задолженность перед банками отсутствовала). Интересен опыт привлечения инвестиций также и в Забайкалье. На сегодняшний день фондовый рынок Сибирского федерального округа характеризуется малым количеством эмитентов, ценные бумаги которых достаточно ликвидны. К ним относятся ОАР «Сибирьтелеком», ОАО «Иркут», акции региональных энергетических компаний. Акции других предприятий региона низколиквидные и, как правило, востребованы только в периоды смены собственников малоемкий, бизнеса. Исходя из и этого, можно констатировать, что на сегодняшний день фондовый рынок Сибирского федерального округа низколиквидный характеризуется отсутствием в свободном обращении ценные бумаги местных компаний, не относящихся к всероссийским монополиям. Одна из главных проблем фондового рынка региона - отсутствие технологии привлечения инвестиций: не существует публичных компаний, готовых принять и эффективно, с соблюдением должной открытости, прозрачности переработать денежные потоки. Препятствие к дальнейшему развитию в данном направлении является проблема территориальной удаленности, что приводит к отсутствию возможности обмена опыта, обсуждения вопросов текущей деятельности с другими компаниями сибирских регионов, так как большинство семинаров и курсов проводится в Москве и Санкт-Петербурге.[57] Подводя итог, хочется отметить, что, несмотря на все объективные трудности, рынок ценных бумаг сибирских регионов будет активно развиваться, так как огромный природный и ресурсный потенциал региона всегда будет интересен инвестором - как российским, так и зарубежным. Согласно рейтингу инвестиционной привлекательности российских регионов, проведенному рейтинговым агентством «Эксперт» в 2003г., Иркутская область по инвестиционному потенциалу и риску находится на уровне 2В (средний потенциал - умеренный риск). Иркутская область сохраняет этот показатель на протяжении уже 6 лет и входит в число 14 регионов с подобным рейтингом. Иркутская область конкурирует за инвестиции с 14 регионами и должна иметь собственное конкурентное преимущество, чтобы привлекать инвесторов. По мнению РА «Эксперт», Иркутская область занимает 16-е место по инвестиционной привлекательности и 61-е место по инвестиционному риску.

Область располагает значительными возможностями, воспользоваться которыми пока могут только крупные компании, т.к. именно они обладают необходимым ресурсом, позволяющим преодолеть высокие барьеры. Однако крупные инвесторы не решают задачи развития малого и среднего бизнеса, доля которого в ВВП промышленно-развитых стран доходит до 70%. В то же время именно этот бизнес является региональным, стабильным и платит местные налоги. Далее дадим характеристику особенностям инвестиционного климата Южного Федерального округа с учетом развития рынка ценных бумаг. К сожалению, на сегодняшний день не все руководители субъектов Южного федерального округа и тем более муниципальных образований пришли к пониманию того, что формирование имиджа инвестиционно привлекательного региона необходимо начинать с формирования публичной кредитной истории самого субъекта Федерации. Так, на сегодняшний день облигационные займы разместили администрации Волгоградской области и Краснодарского края. Однако в силу менталитета привлечение внешних заимствований в бюджетную деятельность муниципальных образований воспринимается негативно. Проблема в том, что руководители муниципальных образований не готовы к привлечению средств путем использования инструментов финансового рынка. Другая актуальная проблема - сохранение административных барьеров при прохождении инвестпроектов и непрозрачность принятия решений при выделении инвестиционных льгот предприятиям. С целью решения данной проблемы администрациями Ростовской области и Краснодарского края предпринимают значительные экономики усилия по изменению области и улучшению с отношения к инвесторам, как зарубежным, так и российским. Министерство региональным Ростовской в совместно отделением ФСФР Южном федеральном округе, представителями бизнес-сообщества разрабатывает программу привлечения инвестиций с использованием финансовых инструментов. В рамках данной программы запланированы образовательные мероприятия в школах и местных университетах. Осенью состоятся «круглые столы» и секции в Ростове-на-Дону, Таганроге, Новочеркасске, Волгодонске с участием эмитентов, профучастников, представителей правоохранительных и судебных органов. Такая же работа проводится в течение последних 2 лет с представителями администрации и эмитентами Краснодарского края. Подобные мероприятия «взбадривают» участников рынка. Активно задействуются также средства массовой информации, уже в этом году планируется проведение нескольких телевизионных программ. В Ростове уже не первый год проводится ТВ-программа «Рынок ценных бумаг», где в прямом эфире можно получить ответы на актуальные вопросы. Остается надеется, что положительный опыт от этой совместной деятельности можно будет использовать и в других регионах. 2.3 Динамика инвестиций в структуре фондового рынка Как свидетельствуют результаты исследования Ernst & Young, по инвестиционной привлекательности Россия занимает 8-е место в мире, а в Европе по числу запланированных для реализации проектов уступает лишь Германии. Возглавляет список Китай, в экономику которого в 2003г. поступило зарубежных инвестиций на 57 млрд. долл. За КНР следует США, Германия и Великобритания. В целом в 2003г. иностранные инвестиции в мировой экономике составили 653 млрд. долл., что примерно соответствует их объему в 2002г. «Обзор инвестиций в Европе» основан на результатах опроса топ-менеджеров 513 европейских, американских и азиатских компаний разных секторов - от относительно небольших (с годовым доходом менее 150 млн. евро), до транснациональных (с доходом более 1,5 млрд. евро). Политическая стабильность в стране на фоне высоких темпов экономического роста делает долгосрочные инвестиции в инструменты российского фондового рынка весьма привлекательными. Вместе с тем фактором роста акций является постепенное улучшение корпоративной культуры компаний, которое станет еще более заметным благодаря инициативам депутатов Госдумы, стремящихся законодательно увеличить отчисления компаний на материальное поощрение акционеров [146]. Важным положительным событием для рынка акций должно стать повышение кредитного рейтинга России международным рейтинговым агентством Fitch до инвестиционного уровня. Присвоение рейтинговым агентством Fitch инвестиционного рейтинга России (первым в октябре 2003г. присвоило агентство Moody's) должно привлечь большее количество западных инвесторов на российский рынок акций, что в свою очередь создаст еще более мощный инвестиционный спрос. Фондовый источников финансирования рынок является одним из наиболее 5 эффективных источников доходы, долгосрочных инвестиций. Существует муниципальных инвестиций:

текущие государственные субсидии (субвенции), привлечение заемных средств на фондовом рынке или в виде кредитов, накопление фондов, продажа активов. Корпоративные облигации являются универсальным инструментом привлечения денежных средств на покрытие кассовых разрывов предприятий, пополнение оборотных средств и другие цели. Поэтому вполне естественно, что российские предприятия обратили свое внимание на этот рынок. После 1998г. Россия активно осуществляет структурные реформы в экономике, что дало возможность добиться высоких показателей экономического развития страны. Благодаря хорошей конъюнктуре мировых рынков - высокие цены на нефть и металлы, восстановление экономик развитых стран - российским предприятиям удалось полностью оправиться от последствий кризиса и перейти к активному развитию бизнеса. В такой ситуации выход на внутренний рынок долгового капитала не мог заставить себя долго ждать, что привело к развитию этого сектора финансового рынка с конца 2001г. [46].

Ведущие возможности российские рынка компании начали а активно использовать институты с заимствований, финансовые удовольствием подхватили их начинания, потому что во всем мире сфера услуг инвестиционного бизнеса развивается ускоренными темпами. Все это привело к тому, что уже через год мы смогли говорить о наличии в России рынка долгового капитала. Преимущества такого рода привлечения финансовых средств по сравнению с традиционным кредитованием или эмиссией векселей очевидны. Расширился круг потенциальных инвесторов, что связано с целым рядом причин - высокая свободная ликвидность финансового сектора, укрепляющий рубль, поиск новых инструментов для вложений со стороны потенциальных инвесторов. Как следствие, за короткое время количество эмитентов возросло в разы и значительно увеличился объем обращающихся бумаг. Также хочется отметить, что процесс выпуска и регистрации эмиссий в последнее время стал отлаженной системой и не является чем-то экстраординарным, как это было в начале. Период 2002-2004 гг. был отмечен высокой степенью мобильности международного капитала, направляемого, в том числе в российскую экономику. Общее улучшение инвестиционного климата в стране, укрепление политической стабильности, повышение суверенных рейтингов России ведущими агентствами (таблица 2) способствовали тому, что при принятии инвестиционных решений на российском финансовом рынке как иностранные, так и отечественные инвесторы в большей степени полагались на традиционные экономические факторы - прежде всего на сопоставление доходов на вложенный капитал в различные инструменты с учетом кредитных и курсовых рисков. Табл. 2 - Динамика суверенного рейтинга России Рейтинг BBB+ Дата установления 07 окт. 1996г. 09 июн. 1998г.

BCCC CCCSD BB B+ BBBB BB+ Стабилизация обменного курса 13 авг. 1998г. 17 авг. 1998г. 16 сен. 1998г 27 янв. 1999г 08 дек. 2000г. 28 июн. 2001г. 19 дек. 2001г. 26 июл. 2002г. 05 дек. 2002г. 27 янв. 2004г. рубля, укрепление российской национальной валютной системы, рост золотовалютных резервов страны способствовали тому, что фактор высокого спрэда между ставками на внутреннем и международном денежных рынках стал играть важное значение при принятии решений иностранными инвесторами. С середины 2001г. доходность российских краткосрочных государственных ценных бумаг - наиболее «удобного» инструмента краткосрочных иностранных инвестиций - колебалась на уровне 16-17% при средних ставках на лондонском рынке около 2% (рис. 3). На этом фоне стабильные темпы снижения обменного курса рубля к доллару в пределах 1% в месяц, поддерживаемые Банком России, обеспечивали потенциальную доходность в валютном эквиваленте от вложений капитала в отечественные долговые ценные бумаги на уровне 10-13% годовых. В условиях проведения политики снижения процентных ставок ФРС США и ЕЦБ и повышения страновых рейтингов России такой уровень доходности полностью компенсировал возможные политические и кредитные риски. Тем не менее, иностранные инвесторы действовали достаточно консервативно. Опираясь в большей степени на нисходящую динамику доходности ГКО/ОФЗ, с 2001г. они приступили к снижению объема своих вложений на рынке долговых обязательств федеральных органов власти [42]. Небольшой всплеск интереса к вложениям в государственные ценные бумаги, несмотря на продолжающееся снижение их доходности, отмечался лишь в IV кв. 2002г., что можно объяснить потребностью в размещении в наиболее ликвидные инструменты рублевого рынка накопленных к концу года, но еще не репатриированных инвестиционных доходов нерезидентов.

4000 3000 18 16 14 12 10 III2001 IV2001 I-2002 II-2002 III2002 IV2002 I-2003 II-2003 III2003 IV2003 I-2004 8 6 4 2 Объем, млн. долл.

1000 -1000 -2000 -3000 - Месяц, год Портфельные инвестиции в инструменты федеральных органов управления Портфельные инвестиции в инструменты нефинансовых предприятий Доходность по инструментам в рублях Рис.3-Динамика иностранных вложений на рынке корпоративных и государственных обязательств Начало 2003г. было отмечено стабильно низкой доходностью по краткосрочным рублевым инструментам, которая при ожидаемом в 2003г. сохранении темпов девальвации рубля на уровне 2002г. и с учетом страновых рисков стала сопоставима с уровнем доходности по инструментам международного денежного рынка. В этих условиях иностранные инвесторы стали активно «выводить» краткосрочные капиталы с рынка российских государственных ценных бумаг. Лишь в III кв. 2003г. на фоне продолжавшегося укрепления рубля отток краткосрочных инвестиций приостановился, трансформировавшись в IV кв. при некотором росте доходности российских инструментов в приток капитала. Общим итогом движения краткосрочного иностранного капитала в долговых инструментах государственного сектора за период с III кв. 2001г. по I кв. 2004г. стал его нетто-отток в размере около 4,4 млрд. долл. С учетом эмиссии новых выпусков ценных бумаг государственного сектора это Доходность, % вызвало активное замещение на рынке государственных долговых инструментов иностранного капитала национальным. Вероятно, консервативность поведения иностранных инвесторов на российском рынке может объясняться несколькими факторами. Прежде всего, тем, что движение краткосрочных иностранных капиталов, направляемых, в том числе и в Россию, как правило, определяется стандартными процедурами управления у крупных институциональных инвесторов. Основными из них являются портфельный подход к размещению активов на основе критериев доходности и надежности, а также размещение относительно небольшой доли ресурсов на emerging markets развивающихся стран и стран с переходной экономикой, в том числе России. Управляющие фондами, не имеющие большого опыта работы на российском финансовом рынке и часто не обладающие возможностью оперативно «входить в рынок» и «выходить» из него, опираются в основном на пассивные вложения - покупку бумаг и поддержание их в портфеле до момента погашения. их Соответственно, инвестиционную основными показателями, доходность определяющими тактику, являются инструментов к погашению и ожидаемая динамика обменного курса рубля. Действуя, таким образом, иностранные инвесторы оказываются «низко чувствительными» к текущим тенденциям на внутреннем денежном рынке, а также к краткосрочным тенденциям в динамике курса рубля, реагируя на всплески данных показателей лишь с определенными лагами. Кроме того, для портфельного подхода к управлению активами характерно то, что при повышении уровня геополитических рисков (например, в случае финансовых кризисов в одной из развивающихся стран), а также ожидаемом повышении ставок в развитых странах (прежде всего в США и ЭВС) доля инвестиций в страны cemerging markets повсеместно сокращается. Происходящее в этом случае перераспределение ресурсов в «активы - убежища» (высоконадежные инструменты эмитентов резервных валют) приводит к общему снижению объема краткосрочных иностранных инвестиций, размещенных в национальных финансовых инструментах развивающихся стран и стран с переходной экономикой. Подобная ситуация сложилась, в частности, в I кв. 2004г., когда ожидания повышения ставок на международном рынке капиталов подтолкнуло иностранных инвесторов к перевложению средств, в том числе и с российского рынка, несмотря нарост доходности отечественных долговых инструментов. Операции нерезидентов в сегменте российских долговых инструментов сектора нефинансовых предприятий также имеют свою специфику. Хотя, как видно на рис. 1, основной объем краткосрочного иностранного капитала все же направляется в сегмент государственных ценных бумаг (данные инструменты обладают высокой емкостью и ликвидностью, а также большей прозрачностью). Для размещения краткосрочных ресурсов нерезиденты активно использовали и вложения в долговые обязательства отечественных корпораций. Динамика таких инвестиций часто носила противоположный характер по отношению к инвестициям в инструменты государственного сектора, что было обусловлено, в том числе и потребностью в общей диверсификации вложений на российском финансовом рынке. Именно этим, по-видимому, объясняется нетто-приток краткосрочного иностранного капитала в долговые инструменты сектора нефинансовых предприятий за период с III кв. 2001г. по I кв. 2004г., составивший около 2 млрд. долл. И в определенной степени компенсировавший отток ресурсов из сегмента государственных долговых обязательств. Для оценки факторов, влияющих на операции резидентов с краткосрочным капиталом, использовался показатель «спрэд между ставками на международном денежном рынке и доходностью по краткосрочным государственным фактора курсового ценным риска в бумагам, динамике номинированным ставок по в рублях, в скорректированной на изменение обменного курса рубля». Для учета инструментам (1) национальной валюте использовалась следующая формула: Y short_ex = Y short – ((Ext1-Ext0)/Ext0)*Nt, где Y short_ex - краткосрочная процентная ставка по инструментам в валюте, скорректированная на ожидаемое изменение национальной Y обменного курса;

short - процентная ставка по краткосрочным инструментам в рублях;

Ext1 - значение номинального обменного курса в конце периода t (месяц, квартал);

Ext значение номинального обменного курса в начале периода t (месяц, квартал);

Nt - количество периодов t в году. [92] Исходя из предположения, что условия инвестирования, сложившиеся за текущий период, будут использованы для принятия инвестиционных решений в следующем периоде, показатели сравнительной доходности финансовых инструментов сопоставлялись с количественными показателями трансграничного движения капитала со сдвигом на 1 лаг вперед. Принятие решения о движении капитала на основе сравнительной доходности инструментов на российском и международном денежных рынках в условиях стабильного уровня процентных ставок во многом зависело от ожидаемой динамики обменного курса рубля (рис. 4). Данный вывод подтверждается эмпирическими наблюдениями: кредитные организации, ориентируясь в основном на складывающиеся тенденции в динамике обменного курса рубля и оперативно регулируя размер своей валютной позиции, размещают рублевые и валютные ресурсы в наиболее ликвидные инструменты денежного рынка по уже сложившимся ставкам. При этом доходность данных инструментов является вторичным показателем по сравнению с ожидаемой динамикой обменного курса рубля. Поэтому нет ничего удивительного в том, что статистические данные, построенные на основе показателей платежного баланса, в целом подтверждают зависимость спрэда и динамикой краткосрочного капитала резидентов (рис. 5).

30 25 20 15 % годовых 10 5 0 -5 -10 Месяц, год Рис.4 - Динамика процентных ставок по инструментам в рублях и иностранной валюте В большинстве случаев увеличение процентного спрэда приводило к перевложению капитала из инструментов, номинированных в иностранной валюте, в рублевые инструменты и соответственно к снижению объема иностранных активов национального частного сектора. Детальный анализ потоков трансграничного движения капитала позволяет сделать вывод о том, что наиболее «корректно» на изменения процентного спрэда откликается банковский сектор, иностранные активы которого практически всегда увеличивались в периоды сужения процентного спрэда (повышения сравнительной доходности валютных инструментов) и снижались в периоды его расширения (повышения сравнительной доходности рублевых инструментов) (рис. 6).

ав г.0 1 ок т.0 1 де к. 01 фе в. 02 ап р. 0 ию 2 н. 02 ав г.0 2 ок т.0 2 де к. 02 фе в. 03 ап р. 0 ию 3 н. 03 ав г.0 3 ок т.0 3 де к. 03 фе в. 04 ап р. спрэд между приведенными ставками по инструментам в рублях и иностранной валюте, % годовых доходность краткосрочных государственных ценных бумаг в рублях, скорректированная на изменнение обменного курса, % годовых доходность краткосрочных государственных ценных бумаг в рублях, % годовых ставка по 6-ти месячным межбанковским кредитам в долларах США на лондонском рынке (LIBOR), %годовых 0 -2 -4 -6 -8 -10 -12 -14 -16 -18 -20 III-2001 IV-2001 I-2002 II-2002 III-2002 IV-2002 I-2003 II-2003 III-2003 IV-2003 I- 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 - Млрд. долл.

Месяц, год иностранные активы частного сектора, млрд. долл. спрэд между приведенными ставками по инструментам в рублях и иностранной валюте, % годовых Рис.5-Динамика процентного спрэда и иностранных активов частного сектора.

5 3 1 -1 -3 -5 -7 -9 -11 -13 - III-2001IV-2001 I-2002 II-2002 III-2002 IV-2002 I-2003 II-2003 III-2003 IV-2003 I- 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 Месяц, год иностранные активы нефинансовых предприятий, млрд. долл. иностранные активы банка, млрд. долл. спрэд между приведенными ставками по инструментам в рублях и иностранной валюте, %годовых Млрд. долл.

Рис.6-Динамика процентного спрэда и иностранных активов банковского сектора и сектора нефинансовых предприятий Влияние процентного спрэда на принятие решения о направлении инвестиций банковского сектора показательно иллюстрирует ситуация на % годовых % годовых рынке ГКО/ОФ3 (рис. 7). Так, увеличение процентного спрэда во втором полугодии 2002г. на фоне предсказуемой политики Банка России и стабильных темпов прироста обменного курса рубля, способствовало активному проведению банковских операций в секторе государственных ценных бумаг. Дополнительное влияние на вложения в долговые ценные бумаги госсектора оказали увеличение свободных ликвидных ресурсов в банковском секторе, а также приобретение российских долговых инструментов нерезидентами. Однако активность отечественных кредитных организаций на рынке государственных ценных бумаг еще больше возросла в 1 кв. 2003г., когда в условиях перелома тенденции в динамике курса рубля и ожидаемого увеличения процентного спрэда российские банки стали активно формировать «короткие» валютные позиции и размещать рублевые средства в сегменте государственных ценных бумаг.

100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 ав г.0 ок 1 т.0 де 1 к. 0 фе 1 в. 0 ап 2 р. ию 02 н. 0 ав 2 г.0 ок 2 т.0 де 2 к. 0 фе 2 в. 0 ап 3 р. 0 ию 3 н. 0 ав 3 г.0 ок 3 т.0 де 3 к. 0 фе 3 в. 0 ап 4 р. 30 25 20 15 10 5 0 -5 - Месяц, год оборот рынка ГКО-ОФЗ, млрд. руб спрэд между приведенными ставками по инструментам в рублях и иностранной валюте, %годовых Рис.7-Динамика процентного спрэда и оборота на рынке ГКО/ОФЗ Вместе с тем начиная с июня 2003г. в условиях стабилизации обменного курса рубля, сужения процентного спрэда и закрытия коротких валютных позиций банками объем операций на рынке государственных Спрэд, %годовых Объем, млрд. руб долговых обязательств существенно снизился. Лишь в октябре-декабре 2003г. на фоне ожиданий дальнейшего укрепления номинального курса рубля и расширения процентного спрэда активность операторов начала вновь возрастать. Новый спад деловой активности на рынке ГКО/ОФ3 в апреле 2004г. также в существенной степени определялся снижением процентного спрэда в результате изменения среднесрочных тенденций в динамике номинального курса рубля. В целом размеры вывоза капитала в форме наращивания иностранных активов банковского сектора за период с III кв. 2001г. по I кв. 2004г. были невелики - около 0,7 млрд. долл., в то время как по итогам того же периода банки ввезли на «чистой» основе около16 млрд. долл. Из этого можно сделать вывод, что отечественный банковский сектор использовал затем сектора сезонными краткосрочные иностранные инвестиции лишь как временный способ размещения привлеченных иностранных пассивов, которые практически полностью использовались на внутреннем рынке. Динамика нефинансовых краткосрочных предприятий во иностранных многом инвестиций определялась тенденциями, прежде всего традиционным увеличением вывоза капиталов IV кв. года и менее выраженной зависимостью от процентного спрэда. При детальном анализе структуры вывоза капитала сектором нефинансовых предприятий наиболее «гибкой» в отношении изменения процентного спрэда являлась статья «торговые кредиты и авансы». Данное направление вывоза капитала, хотя включает в себя значимую сезонную компоненту, по экономическому содержанию фактически представляет «валютную позицию» экспортеров, т. е. ту часть принадлежащего им свободного оборота капитала, которая может динамично перераспределяться из инструментов в иностранной валюте в инструменты, номинированные в рублях. Приведенный анализ подтверждает усилившуюся зависимость трансграничного движения капитала в России от динамики сравнительной доходности различных категорий финансовых инструментов. В общем, виде характеристики этой зависимости могут быть выражены в следующем. Во-первых, восстановление странового рейтинга России и снижение политических рисков активизировали интерес нерезидентов к проведению операций с ликвидными инструментами внутреннего денежного рынка и вывели на передний план в принятии ими решений анализ экономических факторов - сравнительную доходность вложений на капитал с учетом курсовых и кредитных рисков. Во-вторых, иностранные инвесторы в России при принятии решений руководствовались консервативной моделью поведения. Ее основными характеристиками являются: относительно невысокая доля портфелей, предназначенных для инвестиций инструментов в к emerging markets;

ориентация в преимущественно на «пассивное» инвестирование и на его основной показатель-доходность прошлые периоды. В-третьих, в структуре иностранных инвестиций в долговые инструменты российского финансового рынка преобладают операции на сегменте государственных ценных бумаг. Сегмент долговых обязательств сектора нефинансовых предприятий уступает сегменту государственных долговых обязательств по обороту, так как является менее ликвидными и не позволяет совершать операции в крупных объемах и в требуемые инвестору сроки. Тем не менее, данный сегмент использовался иностранными инвесторами для диверсификации вложений и зачастую оказывался более гибким в отношении изменения процентного спрэда. В-четвертых, наибольшую гибкость в отношении процентного спрэда проявляются операции с краткосрочным капиталом у резидентов, прежде всего у российских банков. Принимая во внимание и складывающиеся тенденции в динамике обменного курса рубля, кредитные организации оперативно регулируют размер своей валютной позиции, учитывая, в том числе и размер процентного спрэда. погашению;

использование качестве показателя ожидаемой динамики обменного курса его изменения в В-пятых, показателей сектор нефинансовых доходности предприятий-резидентов вложений, при формировании потоков краткосрочных инвестиций руководствуется, помимо сравнительной хозяйственными потребностями, выраженными, в частности, в сезонности потоков капитала. Наиболее гибким в отношении процентного спрэда является вывоз капитала в форме торговых кредитов и авансов нефинансовых предприятий. В-шестых, как показывает проведенный анализ, на трансграничное движение краткосрочного капитала в России основное влияние оказывает политика крупных отечественных корпораций в отношении размещения принадлежащих им оборотных средств. Воздействие данного фактора на динамику обменного курса значительно превышает влияние движения краткосрочных иностранных инвестиций на отечественном финансовом рынке. Развитие цивилизованного рынка ценных бумаг неразрывно связано с раскрытием на нем достоверной информации. В настоящее время российский рынок ценных бумаг в отношении раскрытия информации готов работать по мировым стандартам. Так, практически все крупные российские компании уже проводят аудит своей финансовой отчетности;

с каждым годом растет число российских компаний-эмитентов, имеющих кредитные рейтинги мировых рейтинговых агентств (рис.8).

Отрейтингованные эмитенты нарастающим итогом, шт. Количество отрейтинговых эмитентов, шт. 40 30 80 70 60 50 40 30 20 10 64 49 33 1999 2000 2001 20 10 Количество отрейтинговых элементов, шт Количество отрейтинговых элементов:нарастающий итог, шт Рис.8-Рейтинги присвоенные S&P российским компаниям.

Открытость и прозрачность эмитента в отношениях с инвесторами один из условий успешной работы на фондовом рынке. Чем понятнее бизнес, тем яснее инвестор представляет, с кем имеет дело, тем относит к менее рискованной категории инвестиций он ваши ценные бумаги. Информационная открытость эмитента как необходимый фактор организации и развития публичного заемного финансирования инвестиционных программ. В современных условиях успешное управление долгом невозможно без постоянной работы по предоставлению рынку и кредиторам всесторонней и полной информации о финансово-экономическом положении эмитентарегиона, муниципального образования. И здесь надо исходить из очень простого принципа: Чем информация выше должна быть исчерпывающей больше и достоверной. качество информации, степень информационной прозрачности, тем больше доверия испытывают к эмитенту инвесторы и дешевле обходятся займы. Практика принятия инвесторами и кредиторами решения об инвестициях в долг того или иного субъекта РФ или города указывает на готовность кредитора снизить стоимость обслуживания заимствований в обмен на предоставление эмитентом полной и точной информации о себе. Наличие такой информации значительно повышает инвестиционную привлекательность ценных бумаг и долга эмитента в целом, позволяя инвестору правильно оценить степень риска эмитента и принять адекватные решения. Основными участниками процесса раскрытия информации об эмитенте ценных бумаг являются федеральные, субфедеральные и местные органы исполнительной власти, регулирующие процессы эмиссии ценных бумаг и осуществления заимствований в соответствии с законодательством. Раскрываемая информация - это совокупность сведений, фактических данных, которые регулирующие органы, источники информации обязаны раскрывать в соответствии с законами, иными правовыми актами, регулирующими эмиссию долга;

а также все то положительное в деятельности эмитента, которое они хотели бы донести до рынка, до инвесторов. Закон регулирует предоставление обязательной информации, но никто не запрещает эмитенту давать информацию в большем объеме. Квинтэссенция раскрытия информации - работа с рейтинговыми агентствами. Именно здесь проявляется содержание всего процесса. Сегодня кредитные рейтинги широко применяется по той простои причине, что инвестору очень трудно разобраться в многообразии возможных долговых инструментов, оценить риск вложения, сравнить предлагаемые на рынке инструменты. На рынке облигационных займов инвесторы диверсифицируют свои риски. Они всегда помещают свои средства в облигации десятков, а то и сотен эмитентов, в этом заключается принципиальное отличие от рынка банковского, кредитования. Таким образом, информационная открытость жизненно необходима для эмитентов и инвесторов и, в конечном счете, для развития всего российского рынка рублевых ценных бумаг. Далее необходимо сказать о проблемах, которых на региональном фондовом рынке достаточно, и на текущий момент существует огромный разрыв в уровне развития рынка ценных бумаг в регионах и в центральной части России. И если сегодня рынок ценных бумаг развивается весьма бурно, то отнюдь не в регионах. В настоящее время созданы все условия, для того чтобы капитал перемещался в центральную часть России и сильные региональные компании привлекли деньги для своего развития именно здесь. Плохо это или хорошо, окажет время. Осуществление эффективной инвестиционной политики на уровне Российской Федерации и ее субъектов требует широкого использования программного метода для развития как финансового, так и его отдельных подсистем, в том числе и рынка ценных бумаг. В настоящее время в ряде субъектов Российской Федерации приняты региональные целевые программы развития фондового рынка. Такие программы существуют в Кировской, Тверской, Тульской областях;

в Москве программа развития рынка корпоративных ценных бумаг разрабатывалась правительством совместно с тогда еще Московским региональным отделением ФК ЦБ России и т.д. Таким являются: образом, мероприятия главными по целями различных программ, базы для разрабатываемых практически во всех федеральных округах России подготовке информационной рынка формирования организованного регионального ценных бумаг, мероприятия по развитию его инфраструктуры и мероприятия по, укреплению дисциплины и соблюдению законодательства и нормативных актов о рынке ценных бумаг. Безусловно, благодаря таким программам была проделана значительная работа по развитию фондового рынка, которая не велась в тех регионах, где таких программ не было. Следовательно, для эффективного развития рынка ценных бумаг в нашей стране необходима, учитывая положительный опыт субъектов России, разработка программы, основной целью которой должно являться создание условий для развития рынка ценных бумаг (фондового рынка) на всей территории России и его использования для привлечения инвестиций в реальный сектор экономики. Достижение данной цели возможно путем реализации трех блоков мероприятий. В • • государства рамках первого блока необходимо проведение следующих мероприятий: разработка программ, организация и проведение семинаров по создание системы информирования и обучения представителей в органах и управления акционерных обществ, по а также ведущих специалистов предприятий вопросам специфике развития рынка ценных бумаг;

руководителей корпоративного управления;

• участие в создании информационно-аналитической системы и обеспечение подключения к ней всех заинтересованных государственных структур на территории России;

• стимулирование перехода предприятий на международные стандарты финансовой отчетности - IAS (Interпational Accounting Standards) и US GAAP (Generally Accepted Accounting Principles) и стимулирование увеличения их уставных капиталов в соответствии с размерами активов (проведение инвентаризации и анализа капитализации предприятий);

• внедрение общепризнанных рейтингов инвестиционной привлекательности эмитентов и размещение рейтинговых таблиц на сервере раскрытия информации и в средствах массовой информации. Второй блок должен предусматривать формирование информационной и организационной (институциональной) инфраструктуры рынка ценных бумаг, т.е.: • раскрытия формирование, информации ведение для и обновление базы о данных по предприятиям, зарегистрированным на территории Росси;

создание сервера размещения сведений финансовоэкономических показателях их деятельности, информации о наличии добавочного капитала и нераспределенной чистой прибыли, сведений о ценных бумагах и т.д., т. е. объединение в рамках одного информационного ресурса значительного объема экономической информации, а также сопровождение и программное обеспечение базы данных;

• организация системы взаимодействия со средствами массовой информации в сфере акционерного права, управление собственностью, функционирование рынка ценных бумаг и защита прав инвесторов;

• проведение на регулярной основе публичных мероприятий (всероссийских конференций, совещаний, семинаров, «круглых столов» и т.п.), пропагандирующих опыт предприятий, эффективно использующих инструменты рынка ценных бумаг;

• стимулирование увеличения количества профессиональных участников, консалтинговых компаний, оказывающих полный комплекс услуг на рынке ценных бумаг, размещение информации о них на информационном сервере;

Третий блок должен включать государственную поддержку развития фондового рынка на территории страны. Главным критерием при принятии решения о выделении бюджетных средств будет являться увеличение налоговых платежей предприятия в бюджеты всех уровней в результате привлечения инвестиций с рынка ценных бумаг. Кроме того, необходимо создание условий привлечения финансовых структур для развития рынка ценных бумаг. Таким образом, разработка и реализация программ развития фондового рынка как в России в целом, так и в субъектах РФ является в сегодняшних условиях необходимым инструментом федеральной и региональной политики, и те субъекты России, в которых они есть, имеют большие перспективы по развитию, как рынка ценных бумаг, так и всего финансового рынка.

3. ПРИОРИТЕТНЫЕ НАПРАВЛЕНИЯ СОЗДАНИЯ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОГО ИНВЕСТИЦИОННОГО КЛИМАТА И ПОВЫШЕНИЯ ИННОВАЦИОННОЙ АКТИВНОСТИ РОССИИ И ЕЕ РЕГИОНОВ НА ОСНОВЕ РАЗВИТИЯ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ 3.1 Совершенствование инфраструктуры фондового рынка как фактора улучшения привлекательности инвестиционного климата в инновационной сфере Основными проблемами привлечения инвестиций в инновационный сектор, по средствам фондового рынка являются как не достаточная развитость инфраструктуры рынка ценных в Российской Федерации, так и несформированность законодательной базы, регулирующей инновационную деятельность и экономики. Увеличение числа сделок и операций с ценными бумагами, сокращение времени, которое устанавливается регуляторами рынка для учета и оформления операций, ужесточение требований к детализации учета операций с ценными бумагами и денежными средствами на рынке ценных бумаг привели к значительному увеличению объема работ, выполняемых структурными трейдеров. В отношении рынка в целом - это организаторы торгов, то есть фондовые биржи, обслуживающие их расчетные и клиринговые системы, депозитарии, регистраторы, информационные системы, участвующие в процедурах обязательного раскрытия информации участниками рынка. В отношении отдельно взятого профессионального участника рынка ценных бумаг - это обеспечение бесперебойной связи между фронт-офисом, подразделениями профессиональных участников рынка ценных бумаг, которые практически обеспечивают бесперебойную работу уровень стимулирования государством данный сектор бэк-офисом, а также депозитарием (если у участника имеется соответствующая лицензия) и бухгалтерией.[98] Несмотря на различный масштаб деятельности в первом и втором случаях, причина, порождающая проблемы на рынке в целом и внутри компаний, по сути, одна. До настоящего времени участники рынка охотно вкладывали деньги в развитие фронт-офисных систем и средств связи с организованными торговыми площадками, справедливо полагая, что их совершенствование принесет дополнительные доходы и позволит обойти конкурентов в борьбе за клиентов. Совершенствование же автоматизированных систем, связанных с учетом и оформлением сделок (вопросами функционирования бэк-офиса и его связи с бухгалтерией, депозитарием и т.д.), финансировалось гораздо хуже. До сих пор можно услышать высказывания типа «Дешевле нанять еще пять девочек, и они все сделают, чем разрабатывать соответствующий продукт». Практика показала недальновидность такой позиции. Результат - в настоящее время на рынке труда крайне ограничено предложение высококлассных специалистов внутреннего учета и всех, кто связан с деятельностью элементов инфраструктуры рынка, в то время как трейдеры и специалистов фронтофиса представлены очень широко[78]. В настоящее время состояние элементов инфраструктуры фондового рынка стало неадекватным степени развития технологий торговли. Яркий пример тому - российская депозитарная система и клиринговая система. Только одна торговая площадка - ММВБ - имеет институты, выполняющие депозитарные и клиринговые операции со скоростью и степенью надежности, адекватными состоянию торговых операций. Бывшая ФКЦБ явно не справлялась с данной задачей, в результате состояние элементов инфраструктуры рынка (тех же депозитариев и регистраторов) совершенно не соответствует степени ответственности, которая ложится на них. В частности, являясь институтами, подтверждающими права собственника на ценные бумаги и генерирующими правоустанавливающие документы для участников рынка (выписки по соответствующим категориям счетов, подтверждающих права владельца ценных бумаг), они зачастую обладают капиталом, не позволяющим им гарантировать надлежащее исполнение возложенных на них обязанностей. Участие сопутствующих страховых институтов в диверсификации или рисков, депозитарному, регистраторскому клиринговому бизнесу, весьма ограничено и также достаточно дорого. Рыночная ниша, занимаемая элементами инфраструктуры рынка ценных бумаг, гораздо менее доходна, чем сегменты рынка, связанные непосредственно с торговлей ценными бумагами. Соответственно и возможности указанных институтов относительно мобилизации собственных финансовых ресурсов для решения задач, связанных с технологическим отставанием, явно недостаточно. Отдельная условиях основная проблема по мере состояние бизнеса и депозитариев и регистраторов. Осознание значимости этих институтов рынка в российских происходит нагрузка по становления развития института документов, собственности. Именно на этих участниках рынка ценных бумаг лежит созданию правоустанавливающих подтверждающих права владельцев ценных бумаг. Они же проводят операции по смене владельца, информируют владельцев о наиболее значимых событиях в хозяйственной жизни корпораций, получают и перечисляют дивиденды и осуществляют многие другие действия, реализую на практике права владельцев ценных бумаг. В настоящее время основная масса ликвидных ценных бумаг, выпущенных корпорациями, обращается на рынке в бездокументарной форме. Более того, законодательством введены нормы, не позволяющие выпускать акции в документарной форме (см. ст. 16 Закона «О рынке ценных бумаг» и ст. 25 Закона «Об акционерных обществах» в действующей редакции). Сегмент государственных ценных бумаг также представлен обязательствами, существующими в подавляющей части в бездокументарной форме. Значительные изменения произошли и на вексельном рынке. Именно этот сегмент был представлен ценными бумагами в документарной форме, так как по-иному вексель существовать не может. В течение последних лет мы наблюдаем закономерный переход от выписывания корпорациями финансовых векселей в качестве инструментов привлечения денежных средств к эмиссии облигаций, евробондов и иных долговых инструментов. Таким образом, и этот сегмент российского рынка ценных бумаг заполняется традиционными финансовыми процессы инструментами, наравне с принимая другими, все более цивилизованную форму[39]. Перечисленные объективно действующими факторами значительно увеличивают значимость капитала, существующего в виде электронных записей на счетах владельцев, номинальных держателей и т.д. Таким образом, один из базовых рыночных рисков, относимых к категории предпринимательских, риск утраты собственности - на рынке ценных бумаг сосредоточен именно в области депозитарного и регистраторского бизнеса. Ответственность за сохранность собственности, современного регистраторы. Невзирая на все возрастающую значимость деятельности депозитариев и регистраторов, совершенствованию технологических процессов этих участников рынка уделяется меньше внимания и ресурсов, чем процессам, связанным непосредственно с торговыми операциями. Причина достаточна, ясна: депозитарная и регистраторская деятельность не приносят подавляющему большинству участников значительной прибыли, более жестко регламентированы, консервативны по природе бизнеса. Кроме того, брокерские компании, обслуживающие большое количество клиентов, в том числе физических лиц, зачастую не рассматривают подразделения, осуществляющие депозитарные операции в качестве центров прибыли (т.н. profit-центров), относя их к центрам затрат (т.н. cost-центрам). При этом принявшей фондового форму рынка ценных бумаг, несут корректность депозитарии и переоформления прав собственников в случае смены владельцев в условиях полностью перед сотрудниками этих подразделений ставится бизнес-задача выхода на безубыточную деятельность. Нередко затраты на содержание депозитарных подразделений покрываются (частично либо полностью) за счет доходов, которые приносят торговые подразделения. Эти выводы легко подтверждаются при детальном анализе тарифных планов на брокерское обслуживание, предлагаемых ведущими операторами российского рынка ценных бумаг независимо от того, являются ли они кредитными или не кредитными организациями. Необходимо акцентировать внимание и на таком факте, как предложение небольшими брокерскими компаниями откровенно демпинговых условий обслуживания. В надежде на быстрое увеличение клиентской базы издержки бизнеса покрываются за счет притока новых инвесторов. Это известный механизм построения «пирамиды», который чреват крахом в первую очередь для тех, кто пришел последними. Оптимальный вариант для клиентов таких компаний - открытие счета депо в депозитарии крупной брокерской компании, работающей на рынке достаточно долго, имеющей солидный капитал и соответствующую страховую защиту: представители депозитарного и регистраторского бизнеса все чаще используют возможности по диверсификации присущих их бизнесу рисков предоставляемые традиционными методами страхования[79]. Общий вывод из сказанного выше - и в масштабах рынка в целом, и в масштабах отдельно взятой компании, активно работающей на рынке ценных бумаг: деятельность депозитариев и регистраторов гораздо более затратна и медленнее окупается, чем непосредственно торговые операции (прямая аналогия с окупаемостью торгового капитала налицо). Отсюда и нежелание, а зачастую и весьма ограниченные возможности по финансированию развития новых технологий этого бизнеса в целом на уровне рынка и в отдельно взятой компании. И если на уровне рынка в целом проблема выглядит как выстраивание одинаково технологичных решений как на торговых площадках, так и между ними (и, что самое важное, между различными инфраструктурными элементами рынка, которыми являются регистраторы, депозитарии, институты клиринга и т.д.), то на уровне отдельно взятой компании проблема перемещается в плоскость построения взаимоотношений фронт-офиса с бэк-офисом, депозитарием, бухгалтерией. Цель построения системы взаимоотношений между всеми участниками процесса торговли ценными бумагами - свести до минимума время передачи и обработки информации о состоянии ценных бумаг в определенный момент времени. При этом торговые площадки - наиболее «продвинутые» члены профессионального сообщества предоставляют своим участникам возможность отслеживать состояние ценных бумаг, участвующих в сделках в онлайновом режиме с задержкой в доли секунды. Ни депозитарии, ни тем более регистраторы не могут работать в таком режиме. Справедливости ради заметим, что работать в подобном режиме они не могут в силу особенностей бизнеса и национальной системы регулировании их деятельности. Созданная система депозитарного учета и регулирования депозитарной деятельности во многом препятствует появлению новых технологий торговли на рынке ценных бумаг. Тем острее становится необходимость ликвидации создавшегося «технологического отставания» инфраструктурных элементов рынка. Решение этих проблем без серьезной автоматизации всего процесса получения информации, ее обработки и передачи по технологической цепочке следующему участнику процесса торговли ценными бумагами невозможно. Проблема автоматизации бэк-офиса и «подтягивания» технологий до уровня «фронт-офисных» с одновременным снижением расходов на содержание стала общей для всех участников рынка независимо от того, являются они кредитными организациями или нет. На наш взгляд, решение этой проблемы лежит только в области применения IT-технологий. Проработав не один год в кредитных и некредитных организациях, обладающих максимально широким набором лицензий профессионального участника рынка ценных бумаг и активно работающих во всех сегментах фондового рынка, я возьму на себя смелость утверждать, что в настоящее время никто из разработчиков не может предложить программный продукт, который сочетал бы в себе следующие качества[49]: • возможность удовлетворения требований профессиональных участников рынка ценных бумаг относительно внесения, обработки и хранения информации о проводимых сделках и операциях с ценными бумагами и денежными средствами без существенной доработки предлагаемого программного продукта, связанной с адаптацией предлагаемой системы к используемым профессиональным участником системам;

• обеспечение полного и непрерывного процесса сбора, обработки и хранения информации о ценных бумагах и денежных средствах при проведении операций на рынке ценных бумаг;

• способность предлагаемого программного продукта развиваться в соответствии с быстро изменяющимися условиями функционирования фондового рынка без изменения основных составляющих предлагаемой системы;

• обеспечение эксплуатации;

• способность • простота и масштабируемости доступность для системы в соответствии с требованиями пользователя;

пользователя интерфейса, реализованного в системе;

• простота и доступность процессов, необходимых для поддержания системы в рабочем состоянии;

• приемлемая цена предлагаемого продукта. Перечислены лишь наиболее важные качества, которыми должны обладать системы автоматизации, обеспечивающие обработку информации, связанной с проводимыми участниками рынка ценных бумаг операциями. Приведенный перечень явно является неполным, и возможны иные акценты и иные требования, формируемые в соответствии с пониманием задачи пользователем системы. устойчивой работы системы в процессе ее Условно требования, выдвигаемые различными пользователями можно разделить на объективные и субъективные. Первые формируются под воздействием факторов, не зависящих от личности пользователя, а именно требований, выдвигаемых рыночной средой и регуляторами рынка. К их числу относятся требования инвесторов клиентов данного пользователя (в данной модели взаимоотношений пользователем является профессиональный участник рынка ценных бумаг) и требования регуляторов рынка, выдвигаемые пользователю в качестве обязательных нормативов деятельности на рынке ценных бумаг как профессиональному участнику этого рынка.[115] Ко второй группе относятся факторы, формирующиеся исходя из уже существующих возможностей по условий деятельности работ каждого по отдельного автоматизации, профессионального участника рынка, применяемых им систем, имеющихся финансированию образовательного уровня сотрудников профессионального участника и еще бесконечного множества факторов. Иногда решающее значение при обсуждении гамме. Первая группа факторов в большинстве своем формализована и перечислена в совокупности документов, регулирующих деятельность профессиональных участников рынка ценных бумаг. Практически все предлагаемые на рынке программные комплексы достаточно полно учитывают эти факторы. Проблема для пользователя заключается в том, что регуляторы имеют право (и обязаны!) менять систему регулирования в соответствии с изменяющимися рыночными реалиями. Фондовый рынок один из самых быстро меняющихся по всем параметрам. На этот объективный фактор, присущий рынку ценных бумаг в целом, накладываются реалии российской действительности, выраженные в не сформировавшейся до конца системе регулирования фондового рынка, что предлагаемых демонстрационных версий имеют личные симпатии или антипатии конечных пользователей к предлагаемой цветовой приводит к частому изменению «условий игры» для всех участников рынка. Иногда эти «условия» меняются «задним числом». Иногда регуляторы выпускают нормативные акты, мягко говоря, не полностью соответствующие действующему законодательству, а то и просто противоречащие ему. Про практически полное игнорирование мнения рынка прежней ФКЦБ при обсуждении наиболее важных вопросов, касающихся изменения рыночной практики, написано немало. Имевшее место во все последние годы противостояние ФКЦБ и Банка России — тоже ни для кого не секрет. Остается надеяться, что руководители нынешнего исполнительного органа государственной власти по регулированию фондового рынка — Федеральной службы регулирования фондового рынка, пришедшие с рынка и хорошо знающие его проблемы, займут более конструктивную позицию по отношению к профессиональному сообществу. Совершенно особое положение при решении задачи автоматизации работы бэк-офиса занимают вопросы, связанные с фронт-офисом. Основные принципы, положенные в систему внутреннего учета, навязанную рынку прежней ФКЦБ, не вызывают у участников рынка отторжения. Необходимость обеспечения полного и непрерывного учета не оспаривает никто из участников рынка. Однако требования нормативных документов таковы, что их исполнение приводит к дополнительной нагрузке, связанной с операциями по учету, на участников рынка. Эту нагрузку можно значительно сократить, отказавшись от создания оригинальной системы внутреннего учета сделок и операций с ценными бумагами и совершенствуя и развивая системы бухгалтерского учета, тем более что Россия гармонизирует свои принципы бухгалтерского учета с принятыми в международной практике. Концепция, навязанная рынку ранее ФКЦБ и реализованная (хотя бы по формальным признакам) разработчиками программных продуктов и профессиональными участниками рынка, привела к тому, что профессиональные участники должны вести кроме бухгалтерского учета учет в целях налогообложения, а также внутренний учет, основанный на принципах, отличных от принципов первых двух видов учета. При этом требуется разработка специального плана счетов внутреннего учета, форм регистров и т.д. Параллельная бухгалтерскому (а иногда пересекающаяся с ним) система учета востребована достаточно узким сегментом пользователей. Созданная система детально не проработана и несовершенна в плане методологии. В идеале IT-решения должны быть реализованы на единой в рамках инвестиционной компании идеологии учета операций фронт-офисом, бэк-офисом, бухгалтерией и депозитарием. Однако к перечисленным структурным подразделениям регуляторами предъявляются различные, очень часто не гармонизированные между собой требования, которые они вынуждены выполнять. Это осложняет создание программных продуктов, способных удовлетворять перечисленным требованиям. Совершенствование системы риск-менеджмента. [90] Рост объемов операций с фондовыми инструментами, появление новых, агрегированных инструментов срочного рынка (например, таких, как своп опционы), развитие срочного рынка и множество других факторов привели к тому, что практически все участники рынка вслед за наиболее крупными из них и регуляторами осознали необходимость создания системы риск-менеджмента. Безусловно, толчок развитию риск-менеджмента дал и кризис 1998 года, в ходе которого участники рынка понесли колоссальные потери, но смогли на практике убедиться в необходимости наличия внутри компаний процедур управления рисками. Успехи лидеров сегодняшнего фондового рынка - во многом и результат того, что они раньше других не только осознали необходимость управления рыночными рисками, но и на практике реализовали процедуры современного риск-менеджмента. Одним из важных факторов, способствовавших становлению системы управления рисками на современном маржинальных рынке ценных бумаг, стало стремительное развитие операций, которые являются инструментами повышенного риска, но и повышенной доходности. В момент активного обсуждения маржинальной торговли ценными бумагами в прессе высказывались мнения, что именно эти сделки спровоцировали кризис на рынке акций в 1998 году. В последние годы регулятором предприняты определенные шаги по упорядочению маржинальных сделок, большинство из которых требуют от участников рынка создания грамотной системы управления рисками. Основным условием успешной работы при совершении маржинальных сделок является наличие у профессионального участника рынка ценных бумаг автоматизированной системы обработки информации, позволяющей контролировать состояние счетов клиентов, проводящих маржинальные сделки, в режиме онлайн. Эти требования закреплены в Постановлении ФКЦБ от 13.08.2003 № 03-37/пс, которым утверждены «Правила осуществления брокерской деятельности при совершении на рынке ценных бумаг сделок с использованием денежных средств и/или ценных бумаг, переданных брокером в заем клиенту (маржинальных сделок)». Пункт 22 названных Правил обязывает брокера использовать автоматизированную систему расчета уровня маржи, величины обеспечения и задолженности клиента при совершении брокером маржинальных сделок в интересах клиента. Возможность выполнения данного требования участниками рынка ценных бумаг напрямую зависит от уровня автоматизации процессов обработки информации, то есть от уровня применяемых IT-решений.[18] Как уже было сказано выше, в Федеральных округах функционируют региональные отделения Федеральной службы по финансовым рынкам. Для активизации и улучшения этой службы мы настаиваем на создании в каждом регионе представительств этих отделений. 3.2 Модернизация инфокоммуникационных технологий в структуре фондового рынка Как отмечают исследователи, одна из ключевых проблем российского рынка ценных бумаг состоит в создании финансовых инструментов и механизмов перераспределения через рынок этих ресурсов на цели инвестиций.[91] Последние достижения в области информационных технологий и Интернета дают основания утверждать, что в ближайшем будущем произойдет изменение формы коммерции от обычной к электронной. Торговля ценными бумагами через Интернет (Интернет-трейдинг) является одним из наиболее перспективных направлений развития финансового рынка. Интернет-трейдинг - это современная технология заключения сделок с ценными бумагами, которая позволяет компании-брокеру автоматически обслуживать неограниченное количество клиентов, направляя информацию об их заявках непосредственно в торговую систему биржи. Распространенность сети Интернет создает дополнительные удобства по оперативному управлению портфелем ценных бумаг.(рис 9) Интернет значительно упростил прием ордеров и обеспечил доступ к информационным ресурсам, которыми раньше располагали лишь профессиональные участники. Более того, Интернет-технологии позволяют предложить совершенно новый набор услуг: поток котировок в режиме реального времени, средства визуализации и технического анализа данных, новости и отчеты компаний, отслеживание состояния инвестиционного портфеля клиента (состав, текущая стоимость и доходность активов), рекомендации на покупку и продажу, исследования рынка в целом и отдельных его сегментов, дискуссионный клуб с участием других инвесторов, совершение учебных трансакций на тренировочном счете и т.д. Таким образом, Интернет-трейдинг можно дефинировать как брокерскую услугу, предоставляемую своим клиентам, по осуществлению покупки/продажи ценных бумаг в режиме реального времени через всемирную сеть Интернет. Как правило, Интернет - трейдинг подразумевает комплексное обслуживание, включающее в себя следующие позиции.

возможность покупки/продажи финансовых активов в реальном времени создание инвестиционного портфеля инвестора предоставление клиенту часто обновляющейся финансовой информации: котировки ценных бумаг и курсы валют СОСТАВЛЯЮЩИЕ ИНТЕРНЕТ УСЛУГИ предоставление клиенту аналитических статей, графической информации, консультаций и т.д.

Рис.9 - Комплекс Интернет - услуг Современная технологическая инфраструктура непременно должна включать системы Интернет-брокерского обслуживания (автоматическая передача приказов на биржу в форме «систем прямого доступа» и онлайновое, без задержки, раскрытие текущих котировок и состояния книги лимитных ордеров) в увязке с системами Интернет-банковского обслуживания розничных клиентов, ведением их денежных счетов и портфелей ценных бумаг в режиме реального времени.[93] В условиях России, где при громадных масштабах страны число фондовых бирж ограничено, использование Интернет трейдинга является практически безальтернативным вариантом развития рынка ценных бумаг. Возможность осуществления электронных торговых операций кардинально меняет характер регионального фондового рынка. Интернет-трейдинг позволяет привлекать к активной работе с ценными бумагами новые слои мелких инвесторов, нивелируя при этом их географическое нахождение. В странах с развитыми рыночными отношениями частные лица являются значительными поставщиками инвестиционных ресурсов. Они действуют как напрямую, так и через пенсионные и паевые фонды, банки и брокерские фирмы. Своими средствами индивидуальные инвесторы обеспечивают инвестиции в национальную экономику, способствуют развитию новых технологий. В начале 90-х годов широкое внедрение систем торговли, реализуемых при помощи сети Интернет, привлекло на фондовый рынок США десятки миллиардов долларов населения. Это привело к значительному повышению ликвидности финансовых рынков. Одними из первых в мировой практике Интернета торговлю акциями организовали инвестиционный банк Charles Schwab и компания E*Trade. По объемам электронных сделок на финансовых рынках США остается безусловным лидером - по разным оценкам, до 70% сделок индивидуальных инвесторов совершаются там с помощью глобальной компьютерной сети. В настоящее время уже свыше 20% сделок с акциями NASDAQ совершается через Интернет. Использование Интернет-трейдинга имеет неоспоримые преимущества как для брокерских контор и их клиентов, так и для всего финансового рынка. Автоматизация процесса выхода на рынок позволяет даже небольшим брокерским компаниям обслуживать значительное число клиентов, что способствует общему росту капитализации рынка. С переходом на взаимодействие с клиентами посредством Интернета у брокерских компаний уменьшаются накладные расходы в пересчете на одного клиента. Рост благосостояния населения, повышение уровня его экономической грамотности приводит к появлению все большего числа инвесторов, желающих получать прибыль от операций с ценными бумагами. Интернет-трейдинг представляется очень удобным и перспективным бизнесом, поскольку приводит к постоянному росту численности клиентов брокерских контор. Соответственно, при незначительном увеличении расходов на обслуживание, резко увеличиваются объемы проводимых через брокера операций. Экономическая выгода Интернет-брокера очевидна: его комиссионные напрямую зависят от количества и объемов клиентских операций. Удаленность инвестора от брокера практически не имеет значения. Применение Интернет-технологии позволяет обслуживать сколь угодно удаленных от брокера инвесторов, что резко увеличивает технологические возможности брокера по привлечению большего числа клиентов из различных регионов. Что касается индивидуальных инвесторов, то аргументом в пользу Интернет-трейдинга служат следующие доводы. Процентные ставки, предлагаемые банками, находятся, в основном, на уровнях ниже инфляции. Естественно, что одним из побудительных мотивов действий инвесторов становится забота о сохранении своих сбережений от обесценения. Учитывая высокую прибыльность фондовых операций, логичным выглядит и желание владельцев денежных ресурсов получить дополнительный доход. В настоящее время фактически только Интернеттрейдинг и паевые инвестиционные фонды предоставляют возможность работы частным лицам на рынке ценных бумаг. Существенным преимуществом использования технологий Интернет трейдинга для частных инвесторов является возможность выхода на рынок ценных бумаг с небольшими объемами денежных средств. Так, в настоящее время российские брокерские компании предлагают своим потенциальным клиентам доступ на рынок с минимальной суммой 1000 долларов. Потенциальными клиентами Интернет брокерских компаний можно считать и часть населения, которая приобрела в процессе приватизации акции компаний голубых фишек и других ценных бумаг, имеющих хоть какую- то ликвидность. Поскольку дивидендные доходы от владения такими акциями не оправдали ожиданий их владельцев, то некоторая часть наиболее грамотных инвесторов использует свои ценные бумаги в качестве стартового капитала для Интернет трейдинга. К перспективной категории пользователей следует также отнести средние и малые предприятия, которые желают диверсифицировать свои активы и получать дополнительные доходы. Позитивным аспектом Интернет-торговли следует считать возможность прямого доступа частных инвесторов к рыночной информации. Ее анализ позволяет самостоятельно участвовать в процессе сделки, контролировать правильность и своевременность исполнения своих приказов. Автоматизация процессов ввода, передачи и исполнения заявок сократила процесс трансакций до несколько секунд. Безусловно, это привлекает инвесторов, хорошо разбирающихся в фондовом рынке, владеющих рыночной ситуацией и осознанно принимающих свои решения. Интернет-технологии дают участникам электронных торгов практически те же возможности, которые имеют брокеры, обладающие доступом к торговому терминалу биржевой системы. Все это позволяет частным инвесторам играть на внутридневных колебаниях тренда. Распространение Интернет - трейдинга приводит к появлению кардинально нового типа инвесторов так называемых дневных трейдеров (day trader - дэйтрейдер), которых только в Америке, по оценке Electronic Traders Association (ETA), уже больше 5 тысяч. Деятельность дэйтрейдеров сводится к управлению собственным капиталом с помощью программного обеспечения, установленного на домашнем компьютере. По свому техническому оснащению, информационным возможностям, уровню знаний их можно отнести к профессионалам. Выход индивидуальных инвесторов на фондовый рынок позволяет им самостоятельно реализовывать концепцию диверсификации активов по сегментам рынка, либо по различным финансовым инструментам. Многие компании для удобства работы своих клиентов предоставляют услуги дилинговых залов, в которых имеется возможность ежедневно наблюдать за ходом торгов на российских биржах и принимать соответствующие решения в режиме реального времени.

Клиенты ряда крупных компаний, обладающих значительными денежными средствами и ценными бумагами, при желании могут воспользоваться операциями с маржой и заемными ценными бумагами. Несмотря на определенные риски, потенциальная доходность от таких операций резко увеличивается. Для западного инвестора дополнительными стимулами являются, кроме того: минимизация налогов, накопление средств на образование, пенсионные сбережения, инвестирование временно свободных средств и др. Например, открыв так называемый Individual Retirement Account (IRA) персональный пенсионный счет - граждане США, Великобритании и многих других стран могут отчислять на него ежегодно определенную сумму, выводимую из-под налогообложения, и производить любые операции по покупке-продаже активов. Прибыль с такого счета также не облагается налогом при условии, что наличные средства будут сняты только после выхода на пенсию. С сожалением приходится констатировать, что существующая в России система налогообложения не стимулирует инвесторов вкладывать свои средства в акции. Интернет-трейдинг оказывает положительное влияние на общерыночную ситуацию, поскольку рост объемов денежных ресурсов, обращающихся на фондовом рынке, ведет к увеличению его капитализации. Еще одним преимуществом использования Интернет-трейдинга является постоянный спрос на более совершенные компьютерные технологии и программное обеспечение. В условиях конкуренции на рынке Интернет-трейдинга разработчики достаточно оперативно вынуждены совершенствовать свои системы, предлагая новые услуги и возможности. На начальных этапах становления Интернет-индустрии клиенты совершали операции с ценными бумагами, формируя свой инвестиционный портфель непосредственно на Web-сайте компании-брокера. В настоящее время брокерские компании предлагают своим пользователям специальное программное обеспечение, с помощью которого последние получают информацию и совершают трансакции на финансовых рынках. Данный вариант обслуживания наиболее эффективен для пользователя. В этом случае он может настраивать интерфейс в соответствии со своими потребностями, строить графики, получать только нужную ему информацию и т.д. Практически все российские брокеры, работающие на рынке Интернеттрейдинга (сегодня их насчитывается уже более 150), предлагают клиентам технологию "прямого доступа" к биржевой системе. По данным компании «Интернет Маркетинг» в настоящее время на российском рынке представлено 36 различных систем Интернет-трейдинга. Из них 16 систем являются коммерческими продуктами компаний-разработчиков (наибольшее распространение сегодня имеют системы QUIK, ИТС-Брокер, Netlnvestor и ИНВЕСТОР). 20 систем являются собственными разработками банков и инвестиционных компаний (например, «Альфа-Директ», «Гута-Брокер», «Солид-Трейдинг», «Z-Trade»). Еще одной составляющей деятельности брокерских компаний является организация службы клиентского сервиса, целью которой является обеспечение индивидуального подхода к каждому клиенту. Сотрудники таких служб предоставляют клиентам разнообразные консультации: от вопросов брокерского обслуживания до мнений аналитиков о динамике рынка. Таким образом, современная система Интернет-трейдинга позволяет торговать на нескольких биржах одновременно, использовать механизмы маржинальной торговли и электронно-цифровой подписи, получать в режиме online экономические и финансовые новости ведущих информационных агентств, аналитические рекомендации брокеров, применять встроенные системы технического анализа, направлять на e-mail или мобильный телефон пользователя системы необходимые сообщения. Кроме того, брокеры предлагают своим клиентам возможность внебиржевой Интернет-торговли акциями, что позволяет расширить состав участников фондового рынка и увеличить временные рамки торговли.

Очевидно, что лидерами электронной коммерции в области предоставления брокерских услуг станут те электронные брокеры, которые смогут предложить достаточно широкий набор услуг, таких как:

- консультации по фондовому рынку;

- предложение инвестору средств технического анализа;

- предоставление финансовой отчетности по совершенным операциям;

- анализ клиентского портфеля;

- кредитование клиента денежными средствами и фондовыми активами;

- возможность работы с производными финансовыми инструментами. Вместе с отмененными выше преимуществами, Интернет-трейдинг, как и любая новая технология, сталкивается с рядом проблем. Прежде всего это необходимость использования все более качественных и соответственно дорогостоящих каналов связи. Важнейшей проблемой остается безопасность операций, обеспечение защиты от несанкционированного доступа. Среди технических проблем следует выделить и пропускную способность системы Интернет-трейдинга. Рост активности клиентов в определенные периоды на рынке, может приводить к задержкам операций, а, следовательно, снижению рентабельности бизнеса. Что касается региональной специфики, то приходится констатировать, что не во всех регионах обеспечивается высокое качество связи. Многие инвесторы, работающие с домашнего компьютера, при помощи телефонных линий не всегда имеют возможность работать с нужной скоростью "dial-up соединения". Неразвитость в нашей стране платежных систем также значительно снижает оперативность работы в реальном масштабе времени. Существуют и проблемы законодательного характера - необходимо принятие документов, напрямую регулирующих операции с использованием Интернет технологий.[173] Помимо чисто технических и законодательных проблем, возникающих при использовании сети Интернет, происходит трансформация функций участников рынка.

Так, при повышении технической ответственности брокера, снижается его роль как консультанта и управляющего портфелем клиента. Самостоятельная работа инвесторов приводит к повышению их рисков. Кроме того, для успешной работы с помощью систем Интернет-трейдинга инвестору необходимы серьезные знания о механизмах работы рынка ценных бумаг, а также постоянный анализ огромных объемов информации. Итак, расширяя возможности инвестора, существующие электронные торговые системы отчасти увеличивают риски потерь вложенных средств в силу невысокой квалификации индивидуальных участников торгов и т.п. Однако с течением времени, с ростом профессионализма среднего инвестора и расширения спектра информационных услуг, предоставляемых в режиме on-line, риск потерь будет снижаться. В настоящее время на российском фондовом рынке наблюдается очередная волна интереса к Интернет-трейдингу. Начиная с 1999 года ММВБ открыла стандартный шлюз для Интернет-трейдинга. С тех пор доля сделок, заключаемых через Интернет-шлюз, непрерывно растет. Работа через шлюз осуществляется следующим образом: специальный аппаратно-программный комплекс шлюза устанавливается между ядром торговой системы биржи и сервером брокерской системы участника торгов. Шлюз обеспечивает подключение брокерской системы к торговой системе ММВБ. В процессе работы вся необходимая информация, получаемая из торговой системы ММВБ, передается через шлюз на сервер участника рынка и далее распространяется по сети Интернет на клиентские рабочие места. В обратном направлении через сервер идет поток с заявками клиентов на совершение сделок. Подключенный таким образом к торговой системе клиент получает возможность: • • снимать их;

• моментально получать извещения о совершенных сделках;

наблюдать очередь заявок в режиме реального времени;

посылать заявки на покупку/продажу в торговую систему и • • видеть текущее состояние своих торговых счетов;

получать отчеты по результатам торгового дня.

Суммарный объем сделок, заключенных через Интернет в секции фондового рынка ММВБ, в 2002 г. превысил 170 млрд. руб. Доли сделок в Секции фондового рынка ММВБ, заключаемых через систему Интернетторговли, за последнее время представлены в таблице 3 Табл. 3 - Доля Интернет-сделок в Секции фондового рынка ММВБ Период Сентябрь 2004 Август 2004 Июль 2004 Июнь 2004 Май 2004 Апрель 2004 Март 2004 Февраль 2004 Январь 2004 Декабрь 2003 Ноябрь 2003 Октябрь 2003 Доля шлюза обороте, % 54.00% 52.90% 54.70% 57.10% 57.70% 53.50% 52.10% 50.60% 54.70% 53.30% 55.50% 52.80% в торговом Доля шлюза в общем количестве сделок, % 88.80% 88.40% 88.30% 88.60% 87.90% 86.80% 86.40% 85.90% 87.00% 86.80% 86.30% 83.80% Помимо ММВБ доступ к торгам через Интернет открыли и другие ведущие торговые площадки России: РТС (в системе гарантированных котировок), Московская фондовая биржа, Фондовая биржа «СанктПетербург», Санкт-Петербургская валютная биржа. Так, например, по состоянию на 21.01.2005 год - 76 профессиональных участников рынка работают в Российской торговой системе с помощью шлюза РТС. Лидирующие позиции в Интернет-трейдинге принадлежат следующим компаниям: «Алор-Инвест», Так «Брокеркредитсервис», например, только «Открытие» в и «Финанс-аналитик». компании «БрокерКредитСервис» число постоянных пользователей системы QUIK (Интернет-трейдинг) за 2003 год увеличилось более, чем в 2 раза - с 800 до 1 870. Одним из институтов, способствующих активизации рынка ценных бумаг, являются фондовые центры. В настоящее время существует осознание того, что одним из приоритетных направлений развития регионального рынка ценных бумаг является подключение широких слоев населения к активным действиям на рынке ценных бумаг. Так в программе развития рынка ценных бумаг России до 2010 года отмечается важность создания специализированных инфраструктурных институтов, ориентированных на обслуживание мелких инвесторов - фондовых центров (фондовых магазинов). Позитивный опыт функционирования специализированного Московского фондового центра (МФЦ) свидетельствует о целесообразности создания аналогичных центров в регионах. Динамику развития подтверждают следующие цифры - по итогам 2003 года прирост клиентской базы в МФЦ составил 19,8%. Количество клиентов - физических лиц, активно работающих на рынке ценных бумаг, по состоянию на конец 2003 года превысило 5 000 человек. МФЦ способствует внедрению в практику новых финансовых технологий и технических новшеств. Так в 2003 году МФЦ успешно реализовал проект, предоставивший клиентам возможность подавать поручения на совершение операций на рынке ценных бумаг с использованием телефонной связи. Значительную часть доходов общества за 2003 год составили доходы от маржинальных операций. В рамках реализации программы Правительства города Москвы «Молодой семье - доступное жилье на 2003-2005гт.» ОАО «Московский Фондовый Центр» начало оказывать молодым семьям содействие в накоплении средств для приобретения жилья в форме облигационных накоплений.[21] Большое внимание МФЦ уделяет популяризации фондового рынка и формированию среди населения основ грамотного инвестиционного поведения. Реализация проектов по созданию региональных фондовых центров будет способствовать росту капитализации российского фондового рынка, повышению его ликвидности, увеличению биржевого оборота. Фондовые центры оказывают влияние на количественный рост и укрепление среднего класса, расширение числа собственников, развитие финансовой грамотности населения. Благодаря этим процессам рынок ценных бумаг постепенно должен трансформироваться из спекулятивного в инвестиционный механизм. Следствием этого станет улучшение социальноэкономической ситуации в российских регионах. Концептуально сеть фондовых центров должна непременно формироваться на региональном уровне, поначалу охватывая наиболее крупные муниципальные образования России. Помимо прямого участия муниципальных органов власти в реализации таких проектов, необходимо, хотя бы на этапах становления бизнеса, оказывать поддержку в виде имущественных преференций и льгот по налогообложению (как муниципальных, так и региональных). Мы полагаем, что благодаря Интернет-трейдингу в недалеком будущем произойдут масштабные изменения в инфраструктуре регионального рынка ценных бумаг. В результате должно увеличиться количество активно торгуемых ценных бумаг за счет акций "второго и третьего эшелонов". Помимо базовых инструментов, у региональных инвесторов появится возможность инвестировать свои средства в производные инструменты рынка ценных бумаг: опционы, фьючерсы. Можно предположить, что часть населения в регионах проявит интерес к приобретению ценных бумаг местных, известных им предприятий. Поэтому чрезвычайно важно развитие различных сегментов российского рынка ценных бумаг с использованием существующих региональных биржевых структур и фондовых центров. При этом первоначальная котировка ценных бумаг предприятия-эмитента на местном организованном рынке может предшествовать котировке на общероссийском рынке. Представляется целесообразным распространить на другие регионы опыт Санкт-Петербурга по созданию биржевого сегмента для растущих компаний малого и среднего бизнеса в Северо-Западном регионе. Реализация IT технологий, опыта Москвы, Санкт – Петербурга и др. возможно на основе создания в регионах фондовых площадок. Наиболее вероятно и целесообразно их создание с организационно-правовой и материально техническим участием региональных банков Сбербанка России. В заключение отметим, что российский региональный рынок акций обладает огромным потенциалом. За последние годы, благодаря бурному развитию своей инфраструктуры, прежде всего, систем электронной торговли, работа на нем оказалась доступна широкому кругу лиц, и стала весьма распространенным видом деятельности не только для финансовых организаций, но и для индивидуальных инвесторов. 3.3 Совершенствование форм и методов привлечения зарубежных инвесторов посредством рынка ценных бумаг Вследствие сложившейся в настоящее время в России экономической ситуации наиболее остро стоит вопрос поиска реальных источников прямого инвестирования и выработки оптимальных механизмов их привлечения. За период экономических преобразований в российском народном хозяйстве сложился круг наиболее динамично развивающихся отраслей экономики: электроэнергетическая, телекоммуникационная, нефтегазодобывающая. Успешная реализация инвестиционных программ ведущими предприятиями этих отраслей экономики требует значительного притока новых источников финансирования, в том числе и в форме иностранных инвестиций.

В современных экономических условиях одним из наиболее эффективных механизмов привлечения прямых зарубежных инвестиций является выпуск и размещение среди потенциальных стратегических инвесторов американских депозитарных расписок (АДР) на акции российского эмитента. Это наибольшим образом связано с тем, что согласно статье 16 Федерального закона № 38-З «О рынке ценных бумаг» от 22.04.1996 г., ценные бумаги, выпущенные зарегистрированными в России эмитентами, допускаются к обращению за пределами Российской Федерации исключительно в виде депозитарных расписок, базовым активом которых являются ценные бумаги российских эмитентов. Таким образом, американская депозитарная расписка представляет собой сертификат, подтверждающий право собственности на определенное количество американских депозитарных акций или глобальных депозитарных акций, которые, в свою очередь, представляют право собственности на определенное количество ценных бумаг иностранного эмитента. Выпуск АДР на эмиссию акций эмитента позволяет реальным зарубежным инвесторам получить контрольный пакет акций объекта инвестирования и одновременно минимизировать риски, связанные с обращением принадлежащих им ценных бумаг, которые будут регламентированы не только национальными, но и международными нормами права [32]. Потребность в выпуске российскими компаниями АДР на свои акции с целью привлечения прямого финансирования на международных фондовых рынках объясняется также тем, что согласно законодательству США, ценные бумаги иностранных эмитентов, выпущенные в форме иной, чем АДР, не допускаются к обращению на фондовом рынке США. Следует отметить, что объемы торгов американскими депозитарными расписками на фондовом рынке США постоянно увеличиваются и в настоящее время составляют около 12% от общего объема торгов на основных биржевых площадках США. Доля российских компаний среди всех выпущенных депозитарных расписок составляет 3,6%. Существуют следующие программы АДР доступные к реализации зарубежными эмитентами: • программа АДР первого уровня, предназначенная для вывода ценных бумаг зарубежного эмитента к обращению на внебиржевом рынке США. Данная программа не является привлечением нового акционерного капитала эмитентом и служит целям повышения ликвидности и рыночной стоимости акций за счет расширения количества инвесторов на американском фондовом рынке;

• программа АДР второго уровня предусматривает прохождение эмитентом листинга на одной из американских фондовых бирж. Она не достаточна для размещения дополнительной эмиссии ценных бумаг эмитента на фондовом рынке США, однако предъявляет более высокие требования к раскрытию информации эмитентом, предоставлению финансовой отчетности эмитентом в соответствии с американскими стандартами ведения бухучета;

Pages:     | 1 || 3 |



© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.